Massolit, intressant värdering inför q3 rapporten

2014-11-26 13:56

Som jag skrev i mitt första inlägg i juni motiverar en av de tre delarna i caset det nuvarande bolagsvärdet. Slår man ihop dessa tre delar, utan att dra alltför stora växlar av framtida vinster, ansåg jag redan då att Massolit borde värderats till 60 mkr eller 3,60 kr/aktie. Sedan dess har många saker gått Massolits väg och min bedömning är att aktien mycket väl kan komma att dubblas till 4 kr innan årsskiftet om q3 rapporten på fredag kommer in enligt mina förväntningar.

Den 30 juni skrev jag att bolaget var väldigt försiktigt värderat och marknaden då tycktes tro att en nyemission var nära förestående. Men såsom jag skrev i förra veckan, hade styrelsen kontroll på situation och försäljningen av Brafö AB har tillfört 5 mkr. Detta är mer än en sjättedel av företagets marknadsvärde. Förhoppningsvis kommer vi på fredag, när företagets tredje kvartalsrapport presenteras, se tecken på att bolaget närmar sig positivt kassaflöde. Mina förhopningar är att Massolita redovisar ett resultat om 0 kr, exklusive bokföringstekniska poster. Ett nollresultat kanske inte verkar speciellt bra men i min värld så räcker det rätt så långt att Massolit lämnar de röda siffrorna, vilka varit fullt naturliga. Att vända ett kraftigt blödande bolag som Forma Books på ett år anser jag vara ett gott betyg åt ledningen.

Eftersom det endast gått 9 månader sedan Massolit tog över verksamheten blir jag inte heller alltför nedslagen om positivt resultat dröjer till q4. Huvudsaken är att Massolit lyckats få ordning på det stora förvärvet under 2014 och kan gå in i 2015 med en strukturerad verksamhet, där besparingsprogrammen sannolikt kommer ge god effekt i kombination med förbättrad försäljningen. Det senare innebär dock inte att försäljningen måste öka utan att de produkter Massolit säljer, säljs med lönsamhet. Vid bolagstämman hintade ledningen att det är sannolikt att omsättningen på sikt kommer att sjunka ca 10 % men att målet om en rörelsemarginal om 9-11 % likt de amerikanska aktörerna skulle leda till rejäl vinsttillväxt. Om vi kan få se tecken på att 2015 kan bli ett lönsamt år med en marginal om 5 % har vi en stor uppgång att vänta. Tänkte därför titta lite närmare på vad jag skrev i somras gällande värderingen:

”Det står för mig klart, att ICA hade allt annat än god kostnadskontroll då utgifterna de senaste åren skenat iväg då arbetstagarna inte haft tydliga riktlinjer om att vara försiktiga med utgifterna. Jag har talat med några anställda vilka menar att de under flera år levt i ovisshet gällande ägarfrågan. Kostnadskontroll har inte prioriterats utan det har varit fina hotell och dyra avsmakningsmenyer i samband med representationsmiddagar när författare skall signeras. Min bedömning är att Tegenfalks närvaro i Forma Books tidigare lokaler samt det kommunicerade besparingsprogrammet kommer att ge stor effekt. Vi får dock anta att det kommer ta närmare sex månader innan merparten av kostnaderna relaterade till nedskärningarna börjar skönjas och ger effekt. Detta eftersom uppsägningstiderna i regel brukar variera mellan 1-12 månader.”…

…”Sett till vinstförmågan under 2014 är det något vanskligt att spåna i hur snabbt besparingarna får genomslag samt hur väl bokrean i Kungens kurva faller ut. Det viktigaste för aktieägarna är dock att se tecken på att verksamheten går i rätt riktning. Massolit förvärvade under 2013 flera olönsamma bolag och innan förvärvet av Forma Books, hade en rörelsemarginal om 12,9 % nåtts för koncernen. Enligt min uppfattning blir det tufft att få, en så pass stor verksamhet som nuvarande Massolit Förlag, att vända lika fort. Det kommer förmodligen dröja något år innan företaget kan stoltsera med en riktigt god lönsamhet. På bolagstämman berättade de båda storägarna Stefan Tegenfalk och Lars Wingefors (känd från SVT:s TV-program Draknästet__) att hela förlagsbranschen globalt har haft några utmanande år, men där USA har kommit längst i förändringsarbetet. Enligt dem har den amerikanska marknaden genomgått ett stålbad det senaste året och samma sak sker nu i Storbritannien. I USA uppvisar de 15 största förlagen numera god lönsamhet med marginaler om 8-11 %.”

Värdering av verksamheten

Min försiktiga prognos om oförändrad försäljning för 2014 skulle innebära 120 mkr i årsomsättning. Med en rörelsemarginal om blygsamma 2 % landar årsresultatet på 2,4 mkr. Med en schablonbeskattning om 22 % är det 1,87 mkr som skall fördelas på de 16,1 miljoner utestående aktierna. Detta ger en VPA om 0,11 kr och ett PE-tal om 9,8. Lyfter vi blicken mot 2015 då besparingsprogrammet bör ge full effekt prognostiserar jag en rörelsemarginal om 5 % vilket med en årsomsättning på 130 mkr renderar i ett resultat om 6,5 mkr och en VPA om 0,40 kr samt ett PE-tal på 3,4.

Självklart är det allt annat än säkert att Massolit kommer att lyckas med sin plan för förbättrad lönsamhet och att de drar nytta av de möjligheter som ges när branschens försäljning blir alltmer digital. Att folk kommer sluta läsa böcker de närmsta åren ser jag som osannolikt och utvecklingen mot eböcker via t.ex. Nook och Kindle kommer ta tid. Dessutom är Massolit väl positionerade för denna utveckling. Med ovanstående konklusioner ser jag Massolit som en möjlig ”ten bagger”, som Peter Lynch skulle utryckt det. Att Massolit under 2016 kan komma att värderas till 190 mkr är allt annat än omöjligt. Redan idag har bolaget många pusselbitar på plats med; stark marknadsposition, dedikerade ägare, stora dolda värden i balansräkningen, erfarenhet av att effektivisera förvärv samt en omsättning om 120 mkr vilket gör att små förbättringar kan få stort genomslag på sista raden.

Förutsatt att Massolit kan visa upp en hyfsad lönsamhet under q3 och q4, är min bedömning att 2015 kan bli ett väldigt spännande år. Min prognos om ett resultat om 6,5 mkr samt en VPA efter skatt om 0,29 kr visar på hur lågt Massolit för tillfället är värderat. Förutsatt att investerare, likt undertecknad, tror på ett lönsamt 2015 framstår värderingen inför nästa år om PE 6,4 väldigt attraktiv. Eftersom bolaget är ett turnaround case kan det vara intressant att se hur en marginal om 10 % år 2016 skulle påverka VPA. Med en oförändrad omsättning skulle vinsten fördubblas till 0,58 kr/aktie och värderingen halveras till PE 3,2. Självklart kan utfallet både bli bättre och sämre. Men på en börs där förlust- och förhoppningsbolag värderas till flera hundra miljoner kr, anser jag att Massolit Media AB är en intressant motpol med ett bolagsvärde om knappt 30 mkr. Med en försäljning över 120 mkr, välkända varumärken såsom B.Wahlströms förlag samt värdefulla titelrättigheter så finns det mycket uppsida i Massolits aktie de närmsta åren.