Boule Diagnostics – starkt intjäningsmomentum positionerar aktien för omvärdering

2015-02-13 12:43, Edited at: 2015-02-13 13:16

Först en kommentar på dagens rapport och därefter mina tankar om Boules värdering. För er som inte känner till bolaget sedan tidigare så hänvisar jag till de inlägg jag tidigare lagt ut här på forumet.

Dagens rapport var ytterligare ett bevis för att Boule är på väg mot någonting stort. Den ökande försäljningen och det kraftigt förbättrade rörelseresultat på 7,1 MSEK jmf med 3,3 MSEK Q4 ’13 försätter att drivas av tillväxten inom förbrukningsvaror. Denna ökning är egentligen logisk eftersom Boules installerade bas av instrument successivt försätter att öka och dessa återkommande intäkter utgör nu en allt större del av försäljningen. Boules bruttomarginaler inom segmentet för förbrukningsvaror är cirka 65%, vilket gör att lönsamheten nu förbättras avsevärt. 34% av Boules försäljning i kvartalet var ifrån USA så den starka dollarn gav också en fin boost i kvartalet. I början av 2014 inledde bolaget ett effektiviseringsprogram (betecknas som P20 i rapporten) och detta tillsammans gör nu att rörelsemarginalen landade på 7,9% i kvartalet vilket var ett kliv uppåt.

Q4 '14Q4 '13%ΔFY '14FY '13%Δ Net sales (MSEK) 90,172,224,8%306,7276,810,8%EBIT (MSEK)7,13,3115,2%26,613,1103,1% EBIT-margin, %7,94,479,1%8,74,783,3%EBIT per shares (SEK)1,510,70115,2%5,652,78103,1%(FY' 13 är exklusive den icke kassapåverkande nedskrivningen av POC-projektet på 95,5 MSEK vilket gör att förbättringen av FY '14 egentligen är än bättre.)

Min bedömning är att ovan nämnda faktorer (ökad försäljning av de återkommande förbrukningsvarorna, stark USD samt sänkta FoU-kostnader) kommer försätta att verka för stark resultatförbättring under 2015 och framåt. Jag landar därför i följande estimat:

2013(A)2014(A)2015(E)2016(E)2017(E) Net sales (MSEK)276,8306,7328,0353,0378,0EBIT (MSEK)13,126,634,045,055,0P/Sales-1,00,90,90,8 EV/EBIT-12,69,97,56,1
Jag antar då en nyförsäljning av 3500 instrument årligen vilket ger en ökning av den installerade basen med runt 3000 instrument då man får anta att en viss del av försäljningen är ersättning av gamla eller att kunden byter till en konkurrent. Rörelsemarginalen fortsätter att drivas upp av en högre andel förbrukningsvaror av försäljningsmixen. Dessa så kallade ”after sales” intäkter får anses som väldigt stabila då beställningarna av dessa kommer som ”ett brev på posten” för att använda ett uttryck från VDn Ernst Westman.

Aktien lever en undanskymd och bortglömd tillvaro på Stockholmsbörsen och jag tror till stor del detta kan förklaras med bolagets i stort sätt obefintliga IR-strategi. Att gräva fram information och bolagets installerade bas, bruttomarginaler, tillväxt per segment etc. är tidskrävande då rapporterna är väldigt sparskrapade eller totalt saknar denna typ av information. I dagsläget tror jag det är få som ens vet att Boule Diagnostics har en väldigt attraktiv och stabil affärsmodell a la Gillette med bra hävstång tack vare de höga bruttomarginalerna på förbrukningsvarorna. Detta har också satt sina spår i värderingen och på gårdagens stängningskurs på SEK 65,50 värderas bolaget P/Sales ’15 på 0,9 och EV/EBIT ’15 9,9 vilket är ljusår ifrån andra listade livsvetenskapsbolag:

EV/EBIT '14P/Sales '14EV/EBIT '15P/Sales '15 Cellavision23,44,916,54,4Sectra24,24,722,14,4 Vitrolife26,37,428,96,0 Moberg Pharma27,32,919,02,4Boule Diagnostics12,61,09,90,9
Multipelexpansionen för bolag som levererat inom sektorn har varit stark och i takt med att Boule försätter på inslagen linje med kvartalsrapporter som visar både tillväxt och förbättrad lönsamhet kommer värderingsgapet till övriga bolag att krympa. En mer skälig värdering borde vara runt SEK 100-120 redan idag vilket på 2016 års estimat skulle ge P/Sales 1,3-1,6 och EV/EBIT 11,1-13,2. Med andra ord är Boule fint positionerad både vad gäller momentum i intjäningsförmåga samt värdering. (Notera att dessa estimat är hämtade från Introduce.se förutom för Boules multiplar som bygger på min egen modell. Sectras brutna räkenskapsår är inte justerat för)