ACAP Invest: bortglömt investmentbolag

2010-02-26 12:15, Edited at: 2011-03-11 05:57

Med en stark balansräkning och mycket låg värdering så är säkerhetsmarginalen i ACAP mycket stor. Historisk hög avkastning till aktieägarna, huvudägare i ledningen, riktigt bortglömt bolag med "osexiga" bolag. Ett bolag som jag tror Buffet skulle ha gillat.

ACAP Invest är ett riskkapitalbolag/investmentbolag med helägda dotterbolag. Man skulle också kunna benämna det som ett konglomerat med andra ord.

ACAP Invest förvärvar och utvecklar bolag, dels kompletteringsförvärv till befintliga affärsområden samt nya affärsområden. Fokus ligger på förvärv där potentialen för lönsamhetsförbättringar är betydande och/eller tillväxtmöjligheterna goda.

Dom beskriver det själva som att deras verksamhet i många avseenden påminner om ett riskkapitalbolags, men att ACAP inte jobbar med hög skuldsättning samt att dom inte har tidsmässiga begränsningar på sina investeringar. Med andra ord behåller dom ett bolag så länge det kan anses gynna totalavkastningen för aktieägarna.

Affärside:

”ACAP Invest är ett börsnoterat företag som genom aktivt ägande ska skapa hög avkastning till aktieägarna. Detta ska uppnås med god entreprenörsanda samt ett ansvarsfullt, miljöinriktat och professionellt ägande.”

Ledning och storägare:

Två av fyra styrelseledamöter är storägare/huvudägare i ACAP.

Den förra VD´n och numera styrelseledamoten Thomas Bolmgren lämnade över VD stolen den 26 augusti i år till Christer Sjöström.

Thomas Bolmgren äger 50 % av bolaget Exol AB som i sin tur äger 129 426 A aktier och 1 285 666 B aktier. Motsvarande 22 % av ACAP. Magnus Hansson har 124 626 A aktier och 1 163 666 B-aktier, motsvarande 24 % av bolaget. Att ha en styrelse/ledning som är storägare i bolaget är naturligtvis väldigt positivt och något jag som jag tycker är väldigt viktigt.

ACAP´s historiska avkastning.

ACAP börsnoterades den 5 november 2002.

Mycket av avkastningen ifrån ACAP har kommit ifrån utdelningar, har inte siffror exakt på kursutvecklingen + utdelningar har givit i total avkastning sedan dess. Men den här bilden ifrån årsredovisningen 2008 visar hur avkastningen ifrån ACAP har utvecklats jämfört med SIX return index.

http://2.bp.blogspot.com/_z2vqJSm__NQ/S3Bzl-m85dI/AAAAAAAAAAc/yoA79YzGqEc/s1600-h/ACAP_2004-2008.jpg

ACAP´s Kurs inklusive utdelningar 2004-2008. Under det år som har gått så har ACAP´s kurs sjunkit ifrån 43kr till 35kr samtidigt som man har delat ut både pengar och bolag till ett värde av ca 13,5kr/ aktie vilket innebär att man trots allt har gett en liten positiv avkastning 2009 men då har ju också index stigit kraftigt så försprånget mot index har ju minskat ifrån förra året.

Förutom rörelseresultat ifrån bolagen så har ACAP även sålt fastigheter och delat ut ett fastighetsbolag.

2008 gjorde man en vinst efter skatt på 56,6 MSEK, men den avvecklade verksamheten i TPS drog ner resultatet med -36 MSEK. Så totalt landande slutresultatet på 20,6 MSEK. Omsättningen för den kvarvarande verksamheten var 2008 drygt 925 MSEK.

2008 delade man ut 3,5 kr/aktie samt en extra utdelning av aktier i fastighetsbolaget Active Properties AB. Aktier till ett bokför värde av 54 MSEK delades ut motsvarande 10 kr/aktie.

Active Properties AB är ett fastighetsbolag som ACAP tidigare har sålt fastigheter till och som man var delägare i.

2007 Sålde man flera fastigheter till Active Properties AB och gjorde på en reavinst på 89 MSEK motsvarande 16 kr/aktie. Omsättningen 2007 var 831 MSEK och resultatet efter skatt exkl fastighetsförsäljningar var 63,4 MSEK, motsvarande 11,96 kr/aktie.

Totalt gjorde man 2007 en vinst på 149,5 MSEK, motsvarande 28,21 kr/aktie. 9,5kr/aktie delades ut till aktieägarna.

5 år i sammandrag:

2008

2007

2006

2005

2004

Omsättning:

925,7

831,1

542,9

432,9

383,5

Vinst efter skatt, ex fastighetsförsäljning:

56,6

63,4

42,8

32

20,6

VPA, kvarvarande verksamheten:

10,69

11,56

8,07

6,04

3,9

Affärsområden/dotterbolag:

SONO:

Sonessons inredningar AB som 2009 firade 100 årsjubileum är ACAP´s största affärsområde och stod 2008 för ca 55 % av omsättningen och drygt 70 % av resultatet. Så SONO är självklart det viktigaste bolaget/affärsområdet i ACAP´s portfölj att analysera.

Sonessons inredningar tillverkar och säljer inredningar för personlig förvaring, skolmöbler och ergonomiska arbetsplatser. Det mesta säljs i Sverige men 22 % går på export.

SONO´s långsiktiga strategi är växa genom både förvärv och organiskt tillväxt. Mellan år 2004 till 2008 växte bolaget ifrån 282mkr till 506mkr. Rörelseresultatet steg samtidigt ifrån 41mkr till 65mkr.

Rörelsemarginalen har under denna period toppat 2005 på 16 %, för att 2008 ha sjunkit till 13 %.

2009 var ett tufft år för SONO, speciellt dom två första kvartalen med en kraftigt vikande orderingång. Q1 omsättning: 94,4 (126,6) MSEK, rörelseresultat: -4,3 (18,6) MSEK. Q2 omsättning: 90,9 (116,2) MSEK, rörelseresultat: -3,4 (12,2) MSEK.

Själv blev jag lite förvånad att inbromsningen blev så snabb med tanke på att SONO har stor andel av försäljningen till offentlig sektor. Men kommunerna var snabba att dra åt svångremmen. Man har under 2009 jobbat med att förstärka ledningen och sänka kostnader. Man har bland annat lagt ner sitt försäljningsbolag i England och minskat personalstyrkan, just det har också belastat Q3. Nästa steg är att se över marknadspositionering och sortiment samt tillverkningsmetoder.

Under Q3 började man visa ett positivt rörelseresultat igen på 9mkr (20,5mkr). Q4 visade man också ett positivt rörelseresultat på 5,6 MSEK, motsvarande en rörelsemarginal på 5,5 %.

2009 slutade med en omsättning på 395,5 MSEK med ett rörelseresultat på knappt 7 MSEK.

Resultat och framtida utveckling:

Q3 var rörelsemarginalen ca 8 % samt 5,5 % för Q4 och bolaget verkar vara på god väg att återställa lönsamheten i bolaget efter dom två första tuffa kvartalen 2009.

För att hålla nere siffrorna lite bör man nog räkna på med en framtida lägre marginal än historiskt sätt. Mellan 2004-2008 var snitt marginalen 14,5 %. Det kan vara rimligt att anta att SONO kan hålla en rörelsemarginal på 11-12 % i snitt mellan 2011-2015, förutsatt att konjunkturen inte drabbas av stora bakslag.

Mellan år 2004 till 2008 växte bolaget ifrån 282mkr till 506mkr, i snitt per blir det en tillväxt på 16 % per år. 2009 blev omsättningstappet -22 %, ner till 395 MSEK.

Man bör nog inte räkna med att samma tillväxttakt kan hållas i framtiden. För 2010 räknar jag med en liten omsättningsökning på ca 5 % till ca 410 MSEK. Rörelsemarginalen räknar jag hamnar mellan 6-7 %, vilket skulle innebära ett rörelseresultat på mellan ca 25-29 MSEK.

För 2011 räknar jag att omsättningen hamnar på ca 460-480 MSEK. Räknar man med en rörelsemarginal på mellan 10-11 % så skulle rörelseresultatet hamna mellan 46 – 53 MSEK.

En genomsnittlig tillväxttakt för 2011-2015 räknar jag med kommer att hamna mellan 10 - 12 %. 2015 skulle omsättningen då vara mellan 660 - 722 MSEK. Sätter man en rörelsemarginal på 12 %, skulle rörelseresultatet hamna på mellan 79 – 87 MSEK.

Värdering av SONO:

Med ACAP´s / SONO´s sunda finanser och SONO´s historik bör man kunna motivera en värdering på 8 gånger rörelseresultatet.

Ett genomsnitt för dom tre senaste åren, 2007, 2008 & 2009 innebär ett genomsnittligt rörelseresultat på 44,6 MSEK motsvarande en rörelsemarginal på knappt 10 %. En värdering på 8 gånger rörelseresultatet innebär ett värde på 357MSEK.

För att hålla nere siffrorna och öka säkerhetsmarginalen sänker vi värdet till 300 MSEK. Det innebär på min prognos för 2010 en värdering på mellan 10-12 gånger rörelseresultatet. För P2011 sjunker värderingen till mellan 5,6-6,5 gånger EBIT.

Så en värdering för SONO på 300 MSEK känns fullt rimligt.

DISAB:

DISAB utvecklar, tillverkar och säljer industriell vakuumutrustning för miljövänlig rengöring, transport och återvinning av processmaterial och spillprodukter inom processindustrin.

En del försäljningen handlar även om eftermarknadsservice.

Marknaden för industriell vakuumutrustning delas in i tre segment:

1. Industriella dammsugare, (2-6 kW)

2. Industriella vakuumsystem (10-100 kW)

3. Mobila vakuumaggregat (>100 kW)

Marknaden är ganska fragmenterad med aktörer som är inriktade på olika geografiska områden, produktsortiment och kunder. DISAB är inriktad på den europeiska marknaden och erbjuder industriellt och mobilt produktsortiment över >10kW.

Pågrund av ökade miljö och kvalitetskrav som drivs på ifrån både politiskt och rent marknadsmässiga anledningar växer vakuumbranschen i Europa.

DISAB är ACAP´s näst största bolag/affärsområde och omsatte 2008 231 MSEK, motsvarande knappt 25 % av ACAP´s omsättning. DISAB bidrog även till drygt 20 % av resultatet. Så SONO och DISAB stod alltså 2008 tillsammans för nästan 80 % av omsättningen och drygt 90 % av resultatet.

Årligen hanterar DISAB ca 120-160st orders med ett värde på mellan 100 KSEK – 10 MSEK.

Under 2008 gjorde man två förvärv. Logiwaste var ett nystartat bolag som sysslar med sopsugsanläggningar. Under 2008 utvecklade Logiwaste en generation av kärnprodukter.

Gotland LTD var det andra förvärvet och ingår från Q4 2008 i DISAB. Gotland är ett säljbolag för industriella vakuumsystem på den engelska marknaden. Tidigare så sålde Gotland LTD ett konkurerande system men kommer nu att ha DISAB som leverantör.

Historik:

DISAB är ett relativt nytt affärsområde för ACAP som förvärvades 2007. Resultatet för 2008 respektive 2007 var följande:

Omsättning: 231MSEK (170MSEK)

Rörelseresultat: 20,3MSEK (16,7MSEK)

Rörelsemarginal: 8,8 (9,8)

För 2007 så avses enbart 11 månader verksamhet.

Resultat 2009:

2009 har varit ett tufft år för DISAB, trots att man började året med en hög ingående orderstock som man successivt har avverkat.

Under sista kvartalet så börjar lönsamheten så smått att komma tillbaks och man nådde ett rörelseresultat på 1,2 MSEK med en omsättning på 44,4 MSEK.

I Q4 rapporten skriver ACAP följande om utvecklingen i DISAB:

”DISABs omsättning under perioden är fortsatt låg, men högre än genomsnittet under årets tidigare kvartal. Orderingången tog under perioden ett tydligt steg framåt. Periodens resultat är positivt och beror delvis på ökad omsättning inom eftermarknaden och ökande marginaler det sista kvartalet”.

Totalt 2009 minskade omsättningen till 166,4 (231) MSEK med ett rörelseresultat på 0,9 (20,3) MSEK.

Framtiden:

Om konjunkturen fortsätter att förbättras och inte drabbas av stora bakslag så lär det successivt under 2010 börja komma in mer och mer orders. Men det är ju en fördröjning ifrån en lagd order till en levererad och betald, därför kommer nog inte första halvan av 2010 att vara så lönsam.

För 2010 tror jag omsättningen ökar runt 5-10 % till ca 175-180 MSEK med ett rörelseresultat på mellan 5-9 MSEK.

Fortsätter konjunkturen förbättras så är det 2011 inte orimligt med en omsättning kring 200 MSEK drygt och en rörelsemarginal kring 6-8 %, vilket skulle innebära ett rörelseresultat mellan 12-16 MSEK.

Tittar man på lite längre sikt så har DISAB goda förutsättningar att fortsätta växa både organiskt och genom kompletteringsförvärv. En omsättning över 300 MSEK inom 5 år är inte orealistiskt.

Vad lönsamheten över en konjunkturcykel kan tänkas hamna på tycker jag är svårt att estimera. Men 2007 och 2008 låg rörelsemarginalen på ca 10 resp 9 %. Det var under en grymt bra konjunktur, under lågkonjunkturens 2009 hamnar marginalen kring 0.

En rörelsemarginal på 10 % bör ett bolag som DISAB kunna nå och överträffa under en bra konjunktur. 2008 års marginal hade varit högre utan uppstartskostnaderna för Logiwaste som belastade resultatet med -2,8 MSEK. Skulle DISAB 2015 omsätta 300 MSEK och ha en rörelsemarginal på 10 %, skulle rörelseresultatet hamna på 30 MSEK.

Värdering:

Om man slår ihop 2007,2008 och 2009 års resultat, alltså både år med högkonjunktur och lågkonjunktur och delar på tre så blir omsättningen 190 MSEK och rörelseresultatet 12 MSEK.

En värdering på 7 gånger rörelseresultatet betyder då ett värde av DISAB på 84 MSEK.

Det innebär då ett p/s tal på 0,4.

Jag avrundar värderingen nedåt till 80 MSEK.

Cetec:

Säljer och tillverkar kapslad elutrustning, automation och seriemontage samt maskinbearbetning av plåt och rostfritt stål.

Försäljningen sker främst i Sverige och Cetec är en av huvudaktörerna på den svenska marknaden. Nybyggen & ombyggnationer av fastigheter och infrastruktur är det som främst påverkar Cetecs försäljning.

Lönsamheten har varit dålig dom senaste åren även under högkonjunkturen. 2006 var senaste året med en ok lönsamhet med en rörelsemarginal 6,6 %.

2006 2007 2008 2009

Omsättning: 87,3 108 107 91

Rörelseresultat:

-4,3

3,8 2,7 6

Rörelsemarginal:

-4,7

3,5 2,5 6,6

I Q3 rapporten skrev ACAB att: det under perioden var sämre orderingång och försäljning än förväntat pågrund av tröghet på marknaden. Men att orderingången ökade under september vilket ger hopp om att Q4 kommer utvecklas bättre.

Därför var Q4 ven besvikelse med ett rörelseresultat på -2,9 (0,1) MSEK trots att omsättning landande på 23,5 (24,1) MSEK.

Så här skriver ACAP om utvecklingen i Q4 rapporten: ”CETECs omsättning är fortsatt svagare än föregående år och periodens resultat är en stor besvikelse. Det negativa resultatet är till viss del hänförligt till det omsättningstapp som har varit och till viss del hänförligt till prispress på marknaden. Åtgärder är vidtagna för att förbättra marginalerna för verksamheten under 2010”.

Värdering av Cetec:

Ett genomsnitt för dom senaste tre åren (2009, 2008 & 2007) sär en omsättning på 100 MSEK och ett genomsnittligt rörelseresultat på endast 0,8 MSEK. Skulle man ta med även 2006 så skulle siffrorna förbättras eftersom man då gjorde ett rörelseresultat på 6 MSEK.

Hur framtiden ser ut är svårbedömt, prispress råder på marknaden och jag tror Cetec kommer få svårt att komma upp till en okey marginal dom närmaste åren.

Jag värderar Cetec till 0,15 gånger den genomsnittliga omsättningen för dom tre senaste åren vilket innebär ett värde på 13 MSEK. Men för 13 MSEK skulle nog knappast ACAP sålt Cetec för. Hursomhelst så kan vi avrunda det nedåt till 10 MSEK för att ytterligare hålla ner siffrorna i värderingen.

MW Security:

Utvecklar och säljer stöldskyddsprodukter till detalj och dagligvaruhandeln.

MW Securitys är ACAP´s minsta affärsområde/bolag och omsatte 2008 82 MSEK och hade 12st anställda. Man har under dom senaste åren ökat sitt produktutbud och är idag en av dom ledande varumärkena inom EAS system (Electronic Article Surveillance).

MW Securitys mest sålda produkter är stöldskydd för DVD och Multimeda Safers. Den produkten består av en kassett i hårdplast med MW Securitys patenterade magnetlås.

Man jobbar i nära samarbete med kunderna när man tar fram nya produkter och under slutet av 2008 så lanserade man en ny serie stöldskyddsprodukter för kosmetika och hårvårdsprodukter.

MW Security har över 70 distributörer i ett 60 tal länder. Man har samarbetspartners med flera av dom största EAS tillverkarna i värden, Tyco/ADT,Gateway/Gunnebo och Checkpoint.

Hösten 2008 påbörjades marknadsföringen av MW Securitys produkter i USA och Kanada.

De största marknaderna i Europa är Italien, Frankrike och Storbritannien. Ryssland och Mexico är länder med en betydande tillväxt.

Historik:

ACAP förvärvade MW Security 2004, det året omsatte bolaget 59 MSEK och gjorde en rörelseförlust på -5,9 MSEK. 2005 hade omsättningen ökat till 70 MSEK och resultatet förbättrats till -1 MSEK. 2006 började bolaget vissa positivt rörelseresultat på 1 MSEK för att 2007 ha förbättrats ytterligare till 6,5 MSEK med en omsättning på 96 MSEK.

2008 sjunk omsättningen till 82 MSEK och rörelseresultatet till 2 MSEK.

Resultat 2009:

2009 har varit ett tufft år med mindre nya butiksöppningar vilket påverkar omsättningen mycket. Omsättningen har sjunkit 23 % till 66,4 (82) MSEK. Rörelseresultatet har samtidigt försämrats till -3,8 (2) MSEK.

Q4 som är bolagets i särklass viktigaste månad omsatte endast 16,6 (26,2) MSEK, vilket fick till följd att resultatet blev -1,6 (1,8) MSEK. Detta var en stor besvikelse och följande kommentar lämnar ACAP i Q4 rapporten: ”MW Securitys orderingång och omsättning för fjärde kvartalet är lägre än samma period föregående år och lever inte upp till de förväntningar som har funnits. Fortfarande finns positiva signaler från både USA och Storbritannien. Det negativa resultatet för perioden är huvudsakligen hänförligt till lägre försäljning samt ökade försäljningskostnader. Efter

periodens utgång har en initial order om 4,5 MSEK från en av Spaniens största varuhuskedjor erhållits. Ytterligare en order till Tesco i England om cirka 6 MSEK har erhållits efter periodens utgång” .

Så positivt att dom har fått in lite större orders vilket kan ge lite hopp för 2010. Men resultatet är väldigt svårbedömt, jag bommade själv prognosen för Q4 så mycket att jag inte tycker det känns meningsfullt att försöka mig på en uppskattning för 2010.

Framtiden:

Jag tror trots allt att MW Security har hyfsade framtidsutsikter på sikt. Behovet av stöldskydd i butiker lär inte minska och fin tillväxt finns på nya marknader som får mer shopping.

En del produkter har vissa delar patentskyddade, jag vet dock inte hur stark skyddet är eller hur konkurrensen ser ut.

Värdering av MW Security:

Genom att slå ihop åren 2009, 2008 och 2007 så får vi fram följande genomsnittsvärden.

Omsättning: 81 MSEK

Rörelseresultat: 1,4 MSEK

Skulle man sätta en värdering på 6-8 gånger rörelseresultatet skulle man få ett värde på mellan 10-12 MSEK. En p/s värdering på 0,2 skulle innebära ett värde på 16 MSEK.

Jag lägger till ett värde för MW Security på 15 MSEK till värderingen av ACAP, men återigen med ACAP´s låga skuldsättning är den värderingen försiktig och en försäljning för 15 MSEK tror jag inte direkt ACAP hade sålt MW Security för.

TPS - Avvecklad verksamhet.

Säljer produkter och system för energiproduktion med fokus på förnyelsebara energikällor. Bland annat träpellets.

TPS omsatte 2008 79 MSEK och gjorde en förlust på -14,9 MSEK.

Styrelsen för ACAP bestämde 2008 att försöka hitta en industriell strukturlösning med andra bolag inom TPS bransch.

TPS som man förvärvade så sent 2007 verkar ha varit ett misstag, men positivt att ACAP ändå snabbt reagerar och inser sitt misstag.

Resultatet för TPS var den största besvikelsen med ACAP´s Q4 rapport. Jag blev uppriktigt sagt mycket förvånad att periodens resultat var -19,5 MSEK med tanke på att resultatet för Q3 var -1,3 MSEK, samt att ACAP skrev följande om utvecklingen i Q3 rapporten:

”TPS redovisas som avvecklad verksamhet. Arbetet med avvecklingen kommer att fortlöpa under fjärde kvartalet. Kostnadsmassan fortsätter att reduceras kraftigt.”

Bakom siffrorna för Q4 döljer sig visserligen att ACAP har omklassificerat en skattefordran på 10,3 MSEK eftersom det råder oklarheter kring möjligheterna att utnyttja skattefordran. Följande skriver ACAP om det:

”I TPS uppstod under 2009 ett skattemässigt underskott. Skattefordran om 10,3 MSEK avseende underskottet är ej aktiverad, då det i dagsläget råder osäkerhet kring möjligheterna att utnyttja det. Tidigare under året har skattefordran varit aktiverad, vilket är förklaringen till den negativa skattekostnaden i fjärde kvartalet”.

Exklusive skattefordran var resultatet ändå -9,2 MSEK, vilket gör det mycket svårbedömt hur TPS kommer att påverka ACAP´s resultat 2010.

När det gäller försäljningen och utvecklingen i TPS så skriver ACAP följande:

”TPS har sedan oktober 2008 redovisats som avvecklad verksamhet. Med det under året gällande finansiella läget har försäljningsprocessen blivit väldigt utdragen, men målsättningen är att den ska kunna avslutas under första kvartalet 2010. Om det skulle visa sig att de intressenter som för närvarande finns skulle avböja en affär, kommer omfattande åtgärder direkt sättas in för att ytterligare omstrukturera verksamheten och reducera kostnader. Under 2009 har de stora förlustprojekten avslutats, vilket förhindrar att det högst otillfredsställande resultatet upprepas”.

Jag hoppas man hittar en köpare under Q1 och att om det skulle misslyckas visar sig i siffrorna att man under 2009 har avslutat ”dom stora förlustprojekten”.

ACAP´s finansiella situation.

Eget kapital per aktie var vid årsskiftet 44kr, motsvarande 234 MSEK. När man kollar på eget kapital per aktie så är det bäst att rensa bort goodwill för att få en bättre uppfattning om faktiska tillgångar i bolaget. Det mesta av ACAP´s immateriella tillgångar är goodwill. Rensat för immateriella tillgångar är eget kapital per aktie 18,5kr, motsvarande 98 MSEK.

Soliditeten uppgick till 45 % och nettoskulden till 98,2 MSEK. Nettoskuldsättningsgraden var endast 0,42. Då har ändå nettoskuldsättningsgraden ökat kraftigt sedan 2008: 0,2 och 2007: 0,1 främst beroende på att ACAP har delat ut tillgångar i form av fastigheter samt det senaste årets ökade räntebärande skulder. Ökningen av skulden beror huvudsakligen på konvertering av fordran om 47,5 MSEK som föregick utdelningen av aktierna i Active Properties.

Men en nettoskuldsättningsgrad på 0,42 är ändå en låg skuldsättning.

Sammanfattningsvis så kan man väll bara säga att ACAP har riktigt starka finanser.

ACAP´s resultat 2009.

Totalt för 2009 uppgick omsättningen för den kvarvarande verksamheten till 713 (925) MSEK med ett rörelseresultat på 5,9 (84,8) MSEK. Exklusive fastighetsförsäljningen var resultatet -8,1 MSEK. Riktigt tråkigt blir resultatet exklusive fastighetsförsäljningen och inklusive den avvecklade verksamheten i TPS -48 MSEK.

ACAP´s resultat 2010 och 2011.

Förutsatt att det inte blir några stora bakslag i konjunkturen så är min prognos för dom närmaste 2 åren följande för ACAP:

2010:

För 2010 så räknar jag med att SONO kommer leverera en rörelseresultat kring 25-29 MSEK, samt DISAB mellan 5-10 MSEK. CETEC och MW Security tror jag tillsammans kommer göra en förlust på mellan -4-7 MSEK.

Totalt skulle det innebära ett rörelseresultat på mellan 26-33 MSEK.

Finansnettot har jag inte gjort någon djup analys av vad det kan tänkas landa på. Men utifrån vad det har landat på historiskt och ACAP´s räntebärande skuld så lär finansnettot hamna på mellan -7-9 MSEK. Efter skatt så är min prognos att vinsten hamnar på mellan 14-19 MSEK för den kvarvarande verksamheten. VPA landar då på mellan 2,6-3,5 kr. Hur mycket TPS kommer påverka slutresultatet är helt omöjligt att förutspå men det lär knappast bli lika mycket som 2009.

2011:

För 2011 räknar jag att omsättningen hamnar på ca 460-480 MSEK.

Räknar man med en rörelsemarginal på mellan 10-11 % så skulle rörelseresultatet hamna mellan 46 – 53 MSEK. Min prognos för DISAB är en omsättning på 200 MSEK och ett rörelseresultat på mellan 12-16 MSEK. För Cetec och MW Security så räknar med att dom tillsammans kan göra ett 0 resultaT. Men det finns ju möjlighet att dom överraskar positivt, speciellt MW Security tror jag kan göra det.

Totalt skulle detta innebära ett rörelseresultat på mellan 58-69 MSEK. Räntorna räknar jag med har gått upp 2011, så ett finansnetto på -12 MSEK, kan kanske vara vettigt att räkna med.

Det skulle innebära ett resultat efter skatt på mellan 35-45 MSEK. Vilket motsvarar en vinst per aktie på mellan 6-8 kr. Hur valutakursvinster/förluster kommer slå mot resultatet är svårt att sia om, men åt något håll kommer det påverka resultatet.

Prognoser bör man alltid ta med en nypa salt och det är än mer viktigt i ACAP´s fall eftersom dom äger helägda onoterade dotterbolag och det därför finns betydligt mindre info tillgängligt jämfört med ett vanliga noterade bolag när man skall göra prognoser.

Värdering av ACAP:

Vid kurs 35kr är börsvärdet på ACAP endast 185 MSEK.

När jag räknar ihop min värdering av varje enskild bolag så blir resultatet följande:

SONO

300

DISAB

84

Cetec

10

MW Security

15

TOTALT:

4 09

Vi kan avrunda värderingen ner till 400 MSEK. Räknar man på p/e tal så värderas ACAP på min prognos för 2010 till p/e 10-13. För P2011 sjunker p/e talet till mellan 4-6.

På 2008 års resultat för den kvarvarande verksamheten så är p/e talet 3,3

För 2007 års resultat exklusive fastighetsförsäljningen är p/e talet 3.

Sammanfattning:

Med ACAP´s historik, huvudägare som är aktiva i bolaget och starka balansräkning så tycker jag att ACAP är ett fynd till dagens värdering på 206 MSEK.

ACAP är helt enkelt ett väldigt bortglömt bolag som inte äger så ”sexiga” bolag. Men på sikt slår resultatet igenom i värderingen tids nog och till dess kan man som aktieägare få en bra direktavkastning.

Sammanfattning/anledningar att investera i ACAP:

1. Starka huvudägare i ledningen av bolaget.

2. Stark balansräkning, nettoskuldsättningsgrad på 0,42 och eget kapital per aktie exklusive immateriella tillgångar på 18kr/aktie.

3. ACAP kommunicerar att man letar efter nya förvärv och med ACAP´s starka balansräkning har dom bra utrymme så eventuellt kan ett nytt affärsområde förvärvas 2010.

4. Handlas på p/e 3,3 för 2008 års resultat för den kvarvarande verksamheten och p/e 3 på 2007 års totala resultat.

5. Bra historisk avkastning till aktieägarna.

6. Historiskt hög direktavkastning, även om inget kommer att delas ut för 2009 års resultat.

7. Nyligen kraftigt ras efter Q4 rapporten, vilket sänkte en redan låg värdering till extremt låg enligt mitt sätt att fundamentalt se det.

8. Betänkt att t.ex. SONO skulle börsnoteras är det då troligt att bolaget skulle värderas till 185 MSEK, som hela ACAP idag värderas till? Vi pratar om ett bolag som mellan år 2004 till 2008 växte ifrån 282mkr till 506mkr. Rörelseresultatet steg samtidigt ifrån 41mkr till 65mkr. Under lågkonjunkturens 2009 sjönk omsättningen till 395 MSEK med ett rörelseresultat på 7 MSEK, varav Q1 och Q2 stod för en förlust på 7 MSEK. Min prognos för 2010 är ett en omsättning på 410 MSEK med ett rörelseresultat på 25-29 MSEK.

9. Säkerhetsmarginal, även om jag tycker jag har hållit ner värderingen av bolagen och min värdering av ACAP på 400 MSEK känns fullt motiverad innebär dagens värdering på 185 MSEK en rejäl säkerhetsmarginal.

Varningar:

1. Drar försäljningen avecklingen av TPS ut på tiden och det visar sig bolaget fortsätter blöda så är något som kommer tas emot negativt såklart av marknaden.

2. Att göra prognoser för ACAP är svårare än för ett vanligt börsbolag eftersom det handlar om att göra prognoser för ACAP´s helägda onoterade dotterbolag. ACAP har relativt lite/dålig info om bolagen. Man har helt enkelt mindre info att jobba med jämfört med ett vanligt börsbolag.