Sälj SSAB-aktien

2013-03-04 00:46, Edited at: 2013-03-04 22:30

Skuldsättningen, konjunkturen, valutor och bokföringen reser tvivel kring ståltillverkaren SSAB:s aktie.

Börskurs för SSAB-aktien när blogginlägget skrevs: 49,07 kr (slutkurs fre 1 mars 2013 för SSAB:s A-aktie).

- - -

Skuldsättning, konjunktur, bokföring

• SSAB har en nettoskuld på 15-16 miljarder kr vid utgången av 2012 (jämfört med att SSAB:s börsvärde uppgår till drygt 15 miljarder kr vid nuvarande börskurser). Det kan tyckas vara en alldeles för hög skuldsättning för ett så pass konjunkturkänsligt bolag. Istället borde SSAB ha en nettokassa på 10-15 miljarder kr som buffert inför dåliga tider. I och för sig positivt att nettoskulden amorterades ner med 3 miljarder kr under 2012, men sådana minskningar lär endast vara tillfälliga med SSAB:s nuvarande dåliga lönsamhet.

• SSAB hade ett resultat per aktie på -0,73 kr under 2012 (exkl en positiv skatteeffekt av engångsnatur), att jämföra med nuvarande börskurs på knappt 50 kr (för A-aktien). Inga direkta signaler om bättre tider finns i sikte även om:

o Aktieanalytikerna räknar i snitt med att SSAB kommer att nå ett resultat per aktie på nästan 6 kr inom tre år (år 2015).
o Det förutsätter att intäkterna stiger med i snitt 4%/år i tre år till 44 miljarder kr 2015 och att rörelsemarginalen stiger från 0% 2012 till 6-7% 2015.

Ändå har analytikerna en riktkurs för SSAB-aktien på i snitt bara kring nuvarande kursnivå, dvs den kraftiga förväntade resultatförbättringen krävs bara för att motivera nuvarande kursnivå.

• SSAB:s bokförda egna kapital (tillgångar minus skulder) kring 30 miljarder kr förutsätter att tillgångarnas bokförda värde kring 60 miljarder kr är motiverat. Dock är det bara tillgångar för 40 miljarder kr som är "konkreta" tillgångar såsom fabriker, varulager, kundfordringar och kassa. Resterande ca 20 miljarder kr är "immateriella tillgångar" som väl främst uppstått genom tidigare företagsköp som gjorts för ett pris över bokförda tillgångsvärden hos förvärvsobjektet (amerikanska bolaget Ipsco). I och för sig har Ipsco haft hygglig lönsamhet de senaste åren, men skulle utvecklingen där börja vackla kan värdet på de immateriella tillgångarna ifrågasättas.

o Ett frågetecken är om Ipscos hyggliga lönsamhet (med en rörelsemarginal på 12% 2011 och 10% 2012) är belastat av årliga avskrivningar på de stora immateriella tillgångarna hänförliga till förvärvet.
o Dessutom har Ipscos rörelsemarginal fallit på sistone (till en rörelsemarginal på 7% i q3/2012 och 3% i q4/2012). Är de immateriella tillgångarna i så fall fortfarande värda över 20 miljarder kr?

Fallande stålpriser och leveransvolymer i ton

Som nämnt blev SSAB:s resultat per aktie -0,73 kr under 2012 (jämfört med nuvarande börskurs kring knappt 50 kr).

Och effekten på resultatet är stor av förändringar i stålpriser och levererade stålvolymer:

• En prisförändring med +10% leder till en ökning av resultatet per aktie med 7-8 kr i årstakt.
• En prisförändring med -10% leder till en minskning av resultatet per aktie med 7-8 kr i årstakt.
• En volymförändring med +10% leder till en ökning av resultatet per aktie med knappt 0,80 kr i årstakt.
• En volymförändring med -10% leder till en minskning av resultatet per aktie med knappt 0,80 kr i årstakt.
(Källa: Känslighetsanalys i SSAB:s resultatrapport för q4/2012, daterad 7 feb 2013.)

Dvs effekten av prisförändringar är klart störst (men å andra sidan brukar priser och volymer förändras åt samma håll på en gång).

Enl nedanstående siffror är trenden negativ på samtliga fronter (förändringar jämfört med samma kvartal ett år tidigare):

• SSAB:s totala intäkter har fallit tre kvartal i rad (jämfört med samma kvartal ett år tidigare), och bolaget visar en rörelseförlust de två senaste kvartalen.
• Snittpriset per levererat ton stål har minskat de två senaste kvartalen. Levererade stålvolymer i ton har fallit de fem senaste kvartalen.

• I Europa (som svarar för drygt 50% av SSAB:s totala intäkter) har SSAB:s intäkter fallit fyra kvartal i rad, och bolaget visar en rörelseförlust för sex av de senaste fem kvartalen.
• I Europa har SSAB:s snittpris per levererat ton stål fallit de senaste två kvartalen, och levererade stålvolymer i ton har fallit de fem senaste kvartalen.

• I Nordamerika (som svarar för drygt 40& av SSAB:s totala intäkter) har intäkterna fallit de två senaste kvartalen, och rörelsemarginalen har fallit från goda 12% under 2011 och 10% under 2012 till 7% under q3/2012 och 3% under q4/2012.
• I Nordamerika har SSAB:s snittpris per levererat ton stål fallit de senaste två kvartalen, och levererade stålvolymer i ton har fallit de två senaste kvartalen (efter att ha legat oförändrade under de två kvartalen dessförinnan och fallit under kvartalet innan dess).

Valutaeffekter

Vad gäller valutor så har SSAB 15% av intäkterna i Sverige. Av övriga intäkter kommer drygt 40% från Amerika vilket väl främst är dollarrelaterat, och knappt 40% kommer från EMEA (övriga Europa, Mellanöstern och Afrika) vilket väl främst är eurorelaterat. SSAB tjänar alltså (förenklat uttryckt) desto mer i kronor ju högre dollarkursen och eurokursen ligger.

Hur har det då gått för dollarn och euron på sistone?

• Under 2012 hade SSAB totala intäkter på 39 miljarder kr, ett rörelseresultat på -96 miljoner kr och ett resultat per aktie på -0,73 kr (exkl positiv skatteeffekt av engångsnatur).
• För 2012 var den genomsnittliga dollarkursen 6,7754 kr.
• För 2012 var den genomsnittliga eurokursen 8,7053 kr.
• I dagsläget ligger dollarn i 6,4341 kr (-5% jämfört med snittkursen 2012).
• I dagsläget ligger euron i 8,3776 kr (-4% jämfört med snittkursen för 2012).

• Vad gäller dollarfallet blir effekten för SSAB mest en motsvarande minskning av SSAB:s rörelseresultat i Nordamerika eftersom SSAB både tillverkar och säljer i regionen.
• Men värre är det i Europa där SSAB tillverkar i Sverige och säljer i Europa. Då blir effekten av eurofallet dubbelt negativt; dels så minskar de intäkter SSAB erhåller från euroländerna och dels så minskar SSAB:s konkurrenskraft för tillverkningen i Sverige (eftersom SSAB:s stålpris i kr blir dyrare för kunder i euroländer om euron faller dvs kronan stärks), alternativt så minskar SSAB:s lönsamhet för tillverkningen i Sverige (om stålpriset i kr sänks till kunder i euroländer för att bibehålla konkurrenskraften).

Visst kan man göra valutasäkringar för att skydda sig mot negativa valutaeffekter, men det brukar bara gå att göra tillfälligt i kanske max ett års tid (vilket i och för sig ger en viss respit att anpassa bolagets verksamhet till de nya förutsättningarna). Därefter är man alltså fullt exponerad mot rådande marknadskurser för valutorna igen.

Historiska kvartalsdata för SSAB (totalt samt för Europa resp Nordamerika)

SSAB:s totala intäkter de senaste kvartalen (förändring jämfört med samma kvartal ett år tidigare):

q1/2010: 8,9 miljarder kr (+10%)
q2/2010: 10,9 miljarder kr (+66%)
q3/2010: 9,9 miljarder kr (+43%)
q4/2010: 10,2 miljarder kr (+23%)
q1/2011: 11,1 miljarder kr (+25%)
q2/2011: 11,8 miljarder kr (+8%)
q3/2011: 10,9 miljarder kr (+10%)
q4/2011: 10,9 miljarder kr (+7%)
q1/2012: 11,0 miljarder kr (0%)
q2/2012: 10,8 miljarder kr (-8%)
q3/2012: 8,7 miljarder kr (-20%)
q4/2012: 8,4 miljarder kr (-23%)

SSAB:s totala rörelseresultat de senaste kvartalen:

q1/2010: 171 miljoner kr
q2/2010: 716 miljoner kr
q3/2010: 300 miljoner kr
q4/2010: -55 miljoner kr
q1/2011: 621 miljoner kr
q2/2011: 1 330 miljoner kr
q3/2011: 511 miljoner kr
q4/2011: 50 miljoner kr
q1/2012: 479 miljoner kr
q2/2012: 755 miljoner kr
q3/2012: -665 miljoner kr
q4/2012: -665 miljoner kr

SSAB:s snittpris per levererat ton stål de senaste kvartalen:

q1/2010: 7 500 kr (-37%)
q2/2010: 8 605 kr (-10%)
q3/2010: 9 632 kr (+15%)
q4/2010: 9 047 kr (+21%)
q1/2011: 8 838 kr (+18%)
q2/2011: 9 430 kr (+10%)
q3/2011: 10 146 kr (+5%)
q4/2011: 10 035 kr (+11%)
q1/2012: 9 389 kr (+6%)
q2/2012: 9 753 kr (+3%)
q3/2012: 9 132 kr (-10%)
q4/2012: 8 840 kr (-12%)

SSAB:s totala stålleveranser de senaste kvartalen:

q1/2010: 1 182 000 ton (+74%)
q2/2010: 1 268 000 ton (+85%)
q3/2010: 1 028 000 ton (+24%)
q4/2010: 1 128 000 ton (+2%)
q1/2011: 1 251 000 ton (+6%)
q2/2011: 1 248 000 ton (-2%)
q3/2011: 1 076 000 ton (+5%)
q4/2011: 1 086 000 ton (-4%)
q1/2012: 1 174 000 ton (-6%)
q2/2012: 1 109 000 ton (-11%)
q3/2012: 956 000 ton (-11%)
q4/2012: 945 000 ton (-13%)

Under 2012 fördelade sig SSAB:s intäkter geografiskt enl följande:

Europa 52%
Nordamerika 42%
Asien 6%

SSAB:s intäkter i Europa de senaste kvartalen:

q1/2010: 4,8 miljarder kr (+10%)
q2/2010: 5,7 miljarder kr (+60%)
q3/2010: 5,2 miljarder kr (+64%)
q4/2010: 5,7 miljarder kr (+39%)
q1/2011: 6,1 miljarder kr (+26%)
q2/2011: 6,4 miljarder kr (+12%)
q3/2011: 5,5 miljarder kr (+6%)
q4/2011: 5,8 miljarder kr (+2%)
q1/2012: 5,8 miljarder kr (-5%)
q2/2012: 5,4 miljarder kr (-15%)
q3/2012: 4,5 miljarder kr (-17%)
q4/2012: 4,5 miljarder kr (-22%)

SSAB:s rörelseresultat i Europa de senaste kvartalen:

q1/2010: 214 miljoner kr
q2/2010: 338 miljoner kr
q3/2010: -109 miljoner kr
q4/2010: -70 miljoner kr
q1/2011: 236 miljoner kr
q2/2011: 664 miljoner kr
q3/2011: -3 miljoner kr
q4/2011: -248 miljoner kr
q1/2012: -124 miljoner kr
q2/2012: 383 miljoner kr
q3/2012: -644 miljoner kr
q4/2012: -545 miljoner kr

SSAB:s snittpris per levererat ton stål i Europa de senaste kvartalen:

q1/2010: 8 841 kr (-31%)
q2/2010: 9 463 kr (-9%)
q3/2010: 12 953 kr (+21%)
q4/2010: 11 769 kr (+41%)
q1/2011: 10 632 kr (+20%)
q2/2011: 11 486 kr (+21%)
q3/2011: 13 136 kr (+1%)
q4/2011: 12 791 kr (+9%)
q1/2012: 11 311 kr (+6%)
q2/2012: 12 357 kr (+8%)
q3/2012: 12 034 kr (-8%)
q4/2012: 12 142 kr (-5%)

SSAB:s stålleveranser i Europa de senaste kvartalen:

q1/2010: 547 000 ton (+59%)
q2/2010: 600 000 ton (+76%)
q3/2010: 401 000 ton (+36%)
q4/2010: 486 000 ton (-2%)
q1/2011: 571 000 ton (+4%)
q2/2011: 556 000 ton (-7%)
q3/2011: 418 000 ton (+4%)
q4/2011: 455 000 ton (-6%)
q1/2012: 511 000 ton (-11%)
q2/2012: 437 000 ton (-21%)
q3/2012: 378 000 ton (-10%)
q4/2012: 373 000 ton (-18%)

SSAB:s intäkter i Nordamerika de senaste kvartalen:

q1/2010: 3,1 miljarder kr (+22%)
q2/2010: 4,0 miljarder kr (+108%)
q3/2010: 3,8 miljarder kr (+30%)
q4/2010: 3,6 miljarder kr (+9%)
q1/2011: 4,0 miljarder kr (+27%)
q2/2011: 4,4 miljarder kr (+9%)
q3/2011: 4,5 miljarder kr (+19%)
q4/2011: 4,2 miljarder kr (+17%)
q1/2012: 4,6 miljarder kr (+16%)
q2/2012: 4,7 miljarder kr (+6%)
q3/2012: 3,7 miljarder kr (-19%)
q4/2012: 3,2 miljarder kr (-23%)

SSAB:s rörelseresultat i Nordamerika de senaste kvartalen:

q1/2010: 137 miljoner kr
q2/2010: 342 miljoner kr
q3/2010: 455 miljoner kr
q4/2010: 235 miljoner kr
q1/2011: 383 miljoner kr
q2/2011: 651 miljoner kr
q3/2011: 661 miljoner kr
q4/2011: 414 miljoner kr
q1/2012: 670 miljoner kr
q2/2012: 537 miljoner kr
q3/2012: 251 miljoner kr
q4/2012: 110 miljoner kr

SSAB:s snittpris per levererat ton stål i Nordamerika de senaste kvartalen:

q1/2010: 5 561 kr (-33%)
q2/2010: 6 618 kr (+9%)
q3/2010: 6 508 kr (+14%)
q4/2010: 6 033 kr (+6%)
q1/2011: 6 395 kr (+15%)
q2/2011: 7 011 kr (+6%)
q3/2011: 7 361 kr (+13%)
q4/2011: 7 266 kr (+20%)
q1/2012: 7 410 kr (+16%)
q2/2012: 7 439 kr (+6%)
q3/2012: 6 794 kr (-8%)
q4/2012: 6 109 kr (-16%)

SSAB:s stålleveranser i Nordamerika de senaste kvartalen:

q1/2010: 565 000 ton (+83%)
q2/2010: 610 000 ton (+91%)
q3/2010: 583 000 ton (+14%)
q4/2010: 598 000 ton (+4%)
q1/2011: 623 000 ton (+10%)
q2/2011: 628 000 ton (+3%)
q3/2011: 612 000 ton (+5%)
q4/2011: 579 000 ton (-3%)
q1/2012: 622 000 ton (0%)
q2/2012: 626 000 ton (0%)
q3/2012: 540 000 ton (-12%)
q4/2012: 530 000 ton (-8%)

Scenarier

Man kan tänka sig olika scenarier:

1) Optimism: Konjunkturen och stålmarknaden globalt kommer nu att förbättras markant vilket ger klart förbättrad lönsamhet för SSAB med hävstång av den höga skuldsättningen. Aktiekursen stiger från nuvarande nivå på knappt 50 kr (för A-aktien) till 80-100 kr inom ett år.
2) Neutralt: Konjunkturen och stålmarknaden globalt förbättras något under det kommande året, vilket även ger något förbättrad lönsamhet för SSAB. Aktien stiger från knappt 50 kr till 55 kr inom ett år.
3) Pessimism: Konjunkturen och stålmarknaden globalt är fortsatt vacklande och till och med försämras under det kommande året. SSAB:s lönsamhet försämras därmed också förstärkt av den höga skuldsättningen. Aktien faller från knappt 50 kr till 35-40 kr inom ett år.

En subjektiv bedömning är följande sannolikheter för att respektive scenario inträffar under det kommande året:

1) Optimism: 10-20%
2) Neutralt: 40-45%
3) Pessimism: 40-45%

Det är baserat på all info i detta blogginlägg. Se tex även info nedan om SSAB:s framtidsutsikter enl resultatrapporten för q4/2012 daterad 7 feb 2013.

Risknivån i SSAB-aktien kan alltså tyckas vara ganska hög.

Enligt 4-traders.com ligger aktieanalytikernas genomsnittliga riktkurs för SSAB-aktien kring nuvarande börskurs på knappt 50 kr, trots att de räknar med att resultatet per aktie kommer att stiga från ca -1 kr år 2012 till nästan 6 kr inom tre år (dvs år 2015).

Förväntningarna på resultatförbättringar är alltså ganska höga för att motivera nuvarande börskurs, vilket ger utrymme för besvikelser.

Och risknivån i SSAB-aktien är förhöjd pga av att bolaget har en nettoskuld på 15-16 miljarder kr jämfört med ett börsvärde i samma storleksordning. Det behövs inte många dåliga år för att SSAB ska behöva be aktieägarna om kapitaltillskott via nyemission vilket lär leda till kursnedgång i aktien.

Men visst är en tjusning med SSAB-aktien just att uppgångspotentialen är så stor om läget förbättras. En del aktieinvesterare är kanske villiga att ta risken för att ha chansen till det.

SSAB:s ekonomiska utveckling historiskt per år

Intäkter:
2008: 54 miljarder kr
2009: 30 miljarder kr (-45%)
2010: 40 miljarder kr (+34%)
2011: 45 miljarder kr (+12%)
2012: 39 miljarder kr (-13%)

Rörelsemarginal:
2008: 18%
2009: -5%
2010: 3%
2011: 6%
2012: 0%

Resultat per aktie:
2008: 21,41 kr
2009: -3,09 kr
2010: 1,72 kr
2011: 4,82 kr
2012: 0,05 kr (-0,73 kr exkl positiv engångsmässig skatteeffekt)

Dvs stora variationer genom åren i intäkter och lönsamhet. Tyvärr verkar det vara en långsiktig trend att lönsamheten försämrats.

Skuldsättning

SSAB:s höga skuldsättning som "hävstång" förstärker effekten av lönsamheten , dvs god lönsamhet blir bättre och dålig lönsamhet blir sämre av den höga skuldsättningen vilket höjer risknivån (utöver själva konjunkturkänsligheten i intäkter och resultat).

Per slutet av 2012 hade SSAB en nettoskuld på 15,5 miljarder kr vilket är högt jämfört med att bolaget är värt 15,4 miljarder kr på börsen vid nuvarande börskurser.

Ett konjunkturkänsligt bolag som SSAB bör ju ha en låg skuldsättning och helst en stor nettokassa, som "stötdämpare" för sämre tider.

Så sent som i slutet av 2006 hade SSAB faktiskt en liten nettokassa på knappt 200 miljoner kr.

Sedan under år 2007 på toppen av dåvarande konjunktur, slog SSAB till med jätteförvärvet av amerikanska ståltillverkaren Ipsco för en prislapp på 55 miljarder kr.

Visst kan förvärvet ha varit rätt tänkt strategiskt pga bla:

+ Bättre geografisk spridning: Tidigare var SSAB i princip endast verksamt i Europa men fick genom Ipsco-förvärvet en nästan lika stor andel av intäkterna i Nordamerika.
+ Fina, moderna stålverk: Ipsco var välinvesterat med fina stålverk i gott skick.
+ Högkvalitetsstål: Positiva effekter av att lägga om Ipscos ståltillverkning till SSAB:s högkvalitativa stålsorter, vilket ger bättre lönsamhet och stabilitet.

Det är lätt att i efterhand kritisera SSAB med styrelseordförande Sverker Martin-Löf och dåvarande vd Olof Faxander (numera vd för Sandvik) för att de var alltför otåliga med att genomföra Ipsco-förvärvet snabbt, istället för att vänta 1-2 år då konjunkturen var klart sämre och prislappen skulle blivit klart lägre.

Men en uppfattning är att de med sin erfarenhet borde ha insett att särskilt stålkonjunkturen brukar svänga kraftigt och att eftersom det var en stark konjunktur då så lär konjunkturen försämras.

De kan ju hävda att det var ett unikt tillfälle att köpa Ipsco år 2007 som kanske aldrig skulle återkomma. Om inte SSAB hade agerat då så skulle tex någon konkurrent ha köpt Ipsco så att SSAB inte kunde gjort det förvärvet senare.

Föga förvånande så dök übersluga investmentbanken Goldman Sachs upp som finansiell rådgivare till Ipsco vid affären, så ett intryck är att SSAB drevs till att genomföra Ipsco-förvärvet för tidigt. Goldman Sachs biträdd av kanadensiska banken RBC var Ipscos finansiella rådgivare i affären medan SSAB:s rådgivare var lilla amerikansksa investmentbanken Greenhill och Handelsbanken.

Hur som helst så genomfördes Ipsco-förvärvet år 2007 för 55 miljarder kr finansierat med:

• övertagna skulder från Ipsco: 4 miljarder kr
• kapitaltillskott (via nyemission) från SSAB:s aktieägare: 10 miljarder kr
• banklån: resten

Det ledde till att SSAB vid utgången av 2007 satt med en nettoskuld på gigantiska 43 miljarder kr!

Därefter kom så en positiv nyhet under 2008 om att SSAB lyckades avyttra Ipscos rörtillverkning för det fina priset 4 miljarder dollar. Det kan jämföras med att hela Ipsco köptes för 7-8 miljarder dollar (51 miljarder kr) beräknat som tillgångar på 55 miljarder kr minus övertagna skulder på 4 miljarder kr.

Och ändå kunde alltså merparten av Ipsco med övrig ståltillverkning behållas. Köpare av rörverksamheten var ryska stålbolaget Evraz (som SSAB för övrigt anger som en av sina konkurrenter i USA).

Bra jobbat av Deutsche Bank som var finansiell rådgivare till SSAB i den affären.

Genom försäljningen av Ipscos rörverksamhet kunde SSAB:s nettoskuld minskas kraftigt till 15-20 miljarder kr där den legat sedan dess.

(En intressant fråga är om SSAB från början då Ipsco köptes år 2007 senare avsåg avyttra Ipscos rörtillverkning, eller om SSAB successivt pressades av sina banker att genomföra den avyttringen trots att SSAB gärna hade behållit den verksamheten.)

Bokföring

Utöver att Ipsco-förvärvet gjorde att SSAB:s skuldsättning sköt i höjden så har det lett till frågetecken kring SSAB:s bokföring.

Enligt SSAB:s balansräkning per slutet av 2012 har bolaget ett eget kapital på 29 miljarder kr bestående av totala tillgångar bokförda till 59 miljarder kr minus totala skulder bokförda till 30 miljarder kr.

Det egna kapitalet på 29 miljarder kr förutsätter således att tillgångarnas bokförda värde på 59 miljarder kr är rättvisande.

Det visar sig dock att av det bokförda tillgångsvärdet på 59 miljarder kr har SSAB bara "konkreta" tillgångar bokförda till 38 miljarder kr i form av följande tillgångsposter:

materiella anläggningstillgångar 18 miljarder kr
varulager 9 miljarder kr
kundfordringar 4 miljarder kr
kassa 3 miljarder kr
finansiella anläggningstillgångar 1 miljard kr
övriga kortfristiga fordringar 1 miljard kr
skattefordringar 1 miljard kr
andelar i intressebolag 0,3 miljarder kr

Övriga 21 miljarder kr utgörs av abstrakta så kallade "immateriella tillgångar", främst i form av så kallad "goodwill" bokfört till 18 miljarder kr.

Goodwill uppstår ju bla när ett bolag köper ett annat bolag för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångsvärden, och i och med att SSAB betalade så mycket för Ipsco så uppstod tydligen en hel del goodwill i samband med det.

Den avgörande frågan är då om goodwillvärdet är motiverat idag med tanke på att SSAB visar så skral lönsamhet.

Med ett skeptiskt synsätt finns det skäl att tycka att alla SSAB:s immateriella tillgångar på 21 miljarder kr borde skrivas ned till noll kr.

Problemet är att det skulle erodera en stor del av SSAB:s bokförda egna kapital på 29 miljarder kr. Efter en nedskrivning på 21 miljarder kr skulle det bara bli kvar 8 miljarder kr.

Då skulle nog SSAB:s långivare (som har lånat ut nettoskulden på 15,5 miljarder kr per slutet av 2012) bli oroliga eftersom en så kraftig minskning av SSAB:s egna kapital teoretiskt sett innebär ökad risk för konkurs.

Det krävs inte mer än kanske 2-3 riktigt dåliga förlustår innan det egna kapitalet sedan är helt förbrukat och SSAB konkursmässigt.

Ett scenario är därför att långivarna (vid en nedskrivning av de immateriella tillgångarna med 21 miljarder kr till noll kr) skulle kräva ett rejält kapitaltillskott från SSAB:s aktieägare, för att stärka SSAB:s finansiella ställning.

Och ett så stort kapitaltillskott skulle troligen leda till en rejäl nedgång i SSAB-aktien pga den stora utspädningen och det stora utbudet av SSAB-aktier det skulle bli.

Nu ska man inte måla fan på väggen och tro att det blir så, men det kan finnas skäl att vara medveten om riskerna.

Det är revisorn i ett aktiebolag som ska se till att aktiebolagets bokföring är korrekt och rättvisande. SSAB:s årsredovisning för 2012 verkar inte ha offentliggjorts ännu i skrivande stund (lör 2 mars 2013), men revisorn Claes Dahlén från revisionsbyrån PWC har skrivit på och godkänt SSAB:s årsredovisning för 2011 där SSAB hade immateriella tillgångar bokförda till 22-23 miljarder kr (dvs ännu mer än de 21 miljarder kr de var bokförda till i slutet av 2012).

Det står i SSAB:s resultatrapport för q4/2012 att den inte har granskats av bolagets revisor, men SSAB skulle väl inte våga offentliggöra den utan att ha stämt av med revisorn att det är ok för revisorn att SSAB har immateriella tillgångar bokförda till 21 miljarder kr.

Till SSAB:s försvar vad gäller det stora bokförda värdet av de immateriella tillgångarna kan sägas att lönsamheten för SSAB:s nordamerikanska verksamhet (dvs Ipsco) faktiskt varit ganska god under senare år.

Från SSAB självt har de (förenklat uttryckt) sagt sig vara väldigt nöjda med Ipsco-förvärvet och att det faktiskt är Ipsco som burit upp koncernens lönsamhet de senaste åren.

Det kan då hävdas innebära att det höga bokförda värdet för de immateriella tillgångarna är motiverat, åtminstone så länge Ipsco går bra.

Men som nämnt frågetecken för:

1) att Ipsco (SSAB Americas) har haft fallande rörelsemarginal från 12% 2011 och 10% 2012 till 7% under q3/2012 och 3% under q4/2012. Vad innebär det för värdet på SSAB:s immateriella tillgångar?

2) när SSAB räknar ut SSAB Americas rörelsemarginal; har de då verkligen dragit ifrån årliga avskrivningar på de immateriella tillgångarna hänförliga till Ipsco-förvärvet?

Världsmarknad, SSAB:s årliga produktion, mer om affärsområdena

Så här har SSAB skrivit i de senaste årens helårsrapporter om den totala stålproduktionen i världen:

• "Efter en svag marknad under 2009 ökade produktionen av råstål globalt med 15 % under 2010 enligt World Steel Association (WSA). Den totala produktionen uppgick till drygt 1,4 (1,2) miljarder ton, vilket är den högsta årsnivån någonsin. Den största procentuella ökningen skedde i Nordamerika, 36%, medan produktionen i EU ökade med 25%. Produktionen i Kina ökade med 9 % och Kinas andel av världsproduktionen av råstål uppgick till 44 (47) %.
• Under 2011 uppgick den globala produktionen av råstål till 1 527 (1 430) miljoner ton, enligt World Steel Association (WSA), en ökning med 6,8 % jämfört med 2010. Kinas andel av världsproduktionen av råstål uppgick till 46 (45) %.
• För helåret (2012) ökade råstålsproduktionen i världen med 1,2% jämfört med 2011 och uppgick till 1 518 (1 500) miljoner ton, enligt World Steel Association (WSA). Kinas andel av världens råstålsproduktion uppgår till 47 (46)%."

Dvs den totala stålproduktionen i världen har ökat de senaste åren, även om ökningstakten har mattats av.

För SSAB har dock produktionen minskat under både 2011 och 2012 (efter en kraftig ökning 2010).

SSAB har totalt 9 000 anställda och en total produktionskapacitet för råstål på 6 miljoner ton/år.

SSAB:s råstålsproduktion de senaste åren:

2010: 5,8 miljoner ton (+62%)
2011: 5,7 miljoner ton (-1%)
2012: 5,3 miljoner ton (-7%)

Färdigt stål (bearbetat råstål) kallas för "plåt" och brukar delas in i tjocklekstyperna tunnplåt, mediumplåt och grovplåt:

• Tunnplåt: Normalt tunnare än 3 millimeter (men oftast 0,5-2 millimeter)
• Grovplåt: Normalt tjockare än 5 millimeter (en halv centimeter)

http://sv.wikipedia.org/wiki/Tunnplåt#Grovpl.C3.A5t

SSAB:s egna definitioner:

• Tunnplåt: Tunn plåt med max 16 mm tjocklek. Kan valsas ned till 0,2–0, 3 mm.
• Grovplåt: Plåt i dimensioner från 3 mm till 150 mm valsade i ett plåtvalsverk.
(Källa: SSAB:s årsredovisning för 2011.)

Dvs grovplåt kan tydligen vara upp till 15 centimeter tjock (1,5 decimeter)!

SSAB:s plåtleveranser:

2010: 4,6 miljoner ton
2011: 4,7 miljoner ton (+1%)
2012: 4,2 miljoner ton (-10%)

Andelen "nischprodukter" (högkvalitativa stålsorter) av SSAB:s totala stålleveranser:

2010: 32%
2011: 37%
2012: 38%

Nischprodukterna är så kallade "höghållfasta" stålsorter. SSAB:s mål är att öka andelen till 50% år 2015.

SSAB marknadsför sina höghållfasta stålsorter med följande separata varumärken:

Domex (ett konstruktionsstål för lättare fordon)
Docol
Prelaq
Hardox (ett "slitstål" för tex entreprenad- och anläggningsmaskiner)
Weldox (ett konstruktionsstål/höghållfast stål för tex krantillverkare)
Armox
Toolox

SSAB:s reklamfilm om Domex: http://www.youtube.com/watch?v=1CmDHalb09c

Efter särskilda investeringar började SSAB under 2011 att producera Hardox (Hardox 450 och Hardox 500) även i USA (Mobile-verket) och under 2012 planerades produktion även inledas av Weldox där (enl SSAB:s årsredov för 2011).

Bla har SSAB efter nya investeringar en produktionskapacitet för härdat stål (en av nischprodukterna) på 300 000 ton/år i Mobile-verket och lika mycket i Borlänge-verket.

Geografisk fördelning av SSAB:s intäkter:

• Europa: drygt 50%
• Nordamerika: drygt 40%
• Asien: 6%

Nordamerika är dock den klart lönsammaste verksamheten och svarade för 75% av SSAB:s ebitda-resultat under 2012

SSAB består av följande fyra affärsområden:

1) SSAB EMEA: verksamheten i Europa
2) SSAB Americas: verksamheten i USA
3) SSAB APAC: verksamheten i Asien
4) Tibnor: SSAB:s stålgrossist i Sverige

SSAB:s totalt ca 9 000 anställda fördelar sig bla enl följande:

• knappt 7 000 i EMEA
• 1 300 i Americas
• 800 i Tibnor
(Källa: SSAB:s årsredov för 2011.)

Dvs det är överraskande få anställda i Americas jämfört med EMEA.

1)
SSAB EMEA (med en produktionskapacitet på upp till 3,5 miljoner ton råstål/år) bygger på SSAB:s ursprungliga kärnverksamhet med stålverken i Luleå, Borlänge och Oxelösund:

• Luleå: råstål
• Borlänge: gör tunnplåt av råstål från Luleå
• Oxelösund: gör eget råstål som vidareförädlas till grovplåt

Som jämförelse med den maximala produktionskapaciteten på 3,5 miljoner ton råstål/år så uppgick SSAB EMEA:s produktion av råstål till 3,0 miljoner ton under 2012 (dvs ett kapacitetsutnyttjande på 85%).

SSAB:s europeiska verksamhet (dvs SSAB:s stålverk i Sverige) hade ett kapacitetsutnyttjande kring bara 60% i slutet av sommaren 2012, och i början av q4/2012 låg det kring 70%: http://www.affarsvarlden.se/ravaror/article3552545.ece

"70 procent (i kapacitetsutnyttjande) är inte bra det heller, även om det är bättre än 60 procent", sa SSAB:s vd Martin Lindqvist på bolagets kapitalmarknadsdag i okt 2012: http://www.affarsvarlden.se/ravaror/article3552545.ece

• I Oxelösund har SSAB drygt 2 400 pers anställda (per slutet av 2008). Stålverkets kapacitet ligger på knappt 800 000 ton/år. Den grovplåt som produceras har en tjocklek på 4 millimeter och uppåt, och exporteras till största delen till Tyskland: http://sv.wikipedia.org/wiki/SSAB_Oxelösund

• I Borlänge har SSAB 2 200 pers anställda enl SSAB:s hemsida: http://www.ssab.com/sv/Karriar/Join-us/Vad-vi-kan-erbjuda/Borlange/

• I Luleå har SSAB 1 300 anställda (enl uppgift som verkar vara från 2010): http://www.investinnorrbotten.se/affarsmojligheter/affarsomrade/metallurgisk-fou/ssab-hoghallfasta-stal/?lang=sv

Enl SSAB:s årsredovisning för 2011 har Luleå-verket tillstånd att producera 3 miljoner ton stålämnen/år (varav utfallet blev 1,9 miljoner ton under 2011).

Oxelösund-verket uppges ha tillstånd att producera 1,9 miljoner ton stålämnen/år (utfall 1,1 miljoner ton under 2011).

Och det finns tillstånd att i Oxelösund producera ca 800 000 ton varmvalsad plåt/år (utfall ca 600 000 ton under 2011).

Hos SSAB i Borlänge finns tillstånd att producera 3,0 miljoner ton varmvalsad plåt/år (utfall 2,0 miljoner ton under 2011).

Det finns även tillstånd att där producera bla 1,4 miljoner ton kallvalsad plåt/år (utfall ca 900 000 ton under 2011).

Videoklipp från SSAB:s stålverk i Borlänge: http://www.youtube.com/watch?v=AuuP8L-WppI

Ett intryck från klippet är att allt måste gå väldigt exakt till för att det ska bli rätt vid ståltillverkning. Samtidigt verkar det mesta vara automatiserat och sköts av maskiner utan manuell inblandning av människor. Det är högteknologi.

2)
SSAB Americas (med produktionskapacitet upp till 2,5 miljoner ton råstål/år) bygger på Ipscos kärnverksamhet med stålverken i städerna:

• Mobile (i delstaten Alabama i sydöstra USA vid kusten mot Mexikanska golfen)
• Montpelier (i delstaten Iowa något nordost om USA:s mittpunkt)

Som jämförelse med den maximala produktionskapaciteten på 2,5 miljoner ton råstål/år så uppgick SSAB Americas produktion av råstål till 2,3 miljoner ton under 2012 (dvs ett kapacitetsutnyttjande på 92%).

3)
SSAB APAC har en anläggning i Kunshan (utanför Shanghai) som bearbetar högkvalitetsstål tillverkat av SSAB EMEA.

Intäkter per affärsområde under 2012:

SSAB EMEA: 20 miljarder kr
SSAB Americas: 16 miljarder kr
SSAB APAC: 2 miljarder kr
Tibnor: 6 miljarder kr

Det summerar upp till 45 miljarder kr men genom koncernens internförsäljning (bla eftersom väl Tibnor bara återförsäljer SSAB EMEA:s produktion) så br /blir SSAB:s externa intäkter 39 miljarder kr.

Rörelsemarginal per affärsområde under 2012:

SSAB EMEA: -5%
SSAB Americas: 10%
SSAB APAC: 7%
Tibnor: 2%

Dvs hygglig lönsamhet för SSAB Americas men svag lönsamhet för SSAB EMEA.

Ekonomisk utveckling per affärsområde de senaste åren:

SSAB EMEA

Intäkter:
2010: 21 miljarder kr (+40%)
2011: 24 miljarder kr (+11%)
2012: 20 miljarder kr (-15%)

Rörelsemarginal:
2010: 2%
2011: 3%
2012: -5%

SSAB Americas

Intäkter:
2010: 15 miljarder kr (+36%)
2011: 17 miljarder kr (+17%)
2012: 16 miljarder kr (-5%)

Rörelsemarginal:
2010: 8%
2011: 12%
2012: 10%

SSAB APAC

Intäkter:
2010: 2 miljarder kr (+47%)
2011: 3 miljarder kr (+21%)
2012: 2 miljarder kr (-18%)

Rörelsemarginal:
2010: 10%
2011: 12%
2012: 7%

Tibnor

Intäkter:
2010: 7 miljarder kr (+27%)
2011: 7 miljarder kr (+8%)
2012: 6 miljarder kr (-18%)

Rörelsemarginal:
2010: 6%
2011: 4%
2012: 2%

Det är alltså SSAB EMEA som är SSAB:s "surdeg" medan SSAB Americas och SSAB APAC går bra.

SSAB:s konkurrenter (enl årsredovisningen för 2011)

• SSAB EMEA:

ArcelorMittal
Dillinger
Rautaruukki
Salzgitter
ThyssenKrupp
VoestAlpine

• SSAB Americas:

USA:

Nucor
ArcelorMittal
Evraz

Kanada:

Essar Steel

Latinamerika:

lokala stålproducenter som Usiminas
import från tex JFE, Rautaruukki, ThyssenKrupp

• SSAB APAC:

lokala ståltillverkare:

Japan: JFE, NSC
Sydkorea: Posco
Kina: Baosteel, Hebei, Wuhan
Australien: Bisalloy

europeiska producenter:

Dillinger, Rautaruukki, ThyssenKrupp

• Tibnor:

BE Group
Rautaruukki
mfl

Framtiden

Hur kommer SSAB:s utveckling att bli framöver?

Enl nedan är signalerna från SSAB (enl senaste resultatrapporten) om stålefterfrågan ett ungefär oförändrat läge på kort sikt med ev en viss förbättring.

Analytikerna är optimister på sikt och räknar med att SSAB kan nå ett resultat per aktie på nästan 6 kr inom tre år (år 2015). Frågan är om man vågar tro på det. Nås prognoserna är ju det klart positivt för SSAB-aktien.

Det finns även följande faktorer som påverkar SSAB:

+ Besparingsprogram: SSAB EMEA genomför sedan tidigare ett program för att sänka kostnadsnivån med 800 miljoner kr på årsbasis from år 2014. (Det kan jämföras med att SSAB hade ett totalt rörelseresultat på -96 miljoner kr under 2012.)

+ Råvarupriser: Lägre priser på stålråvarorna järnmalm och kol. Järnmalmspriset sänkt med 23% med genomslag från q1/2013. Kolpriset sänkt med 25% from q3/2012.

+ Genomförda investeringar: Enl senaste resultatrapporten beskrivs det som att SSAB har gått igenom en period av tunga investeringar i bla produktutveckling, och att skördetid nu väntar av detta: "Våra stora investeringar är genomförda och vi kan nu leverera ett produktprogram med unik bredd och kvalité när marknaden vänder."

- Underhållsstopp i SSAB Americas stålverk under 2013 väntas leda till en negativ resultateffekt på 150-200 miljoner kr jämfört med 2012.

Så här skrev vd Martin Lindqvist sitt vd-ord i SSAB:s resultatrapport för q4/2012 (daterad 7 feb):

• "Stålmarknaderna fortsatte att utvecklas negativt efter den försämring i orderingång vi såg i början av hösten.
• Den svaga utvecklingen gäller framförallt den europeiska marknaden men också i Nordamerika och Asien visade kunderna en avvaktande hållning."
• "Det finns tecken på att den ekonomiska aktiviteten i Nordamerika och i Asien nu ökar jämfört med fjärde kvartalet 2012.
• Vår bedömning är att volymerna kommer att öka något inom SSAB Americas och SSAB APAC under första kvartalet 2013 jämfört med fjärde kvartalet.
• Utvecklingen i Europa är fortsatt svag och svårbedömd."

Så här skrev SSAB som framtidsutsikter i resultatrapporten:

• "Stålefterfrågan i EU bedöms vara något högre under första kvartalet än under fjärde kvartalet 2012 på grund av lageruppbyggnad i kundledet. Den nedåtgående pristrenden har avstannat även om inte de aviserade prishöjningarna kunnat genomföras.
• I Nordamerika påverkar de politiska besluten kring statsfinanserna stålefterfrågan negativt. Spotpriserna för standardgrovplåt har sjunkit under årets första veckor medan skrotpriserna har varit stabila. Dock bedöms en viss lagerpåfyllnad ske under första delen av året. Lagerpåfyllnaden bedöms ha en något positiv inverkan på volymerna under första kvartalet jämfört med fjärde kvartalet 2012."
• "Stålkunderna i Kina påverkas positivt av de stimulanser som regeringen har aviserat och första kvartalets efterfrågan bedöms därför bli något bättre än kvartalet innan."

Aktieanalytikerna

Aktieanalytikerna räknar med följande ekonomiska utveckling för SSAB de kommande åren (enl 4-traders.com):

Intäkter:
2012 (faktiskt utfall): 39 miljarder kr (-13%)
2013: 40 miljarder kr (+3%)
2014: 42 miljarder kr (+5%)
2015: 44 miljarder kr (+4%)
2016: 49 miljarder kr (+13%)
2017: 48 miljarder kr (-2%)

Rörelsemarginal:
2012 (faktiskt utfall): 0%
2013: 4%
2014: 6%
2015: 7%
2016: 7%
2017: 8%

Resultat per aktie:
2012 (faktiskt utfall): 0,05 kr (-0,73 kr exkl engångsmässig skatteeffekt)
2013: 2,17 kr
2014: 4,21 kr
2015: 5,83 kr

http://www.4-traders.com/SSAB-AB-6491386/financials/

Enl SSAB:s egen hemsida räknar analytikerna med följande utveckling för de kommande två åren:

Intäkter:
2012 (faktiskt utfall): 39 miljarder kr (-13%)
2013: 39 miljarder kr (+1%)
2014: 41 miljarder kr (+5%)

Rörelsemarginal:
2012 (faktiskt utfall): 0%
2013: 3%
2014: 5%

Resultat per aktie:
2012 (faktiskt utfall): -0,73 kr
2013: 1,44 kr
2014: 3,88 kr

http://www.ssab.com/sv/Investerare--Media/Investerare1/Historik/

(SSAB hänvisar på sin hemsida till SME Direkt som källa till analytikernas prognoser.)

Riktkurser

21 aktieanalyiker anser i snitt att SSAB-aktiens motiverade värde ("riktkurs") är 48,80 kr enl 4-traders.com (dvs i princip i nivå med A-aktiens börskurs 49,07 kr (slutkurs fre 1 mars 2013).

Riktkurserna uppges ligga i ett intervall från 36 kr upp till 55 kr.

Intressant att den genomsnittliga riktkursen har sjunkit från ca 100 kr hösten 2011 till nuvarande nivå på knappt 50 kr våren 2013, dvs en halvering på 1,5 år!

Då under hösten 2011 låg intervallet för riktkurserna på ca 55-135 kr.

http://www.4-traders.com/SSAB-AB-6491386/consensus/

Enl SSAB:s hemsida bevakas bolaget av 19 aktieanalytiker: http://www.ssab.com/sv/Investerare--Media/Investerare1/Analytiker/

SSAB:s aktier

Det finns ca 324 miljoner utestående aktier i SSAB:

• ca 241 miljoner A-aktier (ca 74% av alla aktier)
• ca 83 miljoner B-aktier (ca 26% av alla aktier)

A-aktien är den mest handlade på börsen av de två aktieslagen. Tex under fredagen (1 mars 2013) handlades det ca 4,5 miljoner A-aktier men bara ca 400 000 B-aktier på börsen.

Därutöver är den enda skillnaden mellan aktieslagen att en A-aktie ger 1 röst på bolagsstämmorna medan en B-aktie ger 1/10 röst.

Både A-aktierna och B-aktierna får exakt samma aktieutdelning.

Intressant att börskurserna ändå ligger på så pass olika nivåer. B-aktien kan köpas med 13% rabatt jämfört med A-aktien:

• A-aktien: 49,07 kr
• B-aktien: 42,72 kr

(slutkurser 1 mars 2013)

Trots att SSAB har så hög skuldsättning och går med förlust för närvarande, så väljer bolagets styrelse att föreslå aktieutdelning till aktieägarna.

Förslaget till aktieägarna inför bolagsstämman (12 apr 2013 i Stockholm) är 1 kr per aktie i aktieutdelning.

Det innebär följande direktavkastning (aktieutdelning delat med börskurs):

• ca 2,0% per A-aktie (vid börskurs 49,07 kr)
• ca 2,3% per B-aktie (vid börskurs 42,72 kr)

Om aktieägarna godkänner utdelningsförslaget på stämman innebär det en utbetalning på 324 miljoner kr till aktieägarna från SSAB.

SSAB:s aktieutdelning per aktie de senaste åren:

För 2008 (utbetalades våren 2009): 4 kr
För 2009 (utbetalades våren 2010: 1 kr
För 2010 (utbetalades våren 2011): 2 kr
För 2011 (utbetalades våren 2012): 2 kr
För 2012 (på förslag att utbetalas våren 2013): 1 kr

Det blir i alla fall totalt 10 kr per aktie i aktieutdelningar under dessa fem år (jämfört med börskursen på knappt 50 kr).

Aktieägare

• Investmentbolaget Industrivärden är SSAB:s största aktieägare med en ägarandel på 18%.
• Därefter Swedbanks fondbolag Swedbank Robur med en ägarandel på 6%.
• Och därefter kommer statliga järnmalmsgruvbolaget LKAB med en ägarandel på 4%.

LKAB säljer väl sin järnmalm till SSAB.

Industrivärden har i sin tur som största aktieägare:

• Handelsbanken, Handelsbankens stiftelser och fonder etc 26%
• Fredrik Lundberg (via bolag och privat) 14%
• Blöj- och toapapperstillverkaren SCA:s stiftelser och bolag 11-12%

Och Handelsbanken har i sin tur som största aktieägare:

• Handelsbanken-stiftelser och -fonder 12%
• Industrivärden 10%

SCA har i sin tur som största aktieägare:

• Industrivärden 10%
• Handelsbanken (inkl fonder och stiftelser) 4-5%

Dvs SSAB kan sägas ingå i den så kallade "Handelsbanks-sfären" där det är ett korsägande mellan olika bolag, vilket avsiktligt gör att det är svårt för utomstående oönskade aktörer att försöka komma in och ta över makten genom att köpa in sig i något av bolagen.

Det är väl både på gott och ont:

• på gott för att det ger bolagen i sfären "arbetsro"
• lite på ont att det finns risk för att Handelsbanks-sfären blir en intern klubb av ryggdunkare (en "skyddad verkstad") utan att någon kritisk ägare säger ifrån och ställer krav

Man kan tänka sig att ett syfte med sfären är att säkra en grupp av storbolag som avsättning för Handelsbankens utlåning, dvs att genom att bolagen ingår i sfären så är de ålagda att ha sina lån hos Handelsbanken.

Kan det vara pga ett sådant upplägg som Handelsbanken är så lönsam? Ja, kanske delvis. Under 2012 tjänade banken ett nettoresultat på 14-15 miljarder kr. Handelsbankens utlåning uppgick vid slutet av 2012 till nästan 1 700 miljarder kr (varav dock nästan 900 miljarder kr var bolån).

I det perspektivet kan man fråga sig om det är pga Handelsbanken som SSAB har en så hög (för hög) skuldsättning? Är det banken som pådyvlat SSAB dessa stora skulder? Som nämnt tex var ju Handelsbanken en av SSAB:s finansiella rådgivare vid Ipsco-förvärvet, så Handelsbanken bidrog säkert gärna med lån till SSAB i samband med det.

Blir uppköpt av ett sfärbolag?

En ev fördel för SSAB:s aktieägare med att SSAB ingår i Handelsbanks-sfären är att om läget fortsätter försämras för SSAB och det är på väg att gå riktigt illa, kan tex andra bolag i sfären såsom Sandvik eller Skanska rycka ut som räddare i nöden och ev gå in och köpa upp SSAB. Det ger i så fall SSAB-aktien ett kursmässigt "golv".

Handelsbanken lär ju inte vilja behöva ta över SSAB om SSAB inte kan betala tillbaka sina lån (om det nu är Handelsbanken som är SSAB:s långivare, vilket man väl kan anta - åtminstone en stor långivare av ev flera långivare till SSAB).

SSAB:s tidigare vd Olof Faxander är ju som nämnt numera vd för Sandvik där han tillträdde i feb 2011. SSAB skulle inte bli en helt främmande fågel i Sandviks organisation. Sandvik är ju inriktat på olika specialstålsorter och produkter i specialstål, och SSAB blir ju mer och mer nischat mot sina högkvalitativa stålsorter.

Medan SSAB är värt kring 15 miljarder kr på börsen i dagsläget så är Sandvik väsentligt större med ett börsvärde på över 130 miljarder kr.

Sandvik har i och för sig också en inte försumbar nettoskuld. Den uppgår till 22 miljarder kr, men det är inte så mycket i relation till börsvärdet. Så Sandvik skulle inte ha några direkta problem att finansiera ett uppköp av SSAB.

Dock skulle väl Sandvik ev tycka att de helst inte vill ha en verksamhet som SSAB med mycket standardstål fortfarande. Sandvik-folk skulle ev rynka på näsan åt det, men om order kommer från sfären och SSAB hamnar i kris så kan Sandvik nog agera.

Byggbolaget Skanska som uppköpare av SSAB är väl lite mer av ett long shot men inte heller helt otänktbart. En hel del stål går ju till byggbranschen och precis som SSAB har Skanska stor verksamhet i USA.

Skanska är värt nästan 50 miljarder kr på börsen och har en stark finansiell ställning med en nettokassa på 4-5 miljarder kr per slutet av 2012. (Teorin om att bolagen i Handelsbankssfären är tyngda av stora lån från Handelsbanken stämmer alltså inte alltid.)

Det skulle alltså inte vara några problem för Skanska att ha råd att köpa ut SSAB, särskilt om SSAB:s börsvärde minskar till 5-10 miljarder kr vid ett försämrat läge.

Men visst skulle SSAB bli en främmande fågel inom Skanska och det är nog i så fall bara något som Skanska skulle göra på order av sfären för att rädda SSAB.

SSAB:s styrelse består av nio personer varav bla:

• Sverker Martin-Löf som styrelseordförande. Han är en central figur i Handelsbanks-sfären och är styrelseordförande även i både Industrivärden och i SCA. (Han var själv tidigare länge vd i SCA, och annars brukar man höra att man som vd bör avstå från att därefter sitta i samma bolags styrelse för att det tex inte ska hämma den efterträdande vd:n att ev försöka ändra på något som den förre vd:n gjorde.)
• SCA:s vd Jan Johansson som styrelseledamot.
• SSAB:s vd Martin Lindqvist som styrelseledamot. (Annars är en regel att man som vd själv inte ska sitta i styrelsen för det bolag man är vd för eftersom styrelsens uppgift bla är att granska vd.)
• Industrivärdens vd Anders Nyrén som styrelseledamot.

SSAB-aktiens historiska kursutveckling (A-aktien):

• Våren 2008 hade aktien en toppnivå på 220-230 kr
• Därefter kursras till ca 50 kr hösten 2008.
• Ny topp på 130-140 kr våren 2010.
• Botten på 45-50 kr hösten 2011.
• Topp på 75-76 kr våren 2012.
• Botten kring 45 kr hösten 2012.
• Topp på knappt 60 kr i jan 2013.
• Nuvarande kursnivå på knappt 50 kr i början av mars 2013.

Den långsiktiga trenden är alltså (ännu så länge) fortsatt negativ för SSAB:s börskurs. Bottnarna tycks bli allt lägre.

Investeringar

Ett stålbolag som SSAB är kapitalintensivt, dvs för att verksamheten ska kunna bedrivas krävs mycket kapital bundet i anläggningstillgångar (främst stålverken).

Det kräver i sin tur en hel del löpande underhållsinvesteringar och därutöver kommer det väl i klumpar behov av större investeringar för att byta ut hela delar av stålverken etc, eller större expansionsinvesteringar.

Hur har SSAB:s investeringsnivåer (i materiella anläggningstillgångar) sett ut under de senaste åren?

Så här ser posten "investeringar i anläggningar och verksamheter" ut i SSAB:s egen siffersammanställning:

2008: 2,6 miljarder kr
2009: 1,9 miljarder kr
2010: 2,0 miljarder kr
2011: 3,2 miljarder kr
2012: 1,5 miljarder kr

http://www.ssab.com/sv/Investerare--Media/Investerare1/SSAB-i-siffror/

Det innebär följande andel av SSAB:s intäkter per respektive år:

2008: 5%
2009: 6%
2010: 5%
2011: 7%
2012: 4%

Dvs i snitt under de senaste fem åren har SSAB gjort investeringar motsvarande drygt 5% av intäkterna.

En nyckelfråga är om SSAB:s verksamhet med alla stålverk osv är "välinvesterat" eller om investeringarna har legat på sparlåga och att det nu finns ett större, framtida investeringsbehov som kräver mycket kapital.

En lugnande formulering är följande som SSAB:s vd Martin Lindqvist skrev i SSAB:s resultatrapport för q4/2012 (daterad 7 feb 2013):

"Våra stora investeringar är genomförda och vi kan nu leverera ett produktprogram med unik bredd och kvalité när marknaden vänder."

Det skulle då tyda på att SSAB i dagsläget är välinvesterat, vilket i så fall är starkt eftersom stora investeringar då har genomförts trots att verksamheten inte gått så bra på sistone.

I samband med presentationen av resultatrapporten för q4/2012 sa vd Martin Lindqvist följande enl nyhetsbyrån Direkt:

"Rent strategiskt är vi fullt investerade efter att ha investerat rätt tungt under de senaste åren. Framöver räknar vi med att capex ska ligga på underhållsnivå, omkring 1 miljard kronor, plus/minus ett par hundra miljoner."

www.avanza.se/aza/press/news.jsp?newsArticleId=N1964739

Det är i så fall klart positivt för SSAB:s aktieägare och innebär ett bättre kassaflöde än om stora investeringar behövde göras.

Det bokförda resultatet påverkas ju inte direkt av investeringsnivån utan av de årliga avskrivningarna på de bokförda tillgångarna och under tex 2012 hade SSAB avskrivningar på 2,6 miljarder kr.

Dvs om investeringarna kommer att uppgå till 1 miljard kr och avskrivningarna till 2,5-3 miljarder kr så innebär det att kassaflödet kommer att bli bättre än det bokförda resultatet (allt annat lika).

Och då kanske det möjliggör för SSAB att betala ner på skulden, även om det bokförda resultatet blir skralt.

SSAB skiljer på följande typer av investeringar (enl årsredovisningen för 2011):

• Löpande investeringar: Utgörs av konkurrenskraftbevarande investeringar av underhålls-, rationaliserings-, ersättnings-, eller miljökaraktär.
• Strategiska investeringar: Investeringar genom förvärv av företag, investeringar i expansion av anläggningar eller ny konkurrenskraftshöjande teknik, som ska öka framtida kassaflöde.

Det kan väl tolkas som att löpande investeringar utgörs av underhållsinvesteringar för befintliga anläggningar, medan strategiska investeringar utgörs av expansionsinvesteringar eller tex investeringar för att lägga om produktion till stålsorter av högre kvalitet.

Enligt SSAB:s resultatrapport för q4/2012 ser det ut så här för de två senaste åren:

Totala investeringar:
2011: 3,6 miljarder kr (8% av intäkterna)
2012: 1,5 miljarder kr (4% av intäkterna)

Löpande investeringar:
2011: 1,8 miljarder kr (49% av de totala investeringarna)
2012: 0,8 miljarder kr (55% av de totala investeringarna)

Strategiska investeringar:
2011: 1,8 miljarder kr (51% av de totala investeringarna)
2012: 0,7 miljarder kr (45% av de totala investeringarna)

Definitionerna verkar ha ändrats lite för här (enl senaste resultatrapporten) uppges SSAB ha gjort totala investeringar på 3,6 miljarder kr under 2011, medan det i sammanställningen längre upp (enl SSAB:s flerårsöversikt på hemsidan) var totala investeringar på 3,2 miljarder kr som SSAB gjorde under 2011. (Den skillnaden kan bero på om man tar med SSAB:s köp under 2011 av kvarvarande ägarandelen på 15% av Tibnor. Det köpet var på knappt 0,4 miljarder kr.)

Och enl resultatrapporten för q4/2011 hade SSAB totala investeringar på 2,0 miljarder kr under 2011 (varav löpande investeringar på 0,8 miljarder kr och strategiska investeringar på 1,2 miljarder kr).

Hur kan det vara så stora skillnader?

Men om man utgår ifrån att den senaste infon är den korrekta (dvs enl resultatrapporten för q4/2012) kan man säga följande för 2011 och 2012:

• SSAB:s totala investeringar har i snitt uppgått till 6% av intäkterna.
• Av de totala investeringar har ca hälften (49%) utgjorts av löpande investeringar och ca hälften (51%) av strategiska investeringar.

En investeringsnivå på 1 miljard kr/år (som enl ovan väntas under 2013) skulle i snitt endast utgöra drygt 2% av intäkterna under 2011 och 2012.

Dvs efter att ha haft en investeringsnivå på i snitt 6% av intäkterna under 2011 och 2012 kan den förenklat antas falla till 2% under 2013.

- - -

Tillägg måndag 4 mars 2013

Nyhetsbyrån Direkt skrev idag (med hänvisning… [content has been truncated]