Zenergy: Få har tagit notis om förvandlingen, uppsida på över 200% idag

2021-04-27 16:32

Differentierade och konkurrenskraftiga produkter men en tidigare misskött verksamhet, som dock är på väg att vändas runt till något riktigt bra. Det är den typen av situationer Trippelprillan gillar att engagera sig i, och det är precis vad som tydligt framträder hos modulbostadstillverkaren Zenergy. I texten nedan förklarar jag varför aktien i detta potentiella uppköpsobjekt är på tok för lågt värderad.

Zenergys modulbaserade lägenheter och villor är estetiskt tilltalande och mycket effektiva vad gäller energi, tid och kostnad. Bolagets modulbyggnader är baserade på dess patenterade ZIP-element (ej att förväxla med värmeelement), som utgör stommen och är det bärande elementet i konstruktionerna. Man tillverkar även kontorsmoduler, med bland annat Svenska staten och K-Fastigheter i kundlistan. Huvudkontor och fabrik återfinns i småländska Skillingaryd, 3,5 mil söder om Jönköping.

Starka ekonomiska incitament hos nya styrelsen

Zenergy har hela tiden varit ett bolag med potential, men av olika anledningar har man inte lyckats leva upp till denna potential och sommaren 2019 genomgick bolaget en rekonstruktion, vilket gav möjligheten till fortsatt drift och att börja på en ny kula. I samma veva valdes en ny styrelse in som också genom intressebolag blev storägare i bolaget via två riktade emissioner till Familjen Ståhl Invest i Ulricehamn och till Stjärnporten. Styrelsen har sedan dess starka ekonomiska incitament att vända på skutan och skapa avkastning till aktieägarna. Det förra har rört sig framåt i rask takt, medan det senare inte har hängt med.

Rekordomsättning med ökning på över 180% i korten, lönsamhet på gång

Zenergy mer än dubblade sin omsättning 2020 (45,6Mkr) mot 2019 (21,7Mkr) och orderboken för 2021 ger vid handen att omsättningsrekordet från 2020 kommer att krossas med råge: vid årsskiftet hade bolaget säkrat orders för 69Mkr med leverans under H1. Baserat på den information Zenergy lämnat om produktion i H2 ser det ut som att orders för ca 60Mkr kommer att utföras och faktureras, men mer kommer sannolikt hända. Räknar vi på 60Mkr samt att omsättningen för H1 stannar på 69Mkr uppgår försäljningen till 129Mkr under 2021, alltså en omsättningsökning på 183% mot 2020.

Jag vet inte exakt vad som har förändrats, som gör att intresset för Zenergys erbjudande har ökat så pass kraftigt, även om en delförklaring är tillskotten av uppdrag från Stjärnhöken (Stjärnporten). Men man kan konstatera att den avgående vd:n Urban Stenevi har lagt ned ett stort arbete på att forma organisationen till något betydligt mer funktionellt än vad som var fallet tidigare. Stenevi blir kvar i bolaget till som längst 5 september, och styrelsen har nu fullt upp med att rekrytera en ny vd. Med tanke på det momentum som ses hos Zenergy är det inte osannolikt att de lyckas locka en riktigt kompetent person till posten.

I bokslutskommunikén för 2020 som publicerades den 26 februari skriver Stenevi att det finns goda chanser för Zenergy att nå lönsamhet 2021, och med den takt orders har trillat in på sistone så ser det ljust ut, mycket ljusare än någonsin tidigare. Det här reflekteras dock inte i aktien, som inte har lyckats klättra nämnvärt trots de allt starkare utsikterna.

Mycket frestande värdering

Med nuvarande kurs på 0,384kr handlas Zenergy till ett P/S-tal på 0,65 för 2021, givet en antagen omsättning på 129Mkr vilket dessutom kan visa sig vara väl konservativt. Med tanke på hur kraftigt omsättningen ökar är ett P/S på 0,65 alldeles för lågt. Om vi ponerar att bolaget faktiskt lyckas visa svarta siffror i år med en rörelsemarginal på 4% (medianvärde inom byggbranschen 5,6% enligt SCB), så innebär det ett rörelseresultat på 5,2Mkr. Efter erlagd bolagsskatt på 20,6% får vi kvar 4 128 800kr vilket ger en vinst per aktie om 0,019kr. P/E-talet landar på 20,2. Inte jättelågt kan tyckas, men man får komma ihåg att vi befinner oss i inledningen av Zenergys turnaround.

Så vi hoppar vidare till 2022 med nya antaganden: Omsättning på 160Mkr och rörelsemarginal på 5%. P/S-talet sjunker till 0,53 och rörelseresultatet uppgår till 8,0Mkr. Vinst efter skatt blir 6 352 000kr och vinst per aktie 0,029kr, vilket ger ett P/E-tal på 13,2. Nu ser det helt plötsligt rätt så aptitligt ut.

Mer in-house, mindre konsulter nyckel för lönsamhet

En tydlig trigger för att bolaget ska uppnå lönsamhet är de effektivitetsvinster som uppstår av att man rekryterar projektledare och byggnadsingenjör, och avsevärt minskar ned på extern konsulthjälp för att kunna hantera det högre affärstempo som har uppstått. Konsultposten i resultaträkningen belastar bolaget väsentligt, och att Zenergy fortsätter optimera sin organisation kommer göra mycket ur lönsamhetssynpunkt.

Scenariot ovan tar dock inte hänsyn till de ”uppsideöverraskningar” som kan ligga i korten. Bland dessa finns strategiska samarbeten med större byggherrar vilket skulle borga för ännu större volymer och en stabilitet i orderflödet. Samt givetvis stärka varumärket.

Den kanske mest uppenbara positiva överraskningen vore dock om bolaget går vidare med att bilda ett eget affärsområde för ZIP-elementet (och sluter avtal/får igång försäljning), vilket skulle innebära ett affärsben med väsentligt högre marginaler som skulle trycka rörelsemarginalen tydligt uppåt. Jag förväntar mig framsteg på området redan under 2021.

Attraktivt förvärvsobjekt

Sist men inte minst går det inte att utesluta att ett bud kommer på bolaget, och här ser jag Zenergy-kunden K-Fastigheter som en trolig köpare. Att kunna lägga vantarna på den här unika produktionsmodellen för endast några hundra miljoner kronor vore ett högst rationellt val för ett bolag som K-Fast, som i dagarna för övrigt klev in som storägare i hustillverkaren Mjöbäcksvillan. Även förvärvsintensiva SBB vore en tänkbar tagare. Tänkbart vore även en riktad emission där någon av dessa eller liknande aktörer tar en ordentlig ägarandel, som sedan kan ökas på mot att i förlängningen förvärva hela bolaget.

Jag har ökat mitt innehav i Zenergy rejält den senaste månaden och anser att marknaden inte har uppmärksammat den förvandling som skett i bolaget det senaste året. Jag har här begränsat prognosen till 2021 & 2022, men mitt grundscenario som inkluderar fem år innebär en kursuppgång på över 200% (bygger på DCF-analys med 11,5% WACC) och i det mer positiva scenariot ser jag möjligheter till en uppgång på omkring 600%. Och då menar jag inte att aktien i grundscenariot ska upp 200% mot slutet av 2022, utan att den antagna utvecklingen motiverar denna uppgång redan idag.

Det här är ingen köprekommendation. Gör din research innan du handlar med aktier.