Vinnare på ökade miljökrav

2010-08-24 15:20, Edited at: 2011-03-11 06:00

Vändning i Europa ger intressant ingångsläge.

Historik för aktien

Opus startades 1990 som huvud leverantör till svenska bilprovningsindustrin och hade vid noteringen en omsättning på blygsamma 20 miljoner och ett resultat 1.3 miljoner. Vändningen kom från rekonstruktion 2002 där dagens ägare kom in i bolaget. 2003 och 2004 gick koncernen runt 100 Tkr plus vilket är ganska blygsamt. Noteringen skedde 2006 då bolaget hade en omsättning strax över 20 miljoner och en vinst på strax över miljonen.

Sedan dess har dock mycket hänt och koncernen har växt rejält via organisk tillväxt och förvärv och omsätter runt 214 miljoner med verksamhet i Europa, Nordamerika och Asien. När konjunkturen plötsligt dök 2008 minskade marginalen och bolaget gjorde förra året första bokförda förlusten sedan 2002 på 4.5 miljoner. Löpande verksamhet visar dock på positivt resultat på 22.4 miljoner. Verksamheten i Europa har gjort förlust under 2008 och 2009 men visar tecken på vändning. Nordamerika visar däremot på god lönsamhet. Orsaken till förlusten är 22 Mkr i avskrivning vilket skrivs av i ytterligare 4 år. Den svaga konjunkturen har gjort att Opus valt att lägga ner den förlusttyngda verksamheten i Danmark vilken belastar resultatet i år under Q1 och Q2 i år, Q2 belastas med en engångskostnad på 2 Mkr. Nu har dock konjunkturen ljusnat och verksamheten i Europa gör åter igen plus samtidigt som USA visar fina siffror. Detta gör bolaget åter intressant.

Om bolaget

”Opus-koncernen verkar inom miljö- och säkerhetskontroll av fordon. Koncernen utvecklar, producerar och säljer en bred portfölj av produkter och tjänster till fordonsindustri, bilprovningar och fordonsverkstäder på den globala marknaden. Verksamhet finns idag i över 50 länder på samtliga kontinenter. Bland Opus produkter finns avgasmätare, diagnosutrustning, bromsprovare, automatiska testlinjer, elektroniska körjournaler, alkolås, fleet management-system samt system för trådlös bilprovning (så kallad Remote OBD). Inom tjänsteområdet driver koncernen bland annat bilprovningsprogram åt myndigheter som valt att lägga ut detta på tredje part, primärt i USA, samt tillhandahåller service och supporttjänster till kunder inom utrustningssidan”.

Koncernens olika delar

Europaverksamheten

Årtal

2010 Q1

2009

2008

2007

2006

Nettoomsättning(Tkr)

34 642

113 631

79,478

62,5

31,6

EBITDA(Tkr)

37

-8301

-3,122

5,68

2,14

EBITDA Marginal

0,1

Neg

Neg

9,1

6,8

Årsredovisning: 2009, 2007 + delårsrapport Q1 2010

Verksamheten bedrivs främst från huvudkontoret i Göteborg men kontor finns även i Allingsås och Danmark. Produkter för mätteknik för bilprovning tillverkas och säljs via återförsäljare i ca 50 länder varav Norden står för ungefär en fjärdedel av omsättningen. Tillväxten drivs framförallt på genom nya lagar och krav på bilar. Tillväxten inom Europa bedöms vara måttlig. Europaverksamheten gäller försäljning av mätutrustning, denna verksamhet är relativt cyklisk.

Nordamerika

Årtal

2010 Q1

2009

2008(8 Mån)

2007(Ej koncern)

2006(ej koncern)

Nettoomsättning(Tkr)

22 935

100 500

66 287

113 000

-

EBITDA

7291

32 261

21 578

25,99

-

EBITDA Marginal(procent)

31,5

32,1

32.6

23

-

Årsredovisning: 2009, 2008 + delårsrapport Q1 2010

SysTech förvärvades år 2008 och har idag enbart 3 procent av den totala amerikanska marknaden för bilprovning. På uppskattningsvis 3 miljarder Kr, Opus har som mål att ta andelar vilket visade sig i en organisk tillväxt på 4 procent under Q1. Vid förvärvet sa Opus att SysTech var en snabbväxtare spelare på den amerikanska marknaden. Vi kan dock se att omsättningen minskat något sedan förvärvstillfället. Däremot är marginalen otroligt god och överstiger vidare Opus krav på lönsamhet på EBITDA 20 procent. Marknaden drivs av upphandlingar som sker 3-4 gånger per år vilket handlar om bilprovningsavtal i 5-7 år innan nästa upphandling. Nordamerika verksamhet består framförallt av bilprovning en verksamhet som är relativt ocyklisk.

Asien

Årtal

2010 Q1

2009

2008

2007

2006

Nettoomsättning(Tkr)

951

4872

5128

3900

4700

EBITDA(Tkr)

71

252

98

300

300

EBITDA Marginal(procent)

7,5

5,2

1,9

7,6

6,3

Årsredovisning: 2009, 2007 + delårsrapport Q1 2010

Den asiatiska enheten består av ett Kontor etablerat 2006 i Hong Kong och en tillverkningsfabrik i Foshan Kina. I denna region räknar bolaget med tillväxt på lite sikt. Enheten är oerhört liten då den enbart står för 2,5 procent av koncernens totala omsättning.

Konkurrenter och risker och möjligheter

Det är i dagsläget framförallt tre risker som hotar koncernen.

Politisk risk

”Bolagets produkter inom Emission & Diagnos och Trådlös Bilprovning är till del beroende av en fortsatt politisk vilja att minska och kontrollera avgasutsläpp från fordon. Det kan inte uteslutas att denna vilja av en eller annan orsak förändras på vissa marknader. Ej heller kan uteslutas att statsmakten på vissa marknader strävar efter en helt inhemsk eller statsägd kontroll på denna typ av produkter”.

Konjunktur risk

”Den ekonomiska världskonjunkturen kan ha en väsentlig påverkan på efterfrågan av bolagets produkter. Konjunkturen skiftar i cykler vilket kan innebära att bolagets försäljning kan variera kraftigt över en hel konjunkturcykel”.

.

Konkurrenter

” Affärsområdena Emission & Diagnos och Fleet Management är utsatta för betydande konkurrens. Etablering av nya aktörer kan ske och bidra till en ökad konkurrens. Konkurrerande företag kan ha eller komma att få bättre industriella och finansiella resurser än Opus Prodox. Det kan inte uteslutas att konkurrensen ökar ytterligare, vilket kan leda till minskade marknadsandelar och försämrad lönsamhet.”

Ledning och Ägare

Ägare

Antal aktier

Andel av aktier och röster, %

Magnus Greko och Jörgen Hentschel via AB Kommandoran (VD och Vice)

29 249 844

15,2

Lothar Geilen (SysTech)

17 472 727

9,1

Pradeep Tripathi (SysTech)

12 433 333

6,4

De tre största ägarna ingår i styrelse som Vd och vice samt VD för det förvärvade SysTech. I mina ögon är det oerhört positivt att de större ägarna har betydande positioner i bolaget. Inga större insider köp eller sälj har skett under senaste halvåret.

Aktien enligt TA

Opus bröt i onsdags motståndet vilket infann sig vid 1 kr. Efter detta har emellertid aktien studsat tillbaka. Stöd finns vid 95 öre och 90 öre. Aktien visar på en långsiktigt negativ trend men är neutral på kort sikt. Skulle motståndet vid 1 kr passeras är närmaste motstånd kring 1.12.

Aktien enligt Fundamental Analys

Finansiella Mål för Koncernen

• 500 Miljoner i omsättning senast 2012

• 20 procent i EBITDA marginal

  2010 E

  2010 Q1

  2009

  2008

  2007

  2006

  Nettoomsättning

  236 200

  56 261

  223 092

  144 536

  66 525

  36 907

  EBITDA

  28 344

  6 541

  26 342

  17 760

  6 026

  2 518

  EBITDA(procent)

  12

  11,5

  11,8

  12,3

  9,1

  6,8

  Omsättningstillväxt(procent)

  10

  -1,7

  49,2

  116

  83

  73

  (P/E) GW justerat

  9,13

  40

  24,5

  8,9

  19,6

  49

  GW

  229 000

  251 393

  254 346

  292 399

  18 629

  5 490

  Omsättningstillgångar

  90 000

  83 712

  71 944

  46 654

  23 544

  14 513

  Skulder Kort+ Lång

  109 900

  74 827

  90 376

  10 900

  2 873

  6 250

KF Koncernen

2010 E

2010 Q1

2009

2008

2007

2006

LV

27 400

3 194

22 446

6 094

-12 233

-1 006

IV

-11.1

-2 117

-668

-242 970

-16 657

-4 458

FV

-0,1

-149

-10 491

238 758

26 339

11 979

Ser vi på de historiska resultaten för aktien får vi en tudelad bild, EBITDA visar på fina resultat rakt igenom medan Kassaflödet visar att Koncernen egentligen går med förlust fram till år 2008. Sett till de minskningar i rörelseresultatet och kundfodringar som skedde 2006 och 2007 har dock koncernen gått plus. Vi kan även konstatera att Bolagets tillväxt framförallt gjorts via förvärv vilket givit en ganska stor GW post.

Största förvärvet SysTech betalades ungefär till 8 gånger dagens vinst vilket är relativt dyrt för en såpass liten spelare. Organiska tillväxten under perioden har varit måttlig men koncernen räknar trots allt med att växa ca 10 procent i år utan förvärv. Det finansiella målet på 40 procent per år och EBITDA marginal på 20 kommer knappast kunna nås utan förvärv vilket riskerar spä ut befintligt aktiekapital. När jag räknar fram värdering väljer jag att ta bort ej kassaflödespåverkande poster för att få ett mer rättvisande resultat. Jag får på detta vis fram en årsvinst på 28 Mkr vilket skulle ge ett (p/e) rensat för avskrivningar på 9 för innevarande år. Nästa år beräknas det rensade (p/e) talet falla till strax under 5 baserat på en omsättningsökning på 22 procent och en marginal 14. Koncernen fokuserar på tillväxt vilket innebär att eventuell utdelning kommer dröja i vart fall till 2013år. Dessutom lär nyemissioner komma vilket spär ut befintligt aktiekapital för att betala förvärv. Den finansiella situationen är emellertid i dagsläget är god med hög soliditet och relativt stark kassa.

Vad är aktien värd?

Jag använder mig av en två stegs kassaflödesmodell där första steget innebär tillväxt med 40 procent per år på en vinst på 30 Mkr. Av detta räknar jag med att 15 procent kan nås organiskt och 25 procent via förvärv vilka spär ut aktiekapitalet med 20 procent per förvärv. Därefter beräknas koncernen växa organiskt med 5 procent per år. Diskonteringsräntan i steg 1 sätts till 14 procent och 10 procent i andra steget.

Jag får med denna formel fram till värde på 2,75 kr per aktie. Jag delar detta med hälften för att få en mer rimlig kurs vilket ger 1,35 i riktkurs vilket innebär en uppsida på dryga 40 procent sett på lite kortare sikt.

Mitt råd

Ljusnande bil konjunktur ökad lagstiftning och stabil intjäning i USA gör aktien intressant såväl på kort som på längre sikt. Q1 visade på viss lönsamhet i Europa även om vändningen var knapp. Den fina intjäningen på den konjunktur okänsliga bilprovningen kan kompensera ett svagare Europa på kort sikt vilket borträknad för bokföringsmässiga avskrivningar bör ge ett (p/e) i år runt 10 på årets vinst. Nästa års vinst förväntas falla till 5 borträknat för GW avskrivningar.

Mitt råd är Köp med riktkurs på 1,35 på kort sikt.