Kung Max

2013-09-29 00:15, Edited at: 2013-09-29 14:16

Hatten av för fondförvaltaren Max Mitteregger som har prickat in kursraketer som SAS, Eniro och Sobi. Men frågetecken för dessa aktier framgent.

Här i bloggen är analysmodellen (förenklat uttryckt) att hitta aktier i sunda bolag med långsiktigt goda ekonomiska framtidsutsikter, fast dessa framtidsutsikter ännu inte speglas fullt ut i börskursen så att aktien i dagsläget är undervärderad men kan antas nå sitt motiverade värde på sikt.

Den modellen kan inte riktigt fånga upp aktier som Eniro och SAS som varit riktiga surdegar under långa perioder med till synes tveksamma framtidsutsikter, vilket därmed gör att sådana aktier väljs bort.

Tex blev slutsatsen "Frågetecken för Eniro" i ett tidigare blogginlägg (från 28 jan 2012) då Eniro-aktien låg i 14,60 kr: http://www.redeye.se/aktiebloggen/eniro/fragetecken-eniro

SAS-aktien fick rekommendationen "sälj" i ett blogginlägg så sent som igår (27 sep 2013): http://www.redeye.se/aktiebloggen/sas/salj-sas-aktien

Läkemedels-utvecklingsfirman Sobi (Swedish Orphan Biovitrum) kan i och för sig vara intressant, men firmans verksamhet är så brokig att den blir svåranalyserad.

Ett intryck kan även vara att Sobi inte kan få något jättelyft med sin inriktning på nisch-läkemedel som var för sig inte har någon jättepotential.

Rätt eller fel? Men det gör även att Sobi-aktien inte är någon given köpkandidat i denna blogg.

Men med facit i hand hör alla dessa tre aktier till de verkliga kursrakterna på börsen på sistone.

Och fondförvaltaren Max Mitteregger med sin hedgefond Gladiator verkar ha prickat in dem alla. Bra jobbat!

5 apr 2012 gav han köprekommendation för aktierna i Eniro och Sobi: http://www.di.se/DiTV/2012/4/5/Borsradet-5-april/

Blogginlägg om det 8 apr 2012: http://www.redeye.se/aktiebloggen/swedish-orphan/mitteregger-kop-sobi-eniro

Då låg Eniro-aktien i 15-16 kr och Sobi-aktien i 21,80 kr.

Men nu ligger Eniro-aktien i 23,73 kr och Sobi-aktien i hela 65,75 kr!

I SAS återfanns Mittereggers hedgefond Gladiator bland SAS största aktieägare per apr 2013: http://www.sasgroup.net/SASGROUP_IR/CMSContent/20%20largest%20shareholders.htm

Fonden hade då en ägarandel på 0,5% i SAS.

Dvs han lär väl därmed ha gynnats av den kraftiga kursuppgången i SAS-aktien.

Så sent som i slutet av aug 2013 låg aktien i 12-13 kr och nu ligger den i 22,90 kr.

Har han varit med sedan juni 2012 hade aktien då en botten på 5-6 kr.

http://www.bloomberg.com/quote/SAS:SS/chart

Gladiator fanns dock inte med bland storägarna per slutet av okt 2012 i SAS senaste årsredovisning: http://www.sasgroup.net/SASGROUP_IR/CMSForeignContent/2012se.pdf

Så han måste väl ha köpt in sig efter det.

Vad är det som gjort att aktiekurserna i SAS, Eniro och Sobi stigit så kraftigt?

I SAS och Eniro handlar det väl om att de gått från att ha varit i djupa kriser till att successivt få bättre ordning på sina verksamheter så att de trots allt ser ut att kunna överleva långsiktigt, samtidigt som det varit ett bra och stabilt börsklimat med låga räntor och fortsatta stimulansåtgärder från tex amerikanska centralbanken Federal Reserve.

För aktier som SAS och Eniro som varit nära konkursens brant innebär väl det att aktieinvesterare sänker den bedömda sannolikheten för att dessa bolag ska gå omkull, vilket gör att aktiekurserna stiger kraftigt från ett läge där sannolikheten för konkurs varit ganska hög.

Det är alltså ytterligare en dimension att ev baka in i en analysmodell; att börskurser kan stiga kraftigt av sådana skäl.

Å ena sidan kan man hävda att sådana skäl till kursuppgångar är osannolika, och att det snarast är ren tur att det verkar ordna upp sig någorlunda för både SAS och Eniro (som det ser ut just nu i varje fall).

Å andra sidan verkar slipade aktieförvaltare som Max Mitteregger i alla fall ha kunnat förutse det positiva scenario som gynnat både SAS och Eniro.

För Sobis del handlar väl kursuppgången i dess aktie bla om framgångar med bolagets läkemedel mot blödarsjuka.

Det är läkemedel mot blödarsjuka både pga så kallad faktor 8-brist och faktor 9-brist.

Framför allt kom positiva forskningsresultat om Sobis blödarsjuka-läkemedel från två studier som presenterades under andra halvåret 2012.

Vad gäller faktor 8-brist har Sobi samarbete med amerikanska läkemedelsjätten Biogen om det projektet (Eloctate), och i mars 2013 inlämnades en ansökan till amerikanska läkemedelsverket FDA om att få tillstånd att börja sälja läkemedlet i USA.

I juli 2013 kom nya positiva forskningsresultat om Eloctate.

Nya forskningsresultat om Sobis blödarsjukeprojekt väntas under 2014, både vad gäller faktor 8 och faktor 9.

Sobi jobbar även med många andra läkmedel såsom Kiobrina för att få för tidigt födda spädbarn att växa.

Där väntas under q1/2014 resultat från en stor forskningsstudie.

Kineret och Orfadin hör till de produkter som genererar mest intäkter för Sobi i dagsläget.

Kineret har legat på 400-500 miljoner kr i intäkter per år under de senaste åren medan Orfadin legat på 200-300 miljoner kr per år.

Sobi räknar dem båda till sina huvudprodukter: http://www.sobi.com/en/Products/Core-Products/

Kineret anses tydligen höra till anti-reumatism-läkemedel.

"Kineret verkar genom att blockera IL-1 och kan därmed lindra patienter som lider av hög feber och svår artrit i inre organ.

Genom behandling med Kineret hos barn med dessa symptom kunde en del patienter så gott som botas helt."

http://sv.wikipedia.org/wiki/Reumatism#Kineret

Vad är reumatism?

"Reumatism är ett tillstånd i lederna och bindväven som är förknippat med smärta och funktionsnedsättning."

Begreppet reumatism kommer av grekiska ordet rheuma som betyder "flöde". Under antiken trodde man att det handlade om ett skadligt "flöde" i kroppen.

http://sv.wikipedia.org/wiki/Reumatism

Orfadin (även kallat Nitisinone) är avsedd för behandling av sjukdomen tyrosinmei (typ 1): http://en.wikipedia.org/wiki/Orfadin

"Tyrosinemi typ 1 ingår i en grupp sällsynta, ärftliga ämnesomsättningssjukdomar som orsakas av en rubbning i nedbrytningen av aminosyran tyrosin.

Tyrosin är en av de 20 aminosyror som finns i alla proteiner.

När kroppen har utnyttjat allt tyrosin som behövs för bildning av proteiner bryts det överblivna tyrosinet ned.

_Om det finns fel i nedbrytningen, som vid tyrosinemi typ 1, ansamlas giftiga ämnen som skadar framför allt lever och njurar.

Det finns flera olika typer av tyrosinemi, varav tyrosinemi typ 1 är både vanligast och allvarligast (...)"_

http://www.socialstyrelsen.se/ovanligadiagnoser/tyrosinemityp1

I juni 2013 kom besked om att FDA godkänner Kineret tillverkat hos tyska bolaget Boehringer-Ingelheim i Österrike, för försäljning i USA.

Tidigare i sep 2013 kom besked om att Sobi köper ut resterande rättigheter till Kineret från amerikanska bolaget Amgen, vilket bla även möjliggör användning av Kineret mot fler sjukdomar.

I samband med det justerades även avtalet mellan Sobi och Amgen om Kineret så att Sobis intjäning från Kineret bara kommer att bestå av en andel av Amgens framtida försäljning av Kineret åt Sobi (dvs inga engångsbetalningar i samband med forskningsframsteg för nya användningsområden av Kineret etc): www.avanza.se/placera/telegram/2013/09/09/sobi-amgen-avtal-gors-om-till-royaltybaserad-ersattning-ic.html

Sobi äger sedan tidigare rättigheterna till Kineret mot reumatism.

Bland de nya användningsområdena finns Kineret mot sjukdomen CAPS (kryopyrinassocierade periodiska syndrom).

Den svåraste formen av CAPS heter NOMID/CINCA.

Kinaret godkändes i dec 2012 för försäljning i USA för användning mot NOMID/CINCA.

Enl pressmeddelande från Sobi:

CAPS är "en grupp sällsynta ärftliga autoinflammatoriska sjukdomar orsakade av autosomala dominanta mutationer i en gen som kallas NLRP3.

CAPS karakteriseras av en okontrollerad överproduktion av IL-1 beta.

IL-1 ger upphov till ett antal inflammatoriska reaktioner, såsom feber, smärtkänslighet, ben- och brosknedbrytning samt frisättning av akutfasproteiner.

I sin allvarligaste form, NOMID, i Europa även kallad kroniska infantila neurologiska hud-och artritsyndrom (CINCA), är den associerad med förhöjd dödlighet, feber, hudutslag, kronisk aseptisk hjärnhinneinflammation, hörsel- och synpåverkan, typiska anormala ansiktsdrag och överväxt av benvävnad."

http://www.sobi.com/en/Start-Svensk/Investerare--Media/Nyheter/Rss/?RSS=http://cws.huginonline.com/S/134557/PR/201309/1730636.xml

23 sep 2013 kom besked om att europeiska läkemedelskommittén CHMP rekommenderar att Kineret mot CAPS godkänns för försäljning i EU.

Vad gäller Orfadin har bla europeiska läkemedelsverket EMA nyligen godkänt flytande Orfadin vilket bla underlättar användning av läkemedlet för barn.

Beskrivning av Orfadin enl nyhetsbyrån Direkt i samband med det:

"Orfadin är ett läkemedel som används för behandling av ärftlig tyrosinemi typ 1, en sällsynt genetisk rubbning som kan orsaka leversvikt, nedsatt njurfunktion och neurologiska problem."

www.avanza.se/placera/telegram/2013/08/22/sobi-skickat-ansokan-om-ny-doseringsform-for-orfadin-till-ema.html

En annan stor produkt för Sobi är amerikanska läkemedelsbolaget Pfizers anti-blödarsjukaprodukt Refacto som tydligen tillverkas av Sobi.

Det genererade intäkter på 500-600 miljoner kr för Sobi under 2012: http://www.sobi.com/en/Products/ReFacto-Manufacturing/

Refacto är avsedd för blödarsjuka (hemofili), typ A.

Hemofili innebär att man kan ha svårt att sluta blöda om man får ett sår.

Det definieras som:

"en familj ärftliga blödningsrubbningar som begränsar kroppens förmåga att koagulera blod"

http://sv.wikipedia.org/wiki/Hemofili

Hemofili A beror på faktor 8-brist och hemofili B beror på faktor 9-brist.

Trots att Sobi utvecklar nya läkemedel har bolaget (till skillnad från många andra läkemedels-utvecklingsfirmor) ett stort befintligt produktsortiment av lanserade läkemedel som genererar goda intäkter och resultat.

För helåret 2013 räknar Sobi med att generera intäkter på drygt 2 miljarder kr med en bruttomarginal på nästan 60%.

Det meddelade Sobi i juli 2013: www.avanza.se/placera/telegram/2013/07/18/sobi-upprepar-intakter-20-22-mdr-kr-bruttomarg-57-59-2013.html

Som jämförelse hade Sobi intäkter på 1,9 miljarder kr med en bruttomarginal på 54% under 2012.

Men förväntningarna verkar vara väldigt höga på Sobis framtida ekonomiska utveckling.

Bolaget är i dagsläget värt nästan 18 miljarder kr på börsen vid nuvarande börskurs 65,75 kr (slutkursen fre 27 sep 2013).

Både Sobis vd Geoffrey McDonough och aktieanalytikerna verkar optimistiska.

I juni 2013 kom besked om att McDonough köpt ytterligare drygt 20 000 Sobi-aktie.

Den dagen (12 juni 2013) handlades aktien i 39,70-40,40 kr (jämfört med nuvarande kurs 65,75 kr).

Dvs han har redan gjort en väldigt bra affär på det köpet.

Totalt sett äger McDonough efter köpet ca 240 000 st Sobi-aktier värda 15-16 miljoner kr vid nuvarande börskurs.

Så han verkar tro på Sobi.

McDonough är amerikan utbildad till läkare vid Harvard-universitetet så han verkar skicklig: http://www.sobi.com/Start-Svensk/Om-Sobi/Ledande_befattningshavare/

Han är även ung (bara drygt 40 år) och lär därför ha gott om energi.

Aktieanalytikernas rekommendationer för Sobi-aktien på sistone:

• 10 sep 2013: Jefferies inleder bevakning av Sobi-aktien med rekommendation "köp" och riktkurs 90 kr.

• 13 sep 2013: Danske Bank höjer sin riktkurs för Sobi-aktien från 60 kr till 70 kr med bibehållen rekommendation "köp".

• 20 sep 2013: Swedbank höjer (enl analys från 19 sep 2013) sin riktkurs för Sobi-aktien från 60 kr till 75 kr med upprepad rekommendation "starkt köp".

Swedbank pekar bla på följande triggers som kan få Sobi-aktien att stiga framöver:

• Sobi ska ha kapitalmarknadsdagar med presentationer för aktieanalytiker och investerare i början av nov 2013. Då kan positiv information komma.

• Forskningsresultat om Kiobrina under första halvåret 2014. Det avser en stor forskningsstudie genomförd i Europa.

• Sobi kan även inleda en stor forskningsstudie om Kiobrina i USA under 2014.

• FDA ska komma med besked under 2014 om Sobis anti-blödarsjuka-läkemedel (mot både faktor 8-brist och faktor 9-brist) ska godkännas för försäljning i USA.

Sobis partner (amerikanska läkemedelsbolaget Biogen) är enl Swedbank redo att börja sälja dessa läkemedel så fort de godkänns.

Egentligen anser Swedbank att Sobi-aktien är värd 90 kr varav befintlig verksamhet ca 20 kr och forskningsportföljen ca 70 kr.

www.avanza.se/placera/telegram/2013/09/20/sobi-2014-ett-handelserikt-ar-papekar-swedbank.html

www.avanza.se/placera/sok/bolag.html/TELEGRAM?query=6067

Enl Sobis årsredovisning för 2012 är det Swedbanks aktieanalytiker Johan Unnerus som bevakar Sobi-aktien: http://www.sobi.com/Global/Financial%20information/Annual%20Reports/Sobi_Årsredovisning_2012.pdf

Sobi-vd:n Geoffrey McDonoughs kommentarer i bolagets årsredovisning för 2012

(Ur årsredovisningen 2012 (som är daterad 26 mars 2013): http://www.sobi.com/Global/Financial%20information/Annual%20Reports/Sobi_Årsredovisning_2012.pdf )

Sobi är bla inriktat på läkemedel mot inflammation och genetiska sjukdomar.

Kineret hör till inflammationsområdet och beskrivs så här av McDonough:

"en rekombinant interleukin-1
(IL-1)-receptorantagonist för patienter med reumatoid
artrit (RA) och för systemisk multiinflammatorisk sjukdom
med neonatal debut (NOMID)"

Inom produktområdet mot genetiska sjukdomar nämner han Sobis läkemedel Orfadin, Ammonaps och Ammodul.

Hemofili (blödarsjuka) och neonatalogi (läkemedel för för tidigt födda barn) väntas bli nya stora produktområden för Sobi framöver.

Inom hemofili ligger fokus på de två blödarsjuka-projekten (dvs läkemedel mot blödarsjuka pga faktor 8-brist respektive faktor 9-brist).

McDonough beskriver de två projekten så här:

"två långverkande
rekombinanta koagulationsfaktorer för behandling av
hemofili A och B som vi utvecklar tillsammans med vår
partner Biogen Idec"

Positivt att båda projekten fick positiva forskningsresultat i två stora studier som presenterades under andra halvåret 2012.

Ur årsredovisningen:

"Under andra halvåret kunde vi tillsammans
med vår partner Biogen Idec rapportera positiva
resultat från två olika kliniska fas III-studier som utvärderade
två nya långverkande rekombinanta koagulationsfaktorer
hos patienter med hemofili A och hemofili B, sällsynta
ärftliga
sjukdomar som försämrar blodets koagulationsförmåga.

Bland patienter och sjukvårdsspecialister är efterfrågan
stor på långverkande läkemedel för behandling av
hemofili A och hemofili B.

Resultaten av dessa studier kan
utgöra ett stort steg framåt för hemofilipatienter och en
betydande kommersiell möjlighet för företaget."

Och inom neonatalogi ligger fokus på Kiobrina.

McDonough beskriver Kiobrina enl följande:

"en oral enzymersättningsterapi
för för tidigt födda barn"

"Vi utvecklar även ett rekombinant humant gallsaltstimulerat lipas (BSSL) för att förbättra tillväxten hos för tidigt födda barn.

BSSL är ett enzym som normalt utsöndras i modersmjölken och är viktigt för normal tillväxt under den neonatala perioden.

Många barn som föds för tidigt och som inte får färsk bröstmjölk, får inte tillgång till detta enzym.

Kiobrina – en enzymersättningsterapi under utveckling som ges oralt – kan bli en viktig behandling för för tidigt födda barn genom att den ökar tillväxten och därmed minskar kort- och långsiktiga hälsokomplikationer
som orsakas av prematur födsel.

Kiobrina kan eventuellt också förkorta vistelsen inom den neonatala intensivvården och, på längre sikt, reducera förekomsten av komplikationer för dessa spädbarn och deras familjer.

Förutom våra kliniska prövningar av BSSL hos för tidigt födda barn kommer vi att undersöka den långsiktiga effekten av Kiobrina hos för tidigt födda barn under deras första år i en uppföljningsstudie."

Därutöver har Sobi sin befintliga basverksamhet som enl McDonough består av "partnerverksamhet" samt Refacto.

Partnerverksamheten beskrivs enl följande:

"diverse produkter som vi kommersialiserar på
uppdrag av våra partnerföretag inom området sällsynta
sjukdomar och specialistvård.

Vi representerar våra partners
på de europeiska marknaderna med samma noggrannhet,
kompetens inom klinik och engagemang för
patienterna som för våra egna produkter."

Och Refacto-verksamheten enl följande:

"Vi har sedan
länge tillverkat ReFacto AF®, en rekombinant faktor VIII,
som säljs av Pfizer för behandling av hemofili A."

Sobi är finansiellt starkt med en nettoskuld (räntebärande skulder minus kassa) på drygt 140 miljoner kr per slutet av 2012.

//Edit: Som jämförelse uppgick nettoskulden till 360-370 miljoner kr per slutet av juni 2013.

Dvs den har ökat under första halvåret men den är fortfarande väldigt låg i relation till Sobis börsvärde på nästan 18 miljarder kr.

//

Sobis ekonomiska utveckling

För 2012 hade Sobi följande siffror:

• intäkter 1,9 miljarder kr

• rörelsemarginal -1%

• nettoresultat -101 miljoner kr

• resultat per aktie -0,38 kr

För 2013 räknar aktieanalytikerna i snitt med följande:

• intäkter 2,1 miljarder kr (+10%)

• rörelsemarginal -2%

• nettoresultat -31 miljoner kr

• resultat per aktie -0,21 kr

http://www.4-traders.com/SWEDISH-ORPHAN-BIOVITRUM-6499130/financials/

Dvs Sobi går med förlust och väntas göra det även under 2013.

Men de närmaste åren väntas Sobis intäkter skjuta fart ganska ordentligt till 4,5 miljarder kr år 2017.

Det innebär en intäktstillväxt på goda 18-19% per år i snitt under femårsperioden 2012-2017.

Den kraftiga intäktsökningen väntas även leda till god resultatutveckling.

Analytikernas förväntningar på Sobis 2017:

• intäkter 4,5 miljarder kr

• rörelsemarginal 26%

• nettoresultat 911 miljoner kr

• resultat per aktie 3,44 kr

Även med den resultatnivån verkar Sobi-aktien inte särskilt billig vid nuvarande börskurs 65,75 kr.

Det blir ett p/e-tal på 19 med förväntat resultat inom 4-5 år (dvs år 2017).

Men med fortsatt goda resultatökningar åren därefter kan väl nuvarande börskurs ändå motiveras (även om det finns en risk för att utvecklingen blir sämre än väntat).

Max Mittereggers hedgefond

Max Mittereggers hedgefond har en egen hemsida: http://www.mittkap.se/index.php

Fondens inriktning beskrivs enl följande på hemsidan:

_"Gladiator är en specialfond enligt lagen om investeringsfonder och riktar sig till allmänheten.

Fonden förvaltas av Max Mitteregger Kapitalförvaltning AB.

Fonden är en lång/kort aktiefond, som normalt endast placerar i företag som har ett börsvärde om minst tre miljarder kr."_

Dvs att fonden är "lång/kort" betyder ju att fonden både kan köpa aktier där börskursen väntas stiga eller blanka aktier där börskursen väntas falla.

Att blanka en aktie betyder ju att man säljer en aktie man inte äger i förhoppning om att kunna återköpa den senare till lägre kurs, vilket då ger en vinst.

Fondens verksamhet inleddes 1 feb 2005 och tom 30 aug 2013 (dvs efter 8-9 år) uppgick värdeförändringen till totalt +156% efter avdrag för förvaltningsavgifter.

Det innebär en snittförändring på 11-12% per år.

Börsen är under samma period +132% motsvarande ca 10% per år.

På Gladiators hemsida anges även fondens värdeförändring varje månad.

Värdeförändring per månad hittills under 2013:

jan: +4,67% (börsen +5,50%)

feb: +4,01% (börsen +3,57%)

mars: +0,03% (börsen +0,91%)

apr: -0,52% (börsen +2,06%)

maj: +1,85% (börsen +2,14%)

jun: +0,66% (börsen -5,04%)

juli: +0,37% (börsen +7,17%)

aug: +1,29% (börsen -1,04%)

http://www.mittkap.se/index.php?ID=3558

Det betyder att Gladiator hittills under 2013 (jan-aug) är +13% medan börsen är +16%.

Gladiator har därmed underperformat hittills under 2013.

Å andra sidan kan man betrakta det som att Gladiator innebär en lägre risknivå än börsen som helhet och att det därmed inte gör något att det blivit en mindre underperformance hittills under 2013.

Tex var börsen -5% i juni 2013 medan Gladiator då var +0,7%.

Å andra sidan var börsen +7% i juli 2013 medan Gladiator bara var +0,4%.

Sedan var börsen -1% i aug 2013 och då var gladiator mer än +1%.

På fondanalysföretaget Morningsstars hemsida får Gladiator ett betyg på bara 3 stjärnor av 5 möjliga: http://www.morningstar.se/Funds/Quicktake/Overview.aspx?perfid=0P000019SL&programid=0000000000

Fonden får 5 stjärnor för utvecklingen de senaste tre åren men bara 1 stjärna för utvecklingen de senaste fem åren.

Fonden hör till Morningstars kategori "Hedgefond, aktier, Europa long/short".

Morningstar har 18 fonder i den kategorin: http://www.morningstar.se/Funds/Quickrank.aspx?ctgry=HSTG000004

Av dem kommer Gladiator på plats nr 5 vad gäller uppnådd värdeförändring hittills under 2013.

Bara två fonder (Nordic – European Absolute Return Fund, samt Adrigo Hedge) har båda 4 stjärnor vardera, och är de enda fonderna i kategorin med fler stjärnor än Gladiator.

Dock finns fyra andra fonder som också har 3 stjärnor.

Eniro

Telefonkatalog-bolaget Eniro (som tidigare ingick i det fd svenska telekom-monopolet Televerket, numera Teliasonera), har ju haft ett antal väldigt svåra år eftersom (nästan) ingen använder telefonkataloger längre.

Den huvudsakliga intäktskällan har väl varit att bolag köpt annonsutrymme i företagskatalogen "Gula sidorna" för att synas bättre där när folk letar efter bolag i olika branscher.

Eniro hade väl i princip monopol på att ge ut telefonkataloger i Sverige vilket gav lättförtjänta pengar från verksamheten.

Men nu letar folk istället telefonnummer på internet och där har Eniro inte alls längre monopol.

Eniro erbjuder ju fortfarande en telefonkatalog fast via internet på Eniro.se.

Men det verkar inte gå lika bra att tjäna pengar på motsvarande annonsförsäljning där som i de forna tidernas papperskataloger.

Tex har Hitta.se vuxit fram med konkurrerande verksamhet (telefonnummer på internet).

Hitta.se ägs av norska mediakoncernen Schibsted (som bla även äger Aftonbladet och Svenska Dagbladet): http://sv.wikipedia.org/wiki/Hitta.se

Under vecka 38 2013 (dvs 16-22 sep 2013) låg Eniro Group på plats nr 8 bland Sveriges mest lästa hemsidor (med 2,4 miljoner besökare) medan Eniro.se låg på plats nr 11 (med 2,0 miljoner besökare).

http://www.kiaindex.net/

Det är väl ändå inte så tokigt?

Hitta.se är dock större med 3,1 miljoner besökare per vecka de senaste veckorna, men finns dock ej med i totalrankingen.

Ev är sifforna ej jämförbara.

Ovan är antalet besökare per hemsida enl KIA-index, men Eniro sa tex våren 2010 att mätningarna enl KIA-indexet är irrelevanta: http://www.dagensmedia.se/nyheter/dig/article152257.ece

Då låg Hitta.se på 3,3 miljoner besökare i veckan mot Eniro.se:s 3,1 miljoner.

Dvs har Eniros siffra sedan dess fallit så kraftigt till 2,0 miljoner st på 3-4 år tom nu i sep 2013?

Enl Alexa kommer Hitta.se på plats nr 15 bland de mest besökta hemsidorna i Sverige: http://www.alexa.com/topsites/countries/SE

Eniro kommer först på plats nr 25 i den mätningen.

Där beskrivs Eniro så här:

"Svensk sökmotor som bygger på Google."

Dvs ska man tolka Eniro i ett bredare perspektiv som en söksajt som Google och uppbyggd med Googles teknologi?

Hitta.se beskrivs kort och gott så här:

"Nummerupplysning för fasta och mobila telefonnummer."

Eniros 2012:

• intäkter 4,0 miljarder kr (-7%)

• internetbaserade intäkter +1% (exkl företagsköp)

• ebitda-marginal 24% (24%)

• nettoresultat 213 miljoner kr

• resultat per aktie 2,13 kr (-1,84 kr)

Eniros första halvår 2013:

• intäkter 1,8 miljarder kr (-9%)

• internetbaserade intäkter +3%

• ebitda-marginal 23% (21%)

• nettoresultat 169 miljoner kr (117 miljoner kr)

• resultat per aktie 1,41 kr (1,09 kr)

Otroligt att Eniro fortfarande har så pass stora intäkter, men oroande att de faller.

Ebitda-marginalen utgörs ju av ebitda-resultatet delat med intäkterna, där ebitda-resultatet är rörelseresultatet före bokföringsmässiga avskrivningar.

Den verkar ju ligga ganska stabilt.

Men är det rimligt att Eniro-aktien nu ligger i 23,73 kr utifrån ovanstående intjäning?

Eniros höga skuldsättning har ju gjort att bolaget historiskt drabbats av stora räntekostnader, men det låga ränteläge som nu rått ett tag är ju bästa möjliga utveckling för Eniro.

Vd Johan Lindgren har ju tidigare pratat om att Eniro skulle kunna öka resultatet kraftigt genom att successivt omfinansiera sina dyra lån till nya lån med lägre räntor, vilket väl även också skett.

• Under 2011 belastades Eniros resultat av ett finansnetto (inkl räntekostnader) på -364 miljoner kr.

• Det sjönk till bara -134 miljoner kr under 2012.

• Första halvåret 2013 uppgick de till -69 miljoner kr (vilket dock var sämre än -20 miljoner kr för första halvåret 2012).

Men risknivån i Eniro är ju fortsatt hög pga de stora negativa resultateffekter som kan uppstå om ränteläget höjs.

Per slutet av juni 2013 hade Eniro en nettoskuld (räntebärande skulder minus kassa) på 2,5 miljarder kr.

Det motsvarar 102% av Eniros börsvärde på 2,4 miljarder kr vid börskurs 23,73 kr.

Det är alltså en mycket hög skuldsättning.

Dessutom har Eniro gett ut preferensaktier som kan betraktas som ytterligare räntebärande skulder.

Det finns 1 miljon utestående Eniro-preferensaktier och börskursen för preferensaktierna ligger i 514 kr per st vilket gör att preferensaktierna har ett totalt marknadsvärde på 514 miljoner kr.

Därmed kan man tolka det som att Eniros nettoskuld i själva verket uppgår till 2,5 miljarder kr plus 0,5 miljarder kr = 3 miljarder kr motsvarande 124% av Eniros börsvärde.

Preferensaktie ger en fast aktieutdelning på 12 kr per kvartal dvs 48 kr per år vilket blir en ränta på över 9% per år.

Preferens-aktieutdelningen ska dessutom höjas till 13 kr per kvartal från Eniros bolagsstämma våren 2017.

Då blir "årsräntan" 52 kr per år motsvarande 10% per år.

Preferensaktier kan tolkas som negativt för innehavare av vanliga aktier (stamaktier) i ett bolag, eftersom preferensaktierna har förtur till aktieutdelning och suger upp all den aktieutdelning som ev annars skulle ha gått till stamaktie-ägarna.

Negativt även att preferensaktie-utdelning ej är avdragsgill för Eniro vilket därmed gör det till en dyr finansieringsform jämfört med banklån eller obligationslån.

Det är också negativt för stamaktie-ägarna.

Dock kanske det var den enda finansieringsformen som stod till buds för Eniro.

Utöver den höga skuldsättningen har Eniro en ruggig balansräkning med mycket "luft" vilket innebär en ytterligare förhöjd risknivå.

De totala tillgångarna var bokförda till 8-9 miljarder kr per slutet av juni 2013.

Härav svarade över 7 miljarder kr (över 80%) för abstrakta så kallade immateriella anläggningstillgångar.

Det är väl främst från tidigare dyra företagsköp som Eniro har gjort.

När ett bolag köper ett annat bolag dyrt (dvs för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångsvärden) uppstår ju immateriella anläggningstillgångar i det köpande bolagets balansräkning i form av tex så kallad goodwill.

Men om ett bolag med stora immateriella anläggningstillgångar börjar gå dåligt (vilket ju Eniro tidigare gjort), kan deras bokförda värde behöva skrivas ned vilket då ger motsvarande stora negativa resultateffekter.

Negativt därför att Eniros bokförda egna kapital (tillgångar minus skulder) bara uppgick till 3-4 miljarder kr per slutet av juni 2013.

Dvs de immateriella anläggningstillgångarna uppgick till över 200% av det egna kapitalet.

Om de immateriella anläggningstillgångarna måste skrivas ned till noll kr är alltså Eniro väldigt konkursmässigt, och behöver snabbt stora kapitaltillskott från aktieägarna för att överleva i ett sådant scenario.

Med tanke på att Eniro haft en så dålig eknomisk utveckling så länge (fram tills på sistone), kan man sätta frågetecken för att Eniro har kvar så stora immateriella anläggningstillgångar i balansräkningen och om det verkligen är rättvisande.

I ett aktiebolag är det ju revisorns uppgift att se till att bokföringen är korrekt och rättvisande.

Och Eniros revisorer Bo Hjalmarsson och Eva Medbrant (båda från revisionsbyrån Pwc) har skrivit på och godkänt Eniros årsredovisning för 2012 (daterat i mars 2013) där Eniros immateriella anläggningstillgångar var bokförda till 7,3 miljarder kr medan det egna kapitalet var 3,5 miljarder kr.

Det är ungefär samma siffror som 7,2 miljarder kr respektive 3,6 miljarder kr per slutet av juni 2013.

//Edit: Pwc är dock inte felfritt utan gick tex nyligen med på att betala ett skadestånd på 700-800 miljoner kr pga felaktig bokföring i numera kraschade börsbolaget Prosolvia där Pwc var revisionsfirma: http://www.svd.se/naringsliv/nyheter/sverige/forlikning-efter-prosolvia-domen_8549574.svd

//

Eniros börsvärde uppgår ju till 2,9 miljarder kr om man inkluderar både stamaktier och preferensaktier vilket är jämförbart med det bokförda egna kapitalet på 3,6 miljarder kr per slutet av juni 2013.

Dvs det kan tolkas som att aktieinvesterare anser att Eniros tillgångar bokförda till 8,6 miljarder kr är i själva verket är värda ca 600 miljoner kr lägre.

Hur som helst innebär Eniros höga skuldsättning och stora post med immateriella anläggningstillgångar stora risker för Eniros stamaktieägare.

I medvind när konjunkturen är hygglig och ränteläget lågt kanske Eniros successivt kan nå en hygglig resultatnivå vilket gjort att aktiekursen stigit, men i sämre tider är nedsidan stor.

Fördelning av Eniros intäkter under q2/2013:

Per intäktskategori:

Online/mobilt 61%
Voice 21%
Print 9%
Mediaprodukter 7%
övrigt 2%
- - -
Summa 100%

Per land:

Sverige 48%
Norge 28%
Danmark 13%
Finland 6%
Polen 5%
- - -
Summa 100%

Dvs Eniro har numera över 60% av intäkterna från internet etc och under 10% av intäkterna från de gamla tryckta papperskatalogerna.

Över 20% är nummerupplysning. Eniro äger väl bla den telefonbaserade nummerupplysningstjänsten 118 118 (Telias gamla nummerupplysning).

//Edit: Eniro är störst i Sverige på telefonbaserad nummerupplysning (dvs att man ringer in och frågar efter ett visst telefonnummer), samt tvåa på det i Norge och Finland: http://www.enirogroup.com/sv/voice

Men hur ofta ringer man egentligen in för att fråga efter ett nummer när det finns internet (numera ofta via mobiltelefon)? Särskilt som det är dyrt att ringa till en nummerupplysning som 118 118.

• Eniros intäkter för Voice uppgick till 700-800 miljoner kr under 2012 vilket var -13% från 2011.

• Första halvåret 2013 var intäkterna 300-400 miljoner kr (-4% från första halvåret 2012 men exkl företagsköp var det -8%).

Enl Eniros q2/2013-resultatrapport om Voice-verksamheten:

"Den generella trenden med nedåtgående volymer för samtals- och SMS-trafik fortsätter att hålla i sig."

http://www.enirogroup.com/afw/files/press/eniro/201307157514-1.pdf

Dock har prishöjningar delvis kompenserat.

//

Eniro delar in sin verksamhet i huvudkategorierna Directories och Voice, där Directories är allt utom Voice.

Dvs Directories kan förenklat tolkas som telefonnummer-register i tryckta telefonkataloger respektive på internet.

Inom Print ingår följande varumärken (enl Eniros q2/2013-resultatrapport):

Gula Sidorna
Din Del
Den Röde Lokalbog
Ditt Distrikt
Mostrup
Panorama Firm

Dvs det är tydligen företagskatalogen Gula Sidorna i Sverige samt en del loakal telefonkataloger i Sverige och utomlands.

Inom Online/mobilt ingår följande varumärken:

Eniro
Gule Sider
Krak
De Gule Sider
Panorama Firm
Proff (The Business Finder)
Rejta.se
Anbefalt.no
Dethitter.dk

Panorama Firm är tydligen en verksamhet i Polen med 1,3 miljoner internetbesökare i veckan: http://www.enirogroup.com/en/poland

Krak är tydligen Eniros internetbaserade nummerupplysnings-sajt i Danmark med 1,5 miljoner besökare i veckan.

De Gule Sider är Eniros motsvarande internetbaserade företags-telefonkatalog i Danmark med 0,5 miljoner besökare i veckan.

http://www.enirogroup.com/en/denmark

Eniro i Norge har 1,2 miljoner internetbesökare i veckan via bla företagskatalogen Gule Sider.

I Sverige uppger sig Eniro ha 2,8 miljoner internetbesökare i veckan på sin huvudsajt (Eniro.se?): http://www.enirogroup.com/en/sweden

Bla har Eniros om mål att de mobiltelefon-relaterade intäkterna ska nå 900 miljoner kr år 2015: www.avanza.se/placera/telegram/2013/09/17/eniro-ska-oka-intakterna-fran-mobil-till-900-mkr-2015.html

Det är ju ganska mycket i relation till Eniros totala intäkter på 4 miljarder kr per år.

Aktieanalytikerna

Enl Eniros hemsida är det totalt tre aktieanalytiker som bevakar Eniro-aktien:

• Rasmus Engberg på Handelsbanken

• Fredrik Villard på Carnegie

• Stefan Nelson på SEB

http://www.enirogroup.com/sv/analytiker

Enl 4-traders.com räknar aktieanalytikerna i snitt med att Eniro får följande siffror under 2013:

• intäkter 3,7 miljarder kr (-7%)

• ebitda-marginal 25% (24%)

• nettoresultat 420 miljoner kr (213 miljoner kr)

• resultat per aktie 4,52 kr (2,13 kr)

http://www.4-traders.com/ENIRO-AB-6491411/financials/

Dvs negativt med fallande intäkter, men positivt att marginalen och resultatet förbättras så kraftigt.

Nuvarande börskurs på 23,73 kr verkar ju då inte jättehög med ett resultat per aktie på 4-5 kr per år.

Det blir ett p/e-tal på 5.

2014 och 2015 väntas dock intäkterna fortsätta falla tillbaka något samtidigt som ebitda-marginalen också faller något till 24%.

Resultatet per aktie väntas ligga kring 4 kr per år både under 2014 och 2015.

2017 väntas Eniros intäkter ha fallit ner till 3,2-3,3 miljarder kr.

Det innebär en intäktsförändring på i snitt -4%/år under femårsperioden 2012-2017.

Men som sagt kan risknivån i Eniro-aktien anses vara mycket hög med:

• en nettoskuld på 3 miljarder kr (inkl preferensaktierna) motsvarande över 120% av Eniros börsvärde (exkl preferensaktierna)

• immateriella anläggningstillgångar på över 7 miljarder kr motsvarande över 80% av de totala tillgångarna och över 200% av Eniros egna kapital

Rekommendationer i detta blogginlägg:

• Eniro-aktien: "Sälj" vid nuvarande börskurs 23,73 kr

• Sobi-aktien: "Sälj" vid nuvarande börskurs 65,75 kr

• SAS-aktien: "Sälj" vid nuvarande börskurs 22,90 kr

Börskurserna är aktiernas slutkurser fre 27 sep 2013.

Sobi lär nog ha goda långsiktiga förutsättningar, men aktien är uppe på en så hög nivå att det mesta av framtidspotentialen lär vara inbakad redan.

Snarare finns det nu mest risk för besvikelser om de höga förväntningarna ej nås.

SAS

SAS-aktien fick i gårdagens blogginlägg från 27 sep 2013 rekommendationen "sälj" vid dåvarande börskurs 22,50 kr: http://www.redeye.se/aktiebloggen/sas/salj-sas-aktien

Där var slutsatsen att andra flygbolags-aktier som Norwegian och Easyjet verkar mer värda än SAS-aktien sett till bla nuvarande börsvärden, skuldsättning och analytikernas framtidsförväntningar.

• SAS börsvärde ligger på 7-8 miljarder kr vid nuvarande börskurs 22,90 kr.

• Bolaget hade en nettoskuld på 5-6 miljarder kr (per slutet av juni 2013) motsvarande nästan 80% av börsvärdet.

• Per slutet av okt 2013 kommer även pensionsskulder på 7 miljarder kr att tillkomma.

De finns egentligen redan idag men SAS är tvunget att redovisa dem först from dess.

//Edit: Snarare är det pensionsskulder på 9 miljarder kr som tillkommer per slutet av okt 2013 minus ett likviditetstillskott på 2 miljarder kr när SAS genomför avyttringen av norska dotterbolaget Wideröe i slutet av sep 2013. Dvs nettot av de två posterna blir en skuldökning på 7 miljarder kr.

//

• Aktieanalytikerna räknar i snitt med att SAS intäkter ligger kvar kring 40 miljarder kr per år de kommande åren.

• Positivt att rörelsemarginalen väntas öka till 5% 2015 vilket då ger ett resultat per aktie på över 3 kr.

Men den utvecklingen lär förutsätta ett positivt konjunkturscenario, men med SAS höga skuldsättning är risken i aktien hög eftersom det kan bli stora negativa resultateffekter om det blir sämre tider.

Långsiktigt har dessutom flygbolag inte varit en lyckad bransch att köpa aktier i, mer än lågprisbolag som Ryanair, Easyjet och Norwegian.

På sistone har även övriga flygbolagsaktier stigit kraftigt (typ de senaste 12 månaderna), men sådana uppgångsfaser lär vara korta och svårförutsägbara.

Staffan Persson

Affärsmannen/investeraren är en annan person som prickat in Eniro-aktiens kursuppgång.

Han var största aktieägare i Eniro med en ägarandel på 11% (11,3 miljoner aktier) i slutet av dec 2012. Modigt!

Tydligen har han delvis börjat ta hem vinsterna för i slutet av aug 2013 var hans ägarandel 9% (9,2 miljoner aktier).

Men de kvarvarande aktierna är ändå värda nästan 220 miljoner kr.

Staffan Persson har bakgrund inom bank/finans och grundade aktiemäklarfirman Nordia Fondkommission som såldes till Bohusbanken.

Han var även med och grundade aktiemäklarfirman Neonet och har tidigare bla investerat i Unibet.

I feb 2007 var Perssons aktieportfölj värd 800 miljoner kr: http://www.affarsvarlden.se/hem/nyheter/article2582037.ece

Han verkar ha en nästan magisk affärsnäsa.

- - -

Skala för aktie-rekommendationer i denna blogg:

• "Köpläge": En aktie som för tillfället är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning som väntas leda till kursuppgång inom en ganska snar framtid (typ inom 0,5-1 år).

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt (typ inom de närmaste månaderna), även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt (dvs på typ 3-5 års sikt).

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex tidigast 1-2 års tid (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp"). Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp").

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan/strongpp bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Det är ej säkert att blogginlägget har tagit upp alla aspekter som är relevanta för bedömningen av den aktie som blogginlägget handlar om. Och de aspekter som tas upp i blogginlägget kan ha feltolkats.

"Käpphästar" i denna blogg bla:

• Aktieutdelningar

Aktieutdelningar och nivån på dem anses här vara irrelevanta i sig för bedömning av om en aktie är köpvärd eller ej.

Aktieutdelningar är ju bara som att man har 1 000 kr på banken och gör ett uttag på 100 kr. Man blir inte rikare för det utan har ändå bara 1 000 kr (fast 100 kr kontant och 900 kr kvar på banken).

Allt annat lika bör en aktiekurs falla med lika mycket som aktieutdelningen när aktieutdelningen avskiljs från börskursen.

Däremot kan aktieutdelningen indikera att bolaget är lönsamt och genererar bra resultat per aktie och räknar med en fortsatt god utveckling för resultatet per aktie, men då är aktieutdelningen bara en sekundäreffekt av det.

Det enda relevanta för bedömning av om en aktie är köpvärd eller ej anses här vara hur mycket pengar ett bolag genererar (och väntas generera de kommande åren) i sin löpande verksamhet (mätt förenklat som tex resultat per aktie), och hur börskursen ligger i förhållande till det.

• Immateriella tillgångar

Många börsbolag har mycket "luft" i sina balansräkningar i form av abstrakta så kallade immateriella tillgångar (immateriella anläggningstillgångar) bokförda till stora belopp bland tillgångarna i balansräkningen.

Ofta kan de immateriella tillgångarna ha uppstått tex om ett bolag köpt ett annat bolag dyrt (dvs för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångsvärden), eller om ett bolag bokför utvecklingskostnader som en tillgång som belastar resultatet utspritt över flera år i form av årliga avskrivningar.

Om ett bolag börjar gå dåligt finns risk för att det bokförda värdet på de immateriella tillgångarna måste skrivas ned. Och det kan då bli stora nedskrivningar eftersom många bolag har stora immateriella tillgångar.

Nedskrivningarna ger en negativ resultateffekt med samma belopp som även minskar bolagets egna kapital med lika mycket (allt annat lika).

Med de stora nedskrivningar det därmed lätt kan bli, kan det mesta eller hela ett bolags egna kapital därigenom raderas ut (och ev till och med bli negativt) vilket gör att bolaget omgående måste få kapitaltillskott från aktieägarna för att överleva.

Sådana kapitaltillskott erhålls då oftast genom att bolaget säljer ut nya aktier till aktieägarna via nyemission, vilket då brukar försämra börskursens dåliga utveckling ytterligare.

Dvs stora immateriella tillgångar i ett bolags balansräkning innebär en förhöjd risknivå i bolagets aktie.