Stabilt i telekomsektorn

2008-10-20 18:37, Edited at: 2010-06-11 11:41

Redeye har uppmanat till att "Rapportera mera", och med tanke på mitt riktiga jobb är i telekombranschen (lär väl ta ett tag till innan Buffet anställer mig, känns det om just nu) så är det väl en given sektor att kommentera idag.

Ericsson

Först ut är naturligtvis Ericsson, som stal showen genom den tidigarelagda rapporten. Det känns lite oväntat att klämma till med en framflyttad rapport, det är mer något man skulle kunna tänka sig att ett offensivare bolag typ Nokia eller Microsoft skulle dra till med för att klämma åt lite blankare. Men det är ju lite roligt också, även om Ericsson noggrannt betonade att det bara hade med den stora avvikelsen mot förväntningar att göra. Kan ju vara bra att veta nästa gång Ericsson rapporterar och de inte flyttar fram rapporten, kanske?

Rapporten var ju i vilket fall som helst strålande. Omsättningen upp 17% i lokala valutor, bra siffror över alla affärsområden, och bättre marginaler än väntat. Samtidigt påpekar Ericsson blygsamt att man nog hellre ska se på year-to-date än year-over-year, dvs. att kvartalets väldigt positiva siffror var lite bättre än vad man kan förvänta sig framöver. Marknadstillväxten ser man runt nollan, både i år och nästa år, med ett stort mått osäkerhet.

Placera.nu ser rapporten som en chans att minska i Ericsson. Man drar upp paralleller med förra lågkonjunkturen, då operatörernas investeringar minskade sent i cykeln och satte Ericsson i ett riktigt dåligt läge. Man tror också att inflationen slår mot köpkraften hos konsumenten, och att det kommer driva på utvecklingen mot lägre ARPUn.

Kortsiktigt ser jag definitivt ett hot mot Ericssons orderläge med anledning av finanskrisen. Ericssons vinster drivs mycket av expansionsordrar och såna kan man naturligtvis flytta fram och tillbaka mellan kvartalen på ett sätt som passar de kassaflöden man vill uppvisa, vilket är viktigt för publikt noterade operatörer. Nu var det så att finanskrisen inte drog igång förrän i oktober på riktigt, och därför har vi ännu inte sätt dess fulla effekt. Men åt vilket håll påverkan drar kan också variera - i år kan t.ex. redan lagda budgetar utnyttjas fullt ut, därför att man på divisionsnivå vet att det kommer vara svåra att få loss pengar nästa budgetår. Kanske var det en sådan effekt man kunde se detta kvartal.

Men Ericsson är mycket intressantare som ett lite mer långsiktigt case. Och själv är jag inte säker på att historiska paralleller håller hela vägen ut då. Det är farligt att säga "it's different this time", som jag brukar påpeka, men jag tror att viss underliggande dynamik ändrat sig sedan 2000-kraschen.

1) Operatörerna har en bättre finansiell position: Stora förvärv och vansinnigt dyra 3G-licenser hade försatt operatörerna i en mycket dålig sits förra gången. Nu har flera år av stark tillväxt gjort att de flesta operatörer har en bra finansiell situation.

2) Teknikskiftesproblematiken saknas just nu. Mobil infrastruktur drivs mycket av tekniskskiften från 1G till 2G, och från 2G till 3G. Dessa skiften har då inneburit problem för Ericsson, eftersom tidpunkten för utrullning kan dröja. Förra lågkonjunkturen förväntade man sig samtidigt på många ställen ett uppgraderingsrace från 2G till 3G, men kombinerat med operatörernas dåliga finanser, blev effekten att utrullningen sköts upp. Eftersom 2G samtidigt sågs som en "gammal" teknologi blev följden att investeringarna föll kraftigt. Idag befinner vi oss mitt i 3G-fasen, och övergången till 4G / LTE ligger ett antal år ut.

3) Efterfrågan på mobiltelefoni stiger fortfarande kraftigt. Placera.nu fokuserar på ARPU, men glömmer att nämna två viktiga saker.

För det första, i de viktiga utvecklingsländerna faller visserligen ARPU, men operatörernas vinster mätta som EBITDA växer ändå. Och lika viktigt för Ericsson: samtalsvolymen växer i ännu starkare takt när telefonitjänster blir mer överkomliga i dessa länder. Se t.ex. på Millicom, en typisk mobiloperatör med verksamhet i Asien, Afrika och Latinamerika. ARPU har fallit från USD 13.9 Q2 2007 till USD 12.1 Q2 2008, men abonnenttillväxten är närmast oförändrad (61% vs 58%). Intäktstillväxt (48% vs 37%) och EBITDA-tillväxt (48% vs 34%) har visserligen fallit, men läget kan knappast ses som katastrofalt när man växer med över 35% fortfarande i det kvartalet där oljepriser och matpriser toppade ut. Eller ta China Mobile, världens största mobiloperatör. Visst, abonnenttillväxten är inte längre vad den var, men omsättning och EBITDA växer fortfarande med 15-20%. Och mängden abonnenter av företagstjänster, MMS, och musik ökar stadigt. Volymen röstminuter och SMS är upp mer än 50%!

För det andra missar man den största storyn i mobilmarknaden: mobilt bredband. 3G såg länge ut som en "lösning utan ett problem". Vad skulle man med högre datakapacitet till i näten när ingen använde Internet i mobilen. Men så kom laptop-vågen och det mobila bredbandet, och så var det löst. De senaste åren har bredbands-dongles toppat säljlistorna i så mogna länder som Sverige, och det betyder att en andra våg av mobilabonnemang nu växer fram. Tidigare var man begränsad till en månadsavgift per mobil, nu kan man få ut 199 kr per mobil och 199 kr per laptop. Detta är extremt viktigt för Ericsson, eftersom bruket av mobilt Internet kommer driva kraven på högre prestanda hos datatrafiken, precis det HSDPA/HSUPA och LTE fokuserar på. Att potenta telefoner som iPhone nu också äntligen driver upptaget av Internet i telefonerna är bara en bonus. För utvecklingsmarknaderna ligger utrullningen av mobilt bredband ännu i framtiden.

Kort sagt: Ericsson är inte längre den tillväxtmotor det en gång var. Men å andra sidan är bolaget och dess marknad stabilare och globalare, och det finns mycket tillväxt att hämta fortfarande. Om det kan bli bättre investeringslägen när nu finanskrisen och lågkonjunkturen rullar ut, och bolaget värderas till P/E 13, låter jag vara osagt. Vem vet något längre?

HiQ

En andra rapportör från telekomsektorn idag var HiQ. Alla negativa omdömen mot HiQ måste ställas i perspektiv till att bolaget är Stockholmsbörsens starkast lysande konsultstjärna sett till historiska finansiella nyckeltal, kundbas, och rykte i branschen. Bolaget är dessutom i gott finansiellt skick. Som grädde på moset, med 2 kr VPA YTD, lär också P/E-talet för 2008 hamna under 10 även med dagens uppgång. Dagens rapport var stark, bolagets framtid ser ljus ut, och uppgången befogad.

Men jag vill ändå passa på att peka ut ett par saker som kanske inte uppmärksammats i andra kommentarer.

För det första så införs SonyEricssons besparingskrav på 10% av konsultarvodet först fjärde kvartalet. Om HiQ har 100 konsulter hos SonyEricsson skulle det ge ungefär 3 miljoner kr per kvartal i lägre rörelseresultat. Ingen big deal med andra ord, men en marginalminskning marknaden skulle kunna haka upp sig på i nästa rapport om den vaknar på fel sida.

För det andra, notera att antalet anställda vid periodslut bara vuxit mycket marginellt från 1133 till 1146. Det mesta av den starka tillväxt som rapporteras idag har alltså skapats tidigare kvartal. Den lägre tillväxtspotentialen som är resultatet av den sämre personaltillväxten lär i såna fall synas tydligare under 4e kvartalet, då jämförsiffrorna är lite mer utmanande. Förvärven tycks alltså dölja en något sämre marknadsutveckling än HiQ vill göra gällande utåt.

I skakiga tider känns HiQ som ett så säkert val man kan hitta i sektorn, men den försämrade underliggande tillväxten och höga P/E-talet jämfört med konkurrenterna kan också betyda att större fynd kan finnas bland andra konsulter. Teleca, "skrothögen" som dock är ungefär lika stort som HiQ, värderas t.ex. till runt en femtedel - ett val för den rejält riskvillige eller den som är svåger med koncernchefen och vet vad som försigår i styrelserummet just nu.