Den absurda värderingen av börshandlade PE-fonder

2008-05-07 08:03, Edited at: 2010-06-11 11:26

Igår publicerade jag en analys av NAXS - Nordic Access Buyout Fund, en börshandlad fond-i-fond som investerar i private equity/buyout-fonder typ Apax och Nordic Capital.

Slutsatsen är i korthet att bolaget är intressant i sig, men när man dessutom får en substansrabatt på nära 33%, blir det gratispengar.

Idag står det i Dagens Industri om fondens största innehav, Nordic Capital VII, som gjort sin första affär. Man köper ut ConvaTec, inom sårvård från Bristol-Myers Squibb för 25 miljarder kr som ett led i BMS renodling. Belåningen är ca 50%, lägre än de hysteriska nivåer som funnits några år i branschen.

I samband med artikeln i DI säger Robert Andrén, Nordic Capitals grundare, bl.a.:

"Under en längre period har det sagts att finansiering till affärer över 1 miljard euro har varit i princip omöjliga att få igenom. Det här visar tydligt att det fortfarande går att få pengar till bra affärer"

"Vi tycker att det är bra läge att göra affärer. Värderingarna på börsen har kommit ned på mer sansade nivåer, men på den privata marknaden är priserna fortfarande lite väl höga"

Jag ser det som att även om en del affärer i branschen, särskilt under 2005-2007 kommer ångras, har börsfallet öppnat för helt andra värderingar för de fonder som skapas nu.

I det ljuset är det mer än lite konstigt att NAXS får en av börsens högsta substansrabatter. Substansrabatter för mig är inget naturligt, utan något som drabbar de investmentbolag som visar att de sätter t.ex. makt och ledningens ambitioner före att äga och utveckla sina innehav, och är tröga i positionerna. Klassiska exempel är ju Investor och Industrivärden, men konstigt nog även Kinnevik.

I NAXS ser jag ingetdera - fondernas affärer görs uteslutande i vinstmaximerande syfte, de arbetar heltid med att utveckla innehaven, och arbetar aktivt för exits. NAXS kan dessutom göra exits på andra sätt, t.ex. genom att sälja sina andelar till t.ex. pensionsfonder.

Ser man på andra jämförelseobjekt så är inte heller substansrabatten given. East Capital Explorer handlas i linje med sitt substansvärde, Ratos handlas t.o.m. med en premie. Givet att flera av NAXS fonders förvaltare har presterat liknande avkastning som Ratos historiskt, känns det konstigt att tala om en befogad rabatt på 30%.