NC Lahega – Stor uppsida inför rapport och på sikt

2017-02-14 03:43, Edited at: 2017-02-14 16:58

I denna blogg pratar jag om ett i mina ögon starkt case - NC Lahega. Jag försöker också ge en nyanserad bild varför bolaget har både stor potential och en bra Risk/Reward.

Oattraktiv historik
2014 inledde Redeye bevakning av North Chemical, och såg bolaget då som ett attraktivt köp. Men rapport efter rapport blev besvikelser, och base case sänktes allt eftersom tiden gick. Dessutom så polisanmäldes och åtaldes företagets grundare för att ha olagligt köpt en lägenhet på företagets bekostnad.Och efter detta, med ny VD misslyckades bolaget kvartal efter kvartal att gå med vinst. I största allmänhet blev kvartalsrapporterna alltid en besvikelse. Tittar man in i backspegeln, både kurshistoriskt och sett hur företaget har letts, ser man inga trevliga saker.

Förändrad spelplan
Men hela spelplanen rubbades för att värdera North Chemical när bolaget köpte Lahega. Ett förvärv som tillskillnad ifrån North Chemical var väldigt lönsamt och hade nästan dubbla omsättningen. North Chemical hade under 2015 ett EBITDA på -9,3 MSEK, motsvarande siffra för Lahega var då 28,4 MSEK. Prislappen låg ”endast” på 120 miljoner, vilket får anses som ett bra förvärv.

VD med förtroende
NC Lahega har efter förvärvet bytt VD till Lahegas Erik Hantoft (istället för North Chemicals VD). Ordförande blev Torbjörn Lindgren som tidigare var Lahegas största ägare (65%). Som nämnts så drevs Lahega koncernen med ett betydande positivt resultat, och när dessa personer nu har tagit över i NC Lahega, så finns det inte längre någon anledning att titta i North Chemicals backspegel. Det man istället bör göra är att titta i Lahegas mycket trevligare backspegel, som jag förvisso inte vet allt för mycket om mer än att bolaget drivits med goda positiva marginaler.

”Utebliven” uppgång
Men utspädningen blev såklart enorm när ett så litet bolag köper ett större, och dessutom är bolaget nu tungt belånat. . Dagens börsvärde är ungefär 130 MSEK, medan bolagets lån är 120 MSEK. Dessutom skulle jag själv hävda att trots North Chemicals beständiga kursfall sedan noteringen som skett fram till dess, var bolaget övervärderat. Där av har den kraftiga uppgången som många trodde skulle komma mer eller mindre uteblivit. Aktiekursen är förvisso omkring 35% högre än innan förvärvet, men det är mycket mindre än vad somliga förutsåg.

Q3 - ett första gemensamt kvartal
Sedan sammanslagningen av North Chemical och Lahega till NC Lahega har bolaget haft ett gemensamt kvartal tillsammans – Q3. Det är historiskt det kvartal som är svagast för de båda företagen. Nedläggandet av en pulverfabrik ledde till stora engångskostnader (17,9 på EBITDA nivå) vilket gjorde kvartalet negativt. Men borträknat dessa gavs ett EBITDA-resultat på 5,9 miljoner med omsättning på 73,5 miljoner. Redeyes analytiker räknade på 4 miljoner EBITDA medan 80 miljoner i omsättning. Lägre omsättning men bättre marginaler. Med vetskapen om att kvartalet är det svagaste, men utan att veta detaljerna om_hur_ svagt, får det resultatet ses positivt. Är det synergier vi redan börjar se?

Stor uppsida i Q4-rapport
Det finns goda anledningar till att tro att Q4 kommer slå Q3. Att bolagen rapporterat att Q3 är svagt är uppenbarligen det starkaste skälet. Den bakomliggande anledningen till att Q3 är att många produkter säljs mindre under semester månaderna. Exempelvis säljer NC Lahega tvål/kemikalier till hygien, och rengöringsmedel till fordonstvätt (usch vad osexigt det låter..). Att dessa produkter skulle sälja bättre under vintertid än sommartid krävs inget geni för. På vintern klär vi på oss mer, svettas mer, mer försiktiga att sprida bakterier efter toalett besök, våra städer blir fulla av slask och bilarna får smutsstänk upp till taken. I dessa tankegångar är i varje fall jag, och tror därför på starkare Q4 och Q1 jämfört med Q2 och Q3.

Vad man tror på för Q4 beror först och främst var man räknar ifrån, ifrån Q3 EBITDA eller 2015 EBITDA. Jag tycker själv att Q3 är mest rimligt, då vissa synergier redan uppkommit och arbetats fram då, och vi då nu kan börja räkna på vilka saker som kommer gå bättre under Q4.

I Q4 har vi att förvänta oss:

- Ett bättre kvartal försäljningsmässigt än Q3

- Lägre kontorskostnader (Sammanslagning av huvudkontor, flytt till Helsingborg

- Lägre personal kostnader (4 personer mindre)

- Mindre sammanlagda kostnader för ledningen (i huvudsak i jämf med 2015 då, mindre koll på Q3)

- Pulverfabrikens nedläggande i sig (som jag uppfattar det så skedde nedläggningen pga bättre kostnadseffektivitet med produktion på annan plats och höga kostnader i drift…annars skulle 17,9 msek i engångsposter vara onödiga)

- Något bättre bruttomarginal (Nedlagda pulverfabriken har uppgetts ha påverkat BM negativt.

- - Jag hoppas på en mer effektivt driven North Chemical koncern också, efter att besparningsprogram har inletts under 2016 och en ny mer erfaren ledning.

- Potentiellt andra synergier.

Vad innebär detta i resultatmässigt?
NC och Lahegas totala omsättning under 2015 var 362 MSEK. Räknar man på att de har något lägre omsättning idag, säg 350 miljoner(den kan givetvis både minskat och ökningen, i en redeye analys har man spekulerat i att gemensamma kunder skulle kunna leda till en mindre minskning i försäljning) så är de 73,5 MSEK under Q3 = 21% av den årliga omsättningen. Jag antar att Q4 är bättre än Q3 och Q2, men sämre än Q1. Ett antagande skulle ex kunna se ut såhär då:

Q3=21%

Q4=26%

Q1=30%

Q2=23%

Vid ett sånt antagande skulle intäkterna bli 91 MSEK under Q4. Rimligtvis så bör den omsättningsökningen om 17,5 miljoner då också leda till 1-1,5 miljoner bättre resultat. Då är vi uppe i ca 7-7,5 MSEK till Q4.

(Räknar vi på det förenklat: På 73,5 MSEK i omsättning gick de med 5,9 MSEK i vinst. (5,9/73,5)*91=7,3 MSEK i vinst)

Några lösa chansningar tar jag mig friheten att göra för att beräkna resten:

Den minskade personalstyrkan räknar jag med besparar ca 2 MSEK/år, dvs 0,5 MSEK i Q4.

Minskade kontorskostnader bör iaf kunna dra 1 MSEK/år, 0,25 MSEK mer till Q4.

Pulverfabriken behöver man inte betala i drift längre. 2 MSEK/år ger 0,5 MSEK till Q4.

Bättre bruttomarginal, har bara effekt på en mindre del av försälningen men i jämförelse med Q3 skulle det kunna ge en effekt på 0,25 MSEK iaf.

Observera dock: Dessa estimat är lösa chansningar, och även om jag tycker att vissa av dem är lågt räknade, så behöver inte det stämma överens med hur det faktiskt ligger till.

Räknar vi ihop detta för Q4:

7 alternativt 7,5 MSEK + 0,5 + 0,25 + 0,5 + 0,25 = 8,5-9 MSEK

Hur står sig detta mot dagens värdering?
Bolaget har idag ett börsvärde om 130 MSEK, men sen har de också 120 MSEK i skulder. Dessa skulder bör såklart adderas till börsvärdet för att räkna ut ett rättvist PE-tal, dvs räknar vi på ett börsvärde om 250 MSEK.

Eftersom bolagets kvartalsförsäljning är olika kan vi inte extrapolera rakt av. Och även om vi använder %-satserna så är inte det heller rättvist då fler synergier väntas synas under 2017 jämfört med nu.

Men vi kan lätt konstatera att 8,5 MSEK inte skulle liten kvartalsvinst för ett bolag med BV på 250 MSEK. Jag tycker en rimlig prognos för 2017 om 30 miljoner är något lågt räknat och därför rimligt att använda som exempel.

P/E-tal blir 250/30=8,33 i bolaget, inräknat alla skulder, och ungefär hälften exkluderat skulderna.

Jag tror att 30 MSEK är lågt räknat. Lahega hade EBITDA på 28 MSEK innan sammanslagningen, och med kostnadsbesparingar på flera håll, kostnadssynergier i gemensamma lager (något jag inte tagit upp för Q4), minskad personal, minskad ledning, minskade kontorskostnader, lägre lånekostnader, effektivisering i produktion och dessutom en VD med ett bra track-record så är uppsidan ifrån 30 MSEK som jag ser det betydligt större än nedsidan.

Man bör dock räkna med att avskrivningar kommer komma vid positiva resultat, vilket är positivt (tänk på att jag använt skulder i PE-beräkningen)

Insiderköp
Det har varit flertaliga insiderköp sedan sammanslagningen, som dessutom varit stora om man ser till börsvärdet. Hur stora synergierna av sammanslagningen av Lahega och NC är oklart, men det är helt klart positiva indikatorer. Bolaget har också sagt att sammanslagningen gått snabbare och bättre än väntat. I kombination med insiderköpen ger det väldigt positiva signaler.

2016-06-13: Ex VD köper 40 000 aktier

2016-11-23: Ordförande köper aktier. Kan ej hitta hur många han köpte just då, men han äger genom köpet 10,09% av bolaget.

2017-01-09 Nuvarande VD köper 200 000 aktier

Dessutom finns ett optionsavtal mellan VD Erik Hantoft och NoCroc Ventures att kunna förvärva ytterligare 1,1 miljoner aktier ifrån NoCrocs befintliga innehav.

Optionsprogram
Ett optionsprogram har skapats för ledningen med möjlighet att teckna 2,5 miljoner aktier. Detta ser jag endast som någonting positivt. Att ledningen vill öka sina äganden är bra indikatorer, samtidigt som det mest hämmande för kursen i dagsläget som jag ser det är den höga skuldsättningen. Kan den minska genom viss utspädning, bra! Minskar skulden, minskar kostnader och risk om vartannat.

Namnbyte
Företaget har aviserat nyligen att man byter namn till Tellus, för att starkare utmärka sin inriktning till Cleantech och miljövänlighet, vilket förhoppningsvis ger bättre marknadsföring. Någonting som jag ser som positivt. Bolagsnanet är inte officiellt igenom – men kikar man på deras hemsida är Tellusloggan redan där!

Sammanfattning:
Jag tycker att bolaget idag är ett starkt case med bra uppsida på både kort och lång sikt. Jag kanske inte pratar om en astronomisk potential, men risken är också, som jag ser det, begränsad.

På kort sikt tror jag att Q4 rapporten kan ge en energiinjektion till kursen om utfallet blir så bra som jag vågar hoppas. Ett bolag med goda möjligheter att växa de kommande åren bör normalt handlas till PE 12, i varje fall så som börsklimatet ser ut idag. Det indikerar en potential om 30-40% på kortare sikt. Om vi sen börjar titta frammåt i tiden, ex inför Q4 om ett år, kan jag tycka att PE 15-20 på en lågt räknad tillväxt och vinst om 30 MSEK/årsvinst är rimligt. På ett år sikt finns det då potential till uppgång mellan 80-140%.

Det är roligare att tjäna pengar än att diskutera potential.

Länkar:

Redeyes Analys av NC Lahega
http://www.redeye.se/analys/today/nc-lahega-resultat-som-vantat-trots-lagre-intakter

NC Lahegas hemsida:
http://www.northchemical.se/

NC Lahegas Q3 rapport:
http://investor.northchemical.se/pressmeddelanden/nc-lahega-ab-delarsrapport-50889

------------------------------------------------------------------
Varning: Denna analys är gjord av en privatperson, och inte en professionell analytiker. Granska därför själv bolaget, och bilda din egen uppfattning, innan en eventuell investering. Ingen annan än du själv ansvarar för vilket bolag du investerar i.

------------------------------------------------------------------

Mvh

Bear Craft