Nordic Leisure - Stark organisk tillväxt kombinerat med förvärv bidrar med fint aktieägarvärde

2017-11-06 09:13

Nordic Leisure är spelbolaget som har överlägset störst andel intäkter från reglerade marknader (80 %) som dessutom växer kraftigt. Det kommande kvartalet är det första där affiliate-förvärven räknas in i bolagets kvartalsrapport. Dessa förväntas mer än dubbla verksamhetens vinst.

Inledning

Nordic Leisure (”NLAB”, ”koncernen” eller ”bolaget”) är moderbolag i en koncern som har två affärsområden, Onlinespel och Media. Den sistnämnda utgörs av affiliation med inriktning mot onlinespel. Bolagets marknadsfokus är främst riktat mot Östeuropa och s.k emerging markets (utvecklingsmarknader). NLAB har som målsättning att växa såväl organiskt som via förvärv, bolaget utvecklar sina verksamheter inom båda affärsområdena mot fler marknader. Koncernen är marknadsledande i Baltikum med kontor i Estland, Lettland, Spanien och på Malta. Mer än 80 % av koncernens spelintäkter kommer från reglerade marknader så som Lettland och Estland. NLAB arbetar med de flesta av spelindustrins större leverantörer där all verksamhet sker på bolagets egenutvecklade plattform. I september 2017 träffades avtal om förvärv av Litauiska Baltic Bet, därmed blir NLAB den enda operatören inom onlinespel som är licensierad i alla de tre Baltiska staterna. De reglerade marknaderna i Baltikum växer dessutom kraftigt, där man växer i snitt med cirka 50 % per år.

År 2016 präglades av en stor omställning i NLAB, man utförde kostnadsbesparingar där drygt 50 anställda fick lämna som resulterade att koncernen sparar 10 MSEK per år. Dessutom sålde NLAB under det tredje kvartalet det förlustbidragande dotterbolaget Betting Promotion/Tain som bedrev B2B verksamhet för 9 Meur. Sedan försäljningen av Betting Promotion/Tain är NLAB nu ett renodlat online spelföretag som bedriver endast B2C verksamheter. Tack vare försäljningslikviden har bolaget förvärvat andra bolag som är extremt lönsamma, öppnar upp andra marknader och utökar spelutbud överlag. För 6 månader sedan erbjöd koncernen endast odds och casino i Estland samt Lettland, idag har man expanderat och erbjuder nu odds, casino, poker och bingo i hela Baltikum.

Reglerad marknad

Allt fler länder reglerar spelmarknaden samt börjar införa en spelskatt på spelöverskottet, skatten brukar ligga mellan 10-20 % beroende på land. Med spelöverskottet menas den vinsten som bolaget gör efter insatser och utbetalningar. Om du till exempel gör ett Europatips för 300kr och vinner 150kr har spelbolaget gjort ett spelöverskott på 150kr. Således är skatten högre än man tror eftersom den drabbar den övre raden.

En av anledningarna till varför jag anser att NLAB är det mest intressanta bolaget bland speloperatörerna är i och med att över 80 % av intäkterna kommer från Baltikum som redan är reglerad. Om man tittar på andra bolag som Betsson, Kindred, Leovegas och Mr green så sticker Kindred ut då 38 % av intäkterna från reglerade marknader. I övriga bolag ligger motsvarande andel på 20-25 %. Det skapar ett stort orosmoln kring dessa bolag då en stor majoritet av intäkterna i framtiden kommer att drabbas av en signifikant skattekostnad. På så sätt är intjäningsförmågan i framtiden osäker, detta sänker i sin tur samtliga bolags värderingsmultipel.

I Baltikum är spelskatten ungefär 10 % av spelöverskottet, vidare är det så att verksamheter som inte har någon licens i Baltikum får deras IP adresser blockerade. Dessutom föreligger marknadsföringsrestriktioner, således är det en stor konkurrensfördel för NLAB som är licensierad i Baltikum samt funnits i området länge och därmed hunnit bygga upp sitt varumärke.

Ledningen

Börsveckan skriver följande; Nordic Leisure leds av vd Peter Åström sedan slutet av 2015. Han gjorde ett bra jobb som vd på tidigare börsnoterade Entraction (24h Poker) i fyra år innan bolaget köptes upp av amerikanska IGT år 2011. Innan han anslöt till Nordic Leisure så hade han bland annat en ledande befattning på Schibsted där han var involverad i köpet av vinstmaskinen Blocket. Sedan han tillträdde som vd för Nordic Leisure så har personalstyrkan slimmats och verksamheten renodlats. Bolaget har också vänt till blåa siffror. Styrelseordförande är Niklas Braathen som har gedigen kunskap om den baltiska spelmarknaden efter att ha grundat Baltic Gaming som 2005 gick samma men Olympic, en börsnoterad och välkänd casinoaktör i Estland. Braathen är dessutom huvudägare (genom bolaget Erlinghundra AB) i Nordic Leisure efter att ha sålt operatören Optibet till Nordic Leisure.

Hög tillväxt

Den höga andelen reglerade intäkter har också gjort att marknadsföringskostnader hållts nere på låga 14 % av intäkterna. Licenssystemet har nämligen en strikt lagstiftning gällande marknadsföring. Tillväxten var trots det fina 11 % under Q2, jämfört med Q1. Tillväxten var också väl underbyggd då nykundsintaget var 7,7 % högre, antalen aktiva 10,6 % högre och depositionerna (13,2 MEUR) nästan 12 % högre än Q1.

Det andra affärsområdet, som kallas Media, innefattar affiliateverksamheten. Det hade blygsamma 0,7 MEUR i intäkter. Detta kommer ändras från och med den 1 juli 2017 eftersom förvärven av Kama Net och Future Lead Generation (FLG) konsolideras. Kama Net, som är ett svenskt bolag omsatte föregående år 16 MSEK med en rörelsemarginal på 78 % och FLG omsatte 2,2 MEUR med en rörelsemarginal på 85 %. Nordic Leisure’s egna prognoser för förvärvet av FLG under 2017 är oförändrade, medans Kama Net förväntas växa med 25 %. Köpeskillingen för FLG uppgår till 5,5 MEUR med eventuell tilläggköpeskilling om 2,25 MEUR. För Kama var prislappen 47 MSEK plus eventuellt tillägg på 30 MSEK. Förvärven har finansieras helt och hållet av Nordic Leisure’s kassa. Alltså har NLAB inga ränte- och amorteringsbärande skulder eller nyemissioner som belastar kvartalsrapporterna.

Låg värdering

Allt sammantaget ser utsikterna ganska ljusa ut för Nordic Leisure framöver men mycket hänger också på hur pass väl förvärven utvecklas. Enligt bolagets egen målsättning förväntar man sig att i spelverksamheten omsätta över 40 MEUR år 2018 med en EBITDA marginal överstigande 15 %, något som VD är säker på att bolaget kommer uppnå. I affärsområdet Media är målsättningen att omsätta 5 MEUR med en EBITDA marginal på 50 %. Det är väldigt tydligt att bolagets målsättning är försiktigt lagd då spelverksamheten i dagsläget har en EBITDA marginal som överstiger 21 % och de förvärvade affiliate bolagen som ingår i affärsområdet Media har EBIT marginaler som överstiger 78 %.

Om man ändå räknar på den väldigt blygsamma målsättningen kommer man fram till att bolaget aggregerat kommer omsätta 45 MEUR med en EBITDA på 8,5 MEUR. Om vi antar avskrivningar om 10 MSEK (senaste kvartalet låg på 2MSEK) årligen och drar av 15 % skatt samt omvandlar till SEK resulterar det i att nettovinsten för 2018 blir 62,5 MSEK.

Det ska bli väldigt spännande att syna rapporten den 15 november eftersom det som sagt är det första kvartalet där förvärven räknas in. Vinsten förväntas mer än dubblas i jämförelse med Q2 och därmed räknar jag med en positiv kursreaktion. Dessutom köpte insiders för ungefär 1MSEK när 2/3 månader av q3 hade passerat, vilket bådar gott och visar på att ledningen har stark tilltro på den kommande kvartalsrapporten. Vidare gick bolaget nyligen ut och sa att Q3 kommer visa siffror på 1,9 – 2,1 MEUR i EBITDA. Det är väldigt starkt, särskilt när man tar hänsyn till förvärvskostnaderna, vore det inte för dem engångskostnaderna skulle de göra >0,2 MEUR ytterligare.