Långsiktigt köp: East Capital Explorer

2013-08-29 10:52, Edited at: 2013-09-03 10:45

Aktien i Östeuropa-inriktade investmentbolaget East Capital Explorer verkar billig.

Resultatrapport för q2/2013

East Capital Explorer (ECEX) presenterade sin q2/2013-resultatrapport idag (tors 29 aug 2013): http://www.eastcapitalexplorer.com/afw/files/press/eastcap/1725507-1.pdf

Ur bolagets telefonkonferens om rapporten bla:

• ECEX portfölj värderad till 280 miljoner euro per slutet av juni 2013.

Det blir ca 2,4 miljarder kr vid nuvarande eurokurs 8,6955 kr.

Som jämförelse ligger bolagets nuvarande börsvärde på 1,4-1,5 miljarder kr vid börskurs 46,80 kr.

//Edit:

Fortsatt hög rabatt per sista juli 2013

Per slutet av juli 2013 uppgick ECEX portföljvärde till motsvarande 8,99 euro per aktie (enl ECEX q2/2013-resultatrapport).

ECEX-aktien stod samtidigt i 5,30 euro (motsvarande 45,90 kr) vilket alltså innebär en rabatt på 41% jämfört med portföljens marknadsvärde per aktie.

Och i skrivande stund (vid 12.30-tiden tors 29 aug 2013) ligger ECEX-aktien i 45,80 kr.

//

//Edit 2:

Inlösenprogram

Enl beslut på extra bolagsstämma i ECEX i dec 2012 erbjöds ECEX-aktieägarna att lösa in upp till 5% av ECEX aktier för aktiens fulla substansvärde per sista okt 2012 (77 kr per aktie).

Liknande inlösenprogram väntas framöver om ECEX-aktien handlas till över 10% rabatt jämfört med portföljvärdet per aktie.

Enl q2/2013-resultatrapporten:

"Styrelsen har åtagit sig att föreslå ett inlösenprogram för årsstämman 2014 respektive 2015 om aktiekursen understiger substansvärdet med mer än 10 %."

Dvs det gör ju att det blir en ännu bättre affär att köpa ECEX-aktien vid nuvarande höga rabattnivå på över 40% om man i framtiden kommer att kunna lösa in åtminstone en del av aktierna för 100% av ECEX portföljvärde per aktie.

//

• Vd Catharina Hagberg sa bla att ECEX egna direktinvesteringar i onoterade bolag nu svarar för 30% av bolagets investeringsportfölj.

• Klädföretaget Melon Fashion Group ("Rysslands H&M") och Starman svarar tillsammans för 24% av portföljen, och Melon svarar för 16%.

• Det var i slutet av maj 2013 som ECEX investerade i estniska kabel-tv-bolaget Starman.

ECEX ägarandel 51% av Starman, medan grundarna äger 49%.

Ena grundaren fortsätter som vd och har ägarandel 34%.

//Edit: Pressmeddelandet om affären: http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/investerare-media/pressmeddelanden/1475

ECEX betalade 24 miljoner euro för ägarandelen på 51%.

Det innebar att hela Starman värderades till 107 miljoner euro om bolaget betraktas som skuldfritt.

//

Starman är mycket lönsamt.

Under 2012 uppgick intäkterna till 28 miljoner euro medan ebitda-resultatet blev 13 miljoner euro.

Det innebär en ebitda-marginal på 46,5%.

Och bolaget har stabil utveckling med intäktstillväxt och förbättrad marginal år efter år.

Samma trend har fortsatt under första halvåret 2013.

Starman ligger i Estland.

Landets BNP-tillväxt ligger på 3% per år men bolagets intäktstillväxt uppgick till 9% under första halvåret 2013.

Ebitda-marginalen fortsatte öka under första halvåret 2013 och uppgick till 48,5%.

Starmans fokus nu ligger på att bibehålla lönsamheten och fortsätta försöka förbättra utvecklingen. Behålla intäktstillväxt på dubbla BNP-nivån.

Bolaget erbjuder kabel-tv och internet, och säljer även bla "video on demand".

Starman kommer ev göra kompletterande företagsköp i Estland och övriga Baltikum.

ECEX övriga portfölj

ECEX totala portfölj på 280,5 miljoner euro per slutet av juni 2013 fördelades enl följande:

• 193 miljoner euro (69%): East Capital-fonder

• 83 miljoner euro (30%): direktinvesteringar

• kortfristiga investeringar 7 miljoner euro

• övriga tillgångar och skulder -3 miljoner euro

- - -

Summa 280,5 miljoner euro (100%)

ECEX fondinnehav

Den enskilt största kategorin är alltså fonder som ECEX investerat i.

Det är fonder från det utomstående fondbolaget East Capital (dvs East Capital är ett helt separat bolag som ej ingår i ECEX).

ECEX hade innehav i tio East Capital-fonder per slutet av juni 2013 (andel av ECEX totala portföljvärde):

1. East Capital Bering Balkan Fund 40 miljoner euro (14%)

2. East Capital Russia Domestic Growth Fund 37 miljoner euro (13%)

3. East Capital Bering Russia Fund 24 miljoner euro (9%)

4. East Capital Bering Central Asia Fund 21 miljoner euro (8%)

5. East Capital Special Opportunities Fund 20 miljoner euro (7%)

6. East Capital Baltic Property Fund 2: 19 miljoner euro (7%)

7. East Capital Special Opportunities Fund 2: 17 miljoner euro (6%)

8. East Capital Bering New Europe Fund: 7 miljoner euro (3%)

9. East Capital Bering Ukraine Fund Class R: 5 miljoner euro (2%)

10. East Capital Bering Ukraine Fund Class A: 4 miljoner euro (1%)

1.

Om den East Capital-fond som ECEX har investerat mest i (East Capital Bering Balkan Fund):

"Fondens syfte är att uppnå en långsiktig värdeökning genom investeringar både i noterade och onoterade företag på Balkan.

Fondens investeringsfokus är centrerat kring Balkans ekonomi och består geografiskt av:

Albanien
Bosnien-Hercegovina
Bulgarien
Grekland
Kroatien
Makedonien
Montenegro
Rumänien
Serbien
Slovenien
Turkiet
Österrike"

Fondens avgifter: 2% förvaltningsavgift, 20% resultatbaserad avgift.

http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/vara-investeringar/portfolj/east-capital-bering-balkan-fund

Fondens största aktieinnehav per slutet av juni 2013:

• Fondul Proprietatea (14% av portföljen): Ett bolag inom finanssektorn i Rumänien.

• B92 (13%): Ett bolag inom sällanköpsvaror för konsumenter i Serbien.

• Sava Reinsurance Company (6%): Ett bolag inom finanssektorn i Slovenien.

2.

Om den East Capital-fond som ECEX investerat näst mest i (East Capital Russia Domestic Growth Fund):

"Fonden är inriktad på att dra nytta av potentialen i den starka inhemska ryska ekonomin.

Målet är att skapa en portfölj med 10 till 20 noterade bolag med ett marknadsvärde över 500 miljoner dollar och där minst hälften av omsättningen genereras i Ryssland.

Fonden kommer att vara aktiv i flera olika sektorer och investera i aktier som anses vara undervärderade och som därmed har stor potential att stiga i värde."

Fondens avgifter: Förvaltningsavgift: 2,0 %, Avkastningsavgift: Carried interest, motsvarande 20% av avkastningen som överstiger 7%, beräknat på årsbasis med högvattenmärke.

http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/vara-investeringar/portfolj/east-capital-russia-domestic-growth-fund

Högvattenmärke = Den substansvärdesnivå över vilken resultatbaserad avgift utgår.

3.

Om ECEX tredje största East Capital-fond (East Capital Bering Russia Fund):

"Fondens syfte är att uppnå långsiktig värdeökning genom investeringar i noterade och onoterade bolag i Ryssland och forna Sovjetunionen.

Fonden kan även investera i bolag som exporterar till, eller investerar i, Ryssland eller länderna i forna Sovjetunionen."

Fondens avgifter: 2% förvaltningsavgift, 20% resultatbaserad avgift.

http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/vara-investeringar/portfolj/east-capital-bering-russia-fund

ECEX egna investeringar i onoterade bolag

Direktinvesteringarna i onoterade bolag fördelade sig enl följande per slutet av juni 2013:

Melon Fashion Group 44 miljoner euro
Starman 24 miljoner euro (8%)
Komercijalna Banka Skopje 7 miljoner euro (3%)
Trev-2 Group 7 miljoner euro (3%)
- - -
Summa 83 miljoner euro (30%)

Melons hemsida: http://www.melonfashion.ru/

ECEX ägarandel avMelon uppgår till 36%.

En värdering av Melon gjordes av revisionsfirman Ernst & Young per slutet av 2012. Slutsatsen blev att hela Melon var värt 123 miljoner euro, vilket alltså innebar 44 miljoner euro för ECEX ägarandel.

Det var en värdehöjning på 27% jämfört med den tidigare värderingen av Melon.

ECEX har samma värderingsnivå av Melon per slutet av juni 2013 vid beräkningen av ECEX totala portföljvärde.

• Under 2012 hade Melon intäkter på 215 miljoner euro (+32% från 2011).

Ebitda-marginalen uppgick till 11% jämfört med en förlust under 2011 som var ett mellanår.

• Under första halvåret 2013 uppgick Melons intäkter till 87 miljoner euro under första halvåret 2013 (+22% från första halvåret 2012).

...Under q1/2012 uppgick intäkterna till 43 miljoner euro (+18% från q1/2012).

...Under q2/2013 uppgick intäkterna till 47 miljoner euro (+27% från q2/2013).

Ebitda-marginalen föll dock från 13% under första halvåret 2012 till 9% under första halvåret 2013.

Det förklaras bla med fortsatt kraftig expansion, lansering av nya varumärket Befree och något lägre intäkter än väntat pga kall inledning av våren.

Under maj och juni 2013 skedde dock en återhämtning tack vare bättre väder.

Melon hade 552 butiker per slutet av 2012.

Bolagets mål är att öppna 100 nya klädbutiker i Ryssland under 2013, och under första halvåret 2013 öppnades 53 st.

Bolaget borde alltså ha ca 600 butiker per slutet av juni 2013.

Som jämförelse hade H&M 2 940 butiker runt om i världen per slutet av juli 2013 och H&M är värt över 400 miljarder kr på börsen vid börskurs 246,40 kr vid 11.30-tiden tors 29 aug 2013.

I relation till det motsvarar Ernst & Youngs värdering av Melon alltså drygt 1 miljard kr (123 miljoner euro) per slutet av 2012, varav ECEX ägarandel knappt 400 miljoner kr (av ECEX totala portföljvärde på 2,4-2,5 miljarder kr per slutet av juni 2013 eller ECEX nuvarande börsvärde på 1,4-1,5 miljarder kr vid börskurs 46,80 kr vid 11.45-tiden tors 29 aug 2013).

Visst är väl H&M ännu klart lönsammare osv, men Melon har väl chans att förbättra sin lönsamhet framöver.

En fråga är om Melon har sämre tillväxtpotential än H&M eftersom H&M växer överi hela världen medan Melon (åtminstone ännu så länge) väl bara finns i Ryssland (och lite i Ukraina och Kazakstan) och nu börjar bli ganska väletablerad i Ryssland.

Men det finns väl tillväxtpotential för Melon även i andra länder, i första hand tex i övriga forna Sovjetstater och övriga Östeuropa.

Melon har bla varumärkena Zarina, Love Republic och Befree.

Love Republic-bild ovan från Melons hemsida: http://www.melonfashion.ru/en/brands/love_republic/description/

Bild ovan från Love Republic ur ECEX årsredovisning för 2012: http://www.eastcapitalexplorer.com/afw/files/press/eastcap/1688980-1.pdf

Bild ovan från Zarina ur ECEX årsredovisning för 2012.

Bild ovan från Befree ur ECEX årsredovisning för 2012.

Bild från Befree: http://www.melonfashion.ru/en/brands/befree/lookbook

Komercijalna Banka Skopje (KBS) är en bank i Makedonien.

Dock negativ utveckling i den banken på sistone enl ECEX q2/2013-resultatrapport:

"När det gäller våra direktinvesteringar stod Komercijalna Banka Skopje (KBS) för den svagaste utvecklingen under kvartalet vilket främst kan hänföras till bankens höga avsättningar mot kreditförluster som fortsätter att överstiga prognoserna. Olyckligtvis fortsatte denna trend även i juli."

Trev-2 Group är ett byggbolag i Estland.

Utvecklingen där är god samtidigt som bolaget genomför en omstrukturering.

Portföljens fördelning per land

Fördelning av ECEX totala portfölj per land (inkl aktieinnehaven i de fonder ECEX investerat i) per slutet av juni 2013:

1. Ryssland 44%
2. Rumänien 16%
3. Estland 7%
4. Serbien 5%
Ukraina 5%
Makedonien 5%
5. Slovenien 4%
Kazakstan 4%
6. Litauen 3%

övriga länder 8%
- - -
Summa 100%

Dvs spridningen är ganska god med en andel för Ryssland som understiger halva portföljvärdet.

Portföljens fördelning per bransch

Fördelning av ECEX totala portfölj per bransch för de bolag som ECEX äger aktier i (inkl aktieinnehaven i de East Capital-fonder ECEX investerat i):

1. konsument-sällanköpsvaror 34%
2. finans 33% (inkl fastigheter 9%)
3. industri 7%
4. telekom 6%
5. konsument-dagligvaror 5%
6. kraft 4%
råvaror 4%
7. energi 3%
hälsovård 3%
8. IT 1%
- - -
Summa 100%

Dvs det är en ganska liten andel av de stora olje- och gruvbolag etc som finns i Ryssland, utan mer en satsning på aktier i bolag som gynnas av successivt ökat välstånd för privatkonsumenter i Östeuropa.

Höga fondavgifter till fondbolaget East Capital

En nackdel med ECEX portfölj är att bolagets innehav i East Capital-fonder leder till höga fondavgifter enl tex ovan.

Å andra sidan pågår en omfördelning av ECEX portfölj med ökat fokus på direktinvesteringar i onoterade bolag.

//Edit: Det hjälps egentligen inte för ECEX betalar även avgifter till East Capital för de onoterade direktinvesteringarna. Mer info om det nedan.//

• Tex per slutet av 2012 utgjordes ECEX portfölj till 20% av direktinvesteringarna.

Och som nämnt hade den andelen ökat till 30% per slutet av juni 2013.

• Dock ökade även East Capital-fondernas andel under perioden från 65% per slutet av 2012 till 70% per slutet av juni 2013.

• Det som har minskat är framför allt ECEX kortfristiga investeringar (från en andel på 15% per slutet av 2012 till 3% per slutet av juni 2013).

Men som nämnt handlas ECEX-aktien med så stor rabatt jämfört med portföljens marknadsvärde, så att det kan anses mer än väl beakta East Capital-fondernas fondavgifter.

Ur ECEX årsredovisning för 2012:

"Under 2012 genererades sammanlagt 10 MEUR i avgifter för direktinvesteringar och via fondinvesteringar, varav 5,7 MEUR utgjorde
förvaltningsavgifter och 4,3 MEUR baserades på uppnådda resultat och vinster."

http://www.eastcapitalexplorer.com/afw/files/press/eastcap/1688980-1.pdf

Dvs totala avgifter på 10 miljoner euro under 2012 kan jämföras med ECEX totala portföljvärde på drygt 280 miljoner euro per slutet av juni 2013.

Det motsvarar 3-4% per år av det totala portföljvärdet.

Så det vill till att ECEX håller igång värdeökningen för att kompensera för den årliga avgifts-avbränningen.

Och som nämnt utgjordes nästan hälften av avgiftsbeloppet av sådana avgifter som bara betalas om värdeförändringen är god.

Enl årsredovisningen utgjordes de totala avgifterna på 10 miljoner euro till East Capital under 2012 av:

5,3 miljoner euro avseende ECEX direktinvesteringar

4,6 miljoner euro avseende East Capital-fonder

0,1 miljon euro avseende obligationer

- - -

Summa 10,0 miljoner euro

Vilka ligger bakom ECEX?

Som nämnt finns det en nära relation mellan fondbolaget East Capital och ECEX.

En elak tolkning är att East Capital har startat ECEX som ett sätt att tjäna höga fondavgifter genom att från början låta folk bistå med kapital till ECEX, köpa East Capital-fonder för pengarna och sedan börsintroducera ECEX som separat bolag år 2007.

En annan tolkning är att ECEX är ett lämpligt sätt att få exponering mot bra aktier i Östeuropa, och genom att ECEX-aktien handlas till så hög rabatt jämfört med marknadsvärdet på ECEX portfölj så innebär ju det en klar lättnad vad gäller fondavgifterna jämfört med om man tex skulle investera direkt i East Capital-fonder.

Peter Elam Håkansson

East Capital grundades ju 1997 av bla SEB:s tidigare aktieanalyschef Peter Elam Håkansson.

Peter Elam Håkansson. Han är East Capitals styrelseordförande och dessutom aktiv operativt i East Capital som chef för fondbolagets investeringsavdelning.

Bild från East Capitals hemsida: http://www.eastcapital.com/sv-SE/Corporate/Person-descriptions/Person-groups/Investment-team-Eastern-Europe/Peter-Elam-Hakansson/

Han är säkert väldigt skicklig på aktier, och såg väl så goda investeringsmöjligheter i Östeuropa att han valde att hoppa av SEB och bilda sitt egna fondbolag (dvs East Capital).

East Capital uppger sig nu förvalta ett kapital på 33 miljarder kr enl sin hemsida: http://www.eastcapital.com/sv-SE/Corporate/?setlanguage=True

Så man får väl säga att East Capital har varit en stor framgång för Elam Håkansson.

Han sitter inte i styrelsen för det separat börsnoterade investmentbolaget ECEX, men det gör däremot tex Handelsbankens fd styrelseordförande Lars Grönstedt vilket väl innebär en garanti för att ECEX är ett seriöst bolag.

East Capital sköter ECEX investeringar

Enl ECEX hemsida:

_"East Capital Explorer har utsett East Capital PCV Management AB, ett dotterbolag till East Capital Holding AB, till förvaltare (av ECEX portfölj).

Detta innebär att East Capital genomför investeringar enligt East Capital Explorers investeringspolicy, samt tillhandahåller förvaltningstjänster enligt ett förvaltningsavtal._

East Capital Explorer har även valt att hyra lokaler samt köpa vissa administrativa och andra tjänster av East Capital."

"East Capital Explorer är ett självständigt bolag som utsett East Capital till förvaltare av bolagets investeringar.

East Capital är en av världens ledande kapitalförvaltare med fokus på investeringar i Östeuropa och Kina.

_Bolagets (dvs East Capitals) huvudkontor ligger i centrala Stockholm med regionkontor i Hongkong, Kiev, Moskva, Oslo, Paris, Shanghai och Tallinn.

East Capitals medarbetare är specialister från både öst och väst med ett genuint intresse för utvecklingen i regionen._

East Capital förser de östeuropeiska och kinesiska företagen med kapital och know-how samtidigt som företag, institutioner och privata investerare erbjuds möjligheter till lönsamma investeringar.

East Capitals rådgivande kommitté är också en viktig del av det nätverk som förser East Capital med ekonomisk, politisk och finansiell expertis."

http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/vara-investeringar/om-forvaltaren

Dvs i praktiken är det väl alltså East Capitals investeringsavdelning ledd av Peter Elam Håkansson som beslutar om hur ECEX portfölj ska vara investerad.

Uppköp?

Frågan är om det skulle gå för någon att lägga bud på ECEX med en budkurs motsvarande en rabatt på 20% av portföljen marknadsvärde per aktie, för att sedan avyttra portföljen för 100% av marknadsvärdet och tjäna en vinst på mellanskillnaden.

ECEX är ju i skrivande stund värt 1,43 miljarder kr vid börskurs 46 kr (vid kl 13.50 tors 29 aug 2013).

Och som nämnt var ECEX portfölj värd 2,46 miljarder kr per slutet av juni 2013. Antag att det värdet är detsamma i dagsläget.

Det betyder alltså att ECEX-aktien handlas på börsen för 46 kr men är i själva verket värd 79 kr (dvs aktien handlas med en rabatt på över 40% jämfört med substansvärdet).

Säg att man då lägger ett bud som ligger mitt emellan nuvarande börskurs 46 kr och substansvärde 79 kr, dvs ca 62,50 kr (motsvarande en rabatt på ca 20% jämfört med substansvärdet).

Det motsvarar ett värde på 1,96 miljarder kr för ECEX.

Om alla aktieägarna accepterar budet blir det alltså inköpspriset för hela ECEX.

Och sedan kan man sälja portföljen för 2,46 miljarder kr och gör alltså en vinst på ca 500 miljoner kr.

Problemet är att East Capital-folket äger 10-15% av ECEX och så länge man som budgivare inte får in en ägarandel på över 90% kan man inte tvångsinlösa resten och få in 100% för att sälja av portföljen.

Men frågan är om det räcker med att man får in över 50% för att sedan byta styrelse och rösta för att ECEX slopar förvaltningsavtalet med East Capital, och att sedan sälja av portföljen för fulla marknadsvärdet.

Styrelse

ECEX styrelse: http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/om-east-capital-explorer/organisation/styrelse

I styrelsen (som har fem ledamöter) sitter (förutom ovannämnda Lars Grönstedt) bla Karine Hirn och Louise Hedberg som båda jobbar på East Capital. Hirn var medgrundare till East Capital.

Största aktieägare

ECEX enskilt största aktieägargruppering är samlad under beteckningen East Capital Partners med en ägarandel på 10-11% per slutet av jun 2013: http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/investerare-media/aktieinformation/aktieagarstruktur

East Capital Partners ägarandel på 10,4% av ECEX förklaras enl följande på ECEX hemsida:

"East Capitals egna investeringar samt investeringar gjorda av partners i East Capital.

Siffran som presenteras visar inte alla innehav for East Capital, dess partners och narstaende vilka i slutet av 2012 representerade cirka 15 % av bolagets aktier."

Dvs grupperingen svarar alltså snarare för en ägarandel på ca 15% av ECEX.

Dvs positivt att East Capital-folk är storägare i ECEX.

Det borde väl innebära att även de är måna om att ECEX-aktien får en god utveckling.

Vd

Eftersom det är East Capital som sköter ECEX investeringar så blir väl ECEX vd mer än administratör som skriver bolagets resultatrapporter etc.

Vd för ECEX är Mia Jurke men hon är mammaledig enl ECEX resultatrapport för q1/2013:

"Som meddelades den 13 februari kommer Mia Jurke, VD för East Capital Explorer, att gå på föräldraledighet under ett år med början den 13 maj. Styrelsen har utsett Catharina Hagberg som ställföreträdande VD under Mia Jurkes frånvaro."

"Den 13 februari meddelade bolaget att nuvarande VD, Mia Jurke, kommer att ersättas av en tillförordnad VD från och med den 13 maj på grund av föräldraledighet.

Catharina Hagberg, som har en gedigen erfarenhet från den finansiella sektorn och bakgrund som CFO i ett antal svenska finansbolag kommer under ett år att anta rollen som VD."

http://www.eastcapitalexplorer.com/afw/files/press/eastcap/1700183-1.pdf

Dvs Catharina Hagberg är tillfällig vd för ECEX så länge Jurke är borta.

Korruption

I en del tidigare blogginlägg har den ryska korruptionen berörts som en nackdel för aktieinvesterare med bolag som är verksamma i Ryssland:

• Tidigare blogginlägg (från 16 juli 2013) om rysk-ukrainska jordbruksbolaget Agrokultura: http://www.redeye.se/aktiebloggen/alpcot-agro/salj-agrokultura-aktien

• Tidigare blogginlägg (från 19 juli 2013) om ryska skogsbolaget Rusforest: http://www.redeye.se/aktiebloggen/rusforest/salj-rusforest-aktien

• Tidigare blogginlägg (från 1 aug 2013) om ryska fastighetsbolaget Ruric: http://www.redeye.se/aktiebloggen/ruric/salj-ruric-aktien-0

Alla dessa aktier fick rekommendationen "sälj".

Visst är korruptionen en riskfaktor som försämrar möjligheterna för svenska aktieinvesterare att tjäna pengar på bolag verksamma i Ryssland.

Ryssland hamnar på plats nr 133 på Transparency Internationals lista över världens mest korrupta länder: http://www.transparency.org/cpi2012/results

Ju längre ner på listan, desto mer korruption i landet. Tex Sverige ligger på plats nr 4 på listan.

I de nämnda tidigare blogginläggen ovan nämns en del avskräckande exempel som gör att man som aktieinvesterare kan vilja avstå från att investera i Ryssland över huvud taget.

Det gäller tex exemplet med kapitalförvaltningsfirman Hermitage Capital Management och dess advokat Sergei Magnitsky (beskrivs i Ruric-blogginlägget).

Varför ska man då köpa ECEX-aktien som har en stor del av sin portfölj investerad i Ryssland?

Korruptionen är en riskfaktor även för ECEX men bla:

• ECEX-aktien noteras med så stor rabatt (över 40%) i förhållande till portföljens marknadsvärde, så aktien är så pass lågt värderad.

• Dessutom är väl generellt ryska bolag lågt värderade på Moskvabörsen bla pga korruptionen.

Tex brukar det sägas om börsnoterade ryska gasbolaget Gazprom typ att bolaget värderas så lågt (med ett p/e-tal på 2-3) som om 90% av bolagets vinster stjäls medan det i själva verket "bara" är 10% av vinsterna som stjäls.

Så med ECEX-aktien köper man en portfölj med stor rabatt, och då består portföljen bla av ryska aktier som redan från början är lågt värderade.

• Korruptionen märks väl av mer för tex bolag inom branscher som olja och gruvor, medan ECEX mer investerar i detaljhandelsföretag etc.

• Och korruptionen märks väl även av mer om ett utländskt bolag kommer och ska göra affärer i Ryssland, medan ECEX väl främst investerar i bolag som redan finns i Ryssland och har ryska företagsledningar och huvudägare vilket gör att de drabbas i mindre utsträckning av korruptionen.

• I ECEX näst största land (Rumänien som svarar för 16% av ECEX portfölj) är korruptionen något lägre än i Ryssland. Rumänien hamnar på plats nr 66 på Transparency Internationals lista.

ECEX tredje största land (Estland med 7% av ECEX-portföljen) ligger ännu bättre till på plats nr 32 på Transparency Internationals lista.

ECEX-aktiens historiska utveckling

Hur har det gått för ECEX-aktien historiskt?

Enl Stockholmsbörsens hemsida finns historiska aktiekurser för bolaget sedan nov 2007, så det var väl då bolaget börsintroducerades.

• Enl ECEX börsintroduktions-prospekt såldes aktierna i bolaget ut för 100 kr per st inför börsintroduktionen: http://www.eastcapitalexplorer.com/afw/files/press/eastcap/East_Capital_Explorer_AB_-_Noteringsprospekt.pdf

Carnegie, Citigroup och Morgan Stanley var finansiella rådgivare i samband med börsintroduktionen.

Aktien började sedan handlas på Stockholmsbörsen from 9 nov 2007.

• Och nu knappt sex år senare ligger aktien i 46,20 kr.

Det innebär alltså -54% under perioden vilket ju är dåligt.

Stockholmsbörsen är samtidigt +31%.

Men tex Moskvabörsen är -43% under perioden, så ECEX har väl inte precis haft vinden i seglen i Östeuropa (även om ECEX-aktien alltså gått ännu sämre än Moskvabörsen).

//Edit: Både ECEX-aktien och börsens utveckling har här förenklat beräknats exkl hänsyn till lämnade aktieutdelningar under perioden och även exkl hänsyn till det aktieinlösen-program som ECEX genomförde i slutet av 2012/början av 2013.

Aktienlösen-programmet innebar att ECEX-aktien from 7 dec 2012 handlades exkl inlösenrätter.

ECEX-aktien var den dagen -2% samtidigt som Stockholmsbörsen låg oförändrad.

Inlösenprogrammet innebar i slutändan att aktieägarna löste in ca 1,6 miljoner ECEX-aktier för 77 kr per st.

Dvs totalt ca 123 miljoner kr (ca 1,6 miljoner aktier gånger 77 kr per st) betalades sedan (efter årsskiftet 2012/2013) ut till aktieägarna (att tex jämföra med att ECEX totala portföljvärde uppgick till 2,4-2,5 miljarder kr per slutet av juni 2013).

Inlösenprogrammet innebar att aktieägarna fick lösa in upp till var 20:e ECEX-aktie (dvs upp till 5% av totala antalet utestående ECEX-aktier) för 77 kr.

17 jan 2013 kom besked om att aktieägarna valt att lösa in 97% av det antal ECEX-aktier som hade kunnat lösas in totalt sett: http://www.eastcapitalexplorer.com/sv/investerare-media/pressmeddelanden

Det blev alltså ca 1,6 miljoner ECEX-aktier anmälda för inlösen. De aktiernaa makulerades sedan.

Efter det uppgår det totala antalet ECEX-aktier (efter vissa justeringar) till ca 31,4 miljoner st (vilket med nuvarande börskurs 46,20 kr som slutkurs 29 aug 2013 ger ECEX ett börsvärde på 1,4-1,5 miljarder kr).

//

ECEX-aktien såldes alltså ut för 100 kr per st i nov 2007. Vad hände sedan med börskursen?

1) Under den allmänna globala finanskrisen 2008/2009 hade ECEX-aktien en bottennivå på under 40 kr.

2) En topp på över 90 kr nåddes i början av 2011.

3) Därefter föll aktien till ca 50 kr per sensommaren 2011 och sedan dess har den pendlat däromkring (ev med en svagt fallande, långsiktig trend).

Och nu i skrivande stund ligger aktien i 46,20 kr (slutkurs tors 29 aug 2013).

Utvecklingen av ECEX portföljvärde per aktie ser ut att ha varit mer stabilt (portföljvärdet per aktie per slutet av respektive år):

2007: 102,33 kr

2008: 79,53 kr

2009: 99,00 kr

2010: 111,00 kr

2011: 77,00 kr

2012: 78,00 kr

2013 (31 juli): 78,31 kr

Men ändå verkar det hittills inte ha gått att få igång någon ordentlig tillväxt i portföljvärdet per aktie genom åren.

//Tillägg 29 aug 2013

Artikel från Wall Street Journal mån 26 aug 2013 om att ryska ekonomidepartementet för andra gången under 2013 sänker sina prognoser för landets BNP-utveckling: http://online.wsj.com/article/SB10001424127887323407104579036773918525610.html

• I apr 2013 räknade departmentet med en BNP-tillväxt på 2,4% under 2013 men det nedjusteras nu till 1,8%.

• Och för 2014 sänks prognosen till 2,8-3,2%.

Det är ganska långt ifrån ryska presidenten Vladimir Putins mål att Rysslands BNP-tillväxt ska nå upp till en årstakt på 5% inom kort.

I ett mer långsiktigt perspektiv artikel från Businessweek.com 29 aug 2013 om riskerna med den ryska ekonomins ökade beroende av landets olja: http://www.businessweek.com/articles/2013-08-29/can-vladimir-putin-survive-americas-energy-boom

• I mitten på 1990-talet svarade rysk olja och gas för under 50% av landets totala årliga export.

• I dagsläget (per slutet av 2012) uppgår andelen till 70% av den ryska exporten.

Men Ryssland väntas bara kunna bibehålla nuvarande produktionsnivå av sin olja i 20 år till.

Dvs risk för att den ryska ekonomin kommer att kollapsa (eller i alla fall krympa ihop) efter det?

Kommer landet att kunna styra om till att ha god utveckling i sin ekonomi även utan olja och gas på samma nivå?

//

//Tillägg 3 sep 2013

Fondbolaget East Capitals frontfigur Peter Elam Håkansson har köpt på sig fler aktier i ECEX och har nu en ägarandel på 21,4% av ECEX (inkl aktier som han äger via bolag).

• Han hade tidigare ett innehav på 6,03 miljoner ECEX-aktier (motsvarande en ägarandel på 19,19%).

• 30 aug 2013 ökade han till 6,74 miljoner ECEX-aktier (21,45%).

www.avanza.se/aza/press/news.jsp?newsArticleId=N2008282&source=

Dvs ökningen är på 710 000 ECEX-aktier (motsvarande en ägarandel på 2,26%).

Fre 30 aug 2013 handlades det totalt 749 050 st ECEX-aktier på börsen till kurser på 46,30-47,10 kr.

Elam Håkanssons köp av 710 000 ECEX-aktier måste alltså ha kostat ca 33 miljoner kr.

Och hans totala innehav på 6,74 miljoner ECEX-aktier är nu värt 318 miljoner kr vid en börskurs på 47,20 kr för ECEX-aktien i skrivande stund (vid ca kl 10.40 tis 3 sep 2013).

Dvs han måste verkligen tro på ECEX framtid med ett så stort aktieinnehav i bolaget.

//

- - -

Skala för aktie-rekommendationer i denna blogg:

• "Köpläge": En aktie som för tillfället är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning som väntas leda till kursuppgång inom en ganska snar framtid (typ inom 0,5-1 år).

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt (typ inom de närmaste månaderna), även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt (dvs på typ 3-5 års sikt).

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex tidigast 1-2 års tid (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp"). Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp").

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan/strongpp bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Det är ej säkert att blogginlägget har tagit upp alla aspekter som är relevanta för bedömningen av den aktie som blogginlägget handlar om. Och de aspekter som tas upp i blogginlägget kan ha feltolkats.

I detta blogginlägg fick alltså ECEX-aktien rekommendationen "långsiktigt köp" vid nuvarande börskurs 46,80 kr (aktiens kursnivå ca kl 10 tors 29 aug 2013).