Sälj Rusforest-aktien

2014-04-24 01:27, Edited at: 2014-04-24 01:49

Är aktien i det ryska skogsbolaget Rusforest köpvärd eller ej?

Rusforest-aktien fick rekommendationen "sälj" i tidigare blogginlägg från 19 juli 2013: http://www.redeye.se/aktiebloggen/rusforest/salj-rusforest-aktien

...Då låg aktien i 2,12 kr.

...Nuvarande börskurs 1,83 kr.

Dvs aktien är -14% på ca nio månader.

Hittills har den säljrekommendationen alltså varit rätt (även om rekommendationerna här i bloggen avser utvecklingen på flera års sikt).

//Edit: Rusforest-aktien föll även kraftigt under 2013.

...I början av året var aktien uppe i 8 kr som högst.

...Föll sedan till 2 kr mot slutet av året enl kursdiagram i R:s q4/2013-resultatrapport: http://www.rusforest.com/docs/Financial%20Reports/RUSF_Year_End_Report_2013.pdf

Och därifrån har den alltså fallit ytterligare hittills under 2014.

//

Är det läge att köpa Rusforest-aktien på nuvarande lägre kursnivå?

Rusforests börsvärde 242 miljoner kr vid börskurs 1,83 kr: http://www.bloomberg.com/quote/RUSF:SS

Ekonomisk utveckling för kvarvarande verksamhet:

Intäkter:

2012: 441 miljoner kr

2013: 431 miljoner kr (-2%)

Ebitda-resultat (rörelseresultat före avskrivningar):

2012: -139 miljoner kr

2013: -52 miljoner kr

Rusforests q4/2013 för kvarvarande verksamhet:

...intäkter 106 miljoner kr (-9%)

...ebitda-resultat -6 miljoner kr

Rusforests nettoskuld (räntebärande lån minus kassa) 146 miljoner kr per slutet av 2013.

Det motsvarar 60% av börsvärdet, dvs en hög skuldsättning vilket innebär hög risk i aktien.

//Edit: Och obs att ovannämnda ebitda-resultat är före:

...avskrivningar (på bokfört värde för fabriker etc)

...räntekostnader (på den stora nettoskulden)

...skatt (om R senare börjar gå med vinst)

Ebitda-resultat är ju ett väldigt grovt mått för att se hur det går för ett bolag och är enl ovan exkl en radda kostnader som man också måste dra ifrån för att kunna göra en slutgiltig bedömning.

Men R går alltså inte ens med vinst på ebitda-nivå.

//

Dvs:

• Rusforest går med fortsatt förlust.

• Bolaget har en hög skuldsättning.

Det ser alltså inte särskilt ljust ut, men visst kan man hoppas på en vändning och att aktien skjuter fart även om risken är hög.

Särskilt mot bakgrund av Ukraina-kris och investerares ökade skepsis mot Ryssland osv.

q1/2014-resultatrapporten kommer inte förrän 30 maj 2014.

Ur q4/2013-resultatrapporten:

• I jan 2014 startade Rusforest en pelletsfabrik vilket ska ge ytterligare intäkter. Kapacitet 100 000 ton per år.

• I mars 2014 har sågverket i Boguchany sålts för 8 miljoner dollar varav relaterade skulder på 6,5 miljoner dollar återbetalas.

Med dagens dollarkurs 6,5739 betyder det att drygt 50 miljoner kr erhölls varav drygt 40 miljoner kr gick till att återbetala relaterade skulder (dvs netto ca 10 miljoner kr kvar därefter).

• Även avsiktsförklaring om att sälja skogsavverkningsbolaget i Boguchany (inkl skogsarrenden i trakten) för knappt 6 miljoner dollar varav relaterade skulder på drygt 3 miljoner dollar ska betalas. Affären väntas bli klar i sep 2014.

...Knappt 6 miljoner dollar = knappt 40 miljoner kr.

...Drygt 3 miljoner dollar = drygt 20 miljoner kr.

---

Netto 16 miljoner kr

Sammantaget minskar R:s nettoskuld alltså med 20-30 miljoner kr tack vare de båda Boguchany-affärerna (allt annat lika).

Vd för R är Matti Lehtipuu.

Referat av hans vd-ord i R:s q4/2013-resultatrapport (som kom 31 mars 2014):

...Ryska bolaget Nova Capital kom in som ny storägare i R i mars 2013.

...Matti Lehtipuu själv tillträdde som ny vd i R i juli 2013.

...Den nya pelletsfabriken i Arkhangelsk ska bidra till att R väntas börja visa positiva kassaflöden senare under 2014.

...Verksamheten i Magistralny har haft en positiv utveckling. Exporterar till Japan och visade positivt kassaflöde i q4/2013.

//Edit: Även ur q4/2013-resultatrapporten:

The average Magistralny sawnwood price increased by 31% from Q1 2013 to Q4 2013 due to a significant increase in sales to the premium Japanese market.

In Q4 2013, sales to Japan constituted 21% of sawnwood sales compared to 1% in Q4 2012.

http://www.rusforest.com/docs/Financial%20Reports/RUSF_Year_End_Report_2013.pdf

//

...R:s fasta kostnader har sänkts väsentligt under 2013.

...Ebitda-förlusten minskade väsentligt från q4/2012 till q4/2013.

...Försäljningen av Boguchany-sågverket är nödvändig för att R ska bli lönsamt.

Bedömda nackdelar med det sågverket:

- isolerat läge

- inga kunder som kan köpa biprodukter

- ingen järnvägsanslutning

Det gjorde att sågverket gick med förlust.

Direkta fördelar med försäljningen av verket:

+ R:s finansiella ställning stärks.

+ R kan fokusera på att utveckla kvarvarande verksamhet.

...Det kvarvarande R har helt klart potential:

+ Den globala marknaden för sågade trävaror håller på att förbättras.

+ Den europeiska efterfrågan på träpellets ökar.

+ Den ryska rubeln försvagas.

- Ukraina-krisen.

Mer om Rusforest

Så här beskriver sig bolaget i q4/2013-resultatrapporten (från 31 mars 2014):

RusForest is a Swedish forestry company operating in:

...Eastern Siberia

and

...the Arkhangelsk region

of Russia.

The Company controls long-term timber leases and utilizes these resources to produce a range of high-quality sawnwood products.

Russia has the world’s largest timber reserves by a significant margin and is strategically located in close proximity to:

Europe

China

and Japan

...Eastern Siberia is renowned for its pine (tall) and larch (lärkträd) of exceptional quality

...while the Arkhangelsk region in northwest Russia has high-quality spruce (gran) and pine forests similar to those found in northern Sweden.

RusForest’s strategic objective is to become a leading integrated forestry company focused on exporting Russian softwood:

...sawn wood

...lumber

...and wood pellets

to the most profitable markets in order to earn an attractive return for shareholders.

The Company is listed on NASDAQ OMX Stockholm First North (ticker symbol “RUSF”).

RusForest AB’s Certified Adviser on First North is Pareto Securities AB.

http://www.rusforest.com/docs/Financial%20Reports/RUSF_Year_End_Report_2013.pdf

Huvudkontoret ligger dock i Stockholm.

Rusforests produktion de senaste åren:

Avverkad mängd sågtimmer (för kvarvarande verksamhet):

2012: 385 000 kubikmeter

2013: 444 000 kubikmeter (+15%)

Producerad mängd sågade trävaror (kvarvarande verksamhet):

2012: 170 000 kubikmeter

2013: 194 000 kubikmeter (+14%)

Dvs positivt med goda ökningar under 2013.

Motsvarande för q4/2013:

avverkad mängd sågtimmer: 120 000 kubikmeter (+21%)

producerad mängd sågade trävaror: 52 000 kubikmeter (+11%)

Även goda ökningstal för q4/2013 separat.

De skogsområden R arrenderar i Ryssland:

Arkhangelsk 1,3 miljoner hektar

Magistralny 0,7 miljoner hektar

---

Summa 2,0 miljoner hektar

1 hektar = 100 meter gånger 100 meter = 10 000 kvadratmeter.

Dvs 2 miljoner hektar = som en kvadrat på ca 14 mil gånger 14 mil.

Härav:

Arkhangelsk: motsvarande en kvadrat på ca 11 mil gånger 11 mil.

Magistralny: motsvarande en kvadrat på 8-9 mil gånger 8-9 mil.

Tillåten avverkningsrätt per år:

Arkhangelsk: 959 000 kubikmeter per år

Magistralny: 959 000 kubikmeter per år

---

Summa 1,9 miljoner kubikmeter per år

R arrenderar även ett tredje skogsområde (Ust-Ilimsk), men sågverket där har sålts och skogen vidarearrenderats ut i andra hand.

R:s sålda varor under 2013:

sågtimmer 145 000 kubikmeter (+29%)

sågade trävaror 177 000 kubikmeter (+22%)

trächips 22 000 kubikmeter (-73%)

plana produkter 19 000 kubikmeter (+2%)

---

Summa intäkter 431 miljoner kr (-2%)

Ser alltså ut som fallande priser per kubikmeter?

De sålda varorna under 2013 fördelade sig enl följande per område:

Sågtimmer:

Magistralny 107 000 kubikmeter

Arkhangelsk 38 000 kubikmeter

---

Summa 145 000 kubikmeter

Sågade trävaror:

Arkhangelsk 104 000 kubikmeter

Magistralny 74 000 kubikmeter

---

Summa 177 000 kubikmeter

Trächips:

Arkhangelsk 16 000 kubikmeter

Magistralny 6 000 kubikmeter

---

Summa 22 000 kubikmeter

Plana produkter:

Arkhangelsk 19 000 kubikmeter

Magistralny -

---

Summa 19 000 kubikmeter

Fördelning av R:s totala intäkter under 2013 per produktslag:

sågade trävaror 253 miljoner kr (59%)

sågtimmer 58 miljoner kr (14%)

Ust-Ilimsk 50 miljoner kr (11%)

plana produkter 40 miljoner kr (9%)

övrigt 30 miljoner kr (7%)

---

Summa 431 miljoner kr (100%)

Dvs sågade trävaror svarar för merparten av intäkterna.

Förändring per intäktsslag under 2013:

sågade trävaror +39%

sågtimmer +26%

plana produkter -6%

övrigt -46%

Ust-Ilimsk -57%

---

Summa -2% (till 431 miljoner kr)

Det kan jämföras med förändringen av R:s sålda volymer per produktslag som nämnts ovan:

sågtimmer 145 000 kubikmeter (+29%)

sågade trävaror 177 000 kubikmeter (+22%)

trächips 22 000 kubikmeter (-73%)

plana produkter 19 000 kubikmeter (+2%)

Dvs:

...Höjda priser för sågade trävaror per kubikmeter under 2013 (eftersom intäkterna ökat mer än sålt antal kubikmeter)

...Sänkta priser för sågtimmer per kubikmeter under 2013 (eftersom intäkterna ökat mindre än sålt antal kubikmeter).

R anger till och med följande siffror i q4/2013-resultatrapporten:

Sågade trävaror:

såld volym under 2013. +22% till 177 000 kubikmeter

pris per kubikmeter under 2013: +14% till ca 1 400 kr per kubikmeter

---

Summa intäkter: +39% till 253 miljoner kr

Sågtimmer:

såld volym under 2013: +29% till 145 000 kubikmeter

pris per kubikmeter under 2013: -2% till ca 400 kr per kubikmeter

Man får alltså mycket mer betalt för att sälja skogen som sågade trävaror än bara som nedsågade timmerstockar.

Dock krävs det ju då ett sågverk för att kunna producera sågade trävaror, vilket kräver sina investeringar.

Per kvartal:

R anger även i q4/2013-resultatrapporten prisförändringarna från q4/2012 till q4/2013:

...sågade trävaror: +43% till 1 624 kr per kubikmeter

...sågtimmer: -13% till 449 kr per kubikmeter

Samtidigt var förändringen av sålda volymer följande från q4/2012 till q4/2013:

...sågade trävaror: -8% till 46 000 kubikmeter

...sågtimmer: -22% till 22 000 kubikmeter

Det bidrog till att R:s totala intäkter under q4/2013 blev 106 miljoner kr (-10% från q4/2012).

Dvs trots god prisökning för sågade trävaror minskade alla andra parametrar.

Men potential:

• Fortsatt ökad försäljning till Japan där priserna är höga.

• Det nya pelletsverket.

• Fortsatt stigande priser på sågade trävaror.

• Fallande rysk rubel.

Vd Matti Lehtipuu vågar dock enl ovan inte lova mer än att R ska börja visa positiva kassaflöden någon gång senare under 2014.

Och risker:

• Hög skuldsättning.

• Verksamhet i Ryssland med allt vad det innebär (risk för korruption, sanktioner pga Ukraina-krisen som gör att Ryssland konfiskerar utlandsägd verksamhet och försvåring av export från Ryssland).

Dock positivt att ryska bolaget Nova Capital nu är huvudägare i Rusforest vilket gör att R ev ej betraktas som utlandsägd verksamhet längre.

Dock risk för att Nova Capital kommer att pumpa R på pengar på övriga aktieägares bekostnad?

//Edit: I och för sig hade NC bara en ägarandel på 25% av R per slutet av 2013.

I R:s styrelse på totalt sex pers ingår en företrädare för NC; NC:s grundare Alexander Rudik.

Så här står det om honom på R:s hemsida:

Alexander Rudik började sin bankkarriär 1994 och är grundare och VD för Nova Capital LLC.

Innan han grundade Nova Capital 2011, etablerade han 1995 Region Group of Companies, en ledande rysk investment koncern och förblev dess huvudägare och VD fram till 2011.

Han har varit vice guvernör för en valkrets i Ryssland och ingått i styrelsen för LLC Russian Timber Group.

Han har också varit ordförande i underutskottet för träförädlingsindustri och bostadsbyggnad under den ryska federala handelskammarens kommitté för utvecklingen av timmer- och skogsindustrin

och har tidigare varit ledamot i skogsstyrelsen för Rysslands federala ministerium för naturresurser.

Alexander Rudik är medlem i styrelsen för JSK Poliplast och medlem av det allmänna rådet i organisation Business Russia.

http://www.rusforest.com/board-of-directors.html

Dvs positivt att han har varit verksam politiskt och lär ha kontakter där vilket säkert är nödvändigt för att bedriva affärsverksamhet smidigt i Ryssland.

//

Sammantaget blir slutsatsen att Rusforest-aktien får fortsatt rekommendation "sälj".

Visst kan det bli en god utveckling men riskerna är stora.

Dessutom:

Generellt råder en stor överkapacitet på sågverk i världen, vilket gör att sågverksbolag brukar gå dåligt.

Det är svårt att vara unik som sågverksbolag och det är låga inträdesbarriärer för nya konkurrenter att tillkomma.

Vissa enstaka år kan det bli vinster för sågverksbolagen, och ev är det på gång eftersom prisnivåerna just nu verkar stiga.

Men långsiktigt ser förutsättningarna inte särskilt gynnsamma ut.

//Edit: Jämför tex med tidigare blogginlägg (från 23 feb 2014) om svenska sågverksbolaget Rörvik Timber och hur det har gått för det bolaget de senaste åren: http://www.redeye.se/aktiebloggen/24h-technologies/salj-mavshack-rorvik-timber

...Den aktien fick där rek "sälj" vid dåvarande börskurs 4,46 kr.

...Aktien nu i 3,99 kr (dvs -11% på två månader).

Även mer om hur det har gått för Rusforest ekonomiskt de senaste åren i det tidigare ovannämnda blogginlägget från 19 juli 2013: http://www.redeye.se/aktiebloggen/rusforest/salj-rusforest-aktien

//

---

Skala för aktie-rekommendationer i denna blogg:

• "Köpläge": En aktie som för tillfället är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning som väntas leda till kursuppgång inom en ganska snar framtid (typ inom 0,5-1 år).

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt (typ inom de närmaste månaderna), även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt (dvs på typ 3-5 års sikt).

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång. Man bör alltså ej ha en stor del av hela aktieportföljen i en sådan aktie.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex tidigast 1-2 års tid (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp"). Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp").

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra:http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Det är ej säkert att blogginlägget har tagit upp alla aspekter som är relevanta för bedömningen av den aktie som blogginlägget handlar om. Och de aspekter som tas upp i blogginlägget kan ha feltolkats.

"Käpphästar" i denna blogg bla:

1) Fundamental aktieanalys vs teknisk aktieanalys

På lång sikt är fundamental aktieanalys det enda relevanta för att bedöma om en aktie är köpvärd eller ej, dvs förenklat; den ekonomiska utvecklingen för ett börsbolags verksamhet och hur bolagets aktie värderas i förhållande till den ekonomiska utvecklingen mm.

Enl den finansiella vetenskapen går det inte att i längden bli rik på så kallad teknisk aktieanalys, dvs att spå framtida börskurser utifrån diagram för historiska börskurser etc.

Det har även visat sig i vetenskapliga studier.

Man kan tjäna pengar på teknisk aktieanalys några enstaka gånger, men därefter kommer man förr eller senare att göra förlustaffärer vilket gör den analysmetoden meningslös.

Inte heller fundamentalanalys ger vinst varje gång, men här är i varje fall uppfattningen att den i längden ger klart bättre resultat för aktieinvesteringar än teknisk analys.

Och rent logiskt borde även fundamentalanalys vara det enda som fungerar långsiktigt eftersom det bara är den som är underbyggd av rimliga resonemang jämfört med teknisk analys.

2) Aktieutdelningar

Aktieutdelningar och nivån på dem anses här vara irrelevanta i sig för bedömning av om en aktie är köpvärd eller ej.

Aktieutdelningar är ju bara som att man har 1 000 kr på banken och gör ett uttag på 100 kr. Man blir inte rikare för det utan har ändå bara 1 000 kr (fast 100 kr kontant och 900 kr kvar på banken).

Allt annat lika bör en aktiekurs falla med lika mycket som aktieutdelningen när aktieutdelningen avskiljs från börskursen.

Däremot kan aktieutdelningen indikera att bolaget är lönsamt och genererar bra resultat per aktie och räknar med en fortsatt god utveckling för resultatet per aktie, men då är aktieutdelningen bara en sekundäreffekt av det.

Det enda relevanta för bedömning av om en aktie är köpvärd eller ej anses här vara hur mycket pengar ett bolag genererar (och väntas generera de kommande åren) i sin löpande verksamhet (mätt förenklat som tex resultat per aktie), och hur börskursen ligger i förhållande till det.

Sätter man in pengar på bankkonto vet man alltid säkert (förhoppningsvis) att man får tillbaka insatta pengar plus ränta (även om räntan är låg) när man vill ta ut pengarna.

Köper man en aktie för att få aktieutdelning tar man alltid en risk för att börskursen står lägre när man senare vill sälja aktien.

Dvs det är inte säkert att man får tillbaka insatta pengar när man köper en aktie.

Dessutom får man ju (normalt) betala 30% skatt på erhållna aktieutdelningar, vilket snarare i sig gör det till en nackdel med aktier som ger hög aktieutdelning.

3) Immateriella tillgångar

Många börsbolag har mycket "luft" i sina balansräkningar i form av abstrakta så kallade immateriella tillgångar (immateriella anläggningstillgångar) bokförda till stora belopp bland tillgångarna i balansräkningen.

Ofta kan de immateriella tillgångarna ha uppstått tex om ett bolag köpt ett annat bolag dyrt (dvs för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångsvärden), eller om ett bolag bokför utvecklingskostnader som en tillgång som belastar resultatet utspritt över flera år i form av årliga avskrivningar.

Om ett bolag börjar gå dåligt finns risk för att det bokförda värdet på de immateriella tillgångarna måste skrivas ned. Och det kan då bli stora nedskrivningar eftersom många bolag har stora immateriella tillgångar.

Nedskrivningarna ger en negativ resultateffekt med samma belopp som även minskar bolagets egna kapital med lika mycket (allt annat lika).

Med de stora nedskrivningar det därmed lätt kan bli, kan det mesta eller hela ett bolags egna kapital därigenom raderas ut (och ev till och med bli negativt) vilket gör att bolaget omgående måste få kapitaltillskott från aktieägarna för att överleva.

Sådana kapitaltillskott erhålls då oftast genom att bolaget säljer ut nya aktier till aktieägarna via nyemission, vilket då brukar försämra börskursens dåliga utveckling ytterligare.

Dvs stora immateriella tillgångar i ett bolags balansräkning innebär en förhöjd risknivå i bolagets aktie.

I detta blogginlägg fick alltså Rusforest-aktien rekommendationen "sälj" vid börskurs 1,83 kr (som var aktiens slutkurs på börsen ons 23 apr 2014).

Mer exakt är Rusforest-aktien noterad på Stockholmsbörsens småbolagslista First North.