Valuetree: snabbväxande vinnare

2010-05-26 18:01, Edited at: 2011-03-11 05:59

Snabbväxande bolag visar lönsam snabb tillväxt på en stor marknad i princip utan konkurrens. Risken är hög, rådet blir ändå köp.

Historik

Valuetree noterades 2008 till ett värde på 100 miljoner med kurs 10 kr per aktie, justerat för utspridning blir detta på ett ungefär 89 öre aktien. Med tidigare framgångsrike entreprenören från Note Erik Stenfors, med snabb tillväxt och en global distributionsplan. Detta innebar att företaget inte bara hade distributionskanaler i norden utan även Hong kong och Storbritannien. Denna värdering visade sig dock i högsta laget och kursen föll snabbt. Lönsamheten i verksamheten var låg och Storbritannien i synnerhet kostade mycket pengar. I mitten av 2009 var bolaget konkursmässigt med stora lönsamhetsproblem under vilken verksamheten i Storbritannien avskaffades och fokuset blev i första hand på norden. Troligen hade bolaget gått under om inte en nyemission till kursen 10 öre aktien genomfördes i juni 2009. Aktien fick därefter ett glädjeskutt och ökade snabbt till 30 öre.

Värderingen toppade sedan i februari i 42 öre. Aktiekursen ligger i dagsläget mellan 27-30 öre vilket ger ett börsvärde på ca 60 Miljoner.

Om företaget

ValueTree:s affärsidé är att erbjuda ett brett utbud av egenutvecklade och utvalda licensprodukter för barnfamiljer genom online- och distributionsförsäljning. ValueTree:s målsättning är att bli den dominerande aktören på den Skandinaviska barnmarknaden genom värdeskapande förvärv och organisk tillväxt.

Verksamheten

Produktionsutveckling

ValueTree utvecklar och säljer produkter för barnfamiljer.

Produktutveckling sker enligt bolagets egna unika modell, Intelligent OutsourcingTM, vilket medför att nya produkter kan tas fram till en mycket låg kostnad. Med Intelligent Outsourcing avses att produktägaren använder tillverkare med utvecklingskapacitet inom speciell nisch. Som exempel kan nämnas bosieboo termometern som tagits fram med en strategisk partner som är kunnig inom IRteknik, eller babyvakten som tagits fram i samarbete med tillverkare/utvecklare inom övervakningssystem. Genom att slå ut utvecklingskostnaden på avropade enheter, stöds kassaflödet vid nylanseringar. En rad produkter har utvecklats under varumärket bosieboo©, vilka har vunnit prestigefyllda priser och uppmärksammats positivt i såväl radio, tv som tidningar i både England och Sverige. Exempel på bosieboo-produkter är panntermometer, babymonitor, avståndslarm, UV-mätare och magic light board. ValueTree:s varumärke MysPlyschTM omfattar en kollektion av myskläder för bebisar och småbarn som kännetecknas av hög kvalitet och en tidlös, skandinavisk design. ValueTree har vidare en egen produkt för spjälsängar, SovPuckar®. Under varumärket bosieboo® har bolaget även två produkter som är färdigutvecklade men som inte har lanserats på grund av brist på rörelsekapital. Av de produkter Bolaget säljer har de egenutvecklade produkterna varit bland de produkter som sålt bäst.

Försäljning

Sker dels genom ValueTree:s distributionsbolag Spacebabies, dels genom ValueTree:s ehandelsbolag, Busigt. Ingen försäljning sker längre direkt genom den tidigare e-handelsportalen bosieboo (bosieboo.se respektive bosieboo.com). Försäljningsstrategin bygger på att kombinera direktförsäljning med distributionsförsäljning för att på så sätt öka försäljningen av egna högmarginalprodukter, samt understödja kassaflödet. Målet är att en i sig lönsam distributionsförsäljningen skall understödja en mycket lönsam e-handelsförsäljning. Verksamheten ovan sammanfattas i ValueTree:s affärsidé:

Marknad

Marknaden för barn- och babyprodukter i såväl Skandinavien som övriga västvärlden kännetecknas av att vara stor, växande och icke-cyklisk . Marknaden är stor, då mängden potentiella köparen är omfattande; köparen kan vara vem som helst som har en relation med ett barn (mor/far, mor/farföräldrar, föräldrars bröder/systrar, vänner mm).

Vidare kommer målgruppen att ständigt förnyas, och är oberoende av trender eller geografisk plats; produktbehovet är ungefär detsamma i södra som norra Europa och livscykeln för produkter är ett flertal år. Marknaden är växande beroende av faktorer som i sig påverkar mer än variationen i antal nyfödda barn. Att förstagångsföräldern blir äldre för med sig (a) ökad genomsnittlig inkomst, (b) mindre tillgänglig fritid och (c) ökade insatser av mor och farföräldrar. Samtliga dessa faktorer driver försäljningen av barnprodukter. Ökningen av marknaden genom ett "andra hem", som i fall (c) ovan, påverkas också av den ökade mängden skilsmässor. (Mintel rapporten, oktober 2006). Marknaden är tämligen konjunkturoberoende : Sociala omständigheter har liten betydelse för hur

mycket som spenderas vid köp på denna marknad. Det finns t.o.m. ett samband som visar att

föräldrar med en lägre disponibel inkomst köper fler småbarnsprodukter - från samtliga kategorier - än mer förmögna föräldrar. Begagnatmarknaden är begränsad, det finns ett motstånd hos konsumenten att t.ex. köpa en begagnad bilbarnstol (Mintel rapporten, oktober 2006). Ett annat kännetecken hos marknaden för barnprodukter är att kundbasen är väldefinierad, synlig och möjlig att nå genom strategisk direkt marknadsföring. Vidare är många barn- och babyprodukter är nödvändiga av säkerhets- och bekvämlighetsskäl. Detta innebär att en stor mängd produkter har en garanterad marknad. Just nu pågår ett paradigmskifte där de moderna köparna av barnprodukter har upptäckt e-handeln.

Fortfarande används klassiska butiker i stor omfattning, men det är tydligt att koncernens e-handelsdel växer snabbare än distributionsförsäljningen. Avseende städprodukter agerar Bolaget distributör. Marknaden är affärer och e-handlare som säljer direkt till kunder samt Bolagets egen e-handel som säljer direkt till kund.

Konkurrenter

ValueTree Bolaget har olika konkurrenter för de olika delarna av verksamheten.

Utveckling av barnprodukter

För ValueTree som utvecklare av barnprodukter för försäljning primärt på den skandinaviska

marknaden finns konkurrenter inom olika områden (MAM, Britax, Philips). Marknaden är emellertid fragmenterad med få större aktörer. För att ge en storleksuppfattning kan nämnas ett av det internationellt mest välkända produktbolagen, tillika svenskt, BabyBjörn. Bolaget tillverkar bärselar m.m. och koncernen omsatte verksamhetsåret 2007/2008 ca 340 MSEK (Källa: koncernredovisning för Lillemor Design Holding AB, 556612-1280, för räkenskapsåret 2007-05-01 - 2008-04-30).

ValueTree skiljer sig också genom den unika produktutvecklingsprocessen, där tiden från idé till produkt typiskt sett är 3-5 månader, vilket för nordiska branschen är osedvanligt snabbt.

e-handel

För ValueTree som e-handelsbolag, med huvuddelen av försäljningen i Sverige, finns konkurrensen främst från mindre aktörer, där få - om ens någon - har internationella e-butiksambitioner. De större e-handelsbolagen kommer från butiksvärlden, varför dessa aktörer många gånger använder e21 handeln som ett sätt att marknadsföra butikerna. E-handelsmarknaden i de övriga skandinaviska marknaderna ser ut på motsvarande sätt.

Distributionsförsäljning

Som distributör av barn- och inredningsartiklar i Skandinavien finns konkurrensen främst ifrån andra distributörer där merparten är små eller medelstora. Bland de större butikskedjorna pågår ett arbete med att minska antalet distributörer.

Ledning och ägarbild.

Namn

Aktier

Procent

Jon Jonsson (IR ansvarig)

22 749 163

17,68

Lars-Åke Adolfsson,

13 249 020

7,8

Erik Stenfors (Ordförande)

2 322 598

1,05

Lars Åkerblom(VD)

200 000

0,1

Mikael Smedeby (Styrelse)

66 820

0

Dominika Peczynski(Styrelse)

0

0

Storägare i bolaget är före detta chefen för Carnegie Sverige Jon Jonsson, den sist nämnde är också IR ansvarig vilket innebär att valuetree till skillnad mot många andra bolag på smålistorna har relativt bra nyhetsflöde och års redovisningar. Erik Stenfors ägde så sent som i april drygt 10 miljoner aktier i bolaget. Av dessa såldes dock 8 miljoner till John Wattin som vart med sedan start och numera har 8 651 064 aktier, och 3,8 procent av rösterna i bolaget. Oroväckande kan tyckas att det enbart är Erik som har en större position i bolaget. Dock kan tänkas på att företaget så sent som hösten förra året var i det närmaste konkursmässigt och att ägare med stor sannolikhet fick ligga ute med både tid och kapital.

Aktien enligt teknisk analys Valuetree befann sig i en långsiktigt uppgående trend mellan mitten av november 2009 till mitten av april. Efter detta har aktien åter hamnat i fallande trend. Enligt RSI gav aktien köpsignal den 7:e april. Aktien hamnade därefter åter i översålda nivåer. Den 17:e Maj gav aktien återigen en köpsignal enligt RSI. Aktien ligger därefter åter i översålda nivåer. Teknisk analys ger därför inge klockrent köpläge även om aktien tenderar visa styrka i den ryckiga period vi nu befinner oss i.

Aktien enligt fundamental analys

Då historiken är kort är en bedömning på bolagets verksamhet svår att göra. Jag gör dock ett försök med befintlig data.

2008

2009

Q1 2010

2010 E

2011 E

Omsättning

27 300

15 433

21,7

86,8

200,00

Handelsvaror

-17 460

-10 619

-14,6

-57,2

-134,56

Övriga externa

-17 074

-4 864

-2,4

-9,6

-22,12

Personalkostnader

-9 228

-4 679

-3

-12

-27,65

EBITDA

-16 462

-4 729

1,7

8

15,67

Källa: Valuetree årsredovisning 2009, Q1 2010 samt egen antaganden.

Som ses ovan hade bolaget ett katastrof år 2008. Förlusten fortsatte visserligen 2009 men blev väsentligt lägre. Q4 visade faktiskt företaget på en vinst på enligt EBITDA på 0,1 miljoner.

Valuetree har varit duktigt på att förvärva livskraftiga bolag relativt billigt. Den nordiska marknaden består i dagsläget av många små aktörer vilka på grund av sin storlek har svårt att nå lönsamhet. På detta sätt kan Valuetree förvärva bolag till relativt låga multiplar.

Senaste förvärvet Carlo förvärvades för ett 4,6xEBITDA där även en kassa på 4 miljoner och en fastighet värld 8 kom med på köpet. Denna typ av lyckosamma förvärv har i mångt och mycket bekostats av nyemitterade aktier vilket gör att den finansiella ställningen är fortsatt relativt stark. Ser vi på årets EBITDA reslutat beräknar jag att det kommer landa kring 8 miljoner vilket skulle ge ett (p/e) på 7,5 då skattefodringar finns på 2,43 miljoner i bolaget vilket gör att bolaget i praktiken slipper skatt i år. Resultatet ökar sedan till EBITDA på 15,67 nästa år vilket skulle ge ett (p/e) på 5,45. Enligt bolaget egna prognoser kommer omsättningen nästa år vara och resultatet på minst 20 miljoner. Jag räknar däremot med att integrering av nya förvärv kostar vilket ger ett lägre resultat i paritet med första kvartalet i år. Dock kostar förvärven i form av utspädning av aktiekapital, görs fler lyckade affärer som ovan är det dock värt priset.

Ser vi till dagens värdering gör inte bolaget redovisad vinst då de nyförvärvade bolagen står för nästan hela vinsten i pro forma 3 miljoner på de förvärvade bolagen medan koncernen gör en förlust på 1,1 miljoner. Detta gör att vi får kolla på andra faktorer för värdering. (p/s) talet är på 2,67 vilket är relativt högt. Ser vi mot justerat eget kapital värderas aktien till 8,65, ingen av dessa mått talar om att bolaget är lågt värderat, tvärt om.

Beräkning enligt teoretisk kassaflödesmodell tillväxtbolag

Beräkning av värden på tillväxtbolag med svag lönsamhet är ytterst svåra att gör här gör jag dock ett relativt kvalificerat försök. Först och främst måste jag beräkna fram en diskonteringsränta för bolaget. Detta görs enklast med CAPM. Modellen är ytterst teoretisk och bygger på antaganden.

Ger med mina antagande

0,14 = 0,02 + 1,5*(0,08)

Enklast kan räknas på Gordon growt modellen vilket innebär ett antagande om uthållig vinst på 8 Miljoner och årlig tillväxt på 10 procent i årlig tillväxt sett över lång tid.

På detta sätt får vi fram en riktkurs på 0,9 kr per aktie. Modellen är dock mycket limiterad då detta är en tillväxtaktie med hög tillväxt. Jag beräknar istället med en två stegs tillväxt modell. Denna är baserad på två stadier, en med extrem tillväxt och en där tillväxten är normaliseras. Kravet på avkastning sänks i steg 2 i modellen till 10 procent mot 14 i steg 1, den långsiktiga tillväxten uppskattas till 5 procent per år. Utdelning per aktie beräknas till halva vinsten vilken enligt steg ett beräknas bli 10 miljoner., tillväxten beräknar jag på 30 procent. Andra steget beräknar jag 10 miljoner i utdelning med en uthållig tillväxt på 5 procent.

Denna modell skulle ge en riktkurs på 1 kr per aktie. Kortsiktig riktkurs kan sättas till ungefär hälften vilket innebär 50 öre per aktie. Balansräkning

2008

2009

Q1 2010

Tillgångar

Goodwill

10 306

8 164

17 469

Fastigheter

9 505

9 283

8 102

Kassa och bank

779

2 921

3 672

Omsättningstillgångar

10 077

11 048

19 396

EK & Skulder

Eget Kapital

-4 774

4 320

20 250

Kortfristiga

22 824

13 026

20 157

Långfristiga

12 839

13 585

6 995

Ser vi på Valuetrees balansräkning ser vi att kassan 2008 var urusel för att sedan förbättras rejält efter nyemissionen 2009. På det negativa egna kapitalet 2008 ser vi att bolaget mer eller mindre var konkursfärdigt. Goodwill posten på 17,5 miljoner kommer efter ett stort antal förvärv och kan sägas innehålla luft då detta betecknar det överpriset för det förvärvade företag utöver värdet i balansräkningen. Denna post kommer behöva skrivas av vilket kommer belasta det redovisade resultatet negativt de kommande åren. Soliditeten är på drygt 40 procent vilket är helt okej. Kassan på 3,6 miljoner bör räcka i alla fall ett tag till, omsättningstillgångarna på dryga 20 talar om att dagens finansiella ställning är relativt god. Blir det däremot tal om fler förvärv vilket enligt stockpicker handlar om 7 stycken till under 2010 kan ytterligare nyemission bli nödvändig.

Mitt råd

Postiva faktorer

• Styrelseordförande Erik Stenfors har tidigare vart med och byggt upp framgångsrika e-handelsföretag, andra kända bakgrundsnamn är Jon Jonsson f.d Sverigechef Carnegie och affärsmannen Anders Wall. Ledningen är med andra ord spännande.
• Marknaden är helt befriat från stora aktörer vilket innebär att en snabb tillväxt inte behöver bli allt för kostsam.
• Branschen är relativt konjunktur okänslig.
• Värderingen får ses som låg med tanke på tillväxtpotentialen, däremot är inte mått som PJEK och (p/s) låga vilket tyder på att marknaden räknar med en betydande förbättring i framtiden.
• Företaget går numera med vinst sedan Q4 förra året.
• Listbyte planeras vilket kan ge ökad uppmärksamhet, dessutom skall omvänd splitt göras så 20 aktier omvandlas till 1 vilket gör att aktien inte längre betraktas som en frimärkesaktie.

Mitt slutliga råd är köp med en rikkurs på 50 öre sett på ett halvår, Stockpickers riktkurs är 55 öre enligt analys i februari.

Negativa faktorer

• Historiken är kort och brokig

• Vinsterna ligger i framtiden och bygger på förväntningar, dagens vinst är blygsam.

• Erik Stenfors sålde nyligen ett större innehav på 8 miljoner aktier, en mindre post kan göra att engagemanget blir mindre.
• Förvärvsintensiv strategi kan ibland bli för aggressiv vilket hände 2008, vi får hoppas styrelsen lärde sig av misstaget.
• Stor Goodwill post.
• Inköp görs i utlänsk valuta vilket gör att marginalen hittills varierat mellan 51 procent bruttomarginal till 32 procent 2009.

Feb 2010

http://www.stockpicker.se/analys/pdf/valuetree_100223.pdf

December 2010

http://www.stockpicker.se/analys/pdf/valuetree_091220.pdf