OODA - En emissionspremie att ta på allvar

2024-09-10 15:20, Edited at: 2024-09-10 15:48

Den mest spektakulära kapitalanskaffningen på svenska börslistor i mannaminne är på väg att ske. Jag tycker mig ana vad investerarna ser i oodash, som gör dem villiga att betala en grotesk premie för att köpa in sig i bolaget.

Antal aktier: 2 816 400. Börskurs: 33,10 kr. Börsvärde: 93,2 Mkr.

Efter de riktade emissionerna: 3 385 254 aktier. Börsvärde: 112,1 Mkr.

oodash (dåvarande EPTI) kom in på börsen när det digitala bokningsbolaget Invajo gjorde ett omvänt förvärv av EPTI i slutet av 2021. EPTI startades 2017 av serieentreprenören Arli Mujkic, som tog över som koncern-VD i samband med det omvända förvärvet. Bolaget huserar i Stockholm och München.

EPTI byggde upp en portfölj av som mest 20 innehav i olönsamma bolag med digital inriktning. Samtidigt hade man en konsultverksamhet, bland annat i form av dotterbolaget Axakon Consulting. Börsvärdet peakade vintern 2021 på runt 900 Mkr men när räntorna tickade upp och riskaptiten föll i början av 2022 inleddes en utförslöpa deluxe.

Sedan dess har det mesta handlat om att försöka hantera en svag balansräkning och innehav har fått säljas på löpande band till låga priser. Det fanns tidigare planer på att genomföra en konvertibelemission, men istället utökade man i omgångar de lån (som bolaget benämner brygglån) som nu kvittas mot aktier.

EPTI:s historik är inget att hurra för, men man får ha med sig att den historiskt snabba omläggningen av penningpolitiken drabbade långt fler bolag än EPTI. Hela affärsmodellen omöjliggjordes kort sagt och det gick väldigt snabbt. Jag tycker inte att man ska döma ut Arli Mujkic för detta. Det gick ändå hyggligt för bolaget från 2017 fram till våren 2022, men man hann inte ställa om fort nog.

SKIFTE TILL AI-INRIKTNING

I december 2023 meddelade EPTI att man avvecklar konsultverksamheten för att bli ett renodlat investmentbolag som endast fokuserar på artificiell intelligens. Koncernnamnet byttes till oodash Group. Konsultbolagen Axakon och Talnox såldes och den interna konsultlådan EPTI Factory stängdes ner. Kvar blev bolagets egenutvecklade AI-erbjudande oodash samt innehav i bolagen Apotekamo, Linky och InBanner. Nu ska bolaget byta namn igen, till OODA, och det är vad jag kallar koncernen framöver.

Jag borrar inte ner mig i portföljbolagen men ser spontant Linky som innehavet av intresse. (InBanner bör framöver skrivas ned till 0). Linky är en parkeringstjänst som låter företag och markägare hantera och ta betalt för sina parkeringsplatser. Bolaget har ett viktigt avtal med bolaget Parkman, som verkar stå för en stor del av omsättningen, på anläggningar som nationalarenan Strawberry och Nordstan.

Omsättning att tala om ser ut att ha kommit igång 2023, då Linkys nettoomsättning var 9,2 Mkr med ett resultat på -2,4 Mkr. Året dessförinnan var omsättningen i princip obefintlig och det operativa resultatet -1,1 Mkr. Gjorde en emission på 11 Mkr 2023, varav 8,75 Mkr avsåg skuldkvittning. Det var bra för balansräkningen, som per 2023-12-31 hade städats upp till 0,6 Mkr kassa och 1,6 Mkr skuld.

DE RIKTADE EMISSIONERNA

En hel del har sagts av andra på denna punkt och ni har alla säkert läst pressmeddelandena och intervjuerna. Jag ska inte tillägga så mycket mer än ett par reflektioner:

·      Det finns ingen logik i att detta skulle vara en bluff. Insatserna är för höga och OODA vet att de har allas ögon på sig i och med denna spektakulära kapitalanskaffning. Det är helt enkelt för många hyfsade namn inblandade, med rykten att tänka på. Thomas Bergenroth har t ex 19 år i högt uppsatta chefsroller på State Street i bagaget och dollarmiljardären Paul Lederer finns på listan över Australiens rikaste personer efter att ha byggt upp ett ”familjeimperium” inom den oväntade kombon fastigheter och livsmedel, dock via olika bolag. Om vi återvänder till hemmaplan kan man fråga sig varför Feminvests grundare och vd Michaela Berglund skulle välja att totalt svärta ned sitt namn i någon scam som knappast ens ger henne ekonomiska fördelar. Berglund sitter i OODA:s styrelse och köpte sina första aktier i bolaget efter att OODA gått ut med RE-pressmeddelandet och aktiekursen rusat.

·      Däremot finns det fog för påståendet att borgenärerna sett sig nödgade att gå med på dessa villkor för att inte behöva skriva ned fordringarna. Samtidigt har dessa, som alltså tecknar i kvittningsemissionen, meddelat OODA att de tror på bolaget och är långsiktiga ägare. Det kan noteras att Thomas Bergenroth och Alexander Frey har tagit plats i OODA:s nybildade advisory board.

·      Varför köper de inte ut hela bolaget istället? Mujkic ser ut att ha fått en nytändning i och med omläggningen till AI och vill sannolikt förbli ägare när han är med och realiserar den potentialen. Det är möjligt att uppköp var en del av diskussionen, som sen svängdes om till den lösning som presenterats. Att köpa ut OODA från börsen hade krävt accept från M2BIT Holding vilket jag inte tror Mujkic var det så sugen på.

·      Varför så sjuk premie? Därför att kapitaltillskottet skulle bli tillräckligt rejält för att ge OODA ordentligt andrum. Det ligger i investerarnas intresse att OODA är finansiellt sunt. Hade de köpt ut bolaget hade de ändå behövt pumpa in pengar därefter. 90 Mkr till låt säga ”bara” 1000% premie skulle samtidigt ha inneburit en alldeles för hög utspädning med tanke på vad som är god sed på aktiemarknaden. Sedan finns det fundamentala faktorer som kan peka mot att OODA var undervärderat, men finansieringsfrågan behövde en lösning innan detta kunde reflekteras.

BALANSRÄKNINGEN PER HALVÅRSSKIFTET 2024

I och med de riktade emissionerna kvittas alltså brygglånet på 32,2 Mkr mot aktier samtidigt som OODA betalar av kortfristiga skulder på 8,1 Mkr. OODA har därmed likvida medel på 51,9 Mkr och räntebärande skulder på 7,5 Mkr. Nettokassan är alltså 44,4 Mkr per H1. På rörelsekapitalsidan nettar tillgångar (fordringar, förutbetalda kostnader) och skulder (leverantörsskulder) i princip ut varandra.

Från att tidigare ha varit konkursvärderat med osäkra utsikter kring hela bolagsbygget tycker jag att det är värt att ta sig en fräsch titt på OODA nu. Man kan verkligen fråga sig varför investerarna väljer att köpa in sig på 162 kr aktien. Folk tenderar trots allt att inte hata pengar.

OODA har dock i flera år arbetat i bakgrunden på AI-tjänsten oodash, men utan att delge marknaden särskilt mycket information. Jag tror att Mujkic sålt in emissionerna genom att lägga allt fokus på oodash marknadsmöjligheter. Huruvida OODA kommer att vara ett investmentbolag eller inte framöver får vi se. Jag betraktar det främst som ett rörelsedrivande AI-bolag.

VAD ÄR OODASH?

Man kan se oodash som ett ChatGPT för företagsdata – en egenutvecklad mjukvara baserad på öppen källkod och inhyrda GPU-servrar. Företag sitter numera på enorma mängder data i diverse stödsystem, textdokument, kalkylblad etcetera. Med tjänsten kan kunden ”prata med sin data”, det vill säga ställa frågor och få svar baserade på all tillgänglig data oodash-plattformen har åtkomst till. oodash är integrerat med över 300 applikationer, inklusive de stora populära SaaS-verktygen på marknaden, och körs på kundens befintliga servrar vilket är en fördel säkerhetsmässigt.

Chatt-svaren kommer ut både som visuella grafer och text, som medarbetaren kan använda för att t ex klippa och klistra in i ett mejl och redigera. Själva syftet är att spara tid då man slipper leta efter information på olika ställen, samt att generera så bra beslutsunderlag som möjligt.

oodash bygger på Large Language Models med öppen källkod, som Metas Llama, där OODA skapar sin egen immaterialrätt. I övrigt kan nämnas att OODA tagit fram ett flertal andra applikationer som finns i bolagets ”app store” på deras hemsida. Jag vet i ärlighetens namn inte mycket om dessa, eller för den delen vad OODA har för tankar kring en eventuell egen ”token” (och annat web3-relaterat de nu nämner. Yes, jag är en boomer). Allt detta ser jag som sidoprojekt i nuläget.

EN KUND KÄND, HADE 17 PILOTER I APRIL

Den enda kund som presenterats hittills är inkassobolaget Sergel, vars ledning nyttjat bolagets tjänster i Norden för att sätta sin interna AI-strategi. Det man verkar ha sålt är konsulttimmar genom produkten AI Expert Services (övriga produkter är AI Data Lakehouse, AI Query Gateway samt AI Business Intelligence, jag klumpar dock ihop de senare tre som ”oodash”).

Att agera konsult är hittills OODA:s insteg hos nya kunder, för att hjälpa till med AI-strategi, bygga förtroende och i förlängningen sälja oodash-produkter. Många bolag står fortfarande i startgroparna och funderar på hur de ska göra med AI, så möjligheterna att nå nya kunder denna väg bör vara goda. oodash riktar in sig på Skandinavien och DACH-länderna i första hand.

OODA:s nettoomsättning första halvåret var dock endast 0,5 Mkr och min bild är att oodash ännu inte hårdlanserats. Man verkar ha arbetat på att automatisera onboarding-processen för nya kunder, med målet att de i förlängningen i princip ska klara sig på egen hand från start. För varje ny kund minskar nu arbetsinsatsen kring onboarding, enligt bolaget.

I slutet av april hade OODA 17 pilotprojekt (källa: presentation hos Aktieportföljen Live). Bolagets fokus är på större företagskunder. Större organisationer kan vara trögrörliga men rimligen mynnar några av piloterna ut i avtal framöver. Jag tolkar RE-investerarnas vilja att gå in i det här skedet som att det kommer hända saker på kundfronten i höst. Hur OODA planerar att kommunicera kring nya affärer återstår att se (mig veterligen pressmeddelades inte avtalet med Sergel).

VERKAR STÅ SIG VÄL I KONKURRENSEN

Själva ”AI-marknaden” är såklart stor och kommer växa rejält. Med tanke på hur litet OODA är finns det gott om marknad att ta av, varför siffror blir ganska överflödiga. Det finns även gott om andra AI-bolag därute, men jag har inte hittat något som erbjuder just det OODA gör.

Det närmaste man kommer är ChatGPT som lanserade sitt ChatGPT Enterprise i augusti 2023. Produktens försäljning (mätt som ARR) ser enligt en uppskattning ut att ha växt från 0 till 714 MUSD fram till juni 2024, med totalt 1,2 miljoner användare (seats). Stämmer detta är intäkten per användare ca 50 USD/månad. Jag har dock hört att ChatGPT tar 60 för Enterprise (prissättningen är inte transparent). Även Anthropic och Mistral har enterprise-lösningar.

Jag är ingen AI-expert och har bett en utvecklare undersöka oodash vs andra lösningar. Han menar att oodash verkar tillräckligt robust och differentierat för att ha goda förutsättningar på marknaden. Direkt citat från honom: ”Helt olika syften, Oodash löser data-lake, data-lagring och data-query-problemen som andra inte löser. Oodash hjälper företag att lagra, organisera och söka igenom väldigt stora datamängder, något som de andra plattformarna inte fokuserar på. Särskilt i vektorformat för avancerad AI-driven analys.”.

Konkurrens kan vara läskigt, men jag tror att det finns plats på marknaden för en liten europeisk uppstickare med ett nischat erbjudande. Min bild landar i att oodash tjänst faktiskt är vass jämfört med konkurrenternas.

SKISS OMSÄTTNING 2025 & 2026

Frågan är hur oodash prissättning ser ut. Jag har sett olika månads- och instegssiffror figurera. Här är en skiss på möjlig utveckling 2025 och 2026, baserat på min bästa bedömning om affärsmodell och kommande kundintag:

Antaganden intäktsmodell: Initial intäkt (upfront/insteg) 20 KEUR per kund. Pris per säte 60 EUR/månad. Konsultintäkter och/eller intäkter från kringliggande produkter/appar: 50 KEUR år 1 för ny kund (jag räknar med att detta rullar ner till 20 KEUR år 2 för varje kund). Detta kallar jag ”övriga intäkter”. OODA har små intäkter nu och det verkar mestadels handla om pilotprojekt, så 2024 skriver jag av gällande omsättning.

2025 räknar jag med att bolaget signar tio kunder som vardera köper tio licenser/säten. Det ger 0,2 MEUR i initiala intäkter, 0,5 MEUR i övriga intäkter och 72 KEUR i användarintäkter. Översatt i SEK (kurs 11,44) blir det 8,8 Mkr i försäljning.

2026: Bolaget bör ha fått upp farten och om friktionen vid kund-onboarding kan minimeras bör i vart fall 20 nya kunder vara görbart. Försäljning: 0,4 MEUR initiala intäkter, 1,2 MEUR övriga intäkter och 0,65 MEUR användarintäkter (givet net revenue retention 100%). Detta år räknar jag med att övriga OODA-produkter står för en klart större andel av posten ”övriga intäkter” än 2025. Total försäljning 2026: 2,2 MEUR eller 25,7 Mkr.

Räkneexemplet är möjligen inte helt realistiskt. Men att OODA ska kunna nå en omsättning på nära 26 Mkr 2026 verkar inte på något sätt orimligt, även om vägen dit kan diskuteras. T ex kan det ske via fler användare och lägre initiala intäkter än jag räknar med, via försäljning av fler produkter än oodash och så vidare.

BRÄNNER RUNT 20 MKR/ÅR MED NUVARANDE TAKT

Ser man till H1 2024 var burn rate mätt som fritt kassaflöde -11,5 Mkr, med relevanta justeringar. De poster jag inkluderar i FK är rörelseresultat justerat för poster som inte ingår i kassaflödet samt investeringar i immateriella anläggningstillgångar. Rörelsekapitalet ska normalt räknas med, men det var väldigt fördelaktigt och hade visat kassaflödet i för god dager. Betald ränta 0,4 Mkr exkluderade jag då det inte är indikativt framåt.

OODA ser ut att vara sex anställda (ledningsteamet). Som det verkar ska detta inom kort utökas med en marknadschef och en utvecklingschef, som står som "to be announced" på hemsidan. Jag tolkar det som att dessa ingår bland investerarna i de riktade emissionerna. Möjligen adderar man också ett par säljare och tech-människor framöver.

Med puts and takes kan det vara rimligt att vänta sig avbränning på 20 Mkr/år ett par år framåt. Bruttomarginalen är förstås rätt hög och jag räknar ändå med att omsättningen kommer igång på riktigt. Då kan det vara dags för nästa kapitalanskaffning 2026. Det vore dock inte osannolikt med ännu en riktad emission till vettiga investerare redan nästa år (OODA hintar ju om att det kan bli fler kapitalanskaffningar 2024 eller 2025). Med en högre aktiekurs än tidigare kommer det då vara möjligt att ta in en större peng till lägre utspädning.

VÄRDERING

Även om man kanske tröttnat på allt prat om AI förblir det en het ”sektor”. Det finns knappast någon noterad peer till OODA att titta på. Ser man till den privata marknaden bland kapitalanskaffningar och uppköp värderas AI-bolagen till 25,8x EV/Sales i median, baserat på 15 deals.

På samma länk kan man läsa att AI-startups som reser kapital i s k Series A värderades till 63 MUSD i median förra året. För Series B var siffran 150 MUSD. Jag skulle säga att OODA befinner sig mellan A och B sett till mognad, med dragning mot B. Det här ger lite kontext till OODA:s RE-värdering på 456 Mkr (44,2 MUSD). Jag menar inte att den är låg, men givet att OODA är ett AI-bolag med visst proof of concept som ser ut att ha ett avancerat erbjudande är det åtminstone inte anmärkningsvärt högt.

Utgår man från min skiss ovan handlas aktien till 4,6x EV/Sales för 2026, då tillväxten enligt ovan väntas vara 191%. För EV har jag utgått från nuvarande börsvärde (givet tillkomsten av nyemitterade aktier) samt att kassan går mot noll 2026 (dvs BV = EV). Ska man ställa RE-investerarnas pre-money-värdering mot omsättningen 2026 betalar de en klart högre prislapp på 17,7x.

Exakt vad OODA:s värdering bör vara är en bra fråga. Som ett relativt hett (troligen, givet scenario ovan) och snabbväxande AI-bolag kan man nog sätta en multipel på 10x EV/Sales. Det pekar mot ett värde på 76 kr/aktie.

HAR INTE HELA BILDEN

Som jag betonat utgår mitt scenario från antaganden om prissättning med mera som kan visa sig ligga långt från verkligheten. Jag har gjort det bästa jag kan utifrån den skrala information som finns att tillgå. Troligen finns det viktiga aspekter kring affärsmodellen som inte alls fångas in här; som missförstånd kring hur OODA tar betalt, prispunkter som skiljer sig stort från de jag räknat på (varför måste t ex ChatGPT Enterprise vara benchmark för användarintäkterna?), kompletterande produkter jag inte räknar med, något kommande erbjudande inom web3 som ska lanseras, etcetera.

Oavsett vad är det något som har fått relativt tunga investerare att trycka på köp till en värdering på 456 Mkr, och det i ett läge då koncernen var i finansiellt trångmål. Investerarna måste ha viss conviction kring att bolaget kan bli värt mer än så de kommande åren. Känslan är att något utöver de riktade emissionerna ligger i luften när vi går in i hösten.

Uppenbarligen tycker dessutom insiders att kurser kring 30-50 kronor är attraktiva att köpa på. Jag vill syna vad som händer framöver, tror att det här kan bli en aktie med vind under seglen när de riktade emissionerna färdigställts och köpte därför in mig den 30 augusti.

DISCLAIMER: Det här är inte en aktieanalys utan ett community-inlägg som innehåller spekulativa antaganden, skriven av en privatperson med aktieintresse. Som äger aktier i OODA. Det som står i inlägget är inte rådgivning, gör din egen analys. Jag kan komma att öka, minska eller sälja av hela min position i aktien framöver, beroende på faktorer som vilka nyheter som presenteras och hur aktiekursen utvecklas.