Pilum: cleantech med rabatt

2007-11-07 10:16, Edited at: 2011-03-11 05:30

Efterfrågan på förnyelsebara och alternativa energikällor har gjort att flera av börsens miljöteknikbolag mångdubblats i värde de senaste åren. På årets beräknade omsättning handlas lilla Pilum med ett p/s-tal under 2. Det är i jämförelse med övriga miljöteknikbolag för billigt och trots att värderingen stigit rejält det senaste året bör aktien ha betydligt mer att ge.

I jämförelse med övriga miljöteknikbolag handlas Pilum med rabatt. Det skall dock sägas direkt att bolaget är verksam inom en konkurrensutsatt bransch och saknar tillräckligt med patent för att aktien skall kännas trygg, vilket även säkert delvis är orsaken till den något blygsamma värderingen. Och andra sidan har bolaget redan lyckats kommersialisera sin verksamhet, nått lönsamhet i rörelsen och fått flera viktiga referensorders vilket lovar gott för framtiden. Ledningen har även deklarerat att kraftig tillväxt är att vänta och bolaget har nyligen genomfört en nyemission för att möjliggöra större orders i spannet 100-200 MSEK. Med ett börvärde på ca 125 MSEK ser således värderingen lockande ut och går allting Pilums väg är aktien en potentiell mångdubblare.

Kort om bolaget

Pilum genomgick ifjol en omvandling från att vara ett investeringsbolag till en renodlad miljö- och energikoncern inom kraft-, vattenreningsbranschen och processindustrin. Bolaget erbjuder kunderna anpassade tekniska lösningar för rökgas- och vattenrening samt värmeåtervinning för bio- och sopförbränningspannor. Pilum är alltså förenklat, duktiga på att hantera industriella utsläpp och processer på ett miljömedvetet och energieffektivt sätt. Verksamheten är uppdelad i två affärsområden:

Pilum Engineering - levererar driftsäker och driftekonomisk rökgaskondensering till värmeverk, sopförbränningsanläggningar och industrin. Utrustningen renar rökgaser och värmeutvinningen med 20-30 procent.

Pilum Technologies - tillverkar produktlösningar till vattenrening, värmebeständiga material samt fjärrvärme.

Nackdelar

En nackdel för bolaget är att det finns relativt gott om konkurrenter och att det är få lösningar som skyddas av patent. En snabbtitt på konkurrenter som Svensk Rökgasenergi och GMAB ger intryck av att det går snabbt framåt för samtliga men då branschen ännu befinner sig i sin linda och förväntas växa kraftigt framöver så lär inte konkurrensen bli så mördande utan troligtvis räcker kakan till för alla, åtminstonede närmaste åren.

Ett problem för Pilum är även att verksamheten är starkt projektrelaterad vilket innebär att bolagets säljprocesser är relativt långa, i värsta fall uppemot två år, vilket även innebär svårigheter vid uppskattningen av framtida intäkter. Det är därför sannolikt att det framledes kan bli rejäla kast i såväl omsättnings- som lönsamhetsutvecklingen mellan kvartalen. Givetvis ställer detta till problem även för bolagets finansiering men då det är brukligt att uppemot 30 procent av ordervärdena ofta redan betalas i samband med order minskar risken för att bolaget skall få likviditetsproblem. Nickelprisets utveckling kan även vara ett lönsamhetsproblem då huvuddelen av komponenterna består av rostfria material.

Kraftigt ökad omsättning

Pilums halvårsrapport visade att bolaget nu kraftigt ökar försäljningen. Omsättningen uppgick till 26,6 (17,2) MSEK med ett rörelseresultatet på -1,3 (-5,6) MSEK. Resultat efter skatt blev -1,7 (-22,6) MSEK. Det noterbara var att rörelseresultatet för båda dotterbolagen var positiva under det andra kvartalet och orderingången vid periodens slut uppgick till ca 53 MSEK. Resultat efter skatt uppgick till -1,7 (-22,6)* MSEK.

* avser Pilum före omstrukturering och utdelning av TermoRegulator

I jämförelse med det första kvartalet ökade omsättningen under Q2 med 74 procent till 16,9 MSEK. Rörelseresultatet uppgick till -0,6 MSEK.

Framtida potential

Tuffare krav på industri och offentlig sektor i framtiden bedöms leda till kraftigt ökad efterfrågan för bolagets tjänster. Detta har redan resulterat i kraftigt ökad offert- och orderstock. Inom Engineering är det i första hand viktiga referensorders tillsammans med en starkare etablering på bolagets hemmamarknad som är av största vikt. Tack vare bolagets teknologilösning för bättre rökgaskondensering och energieffektivisering har Pilum även fått viktiga referensorders från bl.a. panntillverkare såsom KMW och finska Wärtsilä BioPower. Nästa steg är sedan en internationalisering mot länder med betydande fjärrvärmenät såsom de nordiska länderna, Östeuropa, Tyskland och Kanada.

På gång är även en Kinasatsning och på lite längre sikt även fokusering på nya teknologier såsom koldioxidkondensering som är en effektiv metod för att trycka ut mer olja och gas ur berg. Bolaget estimerar en potentiell marknad i norra Europa värd 2000-7000 MSEK under de närmaste åren, varav den offentliga sektorn uppskattas till hälften.

Framtiden för Technologies ser även mycket gynnsam ut. Marknaden inom rening- och avloppsvatten bedöms som stor och bör ge Pilum goda tillväxtmöjligheter i takt med att underutvecklade länder ges möjlighet att investera i rent dricksvatten samt att kraven i västvärlden ökar på rening av avloppsvatten i framförallt storstadsmiljö.

Pilum är även med i ett forskningsprojekt tillsammans med Nycomb Synergetics och KTH. Projektet går ut på att testa en ny tekniklösning för öppen absorptionsvärmepump vid Eskilstuna Energi och Miljö AB. Testresultatet förväntas vara klara innan årsskiftet och en kommersialisering är planerad för nästa år. Lyckas projektet innebär det en stor konkurrensfördel för Pilum då tekniklösningen omgärdas av patent.

På kort sikt behöver dock bolaget bevisa att de har kompetens för att driva igenom lönsamma projekt och även kunna erhålla större orders. Kvartalsrapporten som presenteras den 30 november kommer troligtvis att ge signaler om att bolaget är på rätt väg vilket kan innebära en väsentlig uppgång för aktien.

Kortfattat för/emot

+ Enorm marknad

+ Lovande referensorders

+ Marknadssatsning i Kina

+ God internationell orderingång för bolagets vattenreningsteknik

+ Lönsamhet har redan nåtts på rörelsenivå

- Konkurrensutsatt marknad som omgärdas av få patent

- Stort beroende av nickelpriset

- Långa försäljningsprocesser

- Risk för nyemission i samband med internationalisering

och större orderingång

Värdering

Med tanke på att Pilum nu offererar flera stora projekt är sannolikheten stor för att nyhetsflödet kommer att vara starkt den närmaste tiden. Redan i inkommande rapport bör bolaget kunna visa lönsamhet tack vare ökad orderingång samt försening av två projekt under första halvåret. Det är dock svårt att uppskatta framtida försäljning eftersom redan ett par större orders i spannet 100-150 MSEK skulle innebära en mångdubblad omsättningstillväxt.

Tack vare att den största delen av orderingången vid senaste periodslut kommer att levereras i år beräknas årets omsättning till 70 MSEK. Rörelseresultatet lär även successivt förbättras och jag räknar med ett svagt plusresultat på 1,5 MSEK för helåret. För nästa år är dock sannolikheten stor att Pilum lyckas få någon större order. Omsättningen beräknas således öka kraftigt och jag räknar med en försäljning på 175 MSEK. Det bör även på sikt vara möjligt att nå en rörelsemarginal på 10-12 procent men en marginal på 7 procent kan vara möjlig redan under nästa år vilket således innebär ett p/e-tal på ca 14. Om man beaktar bolagets tillväxtmöjligheter ser aktien således riktigt billig ut. Det är inte heller omöjligt att vi kommer att få se en dubblering av aktiekursen redan i år. För detta krävs dock en stororder men redan på kort sikt förväntas dock fler mindre och kompletterande orders till framförallt Technologies samt resultat från det forskningsprojekt som nu pågår, vilket sannolikt kommer att påverka aktien positivt.

Då miljötrenden lär bestå är det även viktigt för större bolag att i konkurrenssyfte öka sin profilering mot cleantech. Det skulle därmed inte vara otänkbart att t.ex. Wärtsilä skulle lägga bud på bolaget i syfte att förstärka sin miljöstämpel inom energilösningar. Pilum bör därför även ses som ett uppköpsobjekt.

Viss risk finns det givetvis för att det ytterligare dröjer innan orderingången tar fart på allvar men att Pilum är på rätt väg råder det inte någon tvekan om. Resan riskerar alltså att i värsta fall bli svajig men bolaget har trots allt två verksamhetsben att stå på och att lägga aktien i byrålådan under några år kan i bästa fall resultera i mångdubblad avkastning. Det gör att det känns för attraktivt för att kunna avstå. Köp!