Hexagon långsiktigt köpvärt

2012-06-06 14:55, Edited at: 2012-06-06 16:18

Mät-teknologi-företaget Hexagons aktie verkar billig utifrån bolagets mål och analytikernas förväntningar.

Vd Ola Rolléns presentation från 5 juni 2012 (i samband bolagets kapitalmarknadsdagar i USA):

http://www.youtube.com/watch?v=Su7x7nSp-Q0&feature=youtu.be

-

Bla framkom följande på kapitalmarknadsdagarna enl ett pressmeddelande från bolaget:

• Hexagons intäkter uppgår för närvarande till 2,2 miljarder euro/år och ska ökas till 3,5 miljarder euro/år 2015 (motsvarande en intäktstillväxt på i snitt 12%/år) för de fyra åren 2012-2015.

• Hexagon ska nå en rörelsemarginal på 25% år 2015.

http://investors.hexagon.com/en/news-releases?afw_id=1242589

Intäktstillväxten på 12%/år bygger på:

• en tillväxttakt på 8%/år för Hexagons kärnverksamhet (mät-teknologier).

• företagsköp (väntas tillföra 0,2-0,6 miljarder euro/år i intäkter)

• tillkommande synergi-intäkter på 0,1-0,2 miljarder euro/år genom bolaget Intergraph (som Hexagon tidigare har köpt)

Rörelsemarginalen 25% bygger på:

• att kärnverksamheten ökar sin rörelsemarginal från dagens nivå 21%

• att synergi-intäkterna med Intergraph har väldigt goda marginaler tack vare att det främst är datormjukvara

• att tillkommande företagsköp har en rörelsemarginal på över 15%

-

Är Hexagon-aktien köpvärd?

Bolagets mål enl ovan är onekligen ambitiösa.

Analytikerna räknar i snitt med följande utveckling för Hexagons resultat per aktie framöver:

2011: 0,84 euro (verkligt utfall)

2012: 0,99 euro (+18%)

2013: 1,15 euro (+16%)

2014: 1,29 euro (+12%)

http://www.4-traders.com/HEXAGON-AB-6491358/financials/

Det kan jämföras med att Hexagons nuvarande börskurs 119,80 kr blir ca 13,30 euro (vid nuvarande eurokurs 9,0085 kr).

Aktien värderas alltså till ett p/e-tal på ca 13 (beräknat som börskurs 13,30 euro delat med 0,99 euro i förväntat resultat per aktie för 2012).

Är inte det en ganska låg värdering med utgångspunkten att bolaget väntas visa god resultattillväxt de kommande tre åren?

-

Hexagon har en ganska hög skuldsättning vilket innebär förhöjd risk i Hexagon-aktien. Per slutet av q1/2012 uppgick bolagets nettoskuld till 15-16 miljarder kr, jämfört med att bolaget är värt drygt 40 miljarder kr på börsen vid nuvarande börskurs 119,80 kr.

Å andra sidan är en hög skuldsättning bara positivt så länge bolaget utvecklas bra, eftersom det ger en hävstång som förstärker den positiva utvecklingen. (Men risken är att bolaget börjar gå dåligt, och då förstärks den dåliga utvecklingen av hög skuldsättning.)

-

Vad gör egentligen Hexagon?

Bolaget är baserat i Stockholm och har drygt 13 000 anställda runt om i världen.

Så här beskriver sig bolaget på sin hemsida:

"Om Hexagon

Hexagon är en ledande global leverantör av design-, mät-, och visualiseringsteknologier.

Våra kunder kan konstruera, mäta och positionera objekt, och bearbeta och presentera data för att ligga i framkant i en värld i förändring."

http://www.hexagon.com/sv/About-Overview.htm

Det låter ganska diffust. Så här preciserar bolaget beskrivningen på hemsidan:

"Hexagons teknologier mäter med stor precision och ger snabbt tillgång till stora mängder komplexa data som visualiseras via:

• konstruktionsmjukvara

• geospatial mjukvara

så att våra kunder kan:

• skapa

• bearbeta

• distribuera

information för att:

• öka produktiviteten

• förbättra kvaliteten

• fatta snabbare och bättre operationella beslut

med hjälp av flerdimensionella data.

Hexagons omfattande utbud av produkter och tjänster skapar ett kontinuerligt arbetsflöde som ger kunder möjlighet att omvandla rådata till användbar information som underlättar beslutsfattande."

Återigen ganska diffust. Man skulle kunna tro att Hexagon främst gör typ laserbaserad lantmäteri-utrustning (med koppling till satellit-navigationssystem) avsett för byggbranschen så att byggnader etc får exakta mått när de byggs.

Men enl Hexagon finns bolagets kunder inom alla möjliga branscher (enl bolagets hemsida):

"Våra kunder

Hexagon är stolta över att ha kunder inom nästan alla branscher i hela världen, inklusive:

• surveying

• kraft och energi

• flyg och försvar

• säkerhet

• bygg och anläggning

• tillverkning"

Dvs det finns tydligen även användningsområden för Hexagons mät-teknologier inom tex tillverkningsindustrin.

Bla kan Hexagon-produkter användas i samband med bildesign: http://www.hexagon.com/sv/Italdesign-Giugiaro.htm

Och ska man tolka kundgruppen "flyg och försvar" som att Hexagons mät-teknologier används tex för att missiler etc ska kunna träffa rätt? (Det kan i så fall få en del aktieinvesterare att tveka om Hexagon-aktien av etiska skäl.)

Men hur som helst finns det alltså många användningsområden för Hexagons mät-teknologier.

-

Hexagon delar in sin verksamhet i två affärsområden:

• Measurement technologies

• Övrig verksamhet

I praktiken utgörs Hexagon nästan helt av Measurement technologies som svarade för 97% av Hexagons totala intäkter både 2011 och i q1/2012.

Measurement technologies delas i sin tur in i följande tre områden:

• Geosystems

• Metrology

• Technology

http://www.hexagon.com/sv/about-overview.htm

De tre delarna svarar för ungefär en tredjedel var av Measurement technologies totala intäkter.

Så här beskrivs dessa tre områden på Hexagons hemsida:

• Hexagon Geosystems mäter världen runt omkring oss, huvudsakligen för att bygga, utveckla och skydda infrastruktur.

• Hexagon Metrology är specialiserade på optimering av tillverkningsprocesser genom precisionsmätning av komponenter.

• Hexagon Technology erbjuder konstruktions och geospatial mjukvara samt komponenter för GNSS-positionering.

http://www.hexagon.com/sv/index.htm

Hexagon Geosystems verkar alltså utgöras av ovannämnda byggrelaterade mät-teknologi-utrustningen.

Bla används Hexagon Geosystems produkter av spanska byggbolaget Geocisa vid byggandet av en dubbelspårig järnvägstunnel i London (enl Hexagons q1/2012-rapport):

"Geocisa, a Spanish engineering company performing monitoring tasks around the world, has recently been commissioned to undertake the tunnel construction area monitoring for the 11.9 km twin tunnel Crossrail project in London.

Crossrail is Europe's largest civil engineering construction project. Geocisa selected products and monitoring software from Hexagon Geosystems for this prestigious undertaking."

http://investors.hexagon.com/afw/files/press/hexagon/201205091130-1.pdf

Hexagon Metrology är bla leverantör till Formel 1-bilracingstallet Force India enl Hexagons q1/2012-rapport:

"Hexagon Metrology is the largest global provider of metrology products and value-added services, serving the needs of motor sports teams and industries worldwide.

Hexagon Metrology is a significant contributor to the performance, and consistency of the United Kingdom Formula One racing industry.

UK based Force India F1 investments include Absolute trackers, arms, and scanners, as well as CMMs."

Hexagon Technology består bla av amerikanska bolaget Intergraph som Hexagon köpte år 2010 för 16 miljarder kr. Dvs Intergraph utgör därmed en ganska stor del av Hexagon som i dagsläget är värt totalt drygt 40 miljarder kr på börsen.

Vid köptillfället år 2010 hade Intergraph ca 4 000 pers anställda (jämfört med att Hexagon i dagsläget uppger sig ha drygt 13 000 anställda).

Så här beskrivs Intergraph på Hexagons hemsida:

"Intergraph® är världens ledande leverantör av konstruktionsmjukvara och geospatial mjukvara som hjälper kunderna att visualisera komplexa data."

http://www.hexagon.com/sv/Technology.htm

Det verkar alltså främst vara ett datormjukvaru-bolag.

Technology består även av amerikanska bolaget Novatel som beskrivs enl följande (enl länken ovan):

"NovAtel Inc. är en ledande originaltillverkare (OEM) av precisionskomponenter till globala navigeringssatellitsystem (GNSS) och delsystem, bl.a. mottagare, antenner, chassin och firmware."

-

Ekonomisk utveckling på sistone

Hexagons 2011:

• Intäkterna uppgick till 2,2 miljarder euro (+12% jämfört med 2010, exkl valutaeffekter och företagsköp)

• Rörelsemarginalen blev 20% (upp från 18% 2010).

• Resultatet per aktie blev 0,85 euro (+23% från 2010, exkl engångsposter i resultatet).

Hexagons q1/2012:

• Intäkterna uppgick till 566 miljoner euro (+6% jämfört med q1/2011, exkl valutaeffekter och företagsköp).

• Rörelsemarginalen blev ca 20% (ca oförändrat från q1/2011).

• Resultatet per aktie blev 0,22 euro (+10% jämfört med q1/2011, exkl engångsposter i resultatet).

Dvs väldigt fin utveckling 2011 men lägre intäktstillväxt i q1/2012.

Vd Ola Rollén sa i q1/2012-rapporten bla att geografiskt var utvecklingen blandad under kvartalet med god utveckling i Nordamerika och Sydamerika, men inte riktigt lika god utveckling i EMEA (Europa, Mellanöstern och Afrika) samt Asien.

Han var dock ändå nöjd med Hexagons lönsamhet under kvartalet (med en rörelsemarginal på 20%), särskilt eftersom resultatet belastades av en engångskostnad på 40-50 miljoner kr för att omstrukturera Intergraphs divison SG&I.

-

SG&I betyder "Security, Government & Infrastructure" enl Intergraphs hemsida:

"Intergraph Security, Government & Infrastructure (SG&I) provides geospatially powered solutions to the:

• public safety and security

• defense and intelligence

• government

• transportation

• photogrammetry

• utilities

• communications

industries."

http://www.intergraph.com/sgi/

Youtube-klipp om Intergraph SG&I: http://www.youtube.com/watch?feature=player_embedded&v=ercOvA-b_Ak

-

En annan division inom Intergraph heter PP&M vilket står för "Process, Power & Marine":

"Intergraph Process, Power & Marine (PP&M) is the leading global provider of engineering software for the design, construction, and operation of:

• plants

• ships

• offshore facilities"

http://www.intergraph.com/ppm/

Youtube-klipp om Intergraph PP&M: http://www.youtube.com/watch?v=kjaY5C6NosY&feature=player_embedded

-

I q1/2012-rapporten pekade Rollén bla även på att arbetet pågår för fullt med att uppnå de synergi-intäkter (dvs "mer-intäkter") som förväntas genom köpet av Intergraph.

-

Som nämnt ovan har Measurement technology-delarna Geosystems, Metrology och Technology ungefär en tredjedel var av Measurement technologys totala intäkter.

Både i tex q4/2011 och q1/2012 är det dock Metrology som har klart högst intäktstillväxt (15-20% i årstakt exkl valutaeffekter och företagsköp) av de tre delarna. Geosystems intäkter har däremot legat ungefär oförändrade under dessa två kvartal, medan Technology haft en viss men ganska låg intäktstillväxt (3-5% i årstakt).

---

Skala för aktie-rekommendationer:

• "Köpläge": En aktie som för tillfälligt är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning.

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt, även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt.

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex 1-2 års tid. Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs.

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Hexagon-aktien fick alltså här rekommendationen "långsiktigt köpvärd" vid nuvarande börskurs 119,80 kr (slutkurs tis 5 juni 2012).

-

Nästa hållpunkt för Hexagon är resultatrapporten för q2/2012 som ska komma 9 aug 2012.

-

Hexagon har en egen Youtube-kanal med videoklipp om bolaget:

http://www.youtube.com/user/HexagonVideos

http://www.youtube.com/user/HexagonVideos/videos

-

Historik och huvudägare

Hexagon i sin nuvarande form är uppbyggt av en rad företagsköp genom åren.

Dagens Hexagon är i hög grad vd Ola Rolléns skapelse sedan han tillträdde som Hexagons vd år 2000. Han har väl lyckats fantastiskt bra med det. När han tillträdde hade Hexagon en spretig inriktning och var storleksmässigt bara en liten bråkdel av nuvarande gigant med ett börsvärde på över 40 miljarder kr. Bra jobbat!

Det började med att Hexagon köpte amerikanska bolaget Brown & Sharpe för knappt 2 miljarder kr år 2001.

Det blev det som nu heter Hexagon Metrology.

Nästa stora kliv var att år 2005 köpa tyska bolaget Leica Geosystems vilket blev det som nu heter Hexagon Geosystems.

Där vann Hexagon en budstrid om Leica med amerikanska bolaget Danaher som också hade velat köpa Leica, men Hexagon bjöd högst.

http://www.affarsvarlden.se/hem/nyheter/article3293665.ece

Det imponerande är att Hexagons största aktieägare (affärsmannen Melker Schörling) kunnat bibehålla sin stora ägarandel i Hexagon trots alla stora företagsköp som Hexagon genomfört genom åren.

Det är alltså inte så att Hexagon bara har tryckt upp nya aktier som betalning för nya företagsköp (vilket då skulle ha spätt ut aktieägarnas ägarandelar kraftigt), utan Hexagon verkar till stor del ha kunnat finansiera företagsköpen med egna medel (och lån) - vilket i sin tur ställer stora krav på att Hexagons verksamhet utvecklas bra.

-

Schörling (som tidigare bla varit vd för Securitas och Skanska) har en ägarandel på 27% av Hexagon per sista apr 2012: http://investors.hexagon.com/en/shareholders

Även H&M:s huvudägare och styrelseordförande Stefan Persson är storägare i Hexagon med en ägarandel på 6% (via bolaget Ramsbury Invest).

Schörlings ägarandel är inte hans direkta ägarandel utan ägs av det börsnoterade investmentbolaget Melker Schörling Invest AB som i sin tur ägs till 86% av Melker Schörling och hans familj. http://www.melkerschorlingab.se/sv/investor-relations/aktien-a-agarstruktur

Stefan Persson är också storägare i Melker Schörling AB med en ägarandel på 5%.

Melker Schörling AB:s ägarandel på 27% av Hexagon är i dagsläget värd ca 11 miljarder kr, och eftersom Melker Schörling äger 86% av Melker Schörling AB kan man säga att hans ägarandel i Hexagon är värd 10 miljarder kr.

Det är alltså en stor del av hans totala förmögenhet som enl amerikanska tidningen Forbes uppgår till 3 miljarder dollar (21-22 miljarder kr): http://www.forbes.com/profile/melker-schorling/

Enl Forbes är Schörling därmed världens 377:e rikaste person.

Melker Schörlings förmögenhet utgörs väl till stor del av hans ägarandel på 86% av Melker Schörling AB.

Melker Schörling AB är för närvarande värt ca 18 miljarder kr på börsen, så 86% av det blir 15-16 miljarder kr.

-

Immateriella anläggningstillgångar

Ovan nämndes Hexagons ganska höga skuldsättning som en risk.

En annan risk är det stora bokförda värdet på bolagets immateriella anläggningstillgångar.

Det är ett diffust tillgångsslag som man som aktieinvesterare helst vill värdera till noll kr.

Men Hexagon har bokfört sina immateriella anläggningstillgångar till hela 3,8 miljarder euro (per sista mars 2012).

Det kan jämföras med att Hexagon samtidigt bara hade ett eget kapital (bokfört värde på totala tillgångar minus skulder) på 2,6 miljarder euro.

Dvs om man anser att de immateriella anläggningstillgångarna är värda noll kr skulle det leda till en resultateffekt på -3,8 miljarder kr vilket skulle minska det egna kapitalet med 3,8 miljarder kr, och då skulle Hexagon alltså få ett negativt eget kapital (dvs större skulder än tillgångar). Då vore Hexagon konkursmässigt och i omedelbart behov av kapitaltillskott från aktieägarna för att inte gå omkull.

Immateriella anläggningstillgångar lär för Hexagons del mest utgöras av så kallad goodwill som uppstår när ett bolag köper ett annat bolag för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångar.

Det behöver ju inte alls vara en dålig affär för det, utan ett synsätt är att det bara är en bokföringsmässig aspekt som i praktiken är irrelevant för aktieinvesterare. Det relevanta är vad bolaget är värt utifrån de framtida kassaflöden bolaget väntas generera diskonterat till ett nuvärde med ett avkastningskrav.

Hexagon har ju gjort flera stora företagsköp genom åren och då har väl de stora bokförda goodwill-värdena uppstått i samband med det.

Men även om det bara är bokföringsmässigt kan det även få effekter för aktieinvesterare, tex om de köpta bolagen börjar gå dåligt så att nedskrivningar måste göras av goodwill-värdena.

Då kan ett bolag som Hexagon behöva be aktieägarna om kapitaltillskott genom att sälja ut nya Hexagon-aktier via nyemission, och det kan i sin tur leda till nedgång i Hexagon-aktiens börskurs (utöver en nedgång i sig om köpta bolag börjar gå dåligt).

Men så länge de köpta bolagen går bra är det ingen ko på isen.

För ett aktiebolag är det ju aktiebolagets utsedde revisor som ska tillse att bolagets bokföring är korrekt och rättvisande.

Hexagons revisor Hamish Mabon från revisionsbyrån Ernst & Young har inte granskat Hexagons q1/2012-rapport, men däremot har han skrivit på och godkänt Hexagons årsredovisning för 2011 där det framgår att Hexagons immateriella anläggningstillgångar var bokförda till 3,9 miljarder euro per slutet av 2011.

I dagsläget verkar det alltså inte finnas någon akut risk för nedskrivningar av Hexagons stora bokförda värde på de immateriella anläggningstillgångarna, men om de köpta bolagens utveckling skulle försämras kan risken för sådana ev nedskrivningar (och ev nyemissions-behov) vara något att ha i bakhuvudet.

Per slutet av 2011 hade Hexagon goodwill-värden bokförda till 2,6 miljarder euro fördelat enl följande (enl årsredovisningen):

Intergraph 1,5 miljarder euro

Hexagon Geosystems (fd Leica Geosystems?) 0,7 miljarder euro

Novatel 0,2 miljarder euro

Hexagon Metrology (fd Brown & Sharpe?) 0,2 miljarder euro

Dvs av Hexagons totala bokförda värde på 3,9 miljarder euro per slutet av 2011, så utgjordes 2,6 miljarder euro av goodwill pga företagsköp.

Och av den goodwillen så svarade alltså Intergraph för klart störst andel, dvs det är viktigt att inte Intergraphs utveckling börjar försämras.

Men i dagsläget finns det väl inget som direkt tyder på det?