MSAB: snabbväxande vinstmaskin

2007-05-08 18:35, Edited at: 2011-03-11 05:28

Micro Systemation (MSAB) på NGM-listan är en extrem snabbväxare som nästintill satt världsstandard inom sin nisch, som är kriminalteknisk analys av mobiltelefoner. Vinsterna ökar för varje kvartal tack vare gynnsam affärsmodell. Aktien är klart köpvärd skriver "Glepar", som vann kvalet, i sin finalanalys i Redeyes analystävling för medlemmar.

Läs också intervjun med Glepar i vårt forum

Micro Systemation

Micro Systemation (MSAB) startades 1984 med affärsidén att utveckla produkter och tjänster inom området mobil datakommunikation. Aktien är noterad på NGM-listan och antalet aktier är totalt 17.720.000 st. I början av 2000-talet hade företaget vissa ekonomiska problem och gick med förlust. Detta förändrades 2005 när företaget visade vinst för första gången på många år. Orsaken stavas .XRY.

.XRY

.XRY är en kriminalteknisk produkt som används för bevissäkring av mobiltelefoner. Den är utvecklad av MSAB och version 1 kom ut år 2004. Målgruppen är huvudsakligen poliser över hela världen men .XRY säljs även till tull, militär, fängelser och privata företag. Tidigare var man hänvisad till att manuellt gå igenom mobiltelefoner vid brottsutredningar. Det var ett mycket tidskrävande arbete. Detta ändrades radikalt med .XRY. På ett par minuter får man en fullständig rapport på sin dator med telefonens hela innehåll från telefonnummer och SMS till bilder och ljudfiler.

.XRY har gjort succé i stora delar av världen. Inom Europa är produkten mer eller mindre standard och den har också sålt bra i många andra delar av världen som Nordamerika, Sydostasien, Mellanöstern, Australien och Brasilien. Totalt har produkten sålts till över 45 länder.

Konkurrenter finns men de är långt efter. Delvis på grund av att konkurrenterna är rena mjukvaror medan .XRY också är en hårdvara som inkluderar IR-port, Bluetooth-anslutning samt alla kablar som behövs för att ansluta telefonerna.

Den senaste versionen av .XRY heter 3.1. Version 3 bygger på en helt ny databas och är flera gånger effektivare än tidigare versioner. .XRY har under 2006 och 2007 kommit ut i ett antal olika paketeringar. Mobile Version innebär att. .XRY ligger färdigpackad i en specialbyggd aluminiumväska tillsammans med en färdigkonfigurerad laptop samt alla kablar och övriga tillbehör som behövs. Alldeles nyutkommen på marknaden är .XRY Field Version.

Field Version är en mycket väder- och stötttålig förpackning av laptop och .XRY som klarar högt uppställda militära krav.

Sim ID Cloner

Sim Id Cloner är en tilläggsprodukt till .XRY. Den används till att klona SIM-kort eller skapa nya SIM-kort för att kunna avläsa en telefon som upphittats utan sådant kort.

HeXRY HeXRY är en mycket avancerad Phone-forensics-produkt som gör en fysisk avläsning av en telefons minne. Den fysiska avläsningen mappas sedan mot en minneskarta för den specifika telefonen för att få en exakt bild av precis allt som telefonens minneskretsar innehåller, inklusive raderat data. Produkten är under arbete. MSAB räknar med att försäljning inleds under början av 2008.

Affärsmodellen

Micro Systemation säljer .XRY på licens. Man tar c:a 16.000 kr i engångskostnad för hårdvaran och ytterligare 20.000 för en Mobile Version inklusive laptop. Sedan tillkommer årslicensen. Priset varierar något. Det svenska priset anges vara 27.000 kr. Det uppges dock vara något lågt i ett internationellt perspektiv. I Storbritannien kostar licensen t.ex. 2.250 pund vilket är c:a 30.600 kr. Dessutom får återförsäljare c:a 20% av licenskostnaden. Jag har räknat med ett snittpris på 28.500 kr och att c:a hälften säljs via återförsäljare. Snittpriset med hänsyn taget till återförsäljarnas provision blir då 25.650 kr.

Det fiffiga med affärsmodellen är att intäkterna, per automatik, stiger ju fler system man får ut på marknaden.

Man har dessutom nästintill 100 % förnyelsegrad på årslicenserna. Säljer man t.ex. 100 system ett kvartal så genererar det en inkomst på nästan 2,6 MKr även kommande år.

Jag räknar med 97% förnyelsgrad.

Sedan ”Mobile Version” började säljas har c:a 20% av de sålda systemen varit av den typen och jag räknar med något liknande i framtiden.

.XRY Field Version är precis nyutkommen på marknaden. MSAB räknar med att försäljningen tar fart från och med Q3. Den uppges kosta 15.000 Euro inklusive den normala årslicensen. Efter att ha dragit bort återförsäljarnas provisioner räknar jag med ett snittpris på 136.950 SEK varav 25.650 SEK är den normala årslicensen på .XRY.

Tickmodellen är en äldre modell för försäljning av .XRY. Det innebär att kunden inte betalar någon årslicens utan i stället per avläst telefon. Jag räknar med att det bara finns c:a 10 system som fortfarande går ”på tick”. Dessa system torde inbringa ett något lägre snitt per år till MSAB än de licensierade systemen, kanske 15.000 kr.

Sim Id Cloner säljs i form av en årslicens på 3.000 kr. Efter avdrag till återförsäljarna räknar jag med 2.700 kr. Över hälften av de nya kunderna uppges köpa till Sim Id Cloner. Räknar med 60%.

Nya kablar levereras löpande till gamla kunder. Många kunder har en prenumeration som gör att de får nya kablar skickade till sig. Räknar med att gamla .XRY-kunder beställer i genomsnitt 1,5 ny kabel per kvartal till ett snittpris om ungefär 250 kronor.

Q1 2007 I Q1-rapporten fick vi exakta siffror för antal sålda .XRY-system. 155 st .XRY startpaket levererades och 99 licenser förnyades.

Jag räknar med 30 ”Mobile Version” och 125 ”Office Version.”

30 st Mobile Version a 61.650 kr ger 1.850.000 SEK

125 st Office Version a 41.650 ger 5.206.000 SEK

99 st förnyade licenser a 25.650 ger 2.539.000 SEK

Sim ID Cloner: 60% av 155 system * 2.700 ger 251.000 SEK

Kablar: 650 kunder * 1,5 kabel * 250 SEK = 244.000 SEK

Simkort c:a 150.000 SEK

Mobile Suite: c:a 150.000 SEK

Avläsningar på tick: 10 system a 15.000 om året ger 37.000 SEK

Totalsumma så långt 10,427 MSEK

Den här uträkningen har jag gjort för att få reda på ungefär hur mycket MSAB drog in på utbildning under Q1. Utbildning är den enda inkomstkällan som återstår.

Man omsatte 11,960 MSEK under Q1 och tjänade således 1,533 MSEK på utbildning.

Nu gäller det att hitta en modell för dessa pengar. Affärsområdet utbildning säljer uppenbarligen till både gamla och nya .XRY-kunder. Jag gör ett antagande att 60% av intäkterna beror på antalet nya system och 40% på antalet gamla.

Per ny .XRY-kund under kvartalet tjänar man då 1.533.000*0,6/155=5.934 SEK

Per gammal .XRY-kund 1.533.000*0,4/650=943 SEK per kvartal vilket motsvarar 3.772 SEK per år.

2007

.XRY MSAB:s gamla marknader, som Storbritannien, säljer fortfarande mycket bra, delvis p.g.a. den nya paketeringen ”Mobile Version”. Dessutom verkar företaget ha fått sitt genombrott i Usa, både inom den polisiära sektorn och hos militären. Som grädde på moset verkar det vara mycket på gång både i Kina, Ryssland och Indien där mycket spännande återförsäljare och utbildningspartners knutits upp. Japan lär också vara på gång. Chefen för ”National Security Strategy Lab” i Japan höll i November 2006 ett föredrag där han tog upp .XRY som enda Phone Forensics-verktyg.

I Q1-rapporten för 2007 skriver VD Joel Bollö:

” Det går bra nu. 2007 har startat med fullt ångtryck i pannan.”

”Sammantaget genomgår MSAB en organisk tillväxt och en effektivisering av organisationen för att möta en fortsatt stigande efterfrågan på våra produkter.”

”Som jag tidigare konstaterat säljer vi .XRY till en stor mängd länder men de allra flesta har köpt ett eller par testsystem. Vår marknadsfokus ligger nu på att utveckla de marknader där vi bedömer potentialen vara stor men försäljningsvolymen än så länge är begränsad. Vi ser också att våra äldsta marknader fortsätter att köpa system. Till stor del beror detta på att utrustningen initialt placeras centralt på ett fåtal ställen för att med tiden börja användas lokalt och långt ut i organisationerna. Utvecklingen innebär att det finns en inbyggd tillväxt i behovet av .XRY”

De asiatiska marknaderna är riktig stora och här finns en rejäl potential.

Sist men inte minst har vi fältversionen av .XRY. Det är en mycket avancerad produkt riktad mot ett helt nytt marknadssegement, nämligen militärer och andra som har behov av att använda en forensicprodukt under fältmässiga förhållanden. Fältversionen har potential att ge MSAB riktigt stora extraintäkter. MSAB räknar med att försäljningen tar fart andra halvåret 2007

Är övertygad om att den systemmässiga tillväxten fortsätter 2007 och att man då kommer upp i runt 700 sålda system. Av dessa är c:a 20% mobila. Det kan gå betydligt bättre än så. Redan Q1 låg man på en årstakt av 620 system. Jag föredrar dock att vara försiktig här. Siffran kan komma att höjas i kommande analyser.

MSAB räknar med att försäljningen av fältversionen kommer igång andra halvåret 2007. Den försäljningen är mycket svårare att uppskatta. Här kan mycket väl komma riktigt stora ordrar och jag räknar med att man kammar hem en ”stor” order under 2007 och kommer upp i c:a 60 system under 2007.

Intäkter under 2007 blir då:

Office Version: 560 system a 41.650 = 23.324.000 SEK

Mobile Version: 140 system a 61.650 = 8.631.000 SEK

Field Version: 60 system a 136.950 = 8.217.000 SEK

Återtecknade licenser: 640 st * 0.97 * 25.650 = 15.923.000 SEK

Sim ID Cloner: 60% av 700 system * 2.700 = 1.134.000 SEK

Utbildning: 760 nya system * 5.934 + 650 gamla system * 3.772 = 6.962.000 SEK

Mobile Suite: kanske 400.000 SEK

Simkort: C:a 600.000 SEK

Avläsning på Tic: 10 system a 15.000 = 150.000 SEK

Kablar: 650 gamla kunder som köper 6 kablar per år a 250 kr ger 975.000 SEK

Omsättning 2007 blir då totalt 66.316.000 SEK.

Till vinstdelningsprogrammet har avsatts 0,63 Mkr för första kvartalet 2007. Vinstdelningen är på 10% av bruttovinsten för 2007. Det finns dock ett tak i vinstdelningsmodellen som bygger på max antal månadslöner för de anställda. Jag har, högt räknat, beräknat det taket till c:a 3,6 MKr för 2007 baserat på ett genomsnittligt antal anställda av 20. Eftersom man, med största säkerhet, kommer att slå i det taket 2007 så kan vi använda den summan som en fast kostnad.

Jag väljer då att räkna ut vinstmarginalen för Q1 exkl vinstdelning.

Den blir då fantastiska 55%. Trots detta räknar jag med att marginalerna förbättras ytterligare för helåret. Det beror på att större och större del av intäkterna kommer från de återtecknade licenserna. Dessa pengar är nästintill ”gratispengar” med minimalt arbete för MSAB. Räknar med att vinstmarginalen ökar till 60% för helåret.

Vinsten före skatt men exkl vinstdelning för 2007 hamnar då på 39.790.000 SEK.

Efter vinstdelning 36,2 MSEK.

Redan i höst borde MSAB värderas fullt ut efter 2007 års resultat. MSAB växer så snabbt med så låg risk så P/E 25 är motiverat. Egentligen borde MSAB med sin megatillväxt kunna värderas ännu högre men jag ger en viss ”småbolagsrabatt” på P/E-talet.

Min preliminära målkurs sätter jag per 2007-09-01 och den blir följaktligen 36,80 Kr.

Dessutom har MSAB fortfarande förlustavdrag från tidigare år som höjer värdet med några tioöringar per aktie.

Min officiella målkurs per 2007-09-01 blir då 37 SEK.

2008 Såhär en bra bit in i 2007 kan det vara dags att titta på vad som händer år 2008. MSAB lär då vara etablerade leverantörer båda till militären över hela jorden, federal och lokal polis i Usa, Kina, Japan, Indien och Ryssland. De ökade investeringarna har gjort sitt och försäljningen lär vara uppe i minst 900 mobila eller kontorsbaserade .XRY-system samt 150 fältversioner.. HeXry blir ett etablerat alternativ på kriminaltekniska laboratorium över hela jordklotet. Utvecklingssidan lär heller inte ha legat på latsidan och man kan eventuellt börja få intäkter från ett analysprogram för mobiltelefondata i slutet av 2008.

HeXRY är en rätt exklusiv produkt som tydligen kommer att säljas i rätt få exemplar, men då med ett betydligt högre pris. En betydligt sämre produkt har priset 150.000 SEK. HeXRY kommer att börja säljas i början av 2008. Om de säljer 50 st år 2008 med ett snittpris på 150.000 så har vi 7,5 MKr där år 2008. Antar 50.000 för hårdvara och 100.000 för årslicens.

50% via ÅF och 20% av årslicensen till ÅF ger ett snittpris till MSAB på c:a 140.000 och en intäkt på 7 MSek.

Intäkter under 2008 blir då:

Office Version: 720 system a 41.650 = 30 MSEK

Mobile Version: 180 system a 61.650 = 11,1 MSEK

Field Version: 100 system a 136.950 = 13,7 MSEK

Återtecknade licenser: ((640 st * 0.97) + 760) * 0.97) * 25.650 = 34,4 MSEK

Sim ID Cloner: 60% av 1000 system * 2.700 = 1,6 MSEK

HeXRY: 50 system a 140.000 = 7 MSEK

Utbildning: 1000 nya system * 5.934 + 1410 gamla system * 3.772 = 11,3 MSEK

Mobile Suite: troligen nerlagd

Simkort: C:a 800.000 SEK

Avläsning på Tic: 10 system a 15.000 = 150.000 SEK

Kablar: 1410 gamla kunder som köper 6 kablar per år a 250 kr ger 2,1 MSEK

Räknar med att MSAB börjar sälja minst en ny produkt i slutet av 2008.

Kan kanske ge en intäkt om 1 MSEK i slutet av året.

Omsättning 2008 blir då totalt 113,1 MSEK.

Kostnader

Vinstmmarginalen exkl vinstdelning bör ligga på ungefär samma nivå som 2007 d.v.s. 60%.

Visserligen ökar antalet återtecknade licenser ännu mer och höjer marginalerna men det kommer också till nya produkter.

Vinsten före vinstdelning hamnar då på 67,9 MSEK.

Vinstdelningstaket kan nu ha ökat till 4,5 MSEK och resultatet för 2008 hamnar på 63,4 MSEK.