Stille, en potentiell kursdubblare?

2017-10-08 13:39

När alla kollar åt samma håll uppstår möjligheter i marknaden. I dagens börsklimat är allt fokus riktat på den nästkommande IPOn eller något förhoppningsbolag som fått positiva studieresultat. En del bolag flyger således under radarn och Stille är definitivt ett av dem.

Stille är ett nischat svenskt medicinteknikbolag med anor från 1800-talet. Stilles verksamhet är uppdelad i två produktområden -högkvalitativa instrument för kirurgi(främst plastkirurgi och ortopedi) samt specialbord för kirurgi med hjälp av röntgenutrustning. Produkterna anses tillhöra premiumsegmentet inom sjukhusutrustning, Stille ger exempelvis 30 års garanti vid köp av instrument. Bolaget gick samman med Sonesta (tillverkare av diverse operationsbord/stolar för sjukhus) och noterades år 2002. Börsresan hade sedan dess kantats av en del förluster och minskad omsättning. Förändringarna började ske 2013 då förlusttyngda Sonesta såldes och ett strategiskt beslut att satsa på kärnverksamheten verkställdes. År 2014 tillträdde den nuvarande VDn David Jern, därefter påbörjades ett gediget arbete att omstrukturera verksamheten och nå positivt kassaflöde. Två år senare hade verksamheten genererat ett tillräckligt starkt kassaflöde för att kunna genomföra förvärvet av Arcomas bordsverksamhet för 8,5Mkr (oms. ca 10Mkr). 2016 var också året man fick fart på tillväxten, dels genom förvärvet, dels genom omstruktureringar av försäljningskanalerna inom produktområdet instrument och genom förstärkta samarbeten med partners inom produktområdet specialbord/ ImagiQ. Nu under 2017 har man satt tillväxt under lönsamhet som främsta mål. För att accelerera tillväxten och förbättra lönsamheten genomförs följande åtgärder:

• Fler omstruktureringar likt förgående år, fast på andra geografiska marknader, 2016 var det främst USA som bearbetades, resulterade i dubblad försäljning på amerikanska marknaden
• Relationsskapande åtgärder med nuvarande kunder
• Utveckling av nya produkter som kommer säljas i nuvarande kundkanaler, väntas bli klart 2018
• Leta efter nya förvärvsobjekt inom båda produktområdena. Skuldfria och med en kassa på ca 25Mkr är man rustade för förvärv.
• Integrera förvärvet av Arcomas bordsverksamhet in i alla säljkanaler. Även flytt av produktionen till Sverige, där resten av produktionen sker, resulterar i kostnadsbesparingar och ökad effektivisering, beräknas genomfört Q1 2018.

Detta gedigna arbete ger resultat, på rullande 12 månader har Stille ökat omsättning och rörelseresultat det 7 senaste kvartalen i följd. Rörelsemarginalen har gått från låga ensiffriga nivåer (3,33% 2013, 1,40% 2014) till tvåsiffriga nivåer (12,2% 2015, 16,9% 2016, 18,4% jan-jun 2017). Det första 6 månaderna i år har omsättningen ökat 32 % jämfört med förra året. Såhär uttrycker sig VD David Jern i senaste Q2- rapporten:

"Försäljningen under tredje kvartalet förväntas vara bättre än föregående år främst beroende på den utökade marknadsbearbetningen. Bedömningen är att resultatutvecklingen under helåret kommer fortsatt att utvecklas positivt och bättre än förra året. "

Pluspoäng att Styrelseledamot sitter som största ägare och VDn äger ca 4% av bolaget. Även kvalitetsstämpel att Lannebo fonder under 2017 gått in som ägare med 5,1 % av bolaget.

Vad är då en rimlig värdering på ett bolag som Stille?

Växer man med 20 % 2017 och 2018 --> uthållig tillväxt kring 15% inkl förvärv

Fortsätter att förbättra rörelsemarginalen genom aviserade omstruktureringar samt genom omsättningstillväxt så känns det rimligt att anta rörelsemarginal kring 18% 2017, 20 % 2018 --> uthållig marginal kring 20%

Med ovanstående antaganden skulle EBIT bli omkring 20 Mkr 2017 (rensat för engångspost gällande förvärvet på 2Mkr), ca 26-30 Mkr 2018.

I dagsläget värderas alltså Stille till 8-9 EV/EBIT och p/e cirka 12-14 på 2018 (räknar med skatt på vinsten 2018 men Stille har skattemässiga underskottsavdrag på cirka 25Mkr och kommer ej betala skatt en tid framöver.)

Peers som Getinge värderas till EV/EBIT kring 25 och p/e 30+, Ett nischat tillväxtföretag inom medicinteknik känns inte orimligt högt värderat med en EV/EBIT-multipel kring 16-18 och p/e 25. Med andra ord 100% uppsida från dagens nivåer. I takt med att bolaget fortsätter leverera och kan visa ihållande lönsam tillväxt så tror jag vi kommer få se en multipelexpansion i kombination med kraftig vinsttillväxt. Riktkurs för 2018 sätts till 120-130 kr

Rekommenderar att man läser på och bildar sin egen uppfattning om företaget. Då jag inte vill lägga allt för mycket tid på detta inlägg har jag valt att begränsa mig och är därför väldigt bolagsspecifik. Finns givetvis poäng i att fördjupa sig i marknaden Stille är verksam på, dess konkurrenssituation, inträdesbarriärer m.m. Se gärna denna analys som en intresseväckare för vidare fördjupning. Äger själv aktier i bolaget.

// Dybsmeister