Nitro Games

2018-07-08 10:18

Medellång analys av bolaget Nitro Games. Tre ben; ett stabilt med bra potential, ett mer riskfyllt med hög potential, ett säkrare som limiterar bolagsrisken. Right in time på trendande marknad och bv på ca 100 miljoner.

Nitro Games

Geckopuppy 2018-07-06

Introduktion

Bolaget är verksamma inom mobilspelsmarknaden, en marknad som 2017 omsatte över 50 miljarder dollar, eller omkring 50 % av den totala spelmarknaden. Detta innefattar alltså inte spel så som casino utan vanliga spel som många av oss har växt upp med. Bolaget har två studios i Finland med totalt 45 anställda, tidigare har de jobbat med båda Rovio och Paradox, i det förstnämnda bolaget hjälpte de till med uppdateringar och intäktsgenerering (monetization) för deras populära spel Angry Birds. De börsnoterades på Stockholmsbörsen sommaren 2017 men har under många år varit verksamma inom spel, men då med fokus på PC och inte som nu – mobilen. Idag har de ett spel ute, Medals of War – ett strategispel, samt ett som ska lanseras under året, Heroes of Warland, en hero based shooter.

I denna analys kommer jag att försöka gå igenom bolaget på en så detaljerad nivå jag bara kan, givetvis då med avvägningar för vad jag anser vara relevant. Jag kommer att ta upp områden så som marknad, affärsmodellen, ägare, samarbetspartners, spel och triggers innan jag sammanfattar caset, vill man inte läsa igenom allt kan man också scrolla ned på direkten. I dagsläget utgör bolaget ungefär 20 % av portföljen och är således det näst största innehavet i min portfölj. 

Marknad

Marknaden för spel är enorm och fortfarande under stor tillväxt, som tidigare sagt står mobilspelandet för hälften av det totala spelandet. Intäktsgenereringen på denna marknad utgörs till 43 % av IAPS (in app purchases), det som är typiskt är dock att en mycket liten andel av spelarna står för intäkterna - omkring 1-5%, denna siffra skiftar dock mellan de olika genrerna av spel och källa. Att delar av Asien, främst Kina, Japan och Sydkorea står för cirka hälften av intäkterna är också intressant. Det är den sydostasiatiska marknaden som står för den största tillväxten trots att de redan är just den största marknaden. Vissa källor menar att Sydostasiens mobilspelande kommer omsätta 2,4 miljarder dollar 2021, från omkring 1,3 miljarder dollar 2017.

En ytterligare intressant sak med just Sydostasien är den att de allra flesta mobilanvändarna använder sig av Android-telefoner, det som är intressant med androids är att de generellt sett har mycket lägre UAC (User Acquistion Cost), hela 40 % i vissa fall. I dagsläget är inte Nitro Games verksamma på den Asiatiska marknaden, men har genom sitt samarbete med det gigantiska Sydkoreanska spelföretaget Netmarble möjlighet att gå in på denna marknad, mer om detta senare. När de soft launchade på android märkte de dock inga sådana skillnader.

Något som verkligen ligger i fatet för Nitro Games är den spelgenre som fått mycket uppmärksamhet senaste året; jag tänker främst på Fortnite och PUBG som nu när de har lanserats även på mobilen har banat vägen för shooters på denna plattform. Det har länge varit svårt för bolag att generera intäkter på mobilshooters, men detta är något som Nitro Games säger sig ha ett ”hemligt recept” för. Vad som är i receptet har de dock inte tillkännagivit utan ämnar göra så vid lanseringen av deras nyaste spel Heroes of Warland som ska släppas under året. Just detta spel har bolaget utvecklat sedan november 2017, under tiden har denna typ av genre fått ett otroligt uppsving på mobilen vilket Nitro Games menar är otroligt gynnsamt. Detta spel kommer jag att skriva mer om längre ned i texten.

Som tidigare nämnt är det 43 % av intäkterna på denna marknad som kommer ifrån IAPS, på applistans topp 200 för iOS snittar topp 10 intäkter om 3 miljoner dollar dagligen, medan botten snittar 10 tusen dollar om dagen. Alla dessa appar är så kallade freemiums som antingen tjänar pengar på IAPS eller marknadsföring, dessa siffror är dock baserade på IAPS. Endast 7 % av intäkterna kommer från direktköp, alltså traditionella köp i appbutiken.

Innan jag avsluter området gällande marknaden vill jag belysa dessa viktiga take aways för att förstå caset Nitro Games i relation till dess marknad;

• Stor global växande marknad
• Underliggande trendande genre för det spel Nitro Games lanserar i år
• Asien är enormt och inte medräknat i Redeyes analys med högsta riktkurs om 170kr

Affärsmodell

Bolagets verksamhet kan sägas vara uppdelad i två. En del där Nitro Games hjälper företag att utveckla spel, för tillfället utvecklar de ett spel för Wargaming, skaparna bakom World of Tanks med tiotals miljoner spelare. Wargaming är inte direkt en liten aktör utan omsätter flera hundra miljoner euro per år. Uppdraget som Nitro Games har hos Wargaming har ett uppskattat värde om 2,85 meur under 20 månader, men baserat på hur väl spelet tas emot kan de troligtvis förvänta sig en profit share. Den andra delen av verksamheten handlar om Nitro Games egenutvecklade spel där de kan använda sig av samarbetspartners för vissa marknader, typiskt sett mellanöstern och Sydostasien. Idag använder de sig av Netmarble för dessa typer av lanseringar som inte sker på de västerländska marknaderna. De spelare som bolaget riktar in sig på är relativt högavlönade personer som inte direkt har tid att sitta och spela särskilt mycket spel. För dessa är dock spelandet ett intresse de vuxit upp med och behöver göra det på språng via mobilen, och tack vare att de har lite tid och tjänar bra ska de då alltså vara mer benägna att betala för köp i spelet.

Under 2016 var det enbart 2,5 % av företagen som tjänade över en miljon euro på sina mobilspel. Alltså extremt få som får några särskilda intäkter. Nitro Games har måhända en bättre position än de flesta tack vare sitt samarbete med Netmarble (presenteras längre ned), uppdrag åt Wargaming, sitt kommande spel och inte minst Sydostasien.

Bolaget satsar idag mycket på att säkra intäktsströmmar från exempelvis samarbetet med Wargaming. Dessa intäkter kan verkligen vara en säkerhet i bolagets strategi att fokusera även mer på sina egenutvecklade spel utan att behöva ta in mer externt kapital. Skulle de behöva ta in mer kapital i detta skede har bolaget dock talat om att det skulle vara om de satte plattan i mattan på marknadsföringen, men att den i sådana fall skulle vara riktad till sina starka ägare. Just nu har bolaget 1,3 miljoner euro i kassan och 520 tusen euro i kundfordringar.

För bolaget ligger dock inte den största potentialen i den traditionella delen av verksamheten, alltså samarbetsutvecklingen med andra spelföretag. Som jag ser det är det just den del som handlar om egenutvecklade spel som har störst potential att göra bolaget till en riktig kioskvältare. Att bolaget utvecklar lyckade spel tillsammans med Wargaming ser jag inte som särskilt orimligt, däremot ser jag det som relativt svårt för Nitro Games att få höga procent på sin profit share med tanke på de olika parternas ställningar. Samarbetsutvecklingen ska dock inte underskattas då den genererar intäkter som säkerhet som förutom kan skydda mot offensiv nyemission såväl som begränsad fallhöjd i bolagets börsvärde. 

Ägare

Ägarbilden är relativt koncentrerad där Jacob Ehrnrooth är största ägare genom sina investmentbolag med en andel om cirka 32 % av bolaget, utöver det är han även styrelsemedlem. Näststörsta ägare är Johan Biehl med totalt 10,7 % av aktierna vid Q1 rapporten, sedan 19e junis uppdaterade lista, och intågandet av ytterligare en ägare, Aktia Nordic Micro Cap (3,82%), syns dock inte Carl Johan Biehl som privatperson på topp-10-listan. Sedan Q1-rapportens siffror har både Jacob Ehrnrooth, Swedbanks Ny Teknik, Feat Invest (Carl Johan Biehl) ökat sina innehav. Minskat har Avanza Pension gjort men inte mer än 5 % av innehavet. Både CEO (Jussi Tähtinen) och CFO (Matti Nikkola) äger 2,73 % respektvive 4,47 % av aktierna.

Ägandet är relativt koncentrerat där de 9 största ägarna enligt den uppdaterade listan från 19e juni i år äger cirka 72 % av bolaget. Ett koncentrerat ägande minskar risken för en allmän nyemission vilket innebär att en riktad är mer sannolik om det behövs. Som aktieägare kan det kortsiktigt vara ett färre orosmoln.

Netmarble

Netmarble är det sjätte största spelföretaget i världen och kommer från Sydkorea. Företaget har gått in som partner med Nitro Games med lansering av MoW (Medals of War) i mellanöstern. Anledningen till att man valt att använda en partner för lansering i andra marknader än den västerländska är att de besitter mer kunskap och erfarenhet för att på ett mer effektivt vis lansera spelet på en marknad som är olik den Nitro Games själva har erfarenhet av. Själv ser jag inte mellanöstern som det mest intressanta med denna deal, utan vad som kan ske därefter. Netmarble har som tidigare kommunicerats ett så kallat right of first refusal, vilket innebär att om lanseringen i mellanöstern fungerar väl mellan Nitro Games och Netmarble, finns det en chans att de bestämmer sig för att lansera spelet MoW även på den asiatiska marknaden. Om så sker är det dock inte sagt hur villkoren gällande revenue share kan se ut. Gällande mellanöstern tar Netmarble 65 % av intäkterna, i utbyte får de nyttja deras expertis om marknadsföring och lansering. Den asiatiska marknaden har hundratals olika distributionskanaler för spel vilket är en av anledningarna till varför ett samarbete med Netmarble på den asiatiska marknaden hade varit högst nödvändig. 

För att återkoppla till den asiatiska marknaden tror jag att den, förutom att vara den största och snabbast växande marknaden, även är den med högst betalningsvilja. Under en resa till Tokyo blev det tydligt för mig hur gärna japaner spenderar pengar för att få spela korta spel efter jobbet eller på rasterna (då alltså på spelhallar), jag tror att det inte är särskilt kulturellt främmande att lägga ut pengar för att spela spel även på mobilen. Vidare tror jag att den asiatiska marknaden är ideal för bolagets strategi om att fokusera på upptagna, relativt högavlönade spelare som inte drar sig för att betala lite för att förhöja sin spelupplevelse. Kort sagt tror jag att de flesta valarna finns i just Asien. 

Wargaming

Spelet World of Tanks vilka Wargaming ligger bakom var det spel som 2017 hade fjärde högst omsättning med cirka 471 miljoner dollar. Wargaming är således inte heller någon liten aktör. Till Wargaming har Nitro Game fått i uppdrag att utveckla ett spel vars eventuella profit share kan komma att vara mycket god för bolaget, utöver denna profit share kan bolaget förvänta sig få månatliga intäkter för uppdateringar och buggfixande. Totalt sett är värdet enbart kopplat till utvecklingen av spelet estimerat till ett värde av 2,85 miljoner euro under en 20 månaders period.

Ett av det bästa med denna deal med Wargaming är att bolaget verkligen gör ett namn för sig, med tanke på vilka uppdragsgivaren faktiskt är. Jag ska inte försöka värdera värdet av denna deal, men om man tänker sig 2,85 miljoner euro (cirka 28 miljoner kronor) samt månatliga intäkter samt eventuell revenue share kan man rimligen argumentera för att dagens börsvärde om cirka 100 miljoner är relativt säkrat på nedsidan.

Medals of War

Spelet är ett strategispel där man möter andra spelare online. När jag testade spelet spelade jag inte längre än 15 minuter, men jag är även absolut inte en strategispelskille, har aldrig varit det, jag föredrar shooters. Spelet har inte heller fått något direkt genombrott, men det är inte heller på detta spel jag främst äger bolaget för. Jag har tidigare nämnt lansering av spelet i mellanöstern och sedermera eventuellt i Asien vilket givetvis hade varit mycket gynnsamt för Nitro Games. Däremot anser jag att lansering av deras nya spel är det mest intressanta med bolaget och att MoW kanske kan agera proof of concept gällande samarbetet mellan Nitro Games och Netmarble snarare än vara ett stort genombrott sett till spelet i sig.

När det kommer till monetisering av spelet var det mellan 3 till 3,5 % av spelarna som betalade i mars 2018. Enligt VD för bolaget är allt över 1 % ansett att vara bra. Jag nämnde ovan att spelet inte har varit ett genombrott sett till antal spelare, detta stämmer även till intäkter. Ledande strategispel på mobilen har en ARPU (average revenue per user) på omkring 2,23 USD under Q2 2018, medan Nitros spel MoW hade en ARPU på 0,45 USD, cirka en femtedel av de ledande spelens mått.

Heroes of Warland

Detta spel ska alltså lanseras under detta år, då i så kallat soft launch för att kunna tweaka till eventuella förändringar som kan öka spelets upplevelse och intäktsgenerering. Det absolut intressanta med detta spel är det faktum att det har utvecklats under en tid, och dessutom innan, shooters-genren fick ett uppsving på mobilen. Både PUBGs med i absolut synnerhet Fortnites intågande på mobilen har ökat spelarnas intresse av denna typ av spel.

Detta spel menar Nitro Games är världens första mobile multiplayer competitive hero based shooter game, kort sagt innebär detta att det 1) är multiplayer 2) att det är en shooter och 3) att det är hero-baserat. Hero-baserat innebär att spelarna kan välja vilken typ av roll de vill ta i spelet, exempelvis sniper, en rogue-liknande karaktär och så vidare. Detta påminner då alltså helt om Team Fortress som var ett hero-baserat shooter på PC:n. Detta spel ska då också bygga på att man är i lag där de olika rollerna ska ta bort behovet av kommunikation som ju annars är mycket behövligt för coop-spel. Eftersom det är på mobil vill man ogärna behöva använda en mikrofon och att skriva på tangentbordet under eldstrider är långt ifrån optimalt. Idén om att använda heroes löser således detta problem.

Bolaget har ännu inte kommunicerat vilken marknad deras soft launch kommer att ske på, men rimligtvis kommer det ske i deras eget regi och således på den västerländska marknaden. Jag tror att spelet kan tas emot väl på denna marknad eftersom genren är så pass globalt uppskattad och ligger helt i tiden. Utöver detta är det återigen Asien jag tycker är mycket intressant, här är det dock inget kommunicerat av förklarliga skäl (de har inte ens soft launchat spelet), men att ha samarbete med Netmarble för MoW är ju på inget sätt en dålig sak för bolaget. Inte bara vore Asien the cherry on the ice cream för detta spel, utan jag tror även att om Netmarble skulle åta sig uppdraget att lansera detta i Asien besitter Nitro Games en position som gör det möjligt att förbättra sin villkor. Detta är givetvis rediga spekulationer men att revenue share skulle kunna vara med gynnande för Nitro Games ser jag som en klar möjlighet, särskilt om andra bolag skulle vilja ta Netmarbles roll.

Nitro Games menar att eftersom de lanserar världens första spel av denna genre och att trenden är stark för just shooters, har de möjligheten att bli ”the game” och genom denna position kunna gardera sig mot eventuella konkurrerande spel. Deras spelutvecklingsplattform, vilket jag kommer nämna i nästa område, menar de också gör det möjligt att förbättra spelet löpande och snabbt. De siktar också på att få många spelare under en kort tid genom samarbetet med Gamingzone, som under en vecka kommer placera och livesända e-sportstjärnor och andra ”IRL celebrities” i ett Big Brother-liknande hus. Programmet går ut på att de ska träna och spela mot varandra i en tävling. Gamingzone har gjort detta tidigare med CS:GO vilket tydligen ska ha varit mycket uppskattat. Detta kommer de att göra i samband med lanseringen av spelet.

Nitro har också sagt att intäktsgenereringen skiljer sig för deras två spel, MoW och HoW och att de har ett ”hemligt recept” för att kunna öka betalningsgraden hos deras spelare för HoW. Huruvida detta handlar om ökat antal betalande spelare eller att de så kallade valarna betalar mer är dock inte meddelat, de kommer ge mer detaljer kring detta vid lanseringen. Jag antar att det handlar om att få mer spelare att betala snarare än att få ett fåtal spelare att betala mer eftersom det känns som den minst riskfyllda strategin.

Jag vill dock poängtera att bolaget i dag inte har något spel på den asiatiska marknaden och detta utfall vore en dröm för bolagets aktieägare, därmed är det också mycket osäkert om det kommer att ske överhuvudtaget och om är det nog relativt långt in i framtiden. Återigen beror detta på hur väl spelet tas emot, då vill man kanske lansera det mycket snabbare och direkt i Asien utan att testa i exempelvis mellanöstern. 

NG Plattform, MVP process

Bortsett från bolagets två spel, varav ett enligt mig har mycket stor potential (HoW), och bolagets troligtvis undervärderade konsultdel (dealen med Wargaming) är det en tredje del som är mycket intressant med bolaget – deras spelutvecklingsplattform, NG Plattform.

Deras plattformen för utveckling av spel gör det möjligt att korta ned att tiden att utveckla ett mobilspel till 5-10 månader från cirka 6-18 månader. Med plattformen har bolaget möjlighet att fokusera på det huvudsakliga spelinnehållet i de absolut tidigaste skedena av utvecklingen. I denna fas kan de genom existerande moduler enbart behöva utveckla ”nya delar” av spelet som inte redan finns på plattformen. Tack vare detta, att inte behöva börja om för varje spel, kan de fokusera på de delar av spelet som betyder mest för spelarna – det som gör spelet kul. Detta kan de då utveckla snabbt för att sedan testa genom deras så kallade MVP process.

I deras absolut första test tar de in data på hur många som spelar mer än en gång och hur många de spelar. Detta menar bolaget är bra indikatorer på hur väl spelet ”fastnar” hos användarna. Utöver detta fokuserar man också mycket på marknadsföringsmått, de måste tidigt veta vad för typ av marknadsföring som fungerar för att attrahera spelare, något som givetvis är av största vikt. Intäktsgenereringen, eller monetization features som det kan kallas på engelska, är något de implementerar precis innan eller under dess soft launch.

Kort sagt kan de utveckla spel snabbt genom att de använder sig av redan existerande moduler. Detta i samband med en snabb soft launch av spelen, samt analyser på spelbeteende och vilken marknadsföring som fungerar och plattformen gör att bolaget kan få in data snabbt och göra förändringar snabbt. Två egenskaper som är avgörande för att öka chansen till ett lyckat spel. För många spelutvecklare kan denna process att få in data och göra ändringar ta flera månader, medan Nitro Games då kan korta ned det till några veckor.

För många spelutvecklare är det också en särskild ”industry mindset” att spel är klara ”när det är klart”, flera av dessa utvecklare har inte byggt sina plattformar med tidsaspekten i åtanke och står utan moduler vilket gör att varje nytt spel/tillägg måste påbörjas från scratch. Nitro Games fokuserar alltså mycket på de kritiska bitarna i den tidigare delen av utvecklingen. Industrin rör sig dock mot att ha mer soft launch men detta kan vara mycket svårt för de stora tröga bolagen och de har det inte lika tidigt i processen som Nitro Games.

Återigen är det givetvis svårt att värdera vad denna plattform kan tänkas vara värd, men jag kan tänka mig att flera mobilspelsutvecklare gärna skulle vilja ha möjligheten att korta ned utvecklingstiden med hälften. Denna plattform kan bolaget tjäna på utan att behöva sälja bort den, exempelvis kan de licensera ut användandet till utvecklare (som inte utvecklar konkurrerande spel). Det är högst troligt just denna plattform som har gjort det möjligt för det lilla finska bolaget att få utveckla ett spel åt enorma Wargaming.

Sammanfattat;

• Plattformen och processen kortar ned tiden att utveckla spelet
• Man fokuserar på ”the core gameplay” och får ut soft launch tidigt
• Man samlar information i ett tidigare skede än de flesta andra
• De kan göra snabba och billigare förändringar (moduler och fokus på early stage)

Triggers

Nedan listar jag några av de triggers jag kan se i bolaget, mina tidsuppskattningar kan givetvis vara mycket felaktiga och vissa av sakerna kanske aldrig ens inträffar. Rimligheten i dem samt deras impact får ni uppskatta själva.

• Mer service-avtal (6 – 9 månader, troligtvis fullt upp med Wargaming nu och behöver invänta med att först bli klara med det pågående samarbetet)
• Lyckad lansering i MEA för MoW (1 – 3 månader, skulle ske under året, bör ske snart)
• Lyckad lansering i Asien för MoW (6 – 9 månader, först lansering i MEA)
• Lyckad lansering HoW (1 – 6 månader, ska lanseras i år)
• Avtal om att lansera HoW genom Netmarble i MEA (3-9 månader, behöver troligtvis först lanseras på västerländska marknader)
• Avtal om att möjligtvis lansera HoW genom Netmarble i Asien (3 – 9 månader, kommer troligtvis i samband med avtal om att lansera i MEA)
• Lyckad lansering av HoW i MEA (6 – 12 månader)
• Lyckad lansering av HoW i Asien (9 – 15 månader)
• Uppköp
• Insiderköp, på kort sikt kanske av nya COO

Ovan har jag enbart listat vad som kan vara positiva triggers, nedan går jag även igenom negativa triggers vars impact och sannolikhet är något jag väljer att inte bedöma.

• Inga nya avtal med exempelvis Wargaming för nya spel
• Misslyckade lanseringar av MoW i MEA vilket möjligtvis distanserar en eventuell lansering i Asien
• Uppskjuten och/eller misslyckad lansering/mottagande av HoW
• Insidersälj och/eller dump av storägare
• Avhopp från nyckelpersoner

Caset i korthet

Bolagets två affärsområden (utveckling av mobilspel för spelföretag samt egenutvecklade spel), i kombination med en plattform som kortar ned utvecklingstiden för spel och HoWs lansering, samt Asiens stora, om än osäkra, impact är casets hörnstenar.

Den säkrare delen av bolaget utgörs av konsultdelen, dvs. utvecklingen av spel åt (just nu) Wargaming som inte bara innebär relativt säkra intäkter i nuläget utan även möjlighet till större intäkter i framtiden. I denna del är även NG Plattform av stor vikt då jag tror det är en av bolagets största USP för att få in stora kunder som Wargaming. Det är denna del som gör bolaget relativt säkert, enligt mig, sett till värderingsnivå i dagsläget omkring 100 miljoner kronor.  

Den osäkrare delen, men klart den med mest potential, är den som berör egenutveckling av spel. I synnerhet HoW som tack vare NG Plattform och underliggande trend för genren kan öka chansen till lyckat mottagande av spelet, både vid lansering men också vid uppdateringar. Asien är inte ett säkert kort för bolaget, men med tanke på samarbetet med Netmarble och vad som kategoriserar den asiatiska marknaden (störst och snabbast växande, möjligtvis avsevärt lägre UAC än marknader där IOS dominerar, samt troligtvis högre betalningsvilja) kan denna marknad, om de lanserar där, göra underverk för bolaget, särskilt med HoW.

Jag ser det som ett befogat bett att äga aktier i detta bolag. Hit or miss kan det kanske konstateras, men där en hit kan ge riktigt bra avkastning under 1 till 2 år, medan en miss, tack vare bolagets konsultdel och plattform, begränsar nedsidan.