Inför Tobiis Q3-rapport 25 okt följer här hela min kalkyl av EBIT Q3 och Q4 samt kassaflödet H2

2024-10-22 09:31

Tobiis Q1 och Q2 innebar sammantagna en oväntad svag utveckling främst pga förseningen i övertagandet av FotoNation och den svaga försäljningen i Kina. Trots detta upprepade bolaget helårsprognosen med den starka formuleringen "vi övertygade om att vi kommer att uppnå en betydande förbättring av rörelseresultatet (EBIT) under 2024". Ett för Tobii rekordstort sparprogram på ca 200 Mkr aviserades också. Min kalkyl nedan utgår från och försöker förklara mer i detalj varför en bara måttligt uppfylld prognos med det antagna utfallet EBIT minus 150 Mkr i vart fall bör vara fullt rimlig och leda till mycket stor förbättring Q3 + Q4 ihop i både EBIT och kassaflöde, och sannolikt var för sig, jämfört med samma period 2023 och i ännu högre grad jämfört med Q1+Q2 2024, dvs i så fall äntligen en stor vändning upp i resultat- och kassaflödesutvecklingen. Infrias detta i Q3-rapporten 25 okt och Q4-rapporten 4 feb 2025 väntar jag mig ett kurslyft kanske i paritet med uppgången från 2.55 kr i mars till över 4.40 kr i maj då en utveckling i rätt riktning sannolikt diskonterades i förväg efter de för Tobii rekordstora insyns- och framför allt grundarköpen på minst ca 80 Mkr.

Om Tobiis helårsprognos 2024 uppfylls till bara hygglig grad och utfallet blir minus 150 Mkr på EBIT-nivå innebär det att EBIT blir minus 10 Mkr H2 eftersom det var minus 140 Mkr H1. Ett minus på 10 Mkr H2 kan mest sannolikt inte riskera göra kapitalbehovet akut, vilket visas nedan. Endast minus 10 Mkr H2 låter kanske ytligt som en extrem förbättring jämfört med H1, men den kan bedömas rimlig pga 5 olika faktorer :

1.Successivt sänkta kassapåverkande operativa kostnader + CAPEX dvs investeringar enligt Q2-presentationen Q3 2024 - Q2 2025. Summan av de långsiktigt verkande kostnadssänkningarna som syns i resultaträkningen redan Q3 och Q4 jämfört med H1 bör uppskattningsvis kunna bli måttliga storleksordningen 10 - 30 Mkr, eftersom Tobiis guidning för kostnadsreduktionen utgår från Q2 2024 som hade ca 32 Mkr högre operativa kostnader än Q1 2024 varav 10 Mkr var engångskostnader. Vidare kan kassaflödet väntas påverkas ännu mer i gynnsam riktning än resultaträkningen gör enligt CFO på rapportkonferensen tack vare även minskat CAPEX.

2. Sannolikt omkring 65 - 70 Mkr högre resultatbidrag H2 2024 jämfört med H1 2024 från FotoNation.

3. En mycket stor säsongseffekt där Q4 har klart högst omsättning och resultat. 2023 var det minus 69 Mkr EBIT det närmast föregående kvartalet Q3 men +16 Mkr Q4 exkl engångskostnader för FotoNation/Autosense-förvärvet, dvs hela 85 Mkr högre. Räknas engångskostnaderna in blev förbättringen 54 Mkr. Räknat på snittet Q1-Q3 2023 var förbättringen Q4 2023 74 Mkr exkl och 43 Mkr inkl engångskostnaden Q4

4.Det finns en potential för återkomst av licensintäkter från Sonys försäljning av VR-headset PSVR2 som uteblev 2023, även om det inte är känt precis när de redan 2022 betalda förskottslicenserna har betats av. PSVR2 är i aug mycket kraftigt prissänkt på vissa marknader och kommer kunna kopplas ihop med PC efter 7 aug och därmed breddas antalet spel kraftigt. Potentialen H2 2024 bör vara några 10-tals Mkr.

5. Tre olika nyligen lanserade mjukvarulösningar varav Glasses Explore och Tobii UX Reveal inom Products & Solutions och Tobii Nexus inom Integrations.

Dessa 5 faktorer innebär sammanlagda en ännu större potential för resultatförbättring H2 jämfört med H1 2024 upp till storleksordningen 200 Mkr i förbättring H2 (jämfört med H1:s utfall minus 140 Mkr), allt annat lika. Så i vart fall finns det en teoretisk potential för vinst dvs EBIT på omkring +60 Mkr H2 och minus 80 Mkr på helåret, dvs om "allt" faller på plats, vilket förstås inte är så sannolikt.

De uppskattade minimivärdena för de 5 faktorerna sammanlagda är å andra sidan storleksordningen 130 Mkr.

Minus 10 Mkr H2, som när helåret 2024 skulle sluta på minus 150 Mkr EBIT, är just en förbättring med 130 Mkr jämfört med minus 140 Mkr H1 2024.

Ytterligare engångskostnader H2 utöver den takt som Q2:s 10 Mkr skulle innebära minusposter i kalkylen för H2. I den mån det skulle gälla nedskrivningar av bokförda utvecklingsprojekt påverkar det enbart resultatet men inte kassaflödet.

Min analys långtidskalkyler utgår försiktigtvis fortfarande från EBIT minus 10 Mkr H2 dvs minus 150 Mkr på helåret 2024 där engångsposter ingår. På kvartalsnivå är det i så fall sannolikt ganska rimligt med omkring EBIT minus 35 till minus 45 Mkr Q3 och + 25 till +35 Mkr Q4, dvs en antagen säsongseffekt och sekventiellt ökad spareffekt på sammanlagt 60 till 80 Mkr mellan Q3 och Q4. Säsongseffekten kan under 2024 således väntas förstärkas pga att själva sparprogrammets effekt kan väntas öka mellan Q3 och Q4 2024. Det skulle innebära rejäl förbättring i EBIT i båda fallen jämfört med samma kvartal 2023, nämligen med 24 till 34 Mkr Q3 respektive 39 till 49 Mkr Q4 (om förvärvskostnaden för FotoNation/Autosense inkluderades Q4 2023). Då har förutsatts en någorlunda kontinuerlig uppkomst sekventiellt kvartalsvis av engångskostnader för avgångsvederlag pga personalminskningar och eventuella nedskrivningar.

Eftersom man omöjligen kan prognostisera noga hur Tobiis engångskostnader kommer fördela sig de kommande kvartalen måste man även ta hänsyn till utfallen av dem vid bedömning av både de underliggande resultaten och kassaflödena under Q3 och Q4 2024.

Q2 är Tobiis referens för besparingsprogrammet på ca 200 Mkr närmaste året. Q2 var EBIT minus 66 Mkr och kassaflödet efter investeringar var minus 124 Mkr. (Företrädesemissionen inräknas inte i detta). I EBIT ingår av- och nedskrivningar på både immateriella och materiella tillgångar i balansräkningen som tillsammans var ca 54 Mkr, så borträknat dessa ej kassapåverkande poster så påverkades kassan mycket mindre av den löpande rörelsens förlust Q2.

Om rörelsen vore i ett långvarigt steady state med nolltillväxt, skulle av- och nedskrivningar i princip motsvaras av investeringarna så att kassaflödet och resultatet var liknande stora. Tobii investerar dock för framtida hög tillväxt och desto mer sedan FotoNation/Autosense tillkom i rörelsen där dessbättre företrädesemissionen förväntas finansiera det ökande behovet där tills Autosense når break-even på kassaflödet som prognostiseras till 2026 tack vare dess kommande relativt förutsägbara rakettillväxt.

Tobii ska nu spara på tre olika sätt dvs minskade investeringar i FoU, effektiviseringar i hela koncernen och realisera kostnadssynergier mellan Automotive-verksamheterna i "gamla" Tobii och det förvärvade FotoNation.

Rena nyinvesteringar och löpande investeringar i FoU som bromsas nu genom sparprogrammet måste enligt min bedömning sannolikt till allra största delen ändå i slutändan avse att minska de aktiverade lönekostnader som har tagits upp i balansräkningen som tillgångar i stället för som löpande kostnader, men som planerades skrivas av senare över flera år när de intäkter som följer av investeringarna inkommer. Investeringarna uppgick till 109 Mkr Q2, medan av- och nedskrivningar på dem enligt ovan var 54 Mkr, vilket medför att "stocken" aktiverade kostnader som istället har bokförts momentant som tillgångar ökade Q2 ungefär med mellanskillnaden, iofs som väntat i ett sånt här företag med väntad framtida hög tillväxt.

De bromsade investeringarna tack vare sparprogrammet kommer följaktligen medföra ett förbättrat kassaflöde pga att minskade betalningar avseende aktiverade lönekostnader tas upp som tillgångar i balansräkningen, och samtidigt kan viss personalreduktion förväntas. Effektiviseringar och kostnadssynergier bör i praktiken i slutändan också innebära vissa personalminskningar och sänkta personalkostnader.

Kortsiktigt kan engångsposter för avgångsvederlag m m påverka både kassaflödet och resultatet negativt men det kommer sannolikt anges tydligt i Q3- och Q4-rapporterna som det gjordes i Q2-rapporten så att den långsiktiga effekten av sparprogrammet ändå kan ses. Kortsiktigt kan även en eventuell total nedskrivning av avbrutna bedömt mindre lönsamma FoU-projekt ge negativa engångsposter men i så fall enbart i resultaträkningen och inte i kassaflödet.

Allt detta innebär att kassaflödet sannolikt kommer förbättras mer än rörelseresultatet EBIT resten av 2024 och även H1 2025 tack vare det pågående sparprogrammet.

Eftersom Tobiis prognos är en "betydande" förbättring av rörelseresultat EBIT 2024 (i min analys ovan förklarat av 5 faktorer, och sannolikt inkl ytterligare engångsposter eftersom referensen Q2 i sparprogrammet inkluderar 10 Mkr i en engångspost) som kan tolkas som bättre än EBIT minus 150 Mkr jämfört med minus 184 MKr 2024, och i så fall bättre än minus 10 Mkr H2 2024 (eftersom det var minus 140 Mkr H1 2024, dvs förbättring H2 med över 130 Mkr), finns det goda möjligheter till även en mycket stor, större, förbättring av kassaflödet enligt ovan genom minskning även av rena bokförda investeringar (CAPEX) i FoU. Kassaflödet kan således förväntas förbättras ännu mer H2 2024 än resultatet, dvs sannolikt mer än 130 Mkr.

Antag t ex 30 Mkr besparing H2 2024 på rena (ej resultatpåverkande) investeringar och totalt, inkl förbättringen på rörelseresultatet 130 Mkr enligt ovan, 160 Mkr förbättring i kassaflödet H2 2024 efter investeringar jämfört med annars fortsatt Q2s minus 124 Mkr x 2. Då blir det ett negativt kassaflöde efter investeringar på omkring +160 Mkr - 2 x 124 Mkr = minus omkring 88 Mkr H2. Då skulle omkring 156 Mkr återstå i kassan 31 dec 2024.

Med en kassa i den storleksordningen 31 dec 2024 och det avsevärt bättre H2-resultatet och kassaflödet efter avskrivningar jämfört med H1 2024 men även betydligt bättre resultat jämfört med H2 2023, bör aktien fundamentalt sett ha god chans att efter Q4-rapporten 4 feb 2025 ha stigit till åtminstone en liknande kursnivå som den nådde som högst i maj, förutsatt att Tobiis helårsprognos infrias. Tobiis aktie är väldigt volatil och var i maj rejält på gång efter avklarad företrädesemission och nådde som högst ca 4.40 kr i efter en tidigare kursbotten på ca 2.55 kr i mars.

Besparingsprogrammets gynnsamma effekter på kassaflödet och kostnaderna kommer sedan öka ytterligare fr o m Q1 och Q2 2025 och därefter eftersom endast en mycket liten del, omkring 40 till 60 Mkr (varav 10 till 30 Mkr är uppskattningen av minskade kostnader och därmed även kassautflöde enligt punkt 1 ovan och 30 Mkr de antagna minskade rena investeringarna H2 2024 ) av dess totalt ca 200 Mkr i omfattning är inräknade för H2 2024. Resterande omkring 140 till 160 Mkr kommer gynna kassaflödet H1 2025. Vid ingången av H2 2025 ska nivån på kassaflödet i årstakt ha påverkats gynnsamt med hela sparprogrammets ca 200 Mkr jämfört med Q2 2024.

Läget i Tobii efter Q2-rapporten påminner fortfarande om Smart Eyes sommaren 2023 efter deras företrädesemission och sparprogram med pressad aktiekurs, som sedan följdes av en snabbt kurslyft på över 100 % och ett drygt år efter emissionen en måttligt stor riktad emission följd av nya årshögstan för aktien inom några månader. Insyns- och grundarköpen på minst omkring 80 Mkr i Tobii borde fortfarande vara en positiv faktor för aktiemarknaden då deras placeringshorisont sannolikt är långsiktig.

Jag bedömer chans/risk som väldigt hög just nu i Tobii då Q3-rapporten och Q4-rapporten känns mycket avgörande för ledningens förtroende i marknaden. Bolaget vidhöll i Q2-rapporten att de ska klara sig till positivt kassaflöde med befintlig kassa. Lyckas det stora sparprogrammet enligt intentionerna så kan det kanske gå och/eller t ex om de med ett års eftersläpning även där gör som Smart Eye i mars i år (ett år efter deras företrädesemission) med en riktad emission i bättre kursläge och/eller utökade kreditfaciliteter som Smart Eye gjorde nyligen. En knapp majoritet av min aktieportfölj utgörs fortfarande av aktier i Tobii och resten är aktier i Smart Eye.

Jag rekommenderar som vanligt alla läsare att göra sina egna bedömningar och analyser.

En uppföljning av utfallet av Q3-rapporten kan väntas senast inom några dygn i min Tobii-analys https://www.infoom.se/mysite/index.php?sida=79833&user=9801