CellaVision: Mot nya rekord

2014-11-05 10:41, Edited at: 2014-11-07 22:03

CellaVisions Q3 var som väntat ett mellankvartal som bolaget hade flaggat för. Detta beror på att utrullningen av nya produkten DM9600 kom igång på allvar först i slutet av kvartalet och att marknadsföringsgodkännande i Kina saknats tills för nyligen. Båda dessa saker är nu ur världen och 2015 lär bli ett urstakt år för CellaVision.

CellaVision rapporterade magra 4% försäljningstillväxt i kvartalet. Styrka i EU som nådde sin högsta nivå någonsin med 20,5 miljoner kronor, uppvägdes av svag försäljning på USA-marknaden, vilket förklaras med att orderingången för nya DM9600 kom igång sent i Q3. Tillväxten på den asiatiska marknaden hämmades av att marknadsföringsgodkännande saknats i Kina.

Rörelsemarginalen rensat för nedskrivning av immateriella tillgångar var dock mycket respektabla 19%.

Så Q3-rapporten som marknaden har gått och våndats för är nu ur vägen och vi kan blicka framåt mot en synnerligen intressant framtid. Som jag ser det är CellaVision i en bättre position än någonsin;

1. Nya DM9600 kommer inte bara driva nyförsäljning utan även den första replacementcykeln i CellaVisions historia.

2. När DM9600 nu introduceras, fasas samtidigt den gamla arbetshästen DM-96 ut, vilket innebär att samtliga produkter nu har samma plattform, vilket i sin tur väntas ge skalfördelar i tillverkning. Detta kommer höja bruttomarginalen över tid med 1-2 procentenheter lågt räknat. Bolaget arbetar också med att höja mjukvaruandelen per affär. Den nya mjukvaran Advanced RBC Application är exempel på detta. Ökande mjukvaruförsäljning höjer också bruttomarginalen över tid samt knyter kunderna närmare CellaVision.

3. Teknikförvärvet som gjordes i somras möjliggör en marknadsvigdning till ett nytt kundsegment, mindre labb. Produktutvecklingen går enligt plan och en första fas ska vara avslutad till årsskiftet. På sikt kan detta öka CEVIs addresserbara marknad med 30%.

4. Bolagets balansräkning möjliggör offensiva förvärv. Med 58,5 miljoner kronor i nettokassa och stark lönsamhet finns ett stort utrymme för att köpa teknologier och eller bolag som kan ge komplement till den organiska tillväxten.

Så till mina prognoser för Q4 och 2015-16. Jag tror att CEVI avslutar året med 60-65 miljoner i försäljning för Q4, vilket i motsvarar negativ tillväxt jmf med Q4 2013. Då ska vi komma ihåg att Q4 2013 innebar ett enormt uppsving på USA-marknaden där försäljningen nådde rekordhöga 43 miljoner kronor. Mina prognoser för de olika regionerna i årets Q4 är 35 miljoner i USA, 20 miljoner i EU och 8 miljoner i Asien. Detta ger en omsättning på 207 miljoner kronor för 2014, 15% ökning jmf med 2013.

Med dessa 207 miljoner kronor som utgångspunkt modellerar jag försiktigt 15% tillväxt 2015 till 238 miljoner kronor. Här ligger de geografiska estimaten på 38 miljoner för Asien (19 miljoner 2014), 75 miljoner för EU (74 miljoner 2014), 125 miljoner för USA (115 miljoner 2015).

Prognosen innebär en alltså intäktsökning med 31 miljoner kronor jämfört med 2014. Det är här det blir intressant. Om CellaVision lyckas få 10-15 gamla kunder att byta ut sitt gamla system mot DM9600 så behöver nyförsäljningen endast öka med 20-22 miljoner kronor. Det motsvarar endast 10% tillväxt i nyförsäljningen och kan alltså jämföras med 15% tillväxt för 2014. Förutsatt att replacementcykeln kommer igång som jag hoppas så kan alltså CellaVisions nyförsäljningstillväxt decellerera kraftigt från 15% till 10% och bolaget kan ändå nå 15% total försäljningstillväxt

Jag räknar med 67% bruttomarginal och fortsatt modesta kostnadsökningar. Kostnader för administration, försäljning och FoU väntas öka från 93 till 99 miljoner kronor. Med dessa antaganden får jag ett rörelseresultat på drygt 60 miljoner kronor och en ebitmarginal på 25,5%. VPA blir dryga 2 kronor.

Kikar man ytterligare 1 år in i framtiden till 2016 så tror jag replacementcyken blir ännu starkare med dubblet så många kunder som byter till 9600. Det tillåter en avmattning i nyförsäljningstillväxten till 6% 2016 och CEVI skulle ändå kunna leverera 10% total försäljningstillväxt 2016. Med den hävstång som finns i modellen blir VPA runt 2,50 per aktie då.

Man kan debattera vilket mått man ska använda för att värdera CEVI, EV/ebit eller PE-tal. Vad man än väljer är aktien fortsatt väldigt billig. Jag tycker PE 20x är fullt motiverat, vilket skulle ge en motiverad kurs idag på 40 kronor och om ett år på 50 kronor. Aktien är fortsatt en favorit och caset utvecklas ommöjligt ännu starkare än jag trodde i min första analys av bolaget, se länk:

http://www.redeye.se/aktiebloggen/cellavision/cellavision-i-startblocken-en-vitrolife