Skördetid i Värmlands Finans

2011-06-21 13:53

Värmlands Finans är ett mindre finansbolag som bildades 2007 i samband med förvärvet av Capital Invest Värmland Kommanditbolag. Bolaget har sin huvudverksamhet i fakturaköp, men erbjuder även tjänster såsom fordringsköp, fakturaservice och kreditupplysning.

Värmlands Finans huvudverksamhet, fakturaköp, är mycket lönsam men samtidigt även mycket kapitalintensiv. För att verksamheten skall kunna växa, så behövs rörelsekapital. Det ständiga problemet för bolaget har varit att få fram nytt rörelsekapital för att tillväxten skall ta fart och för att bearbeta de kunder som står i "kö". Bolaget hade ett turbulent år föregående verksamhetsår i jakt på nytt rörelsekapital, man försökte bland annat med en unit-emission(aktier och teckningsoptioner) och en konvertibelemission. Dessa emissioner inbringade drygt 9 Mkr till bolaget, efter emissionskostnader.

Man lyckades inte att förbättra skuldsidan, dvs att refinansiera verksamheten, under föregående verksamhetsår. Mycket bättre har det inte blivit heller detta verksamhetsår, men man lyckades att få in 7,5 Mkr i ett obligationslån. Trots att, ett för bolaget, relativt stort kapital kunde lånas in från marknaden så omsattes kapitalet direkt i verksamheten och man var på nytt i behov av ytterligare rörelsekapital.

För att ytterligare kapitalisera bolaget så genomfördes en företrädesemission på 15,1 Mkr, men som blev kraftigt övertecknad. För att tillvarata möjligheten att förbättra bolagets balansräkning så beslutade styrelsen om övertilldelning utifrån det mandat som gavs från den extra bolagsstämman att emittera högst ytterligare 10 000 000 aktier. Bolaget tillfördes därmed ca 20,1 Mkr, före emissionskostnader, och det totala antalet aktier uppgår nu till ca 43,98.

Under tiden som denna emission pågick så tecknades ett nytt factoringavtal med en beräknad volym på 240 Mkr per år. Ett avtal som är gigantiskt för Värmlands Finans och bolagets i särklass största avtal. Med detta avtal som torde kräva 20 Mkr per månad (240/12) i rörelsekapital, så har man satt hela emissionslikviden i rullning. Bolaget betalar upp till 97 % av fakturornas nominella belopp och konservativt räknat så bör man utgå ifrån att avgiften ligger på 3 % på detta avtal, då landstinget står som slutkund.

Prognos

Om man för kommande verksamhetsår räknar extremt konservativt och utgår ifrån att verksamheten, det nya avtalet undantaget, endast klarar att gå break-even, så blir rörelseresultatet ca 7,2 Mkr (240 Mkr * 3 %). Vilket innebär ett resultat per aktie om 12 öre efter schablonskatt. Vilket ger ett P/E-tal om 5,8, beräknat på en kurs om 70 öre. Tilläggas skall då även att det egna kapitalet uppgår till ca 77 öre per aktie efter emissionen och att soliditeten ökar från ca 45 % i slutet av Q3 till ca 65-67%.

Bolaget har nu nått en väldigt intressant nivå där man har en god lönsamhet och en väldigt solid bas att stå på. Men återigen för att få verksamheten att växa ytterligare så krävs än mer rörelsekapital och för att få hävstång mot det egna kapitalet, krävs att bolaget lyckas bättre på skuldsidan. I dagsläget så betalar bolaget en mycket hög finansiell kostnad för det kapital man har fått in, men den kostnaden är det absolut värt att betala då kapitalet genererar en betydligt större intäktsström. Det som är väldigt intressant på längre sikt är om bolaget kan få igång inlåningsverksamhet med insättningsgaranti, vilket kraftigt skulle sänka den finansiella kostnaden för kapitalet och kraftigt förbättra tillgången på rörelsekapital.

Antar man dock att bolaget under kommande verksamhetsår förbättrar skuldsidan med 10 Mkr och att man får betala en ränta om 9,05 %, vilket har varit fallet med obligations- och konvertibelemissionen, samt att man erhåller en snitt provision om 4 % och omsätter kapitalet 11 gånger. Då ger detta en intäkt om 4,4 Mkr och en kostnad om 0,9 Mkr, alltså ett resultat tillskott om 3,5 Mkr. Vilket isåfall innebär att vinsten per aktie ökar med ca 6 öre(efter schablonskatt).

Jag bedömer att vinsten för kommande verksamhetsår, enligt ovan, extremt konservativt uppgår till ca 12 öre. Verksamheten var dock vinstgivande även innan den senaste företrädesemissionen och med beaktande att en mindre vinst utöver det nya avtalet genereras samt att den löpande återinvesteras i verksamheten så är det mer troligt att vinsten landar kring 15 öre efter schablonskatt.

Fortfarande finns då ett stort utrymme för resultatlyft med att skuldsidan kan förbättras starkt och även med beaktande att vinsterna återinvesteras i verksamheten löpande. Exempelvis om man återinvesterar bedömd vinst från det senaste avtalet om 5,3 Mkr efter schablonskatt, så genereras nya nettointäkter om 2,3 Mkr om man omsätter kapitalet 11 gånger per år och till en avgift om 4 %. Det innebär ett vinsttillskott om 3,8 öre per aktie efter schablonskatt.

Värdering

Enligt mig så värderas bolaget för stunden till en extremt stor rabatt, förmodligen till viss del förklarat med att bolaget har varit bristfällig i sin kommunikation och har haft en brokig tillvaro på Aktietorget sedan bolaget listades. Man har exempelvis haft svårt att leverera delårsbokslut på utsatta datum, beslut om företrädesemission som togs tillbaka och som blev en riktad emission. Förutsättningarna för bättre informationsgivning framgent förbättrades dock när Hans Söderberg anställdes som VD från SEB.

Bolaget bör handlas till en rabatt, med anledning av bolagets storlek och vart man är listad. Jag tycker dock att ett P/E-tal om 8-9 är högst rimligt, vilket ger en rabatt om 25-40% mot börsens genomsnitt. Utifrån den värderingen så vore en rimlig kurs 1,20-1,35 kr, utifrån dagens förutsättningar. Därav så blir riktkursen 1,25 kr, vilket känns betryggande utifrån dagens intjäningsförmåga och att man har en väldigt stark balansräkning. En betydande uppsida finns fortfarande om man skulle lyckas rejält med att förbättra skuldsidan, men redan idag med befintlig verksamhet så finns det en ordentlig kurspotential.