Månadens aktie

2015-08-10 09:56, Edited at: 2015-08-10 10:10

Allt du ville veta om Inission men var för blyg för att fråga.

Inission kommer med sin Q2 rapport den 21 augusti och det kan vara tid att ta en position inför denna. (Börskurser är genomgående hämtade från fredagens slutkurser)

Kontraktstillverkarna Partner Tech och Note har tidigare kommit med sina Q2 rapporter. Båda hade något större omsättning under Q2 jämfört med Q1. Det förefaller rimligt att anta att även Inission kommer att uppvisa en omsättning som något överstiger omsättningen under första kvartalet. Om Inission kommer att något öka sin omsättning Q2, borde vinsten något konservativt kunna förväntas komma in på samma nivå som Q1. Resultatet Q1 i Inission var 4,7 miljoner efter skatt. Om vi för att se potentialen extrapolerar det genom att ta 4xQ1 till helåret får vi ett resultat på 18,8 miljoner. Samtidigt är börsvärdet ca 134 miljoner vid en kurs på 112kr, vilket ger ett p/e på 7,1. Dessutom hade man 1,2 miljoner i avskrivningar på goodwill Q1, så justerad vinst var 5,9 miljoner vilket sänker p/e till 5,7 och man kommer att ha ännu något högre goodwill avskrivningar de kommande fem åren.

Det är svårt att se varför verksamheten i Inission inte ska värderas över p/e 10. Note värderas på samma grunder till p/e 9 (eller p/e 11,4 om man justerar för nettoskulden) vid en kurs på 10,50kr, vilket torde bero på misstro mot branschen mot bakgrund av många år med dålig lönsamhet för Partner Tech, Hanza och Note. Inission har däremot en historik av lönsamhet. Man har de 4-5 senaste åren visat en stabil stigande omsättning med god vinst, och har kreditrating AAA. Q2 rapporten blir bolagets första som börsbolag, man introducerades i juni i år till kursen 100kr och kan av dessa skäl vara lite bortglömt av marknaden. Eftersom aktien inte steg vid introduktionen - trots att den övertecknades 4 gånger - har det även tidigare funnits ett visst säljtryck i aktien från de som tecknat "i blindo" med förhoppning om lite lättförtjänta pengar.

Problemet som kontraktstillverkarna har eller har haft är som jag uppfattar det att man egentligen har två typer av kunder. Dels har man kunder som man tagit över tillverkningen från och fungerar som kundens tillverkningsdivision och dels de kunder som man får uppdrag från vid produktionstoppar. Den senare kategorin genererar förstås högre kostnader och man har inte tagit tillräckligt med betalt för den typen av tjänster. Nu jobbar bl.a. Note uttryckligen på att tydliggöra det värde som ligger i den flexibilitet man ger kunden genom att ställa upp vid produktionstoppar, så att man skall kunna ta bättre betalt. Inission har tydligt uttalat att man inte använder priset som säljargument, eller är intresserade av att prisa in sig hos en kund. Att tillväxt inte får ske på bekostnad av lönsamhet är ett uttalat mål i Inission. Man anser sig även vara mycket kostnadsmedvetna med gnetigt fokus på varje möjlig

Ser man det på lite längre sikt uppfattar jag det som att kontraktstillverkarna i Sverige kommer från och har uppstått genom diverse omständigheter, som t.ex. nedläggning av en verksamhet eller dålig lönsamhet, överkapacitet i befintlig verksamhet och då sätt kontraktstillverkning som en möjlighet. Andra mål än lönsamhet har påverkat utformningen av verksamheten, och man har haft utmaningen att skapa en internationell struktur för att kunna svara upp mot kundernas behov av lokal närhet och internationella resurser. Långsiktigt handlar det om att bli proffs på tillverkning på en internationaliserad marknad. Sett i det perspektivet blir kontraktstillverkarna en framtidsverksamhet som av naturliga skäl tagit rätt lång tid på sig för att finna och implementera en framgångsrik struktur. Inission har som målsättning att öka sin produktivitet med 100% till 2017, vilket säger en del om potentialen i verksamheten.

Konjunkturen ser ut att om än sakta bli bättre kvartal för kvartal. I senaste BNP rapporten var tillväxten på 3%, vilket gör att tillväxten är högre i Sverige än i USA, Svenska PMI ligger på 55 och SCB indikatorn pekar på tillväxt. Andra undersökningar visar på att tillväxten är särskilt stark på den inhemska marknaden. Kontraktstillverkarna borde ligga i framkant för att känna av en sådan konjunkturförbättring. Note talade i sin Q2 rapport om att "vår orderstock ger fortsatt stöd åt en positiv volymutveckling under hösten"

Inission äger 41,5% av den finska kontraktstillverkaren Incap, andelen har ett börsvärde på ca 112 miljoner kr (vid kurs 0,124 EUR) och är bokfört till ca 31 miljoner. Så ca 81 miljoner i dolda tillgångar innebär ett justerat eget kapital på ca 147 miljoner (det är högre än börsvärdet). 7 miljoner i kassan och räntebärande skulder på uppskattningsvis ca 30 miljoner enligt 2014 års bokslut. Efter detta har man i början av juni i år tagit in 20 miljoner i nyemission inför listning. Förutom att ytligare stärka en redan stark balansräkning kan man använda kapitalet till att ersätta dyr faktoring finansiering eller till investeringar. Huvudargumentet för listningen var att man ville ge anställda möjlighet att ta del av värdeökningen i bolaget, bl.a. för att man inte kan vara löneledande.

Följande är ett citat från Incaps halvårsrapport som kom för några dagar sedan "The revenue of Incap Group increased by 63% on the corresponding period last year to EUR 13.3 million. Also profitability improved further and operating profit amounted to EUR 1.5 million. The outlook of the company is good, and both the Group's revenue and operating profit are estimated to exceed clearly the level of previous year." Sedan Inissions börsintroduktion har värdet av deras Incapaktier stigit med ca 40 kr per Inission aktie.

Inisson har även i dagarna köpt Montronic och deklarerat att man vill vara en aktiv aktör inom den konsolidering som pågår inom branschen. Med tanke på Inissions historik, inte minst att framgångsrikt kunna integrera bolag i sin verksamhet, finns all anledning att se positivt på förvärvet som initialt tillför ca 30 miljoner i omsättning till Inission. Köpeskillingen hålls hemlig så det blir att lusläsa kommande ekonomisk rapportering för den som vill försöka luska ut priset. Från andra uppköp i branschen kan man förmoda att priset var lågt.

Hur kommer då Q2 att se ut? Klart torde vara att rörelseresultatet blir klart bättre än Q1, Incap hade 100% högre EBIT Q2 jämfört med Q1, samtidigt redovisade man än lägre vinst efter skatt. Hur detta kommer sig och hur det slår på Inissions resultat är en osäkerhets faktor. Incaps kvartalsredogörelse redogör inte vad bakgrunden till detta är och datan skall justeras om bolagen använder olika redovisningsmetoder. Det vi dock kan säga med stor säkerhet är att efterföljande kvartal under H2 kommer att bli tydligt bättre än H1 kvartalen.

Sammanfattningsvis borde Inission uppvärderas även om resultatet i Q2 rapporten inte skulle nå upp till Q1 resultatet. Förutsättningarna ser för närvarande bra ut för bolaget både på kort och medellång sikt med betydande framtida potential och värderingen på börsen förefaller utmanande låg. Rekommendationen blir endera köp nu på den låga värderingen eller avvakta Q2 rapporten och köp på att H2 blir bättre.