Spekulativt köp: GHP

2012-05-30 11:49, Edited at: 2012-05-30 16:48

Vårdkoncernen GHP har en svacka, men det kan betraktas som ett bra långsiktigt köptillfälle i aktien.

I dessa tider med osäkra konjunkturutsikter kan aktier i bra konjunktur-okänsliga bolag vara lämpligt att ha i portföljen.

Är GHP en sådan aktie?

Aktiens historiska kursutveckling avskräcker. Sommaren 2011 hade aktien en toppnivå på 14 kr men har sedan dess fallit till nuvarande kursnivå 5 kr.

Bara idag (på förmiddagen, ons 30 maj 2012) är aktien ner 9% i skrivande stund.

SEB och Carnegie är största nettosäljare av GHP-aktier på börsen hittills idag (i skrivande stund), vilket är olycksbådande eftersom deras kunder väl oftast är professionella investerare som vet vad de gör?

Dock har GHP bra största aktieägare i form av:

• skicklige finansmannen Bo Wahlström som via sitt bolag Metroland äger 15-16% av GHP

• Wallenbergarnas investmentbolag Investor som äger 14% av GHP

http://www.globalhealthpartner.com/sv/investor-relations/aktieaegare.html

Dvs det lär väl borga för att GHP kommer att få en bra utveckling på sikt?

Wahlström har nu valts in i GHP:s styrelse from bolagsstämman 4 maj 2012, så han kanske ser till att få ordning på torpet.

Enl besked i nov 2011 avgår vd Per Båtelson och i mars 2012 kom besked om att Marianne Dicander Alexandersson blir ny vd för GHP from hösten 2012. Hon kommer tidigare från 6:e AP-fonden.

-

GHP:s ekonomiska utveckling de senaste kvartalen har sett skakig ut:

Intäkter:

q1/2011: 179 miljoner kr (+27%)

q2/2011: 180 miljoner kr (+14%)

q3/2011: 129 miljoner kr (+19%)

q4/2011: 187 miljoner kr (+5%)

q1/2012: 192 miljoner kr (+8%)

Intäktsförändring exkl företagsköp:

q1/2011: +17%

q2/2011: +6%

q3/2011: +1%

q4/2011: -3%

q1/2012: -2%

Rörelsemarginal:

q1/2011: 6%

q2/2011: 7%

q3/2011: -9%

q4/2011: -14%

q1/2012: 3%

Resultat per aktie:

q1/2011: 0,04 kr

q2/2011: 0,09 kr

q3/2011: -0,19 kr

q4/2011: -0,46 kr

q1/2012: -0,05 kr

Dvs trist att intäktstillväxten exkl företagsköp har börjat krympa de senaste kvartalen.

Även lönsamheten var dålig särskilt andra halvåret 2011. Bla drabbades resultatet av en engångspost på -30 miljoner kr i q4/2011 pga goodwill-nedskrivning.

-

Vad gör egentligen GHP?

GHP betyder "Global Health Partner".

Bolaget är baserat i Göteborg och har drygt 350 pers anställda.

Så här beskriver sig GHP enl q1/2012-rapporten:

"Global Health Partner är en internationellt verksam sjukvårdskoncern som driver specialistkliniker inom utvalda behandlingsområden, genom en för sjukvården unik affärsmodell där ledande läkare blir partners och delägare.

Flera kliniker med hög patientvolym inom samma behandlingsområde leder till en högre effektivitet och kvalitet, vilket är fundamentet för klinikernas och Global Health Partners verksamhet – 'Kvalitet genom Specialisering'."

http://feed.ne.cision.com/wpyfs/00/00/00/00/00/19/6D/DF/wkr0006.pdf

Att bolaget kallar sig för "global" i sitt namn och beskriver sig som "internationellt verksam" är positivt som framtidsinriktning men i dagsläget är väl GHP i princip endast verksamt i Sverige och Danmark ännu så länge?

//Edit: Enl GHP:s årsredovisning för 2011 har bolaget även viss verksamhet i Norge och Finland, samt på längre avstånd i Tjeckien, Egypten och Förenade Arabemiraten.//

Verksamheten är indelad i fyra affärsområden:

spine/orthopaedics

dental

bariatrics

arrhythmia

GHP självt kallar affärsområdena för "service lines" enl q1/2012-rapporten:

• Service Line Spine/Orthopaedics bedriver genom åtta kliniker verksamhet inom hela vårdkedjan för ryggvård, både ryggkirurgi och rehabilitering samt inom idrottsortopedi och proteskirurgi.

• Service Line Dental bedriver genom tre kliniker verksamhet inom specialisttandvård.

• Service Line Bariatrics bedriver genom tio kliniker verksamhet inom behandling och kirurgi vid fetma, genom tre kliniker verksamhet inom gastroenterologi och genom en klinik verksamhet inom mödrahälsovård.

• Service Line Arrhythmia bedriver genom en klinik verksamhet inom arytmibehandling.

Det är Bariatrics som är den mest internationella verksamheten med närvaro i hela Norden plus Tjeckien, Egypten och Förenade Arabemiraten.

Under q1/2012 fördelade sig affärsområdenas intäkter enl följande (av GHP:s totala intäkter på 192 miljoner kr under kvartalet):

spine/orthopaedics 64%

bariatrics 18%

dental 13%

arrhythmia 4%

Dvs ryggklinikerna är den storleksmässigt dominerande delen av GHP:s verksamhet.

Så här såg rörelsemarginalerna ut per affärsområde under kvartalet:

arrhythmia 16%

spine/orthopaedics 10%

dental 8%

bariatrics -11%

Hjärt-arytmi-kliniken är klart lönsammast medan antifetma-klinikerna gör med förlust.

-

GHP betalar aktiemäklarfirman Remium för att få finnas med på Remiums hemsida Introduce.se http://www.introduce.se/ där Remiums aktieanalytiker Patrick Långström och Claes Vikbladh har gjort följande prognoser (daterade 18 maj 2012) för GHP:s ekonomiska utveckling framöver:

• Intäkterna på knappt 700 miljoner kr 2011 väntas öka till över 800 miljoner kr inom tre år (motsvarande en intäktstillväxt på i snitt 6%/år).

• Rörelsemarginalen på -2% 2011 väntas öka till 5% inom tre år.

• Resultatet per aktie på ca -0,50 kr 2011 väntas öka till 0,18 kr inom tre år.

• GHP har en nettoskuld på drygt 100 miljoner kr (per slutet av q1/2012 att jämföra med bolagets nuvarande börsvärde på ca 340 miljoner kr vid nuvarande börskurs ca 5 kr), och nettoskulden väntas öka till ca 170 miljoner kr inom tre år.

http://www.introduce.se/media/4260432/ghp_1.012.pdf

Remiums prognoser för GHP är inget som i sig gör aktien jättelockande. Resultatet per aktie väntas bli 0,18 kr i årstakt inom tre år vilket innebär ett p/e-tal på nästan 30 (beräknat som nuvarande börskurs 5,10 kr delat med resultat per aktie 0,18 kr).

Köper man aktien får förhoppningarna därmed stå till:

1) att bolaget får ordning på befintlig verksamhet

2) att lyckosamma företagsköp kan göras som expanderar GHP, att företagsköpen kan göras till bra pris och att företagsköpen därefter kan vidareutvecklas och förbättra lönsamheten

3) att GHP på sikt blir uppköpt

De starka huvudägarna kommer förhoppningsvis att fixa det.

-

Just nu verkar GHP inte direkt ha stora möjligheter att göra företagsköp eftersom bolagets egen ekonomiska utveckling inte varit så stabil på sistone plus ganska hög skuldsättning.

På sikt skulle tex börsbolag som Feelgood (med inriktning på bla företagshälsa och sjukgymnastik) samt Orasolv (tandvårdskliniker) kunna vara tänkbara uppköpsobjekt för GHP om man får spekulera fritt.

Feelgood berördes i ett tidigare blogginlägg (från apr 2012): http://www.redeye.se/aktiebloggen/feelgood/spekulativt-kop-feelgood

Medan GHP som nämnt är värt drygt 300 miljoner kr på börsen så är Feelgood värt knappt 200 miljoner kr. Orasolv är bara värt ca 14 miljoner kr på börsen.

Orasolv äger sex tandvårdskliniker och väntas nå intäkter på över 70 miljoner kr 2011. Bolaget går dock med förlust och har bett sina aktieägare om ett kapitaltillskott på 16-17 miljoner kr. http://www.orasolv.se/wp-content/uploads/2011/09/Orasolv_nyemission_web.pdf

-

Vad gäller att GHP kan bli uppköpt äger tex GHP-storägaren Investor självt vårdkoncernen Aleris http://www.aleris.se/ som hade intäkter på drygt 5 miljarder kr 2011 jämfört med GHP:s intäkter på ca 700 miljoner kr.

Dvs chans att Investor köper ut GHP från börsen för att slå ihop GHP med Aleris?

-

Utöver de starka huvudägarna i sig kan bla även nämnas Thomas Eklund som är Investors representant i GHP-styrelsen. Han har tidigare berörts i ett blogginlägg (från nov 2011) http://www.redeye.se/aktiebloggen/vitec/vitec-ta-rygg-p%C3%A5-insider och är en väldigt skicklig person. Är han styrelseledamot och/eller storägare i ett bolag så kan man i princip se det som en garanti för att det bolaget åtminstone långsiktigt kommer att få en god utveckling. Eklund är bla även styrelseledamot och/eller storägare i bolagen Biotage och Vitec vilket bara det också gör de aktierna köpvärda.

Han är förmodligen en god kandidat att bli Investors nästa vd efter Börje Ekholm.

Bo Wahlström är bla tidigare känd för sina framgångsrika affärer med IT-bolag som Telelogic och Song Networks: http://www.affarsvarlden.se/hem/nyheter/article282145.ece

För övrigt är väl hans syster Odd Molly-vd:n Anna Attemark som tidigare var höjdare på H&M? Och deras pappa Björn Wahlström är känd gammal näringslivsprofil som bla väl brukar betecknas som stålkoncernen SSAB:s skapare.

-

Enl GHP:s årsredovisning för 2011 (som är daterad i mars 2012 http://feed.ne.cision.com/wpyfs/00/00/00/00/00/19/71/F9/wkr0006.pdf) har bolaget högre målsättningar än Remiums prognoser.

Enl årsredovisningen:

"Mål

Målet för Global Health Partner är stark expansion, både genom

förvärv och organisk tillväxt, för att ta tillvara möjligheterna på den växande marknaden för specialiserad vård.

• Koncernen skall under kommande treårsperiod ha en genomsnittlig

omsättningstillväxt överstigande 20 procent per år.

• Under slutet av treårsperioden (2014) är ambitionen att en rörelsemarginaltakt om 10 procent skall ha uppnåtts."

Den målsättningen för intäktstillväxten lär väl inkludera kommande företagsköp.

Så här ska målen uppnås enl årsredovisningen:

"Strategi

Global Health Partners strategi bygger på de fyra hörnstenarna:

• kvalitet genom specialisering – Service Lines

• partnerskapsmodell

• decentraliserad affärsmodell

• tillväxt på utvalda marknader

Koncernen har ett antal operativa, mogna kliniker med god rörelsemarginal, ofta 10–15 procent. Detta rörelseresultat återinvesteras i dagsläget till stor del i utvecklingsarbete och nya kliniker, för att driva tillväxt och framtida lönsamhet."

-

Risker

En risk är bla om det kommer att ta längre tid än väntat för GHP att få god ekonomisk utveckling i befintlig verksamhet, och att bolaget därför måste be aktieägarna om kapitaltillskott genom utförsäljning av nya GHP-aktier via nyemission.

Det lär i så fall leda till kursnedgång för GHP-aktien.

Bla är ju bolagets nuvarande skuldsättning inte helt obetydlig med en nettoskuld på över 100 miljoner kr per sista mars 2012 jämfört med nuvarande börsvärde på drygt 300 miljoner kr.

En annan risk är att GHP har så kallade "immateriella anläggningstillgångar" bokförda till ett stort belopp i balansräkningen (ca 440 miljoner kr per sista mars 2012).

Som aktieinvesterare innebär det en stor risk eftersom "immateriella anläggningstillgångar" är ett diffust tillgångsslag som försiktigt räknat bör värderas till noll kr.

Immateriella anläggningstillgångar uppstår oftast om ett bolag köper andra bolag dyrt (för köpeskillingar över de köpta bolagens egna bokförda tillgångsvärden), men om de köpta bolagen går sämre än väntat måste det köpande bolaget göra nedskrivningar av de bokförda värdena på de immateriella anläggningstillgångarna.

Som nämnts ovan fick bla GHP göra en engångsnedskrivning på 30 miljoner kr i slutet av 2011 vilket avsåg de immateriella anläggningstillgångarna (så kallad goodwill).

Problemet är att om man försiktigt räknat skriver ner GHP:s totala immateriella anläggningstillgångar till noll kr så kommer det att minska GHP:s egna kapital (bokförda tillgångar minus skulder) med ca 440 miljoner kr, men GHP:s egna kapital uppgick bara till drygt 400 miljoner kr (per sista mars 2012).

I så fall kommer GHP:s egna kapital därmed att bli negativt vilket betyder att bolaget är på obestånd och omedelbart måste få kapitaltillskott från aktieägarna för att överleva.

Det är revisorn i ett aktiebolag som ska tillse att bolagets bokföring är korrekt och rättvisande. GHP:s revisor Sven-Arne Gårdh från revisionsbyrån Ernst & Young har inte granskat GHP:s q1/2012-rapport men däremot har han skrivit under och godkänt GHP:s årsredovisning för 2011 då GHP:s immateriella anläggningstillgångar var bokförda till drygt 420 miljoner kr per slutet av 2011.

Så tills vidare verkar han tycka att det bokförda värdet på drygt 400 miljoner kr för GHP:s stora immateriella anläggningstillgångar är motiverat, men som sagt om utvecklingen för de köpta bolagen blir dålig kan ytterligare nedskrivningar krävas vilket då tär på GHP:s egna kapital.

Och det kan då i sig kräva kapitaltillskott från GHP:s aktieägare via tex nyemission för att då stärka upp GHP:s egna kapital igen.

Sådana ev nedskrivningar och ev nyemissioner lär då leda till kursnedgång för GHP-aktien.

Av GHP:s immateriella anläggningstillgångar på drygt 420 miljoner kr i slutet av 2011 utgjordes nästan allt av så kallad goodwill, dvs den tillgångspost som uppstår när ett bolag köper andra bolag för priser över de köpta bolagens bokförda värden.

GHP:s totala bokförda goodwill (på 420 miljoner kr i slutet av 2011) fördelade sig enl följande på GHP:s olika affärsområden i slutet av 2011:

spine/orthopaedics 269 miljoner kr

dental 106 miljoner kr

bariatrics 42 miljoner kr

arrhythmia 3 miljoner kr

Dvs på kort sikt är väl risken störst för nedskrivningar av goodwill-värdet inom anti-fetma-verksamheten eftersom den går sämst.

---

Skala för aktie-rekommendationer:

• "Köpläge": En aktie som för tillfälligt är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt.

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex 1-2 års tid. Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs.

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. I så fall är det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda aktier eftersom alla aktier (vid köp till rådande börskurs) därmed bara ger den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Här fick alltså GHP-aktien rekommendationen "spekulativt köp" vid nuvarande börskurs 5,10 kr (på förmiddagen ons 30 maj 2012).