Helikopter-REA

2014-07-08 11:36, Edited at: 2014-07-08 17:26

Vad är Cybaeros senaste order värd? Cybaero har fått en order över 8 år på minimum 20 helikoptersystem de tre första åren och minimum 50 system under de efterföljande 5 åren. Order värdet uppskattas till 700 – 800 miljoner. Om vi antar att priset på ett system i snitt är 10 miljoner, blir ordervärdet 700 miljoner.Sedan nyheten presenterades har kursen stigit med ca 5,30 kr (kurs 36,30) eller drygt 75 miljoner, är det rimligt?

Avtalet inkluderar även service och utbildning. Cybaero har tidigare vid flera tillfällen deklarerat att eftermarknaden är ca 3 gånger ordervärdet under systemets livstid som har angetts till 15 – 20 år. Med 15 års livstid kommer då ett system som initialt kostade 10 miljoner att generera eftermarknadsintäkter på i snitt 2 miljoner varje år i 15 år. Varje system genererar alltså i snitt 20% av beställningspriset i eftermarknadsintäkter varje år i 15 år.

Värdet av dessa ordrar eller pengaflöden beror förstås på med vilken diskonteringsränta man räknar med. Redeye brukar vad jag kan se räkna med en diskonteringsränta på ca 14%.

Om vi räknar med en lite tuffare diskonteringsränta på 15% blir nuvärdet av alla ordrar (räknat på 700 miljoner) – anskaffning och eftermarknad – ca 830 miljoner. Det initiala ordervärdet på 700 miljoner motsvarar ett nuvärde på ca 335 miljoner med 15% diskonteringsränta. Ordern innebär alltså initiala order till ett nuvärde av 335 miljoner och eftermarknadsorder till ett nuvärde av 495 miljoner.

Jag tror jag är konservativ om jag räknar med att man har 10% vinstmarginal på nya system och 20% på eftermarknadsorder. Det skulle ge nuvärde på 33,5 + 99 = 132,5 miljoner, där 132,5 miljoner är ett minimibelopp som är konservativt skattat, marknaden har inte ens höjt värdet på Cybaero motsvarande detta.

Detta till trots, även om det finns risker kopplade till avtalet, så tycker jag framförallt att marknaden underskattar värdet av framtida affärer. Samtidigt som angivna volymer är miniminivåer är det avsevärda volymer för Cybaero i detta läge. Så kunden kan inte ha känt ett tryck att presentera höga volymer för att få ett bättre avtal utan måste rimligen känna sig väldigt komfortabla med avtalade nivåer. Värdet av att få en så betydande referenskund, både i att man i handling visar att man långsiktigt satsar på tekniken och att man efterhand rimligen kan visa resultat relaterade till tekniken är av stort värde. Sedan har risken i Cybaero aktien minskat avsevärt i flera avseenden i och med avtalet.

Varje enskild order kan ses som en observation ur mängden kommande framtida order. Baserat på centrala gränsvärdes satsen inom statistiken är den mängden ungefär normalfördelad. Den aktuella orden har ett ordervärde överstigande 70-80 miljoner första året och överstiger 200 miljoner år 2020. Att ett företag skulle ha enskilda order under ett år som utgör 10% av omsättningen är exceptionellt eller mycket osannolikt. Om vi skattar företagsvärdet på Cybaero utifrån att den aktuella ordern utgör 10% av omsättningen - vilket enligt ovan lär vara en markant underskattning av företagsvärdet på sikt – får vi ett konservativt företagsvärde 2020 på 3 Mdr vid p/e 10 och tidigare antagna vinstmarginaler, om vi räknar med mer rimliga 5% och p/e 15, får vi ett företagsvärde på 9 Mdr.

Under senhösten förväntas D.O.S. (Departement Of State, US UD) återuppta sin upphandling av UAV's. Sannolikheten att Cybareo tillsammans med AeroVironment kommer att väljas som delleverantör till USD 1 Mdr orden förefaller idag vara mycket hög, så hög att det vore rent sensationellt om så inte sker. Främst med tanke på AeroVironment marknads dominans och referenser, men Cybaeros ställning jämfört sina konkurrenter lär hjälpa till. Cybaeros har en mindre andel i affären som troligen kommer att delas mellan ett par konsortier. Även denna order kommer att bli en plattform till nya marknader och tillämpningar för framtida affärer. AeroVironment uttalande sig för något år sen om att man såg att marknaden för Tier-2 system (t.ex. Cybareo) på sikt skulle bli större än Tier-1 (t.ex. AeroVironment egna system).

Till sist kan man fråga sig, vilket av alla börsbolag som fått en enskild order på 500 miljoner eller mer är det som har det lägsta börsvärdet?