Långsiktigt köp: Bahnhof

2013-05-02 23:18, Edited at: 2013-05-03 11:11

Aktien i internet- och telekomoperatören Bahnhof ser ut att vara ett av de största fynden på börsen just nu.

Tidigare blogginlägg

Tidigare blogginlägg från 16 apr 2013 där Bahnhof jämfördes med konkurrenten Alltele, och Bahnhof ansågs vara den mest köpvärda aktien av de två: http://www.redeye.se/aktiebloggen/alltele/salj-alltele

Då låg Bahnhof-aktien i 47,90 kr (slutkurs 16 apr 2013).

Sedan dess har den stigit med drygt 4% till 50 kr (slutkurs idag, tors 2 maj 2013).

Resultatrapport för q1/2013

Och aktien verkar fortfarande klart köpvärd med den resultatrapport för q1/2013 som Bahnhof offentliggjorde i morse: http://bahnhof.se/filestorage/userfiles/file/Delårsrapport%201_2013.pdf

Kan någon förklara varför Bahnhof-aktien var -3,4% till 50 kr efter dagens fina q1/2013-resultatrapport? Avanza och Nordnet (dvs mest småsparare?) var tydligen båda största nettosäljare av aktien på börsen idag medan SEB, Skandiabanken och Handelsbanken var största köpare.

I och för sig har aktien stigit ganska kraftigt på sistone från 46-47 kr för ett par veckor sedan till en topp på 52 kr i tisdags (30 apr 2013), så kursnedgången idag (tors 2 maj 2013) kanske berodde på principen "buy on the rumour, sell on the news" - dvs att kortsiktiga traders har köpt Bahnhof-aktier med förhoppningar på en bra q1/2013-resultatrapport och att de nu säljer aktierna när rapporten har kommit.

Annars kanske aktieinvesterare tolkade det negativt att Bahnhof kommer att be sina aktieägare om kapitaltillskott till nya affärsområdet MDC med inriktning på att bygga datahallar och att expandera internationellt med den verksamheten. Tanken är att MDC ska börsintroduceras separat under 2014. Mer om det nedan, men tydligen ser Bahnhof stora affärsmöjligheter för MDC.

Mer om Bahnhof och resultatrapporten för q1/2013:

• Bahnhof är baserat i Stockholm och hade 100 pers anställda i slutet av kvartalet.

• Bolagets börsvärde: drygt 520 miljoner kr vid nuvarande börskurs 50 kr.

• Stark finansiell ställning med en nettokassa (kassa minus räntebärande skulder) på 46 miljoner kr per slutet av q1/2013. Det är +13 miljoner kr från slutet av q4/2012, vilket förenklat ger en ökningstakt på 53 miljoner kr /år (13 miljoner kr gånger 4).

• Bahnhofs 2012:
>Intäkter 388 miljoner kr (+21% från 2011).
>Rörelsemarginal 12% (upp från 11% 2011).
>Resultat efter skatt 35 miljoner kr (+38% från 2011).
>Resultat per aktie 3,40 kr (+38% från 2011).

• Bahnhofs q1/2013:
>Intäkter 106 miljoner kr (+20% från q1/2012).
>Rörelsemarginal 13% (upp från 3% i q1/2012).
>Resultat efter skatt 11 miljoner kr (upp från 2 miljoner kr i q1/2012).
>Resultat per aktie 1,01 kr (upp från 0,20 kr i q1/2012).

• Bahnhofs prognoser för 2013:
>Intäkter 450 miljoner kr (+16% från 388 miljoner kr 2012)
>Rörelsemarginal 13% (upp från 12% 2012)
>Resultat per aktie 4,38 kr (+29% från 3,40 kr 2012).

• Bahnhofs långsiktiga prognos (enl resultatrapporten för q1/2013):

"Bahnhofs långtidsprognos är att inom några år nå en miljardomsättning med vinstmarginaler på mellan 10 – 14 procent, utan tillskott av kapital eller utspädning av befintliga aktieägare.

Det finns samtidigt utrymme för en än starkare tillväxt. Utveckling är inte linjär. Evolution sker i språng."

Värdering av Bahnhof-aktien

Vid nuvarande börskurs 50 kr värderas alltså Bahnhof-aktien till ett p/e-tal på 11-12 (börskurs 50 kr delat med resultat per aktie 4,38 kr för 2013).

Bolaget verkar ju vara ett tillväxtföretag med långsiktigt god tillväxtpotential vilket borde motivera ett p/e-tal på åtminstone 15-20 om bolagets nuvarande goda tillväxttakt är långsiktigt uthållig.

Ett p/e-tal på 15-20 skulle ge en börskurs på ca 66-88 kr dvs en uppgångspotential på ca 30-75%!

Risker

Ev anledningar till Bahnhof-aktiens låga värdering:

• Ett resonemang är att Bahnhof genererar dagens goda vinster tack vare ett momsupplägg som inte kommer att vara tillåtet i längden. Mer om det i det tidigare blogginlägget: http://www.redeye.se/aktiebloggen/alltele/salj-alltele

Enl Bahnhofs hemsida ingår i koncernen bla bolaget Bahnhof Unipessoal Lda beläget på Azorerna (som hör till Portugal och ligger mitt ute i Atlanten): http://bahnhof.se/om/bolag/bahnhof-lda

Det bolaget har väl en roll i Bahnhofs momsupplägg. Det är något med att momsen är lägre i Portugal osv och genom att formellt lägga sin verksamhet där gynnas Bahnhof av det.

Bahnhof verkar i alla fall inte oroa sig över det och nämner inte det som en riskfaktor för bolagets framtida resultatutveckling.

Bahnhofs kommentar till momsupplägget i ett tidigare blogginlägg från jan 2011 av signaturen "loffe_": http://www.redeye.se/aktiebloggen/bahnhof/bahnhofs-momsklipp-rejalt-underskattat-kommentarer-fran-ledningen

Moms-satsen är ju 25% i Sverige men enl ovannämnda blogginlägg ligger den på bara 10% i Portugal, och Bahnhof har tydligen formellt lagt sin verksamhet med privatpersoner som kunder i Portugal-bolaget.

Bahnhofs vd Jon Karlung skriver i loffe-inlägget bla att upplägget är ett sätt för Bahnhof att få högre lönsamhet.

Dvs det verkar alltså som att de privatpersoner som är kunder hos Bahnhof endast behöver betala en moms på 10% som går till portugisiska staten istället för 25% som skulle ha gått till svenska staten.

Det är alltså tydligen tillåtet enl EU-reglerna om fri rörlighet och konkurrens etc, men kommer det att vara så för alltid? Svenska staten med finansminister Anders Borg som ansvarig, är väl inte särskilt glad över att Bahnhof har detta momsupplägg eftersom svenska staten därmed går miste om dessa momsintäkter?

Portugal-bolaget bildades år 2010 och har en separat chef (Henrik Kemkes).

Dvs Bahnhof har tydligen haft upplägget sedan 2010. Det verkar alltså vara så att eftersom Bahnhof trots den lägre moms-satsen har bibehållit samma prisnivå mot kund leder det alltså högre vinstmarginal för Bahnhof än med svensk moms.

• Internet- och telekomoperatörer jobbar väl i en extremt konkurrensutsatt bransch där det är svårt att vara unik och kunna erbjuda bättre tjänster (mätt som pris och/eller kvalitet) till kunderna. Alla konkurrenter har väl tillgång till samma teknologi.

Men Bahnhof verkar ha en kompetent ledning med förmåga att ändå kunna erbjuda Bahnhof-kunderna unika tjänster.

Företagskunder svarar för nästan hälften av Bahnhofs intäkter (50,7 miljoner kr av bolagets totala intäkter på 106,1 miljoner kr under q1/2013), och där är väl möjligheterna större att med spetskompetens erbjuda unika tjänster.

Risk dock för hur det kommer att gå för Bahnhof om tex bolagets nuvarande vd och storägare Jon Karlung skulle lämna bolaget. Han var väl borta från bolaget ett tag varvid bolaget då direkt fick en sämre utveckling.

• Bahnhof är inte börsnoterat på vanliga Stockholmsbörsen utan på lilla alternativbörsen Aktietorget. Där är väl kraven på de börsnoterade bolagen lägre vad gäller informationsgivning etc, och tex får väl vissa institutionella investerare inte investera i aktier som inte är noterade på Stockholmsbörsen.

Som relativt litet bolag på en liten alternativbörs är väl handeln i Bahnhof-aktien också ganska låg. Det gör det svårt att snabbt köpa eller sälja Bahnhof-aktier för större belopp utan att det blir större förändringar av börskursen.

Idag (tors 2 maj 2013) när det kom resultatrapport var det dock god handel i aktien med ca 44 000 aktier handlade för över 2 miljoner kr.

I tisdags (30 apr 2013) var det också ganska god handel med ca 22 000 aktier handlade för över 1 miljon kr.

Och i måndags (29 apr 2013) var det god handel med ca 77 000 aktier handlade för nästan 4 miljoner kr.

Dvs det verkar vara ganska god handel i aktien trots allt.

Möjligheter

Bahnhof verkar inte vara ett bolag som nöjer sig med sin nuvarande verksamhet utan i tex q1/2013-rapporten nämner bolaget en radda framtidsprojekt etc som är på gång, bla:

• "Bolaget befinner sig nu i en intensiv fas av produktutveckling med
ett antal satsningar som inom kort är färdiga att lansera."

• "(...) utan nytänkande reduceras tillväxt till bodknodderi; ett köpslående om kundstockar, eller en marknadsföringskampanj om bästa paketering av kabel-TV i en box som kartlägger, och stänger in konsumenter,
i ofrihet. Det är knappast framtiden.

Företagande måste kunna skapa en glipa till att åstadkomma något nytt, något ingen gjort tidigare.

Just nu befinner sig Bahnhof i en mycket dynamisk period, där vi kommer att sjösätta en rad nya tjänster som ligger i absolut framkant när det gäller såväl tekniska som affärsmässiga lösningar."

• "På nätsidan har vår filosofi om att fullt ut anamma nya tekniklösningar för strömmad media burit frukt. Bahnhof har nu, enligt statistik från filmkanalen Netflix, Europas snabbaste bredband i öppna nät."

"OpenGiga® är en ny tjänst för fiberbaserade lösningar. Bahnhof bygger här på samma modell för infrastruktur som amerikanska
Google Fiber.

I praktiken innebär vår plattform att vi inom kort, med passiv optisk infrastruktur, erbjuder 1000 Mbit/s som bastjänst på utvalda orter (och för den som så önskar 10 000 Mbit/s)."

"OpenGiga® lanseras under senvåren (2013)_, med början i Stockholm (fler storstäder inom kort)._

Bahnhof blir ett naturligt val för de kunder som inte vill vara inlåsta med abonnemang hos kabel-TV bolag."

"Ett kvitto på att vi lyckats är att Bahnhof nu har Europas snabbaste bredband för privatpersoner i öppna nät (Netflix egen statistik
baserad på live data från miljontals användare).

Vi lämnar därmed konkurrenter som Telia, Telenor (Bredbandsbolaget) och Tele2 långt bakom oss."

• "Bahnhof-koncernen stärker greppet om utveckling av nya datahallar genom att förvärva bolaget Modular Data Centers Stockholm AB (MDC).

"Bolaget siktar såväl på den internationella marknaden, som på den
svenska marknaden där det finns stora möjligheter till inbrytningar inom segmentet för konstruktion och design av datahallar.

Avsikten är att särnotera MDC på börsen under år 2014."

Ev kritik för att Bahnhofs köp av MDC görs med Bahnhofs huvudägare som säljare (bolaget KN Telecom AB som väl är Bahnhof-vd:n Jon Karlungs bolag), dvs det innebär i så fall att han gör affärer med sig själv.

//Edit:

KN Telecom AB äger 55% av Bahnhof. KN Telecom AB ägs i sin tur av Bahnhof-grundarna Andreas Norman (som är Bahnhofs styrelseordförande) och Jon Karlung (som är Bahnhofs vd).

Dvs positivt att Bahnhovs ledning är så stor ägare i bolaget, vilket gör att de har incitament att driva bolaget så att börskursen stiger långsiktigt.

http://bahnhof.se/om/investor-relations/agare

http://bahnhof.se/om/bolag/bahnhof-ab/styrelse

//

Kan man vara säker på att Bahnhof får betala ett rimligt pris för MDC och inte ett överpris (eftersom MDC köps av Bahnhofs huvudägare)?

Bahnhof köper inte hela MDC utan 80% medan KN Telecom AB behåller 20%.

Priset uppges uppgå till bara 80 000 kr, och då har MDC tillgångar bokförda till 2 miljoner kr (skulder på nästan 2 miljoner kr alltså tydligen).

Mer om MDC-köpet ur Bahnhofs resultatrapport för q1/2013:

"I Sverige råder en närmast monopolliknande situation på marknaden, där vår avsikt nu är att slå in en kil med MDC som ett nytt alternativ. Därmed blir det möjligt att erbjuda mer kostnadseffektiva, och framtidssäkra lösningar, än de bolag som fram till nu dominerat branschen."

"Det nya affärsområdet tar avstamp i den anläggning som är under uppförande av Bahnhof i Kista Science City. Det är en anläggning som tas i skarp drift under sommaren, och som erbjuder alla tekniska fördelar med närheten till ett av Europas största IT-kluster."

Börsintroduktionen av MDC under 2014 kommer tydligen inte att ske genom att MDC knoppas av gratis till Bahnhofs aktieägare, utan Bahnhof kommer tydligen att sälja ut MDC-aktier för ett pris för att på så vis få in kapitaltillskott till MDC:s planerade internationella expansion:

"De som är aktieägare i Bahnhof AB kommer att beredas företrädesrätt till nyteckning i bolaget till villkor som kommer att anges senare.

Målet med noteringen är att skapa en hävstång för internationell expansion inom detta segment."

• "En starkare och mer offensiv försäljningsorganisation ger ett tydligt avtryck i verksamheten, med en ökad orderingång under det första kvartalet (2013)."

• "Bahnhof fortsätter att skörda frukterna av gjorda investeringar i datahallar och nät. Den första delen (CPU 1) av den nya datahallen Thule mitt i Stockholm City är nu fylld till 50 procent med nya kunder. Försäljningen överträffar förväntningarna. Orderingången är fortsatt stark!

Bakgrunden till framgångarna med Thule är inte bara anläggningens fysiska säkerhet och kundvänliga design – en viktig roll spelar förstås Bahnhofs spetskompetens avseende nättjänster.

Det finns helt enkelt ingen annan datahall i Sverige som har en direkt uppkoppling till huvudknutpunkten Netnod i Stockholm med 100 Gbit/s, och som dessutom erbjuder oöverträffad prestanda avseende ultralåg
latens till centrala media-, finans-och banktjänster."

• "Mer än hälften av de kunder som nu kommer till Bahnhofs molntjänster är utländska.

På några få månader har vi fördubblat serverkapacitet, och utbyggnadstakten fortsätter att öka.

Bahnhof väcker ett internationellt intresse, och här har vi ett naturligt försprång gentemot andra konkurrenter."

• "Bahnhof har på inrådan av bland annat statliga Business Sweden offererat en stor datahall till ett av världens största IT-företag. Kunden är, hemlig men söker etablering i Europa. Offerten är ett prospekt som bygger på ett nytt koncept för återvinning av energi."

• "Bahnhof har offererat ett 35 MW datacenter i Gasklockan i Hjorthagen, Stockholm.

Fördelen - särskilt jämfört med Facebooks lösning i Luleå - är att 25 procent av energikostnaden kommer tillbaka som direkt täckningsbidrag."

"Det är förstås en mycket stor utmaning att i verkligheten lyckas att hem en order. Men prospektet visar ändå att Bahnhof har tekniska och affärsmässiga muskler att kunna genomföra stora projekt."

• "En stor statlig myndighet har valt att utöka sina tjänster med Bahnhofs infrastruktur. Det handlar om nät- och kapacitetstjänster som utökas till ett ordervärde av ytterligare omkring 2 Mkr."

• "Under första kvartalet har bolagets samtliga privatkunder nu migrerat från en extern leverantör till Bahnhofs egen teknikplattform och driftmiljö.

Flytten har varit föremål för engångskostnader om cirka 400 000 kronor, som påverkat resultatet negativt under första kvartalet. Samtidigt är nu lönsamheten bättre för affärsområdet fast IP-telefoni."

• "Vår filosofi bygger på öppenhet och transparens – och vi premierar
alla modeller som bygger på konsumentmakt. Just därför välkomnar vi särskilt den typ av tjänster som kallas OTT (Over-The-Top), dvs tjänster som bygger på strömmad data över den vanliga internettrafiken."

"Idag är det många förståsigpåare som snabbt dömer ut OTT-tjänster för t.ex. TV och media (där man hävdar att gammel-TV kommer att leva vidare i åratal). Jag tror att det är en förhastad slutsats.

Det är också anledningen till att Bahnhof sedan flera månader tillbaka satsat på att utveckla en öppen accelerator för innehålls- och mediatjänster på nätsidan. Målet är att börja rulla ut denna under de kommande kvartalen."

• "Bahnhof är idag den största leverantören av tjänster i öppna stadsnät - såväl till antalet kunder som stadsnät.

Bahnhof har per den sista mars 113 322 hushåll med bredband anslutna till bolaget i segmentet öppnat nät. Det är en nettotillväxt med 3192 kunder (jämfört med sista december 2012).

Nettotillväxten sker inom segmentet fiberbaserade LAN-tjänster (exponeringen mot ADSL är försumbar)."

Stadsnät

Ovan har nämnts att Bahnhof bla erbjuder tjänster via så kallade öppna stadsnät. Vad innebär det?

Bla ur Bahnhofs resultatrapport för q4/2012 (som är daterad 19 feb 2013):

"Vi har nu försäljningskontor i Stockholm, Borlänge, Uppsala, Malmö, Göteborg och Oslo.

Dessutom utgör vår närvaro i mer än 180 stadsnät viktiga brohuvuden till fortsatt expansion på företagssidan."

Enl Wikipedia:

"Stadsnät kallas de bredbandsnät som är geografiskt begränsade och då ofta till en kommun."

Ägandet av stadsnäten:

• kommunalt ägda stadsnät: 139 stadsnät st
• privat ägda: 16 st
• blandat ägande (både offentliga och privata ägare): 21 st

Summa: 176 st

"Ofta är det just de kommunala energibolagen som startat stadsnätssatsningarna.

Tanken med stadsnäten är att agera operatörsneutral infrastruktur, där stadsnätet står för själva uppkopplingen men tjänsterna (som internetuppkoppling, telefoni och IPTV) tillhandahålls av kommersiella aktörer.

Stadsnäten utgör idag en stor och viktig del av den nationella infrastrukturen då de byggts upp med fiberkablar i sin struktur."

http://sv.wikipedia.org/wiki/Stadsnät

Enl Bahnhofs resultatrapport för q4/2012 pågår tydligen en debatt om de så kallade "kommunikations-operatörernas" roll vad gäller stadsnäten. Kommunikations-operatörerna verkar ha rollen som något slags mäklare mellan stadsnäten och leverantörerna som Bahnhof, vilket Bahnhof tycker är onödigt och kostar onödiga pengar:

"Stadsnätsaffärer står nu under förändring. Kommunikationsoperatörer (oavsett om de finns under ett paraply av fastighetsbolag eller en nätägare) har till stora delar spelat ut sin roll.

Det som kallas 'öppet' är i praktiken ofta slutet, men än viktigare: kommunikationsoperatören är bara ett slags mäklare mellan nätägare och tjänsteleverantör. Detta driver onödiga kostnader."

På stadsnätssidan samverkar vi med andra tjänsteleverantörer för att under år 2013 börja bygga bort mellanhänder. Den historiska rollen
som kommunikationsoperatör har i många stycken spelat ut sin roll.

Budskapet till lokala nätägare, fastighetsbolag och Svenska stadsnätsföreningen är glasklart: externa mäklare som kommunikationsoperatörer är oftast en onödig utgift. Pengarna kan
användas bättre, vilket dessutom leder till större konkurrens och valfrihet.

Rådet är därför enkelt: Använd resurserna till att skapa sunda förutsättningar för fri konkurrens, vilket dessutom gynnar det lokala näringslivet och skapar nya lokala arbetstillfällen."

http://bahnhof.se/filestorage/userfiles/file/Bokslutskommuniké%202012.pdf

Svenska Stadsnätsföreningen (SSNf) har en egen hemsida: http://www.ssnf.org/

Definition av stadsnät enl SSNf:s hemsida:

_"Stadsnät

Ett stadsnät är ett bredbandsnät som är lokalt etablerat, vanligen inom en kommun._

_Övervägande byggs stadsnäten baserat på fiberoptik, dvs. infrastruktur för bredband med mycket hög kapacitet och lång livslängd.

Stadsnäten är i regel så kallade öppna nät, vilket innebär att olika marknadsaktörer kan använda stadsnäten på konkurrensneutrala villkor._

Detta har skapat helt nya förutsättningar för utbyggnad i glesbygd och skapat möjligheter för nya aktörer att etableras sig via stadsnäten.

Detta gör Sverige unikt!"

http://www.ssnf.org/Stadsnat/

Balansräkningen

Bahnhof får ett extra plus i kanten för sin fina balansräkning, dels för att bolaget är så finansiellt starkt med en stor nettokassa men framför allt för att bolaget knappt har några tillgångsposter vars bokförda värde kan ifrågasättas.

Enl balansräkningen hade Bahnhof tillgångar bokförda till 223 miljoner kr per slutet av q1/2013 och det är nästan bara konkreta, materiella tillgångar som skulle kunna säljas snabbt vid behov.

Bla finns följande konkreta tillgångar bokförda till ca 185 miljoner kr i balansräkningen:

kassa 70 miljoner kr
datahallar 51 miljoner kr
kundfordringar 30 miljoner kr
inventarier 18 miljoner kr
pågående nyanläggning 9 miljoner kr
stomnät 7 miljoner kr

Därutöver finns bla tillgångsposten "förutbetalda kostnader och upplupna intäkter" bokförd till 23 miljoner kr. Det är ju bla om Bahnhof har förskottsbetalat framtida kostnader, så det kan ju också sägas vara en "riskfri" tillgångspost.

Immateriella tillgångar

Annars kan det finnas stora risker i den skumma tillgångsposten "immateriella anläggningstillgångar" i många bolag. Den uppstår ju tex i form av så kallad "goodwill" om ett bolag köper ett annat bolag för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångsvärden.

Hos vissa bolag överstiger de immateriella tillgångarna väsentligt bolagets totala egna kapital (tillgångar minus skulder), vilket gör att det finns risk att bolaget är konkursmässigt och behöver stora kapitaltillskott om bolag som köpts dyrt börjar gå dåligt.

Hos Bahnhof uppgår dock de immateriella tillgångarna till föredömligt låga 9 miljoner kr varav goodwill 6 miljoner kr och balanserade utvecklingskostnader 3 miljoner kr.

Som jämförelse har Bahnhof ett eget kapital på 74 miljoner kr (tillgångar bokförda till 223 miljoner kr minus skulder bokförda till 149 miljoner kr).

Dvs även om man betraktar de immateriella tillgångarna (bokförda till 9 miljoner kr) som värdelösa, så har Bahnhof kvar ett eget kapital på 65 miljoner kr.

Balanserade utvecklingskostnader

Förutom "goodwill" så är "balanserade utvecklingskostnader" ett gissel i många bolag. Det innebär alltså att istället för att bolaget direkt låter kostnader för en produktutveckling belasta resultatet, så skjuts resultatbelastning på framtiden genom att bolaget istället sprider ut utvecklingskostnaderna på flera år genom att bokföra dem som en tillgång vars bokförda värde skrivs av över flera år.

På ett sätt kan detta tyckas innebära en överskattning av bolagets resultat eftersom resultatet då inte innehåller kostnader som egentligen uppstått under perioden.

Å andra sidan anser väl en del att det är det mest rättvisande att åtminstone delvis bokföra utvecklingskostnader på detta sett eftersom dessa kostnader har ett värde. Dock risk för att detta värde är noll om den genomförda produktutvecklingen tex inte uppskattas av kunderna av någon anledning.

3 miljoner kr som Bahnhof har bokfört som balanserade utvecklingskostnader är väl i alla fall ett ganska försumbart belopp, och dessutom så minskade det något från slutet av q4/2012 till slutet av q1/2013.

Även under 2012 minskade den tillgångsposten från 4 miljoner kr i slutet av 2011 till 3 miljoner kr i slutet av 2012.

Stora skulder?

Lite överraskande dock att Bahnhof trots allt har skulder bokförda till ett så högt belopp som 149 miljoner kr per slutet av q1/2013.

Det verkar dock inte vara så illa som det ser ut eftersom Bahnhofs banklån bara uppgick till 24 miljoner kr av de totala bokförda skulderna.

Och eftersom Bahnhof på tillgångs-sidan har en kassa på 70 miljoner kr så blir det en nettokassa på 46 miljoner kr.

Bland övriga skulder finns bla posten "upplupna kostnader och förutbetalda intäkter" på 83 miljoner kr.

Det är alltså motsatsen till tillgångsposten "upplupna intäkter och förutbetalda kostnader" på 23 miljoner kr.

Upplupna kostnader och förutbetalda intäkter är ju då tex om Bahnhof har erhållit förskottsbetalningar från sina kunder för tjänster som Bahnhof ska leverera i framtiden. Det är väl bla abonnemangsavgifter för Bahnhofs bredbandsabonnemang etc som kunderna betalar i förskott.

Det blir då bokföringsmässigt en skuld i balansräkningen.

På ett sätt kan man säga att det gör Bahnhofs finansiella ställning med en nettokassa på 46 miljoner kr inte riktigt lika stark, eftersom en stor del av nettokassan kan utgöras av sådana förskottsbetalningar från kunderna.

Litet eget kapital?

Som nämnt har Bahnhof ett eget kapital bokfört till 74 miljoner kr per slutet av q1/2013 (tillgångar bokförda till 223 miljoner kr minus skulder bokförda till 149 miljoner kr).

Samtidigt är Bahnhof värt över 520 miljoner kr på börsen vid en börskurs på 50 kr.

En tumregel kan ju tex vara att ett bolag max är värt sitt bokförda egna kapital. I så fall verkar ju Bahnhof-aktien vara väldigt övervärderad på börsen?

Men nej, så är det inte eftersom det viktigaste för värderingen av ett bolag är vilken intjäning bolaget genererar (i form av kassaflöde, eller förenklat i form av bokfört resultat).

Och som nämnt har Bahnhof gett prognosen att bolaget kommer att tjäna ett resultat efter skatt på 46 miljoner kr (motsvarande ett resultat per aktie på 4,38 kr), vilket gör Bahnhof lågt värderat vid ett börsvärde på 522 miljoner kr (motsvarande en börskurs på 50 kr) om bolagets goda tillväxt i intäkter och resultat håller i sig de kommande åren.

Som nämnt har bolaget även gett långtidsprognosen att "inom några år" nå intäkter på 1 miljard kr/år med en vinstmarginal på 10-14%.

Om vinstmarginal betyder resultat före skatt delat med intäkter, så innebär det ett resultat före skatt på 100-140 miljoner kr/år (10-14% av intäkter på 1 miljard kr).

Och med en skattesats på 22% betyder det ett resultat efter skatt på 78-109 miljoner kr/år (motsvarande ett resultat per aktie på ca 7,50-10,50 kr/år).

Säg att "inom några år" betyder inom 2-3 år. Då verkar väl aktien klart billig vid en börskurs på 50 kr om bolaget väntas kunna generera ett resultat per aktie på 7,50-10,50 kr inom 2-3 år?

Det innebär ett p/e-tal på bara 5-7.

Överoptimistiska prognoser?

Som nämnt ovan verkar Bahnhof-aktien billig utifrån bolagets resultatprognos för 2013 och på några års sikt.

Men tex enl Bahnhofs resultatrapport för q4/2011 (daterad 27 feb 2013) gav bolaget följande prognoser för 2012:

• intäkter 370 miljoner kr
• resultat efter skatt 26 miljoner kr
• resultat per aktie 2,48 kr

Och utfallet 2012 blev alltså:

• intäkter 388 miljoner kr
• resultat efter skatt 35,5 miljoner kr
• resultat per aktie 3,40 kr

Dvs det blev klart bättre än väntat.

Så om något verkar Bahnhofs prognoser vara försiktiga (dvs det finns chans att de blir bättre än väntat).

Enl resultatrapporten för q4/2010 (som kom 20 feb 2011) hade Bahnhof följande prognoser för 2011:

• intäkter 330 miljoner kr
• vinstmarginal 14%
• resultat efter skatt 23 miljoner kr
• resultat per aktie 2,20 kr

Och utfallet 2011 blev:

• intäkter 320 miljoner kr
• vinstmarginal 10%
• resultat efter skatt 26 miljoner kr
• resultat per aktie 2,46 kr

Dvs även om intäkter och vinstmarginal blev sämre än väntat, blev resultatet efter skatt och resultatet per aktie på något sätt bättre än väntat. Och det är ju resultatet efter skatt och per aktie som är det viktiga.

Låga resultat tidigare år?

En fråga är hur det egna kapitalet kan vara så lågt som 74 miljoner kr om bolaget under ett år som 2013 kan tjäna ett resultat efter skatt på goda 46 miljoner kr. Ett bolags egna kapital ökar ju förenklat med åren med de resultat bolaget genererar (minus ev aktieutdelning till aktieägarna).

I så fall kan Bahnhof inte ha haft särskilt goda resultat tidigare år om det egna kapitalet bara uppgår till 74 miljoner kr (alternativt att Bahnhof har delat ut det mesta av sina resultat tidigare år)?

Så här ser Bahnhofs ekonomiska utveckling ut de senaste åren:

Intäkter:
2008: 129 miljoner kr
2009: 187 miljoner kr (+46%)
2010: 237 miljoner kr (+26%)
2011: 320 miljoner kr (+35%)
2012: 388 miljoner kr (+21%)
q1/2013: 106 miljoner kr (+20%)

Resultat efter skatt:
2008: 4 miljoner kr
2009: 7 miljoner kr
2010: 18 miljoner kr
2011: 26 miljoner kr
2012: 35 miljoner kr
q1/2013: 11 miljoner kr

(År 2010 innehöll resultatet före skatt engångsposter på 13 miljoner kr.)

Eget kapital (i slutet av respektive period):
2008: 5 miljoner kr
2009: 10 miljoner kr
2010: 34 miljoner kr
2011: 32 miljoner kr
2012: 63 miljoner kr
q1/2013: 74 miljoner kr

Utbetalad aktieutdelning till aktieägarna:
2008: 4 miljoner kr
2009: 2 miljoner kr
2010: 4 miljoner kr
2011: 5 miljoner kr
2012: 5 miljoner kr

Dvs bolaget har haft en god tillväxt genom åren och det är först på senare år som resultaten blivit så höga att eget kapital kunnat växa till nuvarande nivå.

Och Bahnhof har enl ovan utbetalat ganska höga aktieutdelningar till aktieägarna varje år (vilket ju minskar det egna kapitalet med lika mycket).

Det är alltså inget konstigt med att bolagets prognos är ett resultat efter skatt på 46 miljoner kr för 2013 fast det egna kapitalet bara uppgår till 74 miljoner kr per slutet av q1/2013. Orsaken är helt enkelt att bolaget haft en så hög tillväxt de senaste åren att det egna kapitalet ännu inte har blivit större.

- - -

Skala för aktie-rekommendationer i denna blogg:

• "Köpläge": En aktie som för tillfället är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning.

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt, även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt.

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex tidigast 1-2 års tid (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp"). Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs (förutom rekommandtionen "kortsiktigt köp").

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Här fick alltså Bahnhof-aktien rekommendationen "långsiktigt köp" vid nuvarande börskurs 50 kr (slutkurs tors 2 maj 2013).