Kopy Goldfields genomgång/analys
2014-11-27 10:50, Edited at: 2014-11-27 14:02Please note: Community posts are written by its members and not by Redeye’s research department. As a reader you’re always encouraged to critically analyze the content.
Kopy Goldfields genomgång/analys. Riktkurs på 6-9 månaders sikt är 2,04 efter utspädning, om arbetet med Krasny-licensen går bra.
Vad är Kopy Goldfields?
Kopy Goldfields är ett svensk prospekteringsbolag som letar guld i Ryssland. 2010 gick bolaget till börsen med det långsiktiga målet att påbörja guldproduktion på Kopylovskoye licensen 2013. Man hade innan börsintroduktionen konstaterat mindre mängder guld på licensen och modellen indikerade mer.
2010 fanns det 3 681 633 aktier i bolaget och bolaget var värderat till runt 80 Mkr. Sedan dess har antalet aktier mer än 10 dubblats. Efter en kommande nyemission, som förväntas slutföras i januari 2015, kommer det finnas ca 55 miljoner aktier i bolaget. Börsvärdet har fallit och historiskt sett har Kopy Goldfields varit en dålig investering. Bolaget har köpt licenser för 94 miljoner och lagt över 140 miljoner på prospektering, kvar finns ett börsvärde på ca 30 miljoner. Nu har man har kommit lång både med Kopylovskoye och Krasny licenserna, minskat kostnaderna, och skördetiden närmar sig.
Licenserna:
Krasny:
Under 2012 och 2013 kom PM som tillsammans berättade om att Kopy Goldfields hade identifierat 1,37 moz guld på Krasny licensen. Moz står för miljoner oz och 1 oz motsvarar ungefär 31,1 gram guld. Nu hade Kopy Goldfields något att utgå ifrån och under början av 2013 genomförde de en förstudie av licensens möjliga kommersiella framtid. Resultatet påvisade förutsättningar för att på sikt bygga en gruva, om den antagna mängden guld stämde. Efter förstudien inledde Kopy Goldfields en jakt på en finansiellt stark partner, för att gemensamt ta Krasny vidare. Under 2014 slöt bolaget ett avtal med GV Gold (ett ryskt bolag ägt av en rysk bank) om att föra licensen vidare mot produktion.
http://en.wikipedia.org/wiki/Mineral_resource_classification
Kopylovskoye:
2013 skrev bolaget att Kopylovskoye är ”det projektet som har kommit längst”, nu har dock Krasny projektet sprungit om. Potentialen bedöms dock fortfarande överstiga 1 Moz. Totalt har bolaget lagt över 100 Mkr på Kopylovskoye och arbetet med licensen. Kopy Goldfields är på jakt efter en samarbetspartner som kan hjälpa till att finansiera vidare arbete med Kopylovskoye.
Norra Territoriet:
Består av 6 licenser som förvärvades under 2012. Prospekteringen här är knappt påbörjad. Kopy Goldfields säger att området har "bule sky" potential.
Sammanfattningsvis så består alltså bolaget av 3 projekt. Krasny där man slutit avtal om att ta licensen mot produktion. Kopylovskoye där man i dagsläget letar partner för att komma vidare och Norra Territoriet, där man ännu inte kommit igång.
Kassa:
I juli 2014 mottog Kopy Goldfields en inbetalning från GV Gold på ca 6,5 Mkr vilket gjorde att Kopy Goldfields hade en kassa på runt 9 miljoner. Under första halvåret 2014 hade bolaget rörelsekostnader på 7,4 Mkr. Det innebar utgifter på i snitt på 1,23 miljoner i månaden. Baserat på detta estimerar jag att ca 4 Mkr kronor är kvar i kassan idag. Detta innebär att dagens kassa räcker fram till februari-mars 2015. Bolaget ska i december 2014 besluta om en fullt garanterad företrädesnyemission på cirka 10 miljoner kronor. Emissionen skapar 24-25 miljoner nya aktier. I alla värderingar nedan har jag utgått från att dessa redan existerar. Emissionen förväntas vara slutförd i januari 2015 och jag ser inget som skulle kunna stoppa den. Efter detta har 9-10 miljoner kr tillförts bolagets kassa efter emissionskostnader vilket innebär att bolaget har kapital så att de klarar sig fram till september 2015. Jag kommer inte att värdera kassa till något utan enbart använda den för att bedöma hur länge bolaget klarar sig. I med emissionen så kan vi vara säkra på att bolaget står stabilt fram till september 2015.
Värdering av kassa efter företrädesemission: Livskraft fram till september 2015.
Värdering av Kopylovskoye:
Det är kommunicerats att bolaget söker en partner till Kopylovskoye. Alternativet till en partner skulle vara att sälja licensen. Då inget kommunicerats angående licensen på länge så är det svårt att värdera den. Redeye värderade denna licens till runt 12 miljoner vilket motsvarar 0,24 kr/aktie efter nyemissionen. Då bolaget har spenderat mycket pengar på prospekteringen och hittat resurser, så jag antar att licensen inte är värdelös. I början av 2014 så sålde bolaget 2 licenser för ca 10 Msk. Jag har svårt att se att Kopylovskoye, skulle vara värd mindre än dessa(då licensen har mer konstaterade resurser).
http://www.redeye.se/analys/update/kopy-goldfields-framtida-samarbeten-i-fokus
Värdering Kopylovskoye: 0,24 kr/aktie.
Norra Territoriet:
Värderades till 0,10 kr/aktie av Redeye innan nyemissionen, det ger ca 0,055 efter nyemissionen. Alla nyheter om detta område (bosätt från återlämning av licenserna till ryska staten) är uppsida. Oavsett om det blir ett avtal, eller om det blir en försäljning så lär det finnas en uppsida från en värdering på 0,05 kr/aktie.
Värdering Norra Territoriet: 0,05 kr/aktie.
Totalt än så länge = 0,29 kr/aktie.
Krasny och avtalet med GV Gold
Avtalet innebär att Kopy Goldfields och det ryska bolaget GV Gold tillsammans kommer ta Krasny licensen vidare mot produktion. Under avtalets längd (fram till sommaren 2015) kommer GV Gold stå för alla prospekteringsrelaterade utgifter. Avtalet innehåller 2 steg och GV Gold har möjlighet att kliva av efter det första. Fullföljs avtalet så kommer GV Gold kontrollera 51 % av licensen.
GV Gold är Rysslands 8de största guldproducent och de har målsättningen att öka sin produktion med 66 % från 2013 till 2017. Både när avtalet skrevs på och när transaktionen var komplett så valde GV Gold gå ut med ett pressmeddelande. Flertalet ryska medier valde också att skriva om händelsen.
Det totala värdet av avtalet är 9 miljoner USD, fördelade enligt följande
Status:
1 000 000 USD
Kontant betalning
Betald
3 000 000 USD
GV Gold står för kostnaderna i steg 1
Betald och snart avslutad
3 000 000 USD
GV Gold står för kostnaderna i steg 2
Betald och snart påbörjad
2 000 000 USD
Kontant betalning
Villkorad tilläggsköpeskilling
Kopy Goldfields ledning skrev följande om tilläggsköpeskillingen i samband med att avtalet presenterades: ”Beroende på utfallet av mineralreservsrapporten kan en tilläggsköpeskilling om 2 miljoner USD utfalla, vilket vi bedömer realistiskt.”. I samband med att bolaget presenterade sin nyemission skrev bolaget ”tilläggsköpeskillingen kan förväntas och som Bolaget bedömer sannolik ”. Bolagets syn på chansen att hela avtalet genomförts har alltså gått från ”realistiskt” till ”sannolikt”. GV Golds agerande tyder i mina ögon också på att de kommer fullfölja.
De första tre delarna av avtalet är värda 7 000 000 USD. Med en dollarkurs på 7 SEK så skulle detta värdera ca 40 % av Krasny till 49 Msk. Då landar värderingen av hela Krasny på 49*2,5 = 122,5 Msk. Av detta äger Kopy Goldfields ca 60 % vilket värderar bolagets andel till 73,5 Msk eller ca 1,33 kr/aktie.
Den kvarvarande delen av avtalet är värd 2 000 000 USD. Med dollarkurs på 7 kr skulle detta värdera de sista 11 procenten som GV Gold köper till 14 Msk. Om denna betalning sker så värderas hela Krasny till 127,3 miljoner. 127*0,49 värderar Kopy Goldfields andel till runt 62,2 Msk. Detta motsvarar 1,13 kr/aktie. Till detta tillkommer dock själva kontantbetalningen(på 14 miljoner). Beloppet ger likviditet som enligt ledningen ”förväntas räcka fram till produktion.”. Bolaget förväntar sig att produktion i Krasny licensen kan starta i slutet av 2016. Totalt kommer alltså Kopy Goldfields andel av Krasny vara värd 1,13 kr/aktie, men de kommer även sitta på en kassa för mer än 1 år (kassan för ett år motsvarar ett värde på ca 0,25 kr/aktie).
Total värdering av Krasny om allt fullföljs baserat på GV Golds sista inbetalning med nuvarande dollarkurs blir 1,13 + 0,25 = 1,38 kr/aktie.
Om avtalets alla steg inte fullföljs så skulle det indikera att beräkningarna ovan kraftigt övervärderar Krasny. Vid ett misslyckande värdar jag 50 % av licensen till maximalt 2 miljoner USD, eftersom GV Gold inte anser att det är värt 2 miljoner USD att köpa en kontrollerande andel av Krasny. Jag bedömer att de enbart skulle avbryta om prospekteringen går väldigt dåligt. I så fall bör licensen värderas till någonstans runt 4 miljoner USD. För att ha säkerhetsmarginal sänker jag detta värde betydligt och landar 2,5 miljoner USD för hela licensen. Av dessa 2,5 miljonerna USD så äger Kopy Goldfields i så fall 60 %
Värdering för Krasny om GV Gold inte fullföljer = 2,5*0,6 *7 = ca 10,5 Msk eller ca 0,19 kr/aktie.
Summering av värderingen:
Kopylovskoye: 0,24 kr
Norra Territoriet: 0,05 kr
Total: 0,29 kr
+ en av följande
Krasny just nu* 1,33 kr
Krasny om allt* går bra 1,38 kr
Krasny om allt går dåligt 0,19 kr
* om vi utgår från att avtalet kommer fullföljas
=
Totalt just nu = 1,62
Totalt om Krasny går bra = 1,67
Totalt om Krasny går dåligt = 0,48(om detta händer kommer en nyemission behövas till sommaren).
Dollarn står just nu i 7,44 SEK. I alla ovanstående siffror har jag räknat med dollarkurs på 7. Skulle det hända något med Kopylovskoye som värderar licensen till över 12 Mkr så är det uppsida för värderingen. Om det kommer mer information om Norra territoriet, som indikerar på ett värde över 3 Mkr är även detta uppsida. De största riskerna är att GV Gold inte fullföljer Krasny projektet, Ryssland (och sanktioner mot landet), valutaförändringar, guldpriset och omvärldsläget. Under de senaste månaderna har guldpriset fallit, men då kronan och Rubeln fallit så påverkar detta inte värderingen negativt.
Glömmer jag inte något nu?
Värderingen ovan utgår från att alla pengar som GV Gold och Kopy Goldfields investerat i Krasny höjer värdet på licensen med 0 kr. Vad händer med värderingen av en licens(värderad till 18 miljoner USD) om man investera 6 miljoner USD i att utveckla den vidare? Målet med investeringen måste vara att licensen ska stiga i värde med minst den investerade summan, annars är inte investeringen försvarbar.
När man inledde arbetet med steg 1 hade man följande mål¨
- Kontinuitet av guldmineraliseringen
- Guldreserver om 280-373 koz(merparten av de 1,37 Moz som hittats i Krasny ligger djupare). Målet för prospekteringen är att bevisa guldreserver om minst 300 koz
- Genomsnittlig guldhalt om cirka 2 g/t
- Tjocklek på malmkroppar mist 5 meter.
Jag har valt att bortse från kontinuiteten då den är svår att kvantifiera och räkna på. Bolaget har dock släppt flera uttalanden som indikerar att det inte blir några problem att möta detta mål. Vad det gäller malmkropparnas tjocklek och genomsnittliga guldhalt är detta variabler som påverkar lönsamheten i en framtida gruva. Är den genomsnittliga guldhalten och tjockleken på malmkropparna hög blir det billigare att utvinna resurserna. Kommer att utgå från att g/t(guld per ton) halten stannar på 2 g/t och att de uppnår målen om tjocklek.
Medelvärdet av 300 koz (minsta mängd reserver) och 373 koz(taket i det förväntade spannet) är 336 koz. I mina ögon är därmed ett resultat som indikerar på guldreserver på runt 336 koz och 2 g/t ett projekt som gått i nivå med förväntan. Jag anser att den mängde borde motivera en värdeökning av Krasny licensen på den investerade summan.
1,38 (värdering av Kopy Goldfields andel) + 0,375 ((42 000 000*0,49 andel)/55 000 000 antal aktier) = 1,75. Det innebär att Kopy Goldfields andel av Krasny efter en prospektering som går enligt förväntat(2g/t och 336 koz) borde vara värd 1,75 per aktie. Hade man istället hittat 370 koz och 2,0 g/t hade jag istället värderat Krasny 1,93 kr/aktie. 10 % mer guld borde höja värderingen av licensen med 10 %. Tabellen nedan presenterar min syn på motiverat värde av Krasny beroende på resultatet från en framtida resursuppdatering.
2
g/t
300
1,56
336
1,75
370
1,93
400
2,09
koz
Finns det någon chans att man uppnår 2g/t och 336 koz?
Den 20 oktober gick Kopy Goldfields ut med en uppdatering om hur arbetet går. De berättade då om en ökning med 6,6 % av mängden guld och en minskning av den genomsnittliga guldhalten med 4 %. Utgår man från siffrorna 300 koz och 2,0 g/t ger uppdateringen från den 20 oktober runt 320 koz och 1,92 g/t. Den 21 november kom sedan en ny rapportering. Rapporteringen från 21 november utryckte sig inte med samma precision, men den innehöll ett antal formuleringar som alla indikerade att antalet koz hade fortsatt att öka och att g/t halten förbättrats. I uppdateringen stod följande:
”Nyupptäckta mineraliserade intervall ökar potentialen i fyndigheten.”
”Baserat på de hittillsvarande positiva prospekteringsresultaten övervägs det dessutom för närvarande att borra ytterligare nya hål på mineraliseringens västra och östra utbredning”
” Preliminära interna beräkningar av mineraltillgångar som gjorts där de gamla mineraltillgångarna baserat på 2011-2013 års resultat jämförs med nya mineraltillgångar baserat på såväl gammal som ny data, visar en ökning av såväl guldförekomsten som den genomsnittliga guldhalten.”
Baserat på detta så bedömer jag att man åter igen är uppe på 2,0, g/t och att man just nu ligger över 320 koz. Därmed når man förmodligen upp till 336 koz och 2,0 g/t nivån som i mina ögon motiverar en värdering av Kopy Goldfields andel av Krasny till 1,75 kr/aktie.
Detta ger följande tabell för värdering. Alla dessa förutsätter 336 koz och 2,0 g/t. Procentvärdet står för sannolikheten att GV Gold fullföljer. Värdet till vänster(1,75) är estimerad värdering av Krasny om avtalet fullföljs. Värdet till höger(0,19) är värdet av Krasny ifall GV Gold inte väljer att fullfölja avtalet. Som ni ser i diagrammet finns en uppsida på 50 % från dagens kurs ifall man anser att det är 20 % chans att GV Gold fullföljer.
100%
80%
60%
40%
20%
0%
1,75
1,75
1,44
1,13
0,81
0,50
0,19
0,19
övriga licenser
0,29
0,29
0,29
0,29
0,29
0,29
övriga licenser
totalt
2,04
1,73
1,42
1,10
0,79
0,48
totalt
Insideragerande:
Under våren 2014 sänkte styrelsen sina arvoden med 50 %, från 710 000 kr/år(för hela styrelsen) till 355 000 kr/år. I samband med detta så startade de ett incitamentsprogram som gav dem möjlighet att teckna optioner. Dessa optioner är förlustaffärer för styrelsen om inte kursen går över 1,76 kr. Styrelsen betalade runt 22 öre styck för dessa och Kjell Carlsson, Andreas Forssell och Johan Österling valde att teckna det maximalt tillåtna antalet. Styrelsens köp av optionerna kostade dem ca 101 000 kr. Om kursen inte stiger så kostar vårens beslut dem 355 000(per år) + kostnaden för teckningen 101 000 = 456 000. Styrelsens intressen blev genom detta i linje med aktieägarnas.
Utöver teckningsrätterna så har CFO Tim Carlsson köpt aktier för ca 54 780 kr under våren och sommaren. Ett av köpen skedde till kursen 1,49 kr, efter att avtalet med GV Gold var tecknat.
http://www.bequoted.com/beQPress/download.asp?Id=12747
http://jakten.blogspot.se/2014/07/kopy-goldfields-insiderkop-i-kopy.html (OBS! Hänvisar här till mig själv)
http://jakten.blogspot.se/2014/07/notis-kopy-goldfields-insiderkop-i-kopy.html (OBS! Hänvisar här till mig själv)
http://www.kopygoldfields.com/investor-relations/the-share/insider-list/
http://jakten.blogspot.se/2014/09/notis-kopy-goldfields-insiderkop-i-kopy.html (OBS! Hänvisar här till mig själv)
Ett annat sätt att räkna på värdering:
GV Gold betalar under avtalets tid 3 miljoner USD kontant för 51 % av Krasny. Utöver detta så står de för alla kostnader. Hade de köpt 100 % av Krasny för samma pris hade de betalt 6 miljoner USD och sedan fått stå för alla kostnader för att driva sitt 100 % ägda projekt. Hade Kopy Goldfields sålt hela projektet till samma pris hade det genererat 42 miljoner(med dollarkurs 7). Dagens börsvärde är ca 30 miljoner(om man räknar med de 25 miljonerna nya aktier som tillkommer efter nyemissionen).
En annan värdering: 42 000 000/55 000 000 = 0,76 kr/aktie.
OBS, detta är inte en ”rimlig” värdering utan ett räkneexempel som skulle kunna gå att använda för att försvara en lägsta kurs på 0,76 kr/aktie. Denna värdering tar inte hänsyn till övriga licenser i bolaget.
Summering, i jämförelse med kurs 0,51:
Indikatorer på låg värdering
värdering
"En Annan värdering"
0,76
Mina kurser*
Kurs om GV fullföljer
2,04
Kurs 80 % chans att avtal fullföljs
1,73
Kurs 60 % chans att avtal fullföljs
1,42
Kurs 40 % chans att avtal fullföljs
1,10
Kurs 20 % chans att avtal fullföljs
0,79
Kurs 0 % chans att avtal fullföljs
0,48
Kurs om GV ej fullföljer
0,48
*Dollarkurs 7
OBS, det finns såklart också andra risker än att GV Gold inte fullföljer. Kopy Goldfields har verksamhet i Ryssland vilket förmodligen är en av anledningarna till dagens kurs. Min syn är att även en extremt pessimistisk syn borde motivera en kurs på åtminstone 0,76 kr (om man räknar med 80 % risk att avtalet med GV Gold inte fullföljs). För vidare genomgång av risker hänvisar jag till Kopy Goldfields årsredovisning.
http://www.kopygoldfields.com/sitespecific/kopylovskoye/files/kopygoldfields_ar_2013_swedish.pdf