Empire: aktien värd över 40 kronor

2008-10-26 13:54, Edited at: 2011-03-11 05:42

Empires vinst rullande 12 månader (Q4 2007 – Q3 2008) blev 2,30 kronor per aktie. Omsättningsökningen som en följd av ökad försäljning av SodaStream är 44 procent för Q1 – Q3 2008 och 27 procent under Q3 2008 isolerat. När man nu startar SodaStream på nya marknader (Norge, Danmark, Spanien) kan vinsten öka med över 20 procent per år under flera år framöver. Trots detta ligger aktiekursen runt 12 kronor, vilket ger ett p/e-tal på 5. I en normal aktiemarknad kan aktien ha ett p/e-tal på 20 och stå i över 40 kronor per aktie.

SodaStream bakom positiv utveckling Miljöprodukten SodaStream har blivit mycket framgångsrik sedan relanseringen 2003. I Sverige hade vid halvårsskiftet 2008 hela 475.000 SodaStream-maskiner sålts. Sålunda har över 12 procent av de svenska hushållen redan en maskin från SodaStream, för att slippa bära hem läsk och vatten från affärerna.

Viktigare är att folk verkligen använder produkten. Ett hushåll köper gas och smaker för cirka 300 kronor per år exklusive moms. Det skapar en stabil eftermarknadsförsäljning för Empire till höga marginaler.

Eftermarknaden viktig

Faktiskt köper folk så mycket gas och smaker att maskinen på drygt två år nästan automatiskt säljer sig en gång till. I Sverige ger 475.000 installerade maskiner en årlig försäljning av gas och smaker på 145 mkr, eller 30 procent av Empires omsättning. Det är en av orsakerna till att Empire rullande 12 månader avkastar över 35 procent på eget kapital.

I Finland startade Empire med försäljning av SodaStream under 2007. Utvecklingen är lika bra som i Sverige, försäljningskurvorna visar samma bana men med några års fördröjning. Även i Norge och Danmark (start under 2008, redan 350 butiker) utvecklas försäljningen väl. Bara dessa marknader gör att Empire lär kunna öka försäljningen med mer än 20 procent per år under flera år framöver.

Spanien ny marknad för SodaStream I våras fick Empire agenturen för Spanien, där SodaStream inte funnits tidigare. Detta är en fantastisk agentur med mycket stor potential. Nu har man nyligen anställt Magnus Nylander för att ansvara för lanseringen. Han är svensk medborgare, men bosatt i Spanien sedan flera år och har varit marknadschef på Coca-Cola.

Marknadspotentialen är stor för kolsyrat vatten. Spanien har nästan 40 miljoner invånare som enligt Empire dricker 150 liter per invånare och år i det varma klimatet, jämfört med Sveriges 20 liter per invånare och år.

Lyckad lansering kan ge stor omsättning Bland Spaniens 15 miljoner hushåll hoppas Empire på sikt nå en marknadsandel på 10 procent, vilket enligt företaget skulle ge en maskinförsäljning på 750 miljoner kronor och försäljning av tillbehör för 450 miljoner kronor per år. Det skulle ge en total försäljning på 1,2 miljarder SEK per år och alltså nästan tre gånger så mycket som hela Empire omsätter i nuläget. Försäljningen av SodaStream i Spanien beräknas starta december 2008.

Även om risken är högre i Spanien, där SodaStream inte funnits tidigare, så är det uppenbart att om Empire lyckas kommer tillväxten i bolaget att ligga mycket högre än 20 procent per år under flera år framöver.

Svagare marknad för hushållsapparater Empire har även agenturen för Saeco kaffemaskiner, hårvårdsmaskiner från BaByliss, hushållsmaskiner från KenWood och Paul Cuisine samt egna varumärket C3. Särskilt BaByliss är betydelsefullt för Empire och här förväntas ett försäljningsuppsving när bolaget lanserar nya produkter baserade på nanoteknologi.

För hushållsmaskiner har marknaden i finanskrisens kölvatten varit ganska svag under 2008. En återhämtning kan dock vara på gång, efter att affärerna har sålt ut gamla modeller, dragit ner på lager och nu börjar beställa igen inför julhandeln. För särskilt kaffemaskiner lär försäljningen bli hygglig, eftersom ”caffe latte-trenden” håller i sig.

Empire har byggt en ”plattform” av butiker, där det är lätt att sälja in nya agenturer på den nordiska marknaden. Antalet butiker som är kunder till Empire har vuxit kraftigt de senaste åren:

• År 2004 var det 475 butiker i ”plattformen”
• År 2005 var det 760 butiker
• År 2006 var det 1.350 butiker
• År 2007 var det 2.650 butiker
• År 2008 till dags dato är det 3.400 butiker

Stark tillväxt tredje kvartalet

För Q3 2008 omsatte Empire 106 mkr och tjänade drygt 6 mkr efter finansnetto. Jämfört med Q3 2007 var den en ökning av omsättningen med 27 procent (83 mkr Q3 2007), men en minskning av vinsten efter finansnetto med 21 procent. Vinstmarginalen var 5,9 procent för Q3 2008 (9,5 procent för samma period 2007).

Orsaken till de minskade marginalerna är att personalkostnaderna dubblats (+ 5 mkr) och att företaget köpt fler returpatroner för SodaStream, vilket gett ökade avskrivningskostnader (+ 1 mkr). Företaget har byggt ut sin försäljningsorganisation under 2008 för att klara försäljningsökningar på nya marknader under 2009.

Rullande 12 månader (Q4 2007 – Q3 2008) omsatte Empire 428 mkr och tjänade 28 mkr efter finansnetto. Vinsten per aktie blev 2,10 kronor efter schablonskatt och utspädning (2,30 kronor med skatteavdrag). Avkastningen på eget kapital blev 36 procent.

Oförändrad vinst per aktie under 2008

Q4 2007 var starkt, då bolaget omsatte 147 mkr och tjänade 14,1 mkr efter finansnetto (vinstmarginal 9,6 procent). Julhandeln 2008 lär bli svagare som en följd av finanskris och inbromsad konjunktur och därför är en fortsatt omsättningsökning på 27 procent orealistisk. Mer troligt är 15 – 20 procent, där ökad försäljning av maskiner på nya marknader samt ökad försäljning av gas och smaker till dem som redan köpt en SodaStream–maskin under 2008 ligger bakom ökningen.

Om vi försiktigt räknar med 15 procent hamnar omsättningen på 170 mkr under Q4 2008 och totalt för 2008 på 450 mkr. Bolagets prognos är att den skall överstiga 425 mkr. Blir siffran 450 mkr blir det en total omsättningsökning på 32 procent för helåret.

Vinsten under Q4 2008 lär hamna på minst 14,5 mkr efter finansnetto (vinstmarginal 8,3 procent, under 2007 var den 9,5 procent) och därmed lär vinst per aktie för 2008 hamna oförändrat runt 2,15 kronor per aktie. Att andelen av försäljningen som kommer från SodaStream ökar är positivt eftersom marginalerna är bättre där, så en prognos om en vinstmarginal under Q4 2008 på 8,3 procent kan vara konservativ.

Eget kapital ligger efter Q3 2008 på 7,23 kronor per aktie, men lär efter vinstmässigt starka Q4 gå upp till cirka 8,40 kr per aktie. Vinstmarginalen för helåret 2008 blir då 6,3 procent (för 2007 var den för helåret 8,6 procent).

Goda vinstökningar för 2009 och framåt

En vinstmarginal på 6,3 procent är låg för att vara Empire och den lär höjas under 2009 när ökade volymer fyller upp den ökade försäljningsorganisationen. Realistiskt över en konjunkturcykel kan vara att räkna med en vinstmarginal på minst 7 procent.

I år (2008) blir vinstmarginalen lägre än normalt till följd av svag marknad för hushållsapparater samt kostnader för organisationsuppbyggnad. Men för 2009 bör den återställas. Det gör att vinsten framöver lär öka minst i samma takt som omsättningen ökar.

Omsättningen lär öka med minst 20 procent under flera år framöver. Med en sådan vinstökningstakt lär omsättningen bli 540 mkr under 2009. Med en vinstmarginal på 7 procent blir vinsten per aktie 2,80 kronor. Blir det fart på Spanien kan omsättningen, och därmed vinsten, öka klart snabbare än så.

Jämförelse med Axis

Med en stabil avkastning på eget kapital på 35 procent och stark tillväxt borde värderingen av egna kapitalet ligga mycket högre än vad den gör idag. Det är svårt att hitta klockrena jämförelseobjekt, men ett företag som har likartade nyckeltal, med höga marginaler och en hög tillväxt, är kameraföretaget Axis från Lund.

Kameraföretaget Axis har en rörelsemarginal på cirka 20 procent, binder lite mer kapital än Empire och når en god avkastning på eget kapital (Axis är bättre) med cirka 50 procent per år. Tillväxten är likartad (Axis når 24 % per år). Företaget har ett p/s-tal på 2,3.

Axis värderas till cirka 10 gånger eget kapital och har ett p/e-tal på 17. Empire värderas vid en kurs på 12 kronor till 1,5 gånger eget kapital och ett p/e-tal på 4,5. Detta trots att Axis nog kommer att stöta på hårdare konkurrens framöver från aggressiva japanska tillverkare än vad Empire kommer att stöta på med sina kolsyremaskiner och gaspatroner. Empires vinster bör kunna vara väl så uthålliga som Axis vinster och kan kanske snarare värderas högre.

Jämförelse med Swedol

Ett detaljhandelsbolag som har bra marginaler är Swedol, med rörelsemarginal på cirka 13 procent (högre än Empire) och avkastning på eget kapital på drygt 30 procent (något under Empire). Tillväxten är likartad.

Även efter den kraftiga börsnedgången för detaljhandelsaktier värderas Swedol till ett p/e-tal på 10, till 2,5 gånger eget kapital och till ett p/s-tal på 0,8. Detta trots att tillväxtutsikterna nog kan tänkas vara väl så goda för Empire. På 2008 års förväntade omsättning (450 mkr) värderas Empire till p/s 0,25 vid en aktiekurs på 12 kronor.

Aktiekurs på 40 kronor kan motiveras Skulle Empire värderas till 40 kronor skulle bolaget ha ett p/e-tal på 18,5 på årets förväntade vinst, med en förväntad vinsttillväxt på över 20 procent. P/s-talet skulle ligga på 0,9 på årets förväntade omsättning (450 mkr) och värderingen på 4,7 gånger förväntat eget kapital.

Med en aktiekurs runt 12 kronor är det svårt att komma till någon annan slutsats än att Empire är rejält undervärderat. En uppvärdering på fyra månaders sikt (helårsrapporten kommer 19 februari 2009) känns sannolik, även i ett svagt börsklimat.

Till detta kommer att Empire skall byta noteringsplats till OMX Small Cap, en process som blivit fördröjd under finanskrisen, men som kan äga rum första halvåret 2009. Det kan skapa ökat intresse bland institutionella placerare. De lär mer än någonsin vara intresserade av bolag med hög lönsam tillväxt, som Empire.