Värmlands Finans AB, troligtvis inga fler svarta svanar än Ulyss AB i årsredovisningen

2010-09-08 16:37, Edited at: 2010-09-08 16:54

Jag har nu äntligen haft tid att sätta mig ner och gräva lite i Värmlands Finans ABs årsredovisningar. Sammantaget ser det ut som att Värmlands Finans grundläggande verksamhet fortfarande är lönsam men att Renhults försök att förstärka finanserna har orsakat en del allvarliga problem på kort sikt.

Ulyss AB innebär för Värmlands Finans AB en nedskrivning på ca 1,6 miljoner kronor vilket belastar resultatet efter finansiella poster. Totalt belastar de finansiella posterna resultatet med 1,9 Mkr vilket innebär att ytterligare ca 300 000 kr kommer ifrån räntekostnader som överstiger ränteintäkterna. Det här är någonting som intresserar mig eftersom man tidigare har tjänat mer på ränteintäkter än vad man förlorat på räntekostnader.

Q3 var det första kvartalet då räntekostnaderna översteg ränteintäkterna (-460 000 kr). För de första två kvartalen var nettot (ränteintäkter minus räntekostnader) + 590 000kr.

Samtidigt har rörelseresultatet kraftigt förbättrats då man på räkneårets första två kvartal (2009-07-01 till 2009-12-31) visade ett sammanlagt rörelseresultat på 719 000 kr medan man under Q3 hade ett rörelseresultat på 1 602 000 kr.

Att låna pengar för att köpa fakturor verkar alltså ha varit en mycket lönsam affär för Värmlands Finans AB. Att låna pengar har alltså varit mycket lönsamt för Värmlands Finans eftersom man under Q1 och Q2 hade ett resultat före skatt på 305 000 kr per kvartal (exklusive nedskrivningar) och 1 142 000 kr under Q3 (exklusive nedskrivningar).

En annan punkt som är av intresse är hur Q4 har gått eftersom bokslutskommunikén endast redovisar helårsresultat. Delårsrapporten för Q 3 anger att företaget under de första 9 månaderna hade inkomster på 7 652 233 kr och bokslutskommunikén att de totala inkomsterna landar på 10 050 575 kr man har alltså haft intäkter på 2 398 342 kr under Q4.
Själv är jag p.g.a. Ulyss problemen mest intresserad av resultatet efter finansiella poster exklusive aktienedskrivningar. I bokslutet motsvarar detta 1 977 462 kr (377 462 + de 1,6 Mkr som försvunnit i och med nedskrivningarna för Ulyss AB), för de första 9 månaderna var resultatet efter finansiella poster, 1 938 479 kr. Det verkar alltså som att rörelseresultet efter finansiella poster (exklusive nedskrivningar under Q4) uppgår till endast 38 983 kr vilket är sanslöst uselt.

Jag misstänker att detta beror på att jag missförstått “På grund av sjunkande aktiekurs har vi per den 30 juni skrivit ner värdet av vårt innehav med 1,6 Mkr till kursen 45 öre.”. Ekonomjargong är inte min starka sida men jag misstänker att han menar att till och med den 30 juni så har nedskrivningar på 1,6 Mkr gjorts. I så fall innebär det att de 512 751 kr som skrevs ned redan i Q3 rapporten har inkluderats i denna summa. Detta innebär att rörelseresultatet efter finansiella poster exklusive nedskrivningar uppgår till 551 734 kr för Q4.

Jämfört med Q3 har alltså intäkterna fallit med nästan 40 % under Q4 (Q4: 2 398 342 kr, Q3: 3 926 800 kr) och rörelseresultatet före skatt (exklusive nedskrivningar) med 51 % (Q4: 551 734 ,Q3: 1 131 161 kr). Jag är överraskad av detta eftersom man i Q3 rapporten signalerade att man skrivit på sitt största avtal någonsin efter rapportperioden. Om man tittar lite längre tillbaka ser man att Q4 historiskt är ett mycket bra kvartal när det gäller kärnverksamheten även om Q3 tyvärr framstår som exceptionellt.

Nästa fråga blir hur det ser ut med Värmlands Finans nuvarande och framtida intjäningsförmåga. Jag tänker här göra en ansats som troligtvis är långt ifrån perfekt. Men eftersom bloggar om Värmlands Finans blir lästa av flera aktiva kommentatorer så misstänker jag att den snabbt kommer att förbättras. I min ansats finns omsättningstillgångarna minus koncernfodringarna (som kan antas vara låsta i Y.C.O och de nya verksamheterna) för Q3 fanns tillgängliga för fakturaköp då Q4 började. För Q4 innebär det här att totalt 15,5 Mkr fanns tillgängliga att investera i fakturaköp eller motsvarande verksamheter. Under Q4 genererade dessa pengar ett rörelseresultat före skatt på 551 734 kr, alltså en avkastning på 3,5%. Utslaget på helårsbasis innebär detta en avkastning på omsättningstillgångarna på 14,8% förutsatt att kvartalsavkastningen återinvesteras. På ett år skulle det alltså innebära att man är kapabel att tjäna cirka 2,3 Mkr varav 25 % (baserat på skattekostnaderna från tidigare år) går åt till skatt. Vinsten skulle då alltså bli 1,7 Mkr vilket är en realistisk siffra om man jämför med bokslutskommunikén (1,3 Mkr om man bortser ifrån nedskrivningar) och kommer ihåg att vi utgår från de värden som fanns tillgängliga vid Q3s slut och inte vid räkenskapsårets början. Utslaget på antal aktier (ca 3 miljoner) blir vinsten alltså 0,57kr per aktie på helårsbasis.

Om nyemissionen genomförts innan Q4 hade man haft 21,2 Mkr att köpa fakturor för. Om vi förutsätter att Renhult bedömt marknadsvärdet korrekt och marginalen är oförändrar skulle vi alltså kunna räkna med en vinst på 3,1 Mkr. Efter skatt och utslaget på 9 miljoner aktier så innebär detta alltså en vinst på 0,26 kr per aktie.

Innan nyemissionen hade jag alltså enligt min modell ett P/E värde på 7 (jag köpte mina för 4 kr styck) och efter nyemissionen (snittpris på aktierna 2 kr) på 7,7. Just nu säljs aktierna för 2,75 kr vilket innebär att man efter nyemissionen har ett grovhugget beräknat P/E värde på ca 6 för perioden 2010-04-01-2011-03-31.

Mina slutsatser av dessa beräkningar är:

Kärnverksamheten går hyggligt. Om Renhult bara kan undvika hasardspel med människor som Kaltenbrunner skulle det här kunna vara ett bra avkastningsbolag.

Renhults mål med en tillväxt på 20% av eget kapital är realistiskt. Med en tillväxt på 14,8 % av omsättningstillgångarna per år så skulle det innebära en tillväxt på nästan exakt 20 % av eget kapital.

Aktien handlas nu till ett mycket grovhugget P/E tal på 6.

Avslutningsvis har jag en fråga. Vad tror ni att Renhult egentligen sysslar med? Han verkar blanda en hel del goda initiativ (aktiedelning och E-spar) med mycket dumma idéer. Det jag verkligen inte förstår är hur han kunde köpa Ulyss AB med ett mycket förmånligt erbjudande och samtidigt låta företaget dela ut alla sina tillgångar innan man övertog det. Från Ulyss ABs sista redovisning har jag lite svårt att se om Värmlands Finans erhöll 84% av denna utdelning eller om den utdelningen skedde innan Värmlands Finans köpte dessa aktier (redovisningen finns här: http://www.yco.se/pdf/yco2008.pdf). Är det någon som har förmåga att bringa klarhet i detta?

Mvh

Järnvargen