Sälj Atlas Copco-aktien (update)

2013-03-05 23:52, Edited at: 2013-03-05 23:57

Högt p/e-tal och svag orderingång gör att Atlas Copco-aktien verkar alldeles för dyr.

Tidigare blogginlägg

Detta är en uppföljning på detta tidigare blogginlägg om Atlas Copco och dess aktie (från 21 feb 2013): http://www.redeye.se/aktiebloggen/atlas-copco/atlas-copco-koper-usa-konkurrent

• Där konstaterades att Atlas Copco-aktien verkade dyr.

Då låg börskursen i 184,10 kr (för A-aktien).

Atlas Copco genererade ett resultat per aktie på 11,43 kr för 2012 vilket med de siffrorna då gav ett p/e-tal på 16 (börskurs delat med resultat per aktie).

• I och för sig konstaterades i blogginlägget att ett bra större företagsköp skulle kunna ge positiva effekter för Atlas Copco och dessa aktie, men Atlas Copcos vd Ronnie Leten uppgavs ha sagt enl nyhetsbyrån Bloomberg att något större företagsköp inte är på gång (just nu i alla fall).

• Samtidigt sa han att om Atlas Copco inte gör tex något större företagsköp under det kommande året, så kommer bolaget tack vare sin starka finansiella ställning att överföra överskottskapital till aktieägarna i någon form (tex genom extrautdelning).

Men ett synsätt är att sådana kapitalöverföringar inte i sig ökar värdet på en aktie. Det är som att man har 1 000 kr på banken och gör ett uttag på 200 kr. Man blir inte rikare för det. Det som påverkar värdet på en aktie är vilket resultat ett bolag genererar i sin verksamhet.

-

Så vad har vi nu?

• Atlas Copco slutade idag (tis 5 mars 2013) i 186,10 kr (dvs något högre än det förra blogginlägget för ett par veckor sedan).
• Under 2012 genererade bolaget ett resultat per aktie på 11,43 kr.

=> Aktien värderas fortfarande till ett p/e-tal kring höga 16.

Är det motiverat att aktien värderas till ett så högt p/e-tal?

Så här har bolagets orderingång utvecklats de senaste kvartalen (förändring jämfört med samma kvartal året innan):

q1/2012: 25 miljarder kr (+15%)
q2/2012: 23 miljarder kr (+5%)
q3/2012: 21 miljarder kr (+1%)
q4/2012: 21 miljarder kr (-4%)

Förändring av orderingången exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:

q1/2012: +10%
q2/2012: -2%
q3/2012: +1%
q4/2012: -2%

Dvs skral utveckling av orderingången de senaste kvartalen.

Hur väntas utvecklingen bli framöver?

Enl Atlas Copcos resultatrapport för q4/2012 (som offentliggjordes 31 jan 2013):

"Marknadsutsikter på kort sikt: Den totala efterfrågan på Atlas Copcos produkter och tjänster väntas minska något."

Slutsats: Atlas Copco-aktien verkar vara på tok för dyr vid nuvarande börskurs 186,10 kr. Ett p/e-tal på max 10 vore motiverat utifrån förutsättningarna och framtidsutsikterna =>motiverad börskurs 110-120 kr.

Håller ni med?

-

Ekonomisk utveckling

Mer av Atlas Copcos ekonomiska utveckling de senaste kvartalen:

Intäkter (förändring jämfört med samma kvartal ett år tidigare):
q1/2012: 22 miljarder kr (+22%)
q2/2012: 23 miljarder kr (+17%)
q3/2012: 22 miljarder kr (+7%)
q4/2012: 23 miljarder kr (+2%)

Förändring av intäkterna exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +17%
q2/2012: +9%
q3/2012: +6%
q4/2012: +4%

Dvs intäkterna har något bättre utveckling än orderingången, men orderingången enl tidigare inlägg är väl mer relevant för att värdera aktien eftersom orderingången kommer först och blir senare till fakturerade intäkter (dvs intäkterna laggar efter orderingången).

Rörelsemarginal:
q1/2012: 21%
q2/2012: 21%
q3/2012: 22%
q4/2012: 21%

Väldigt hög och fin rörelsemarginal (rörelseresultat delat med intäkterna).

Resultat per aktie:
q1/2012: 2,79 kr (+13%)
q2/2012: 2,97 kr (+21%)
q3/2012: 2,86 kr (-2%)
q4/2012: 2,80 kr (+1%)

Dvs skral utveckling av resultatet per aktie de senaste två kvartalen.
Och enl bolagets egna utsikter på kort sikt väntas alltså efterfrågan minska på bolagets produkter, så resultatet per aktie lär väl inte få någon markant förbätring de kommande kvartalen heller?

Så hur kan aktien då värderas till ett p/e-tal på 16?
Är aktieinvesterare väldigt optimistiska om utvecklingen från slutet av 2013 och kommande år?
Är inte det att ta ut lite väl mycket i förskott?

-

Affärsområdena

Atlas Copco har fyra affärsområden:

• kompressorteknik (luftkompressorer som komprimerar luft så att luft kan användas som drivkälla för tex borrar)
• gruv- och bergbrytningsteknik (bla luftkompressordrivna bergborrar)
• bygg- och anläggningsteknik (bla luftkompressordrivna betong-/asfaltsborrar/"spett")
• industriteknik (fabriksmaskiner, bla luftkompressordrivna verktyg)

Under helåret 2012 hade Atlas Copco intäkter på 91 miljarder kr fördelat enl följande per affärsområde:

• kompressorteknik 35 miljarder kr (38% av Atlas Copcos totala intäkter)
• gruv- och bergbrytningsteknik 34 miljarder kr (38%)
• bygg- och anläggningsteknik 13 miljarder kr (14%)
• industriteknik (11%)

Luftkompressorerna och gruvutrustningen är alltså de största affärsområdena.

Lönsamhet (rörelsemarginal) per affärsområde under 2012:

• kompressorteknik 23%
• gruv- och bergbrytningsteknik 24%
• bygg- och anläggningsteknik 10%
• industriteknik 23%

Dvs väldigt god lönsamhet för gruvutrustning, kompressore och fabriksutrustning, men lägre lönsamhet för vägborrarna.

Utvecklingen av orderingången per affärsområde de senaste kvartalen (förändring jämfört med samma kvartal året innan):

Kompressorteknik:
q1/2012: 9 miljarder kr (+10%)
q2/2012: 9 miljarder kr (0%)
q3/2012: 9 miljarder kr (0%)
q4/2012: 8 miljarder kr (-1%)

Förändring exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +5%
q2/2012: -7%
q3/2012: +2%
q4/2012: 0%

Gruv- och bergbrytningsteknik:
q1/2012: 10 miljarder kr (+24%)
q2/2012: 8 miljarder kr (+7%)
q3/2012: 8 miljarder kr (0%)
q4/2012: 8 miljarder kr (-9%)

Förändring exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +22%
q2/2012: +1%
q3/2012: 0%
q4/2012: -8%

Bygg- och anläggningsteknik:
q1/2012: 4 miljarder kr (-1%)
q2/2012: 3 miljarder kr (+5%)
q3/2012: 3 miljarder kr (-4%)
q4/2012: 3 miljarder kr (+6%)

Förändring exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: -4%
q2/2012: -2%
q3/2012: +1%
q4/2012: +10%

Industriteknik:
q1/2012: 2 miljarder kr (+25%)
q2/2012: 2 miljarder kr (+17%)
q3/2012: 2 miljarder kr (+10%)
q4/2012: 2 miljarder kr (-4%)

Förändring exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +10%
q2/2012: +1%
q3/2012: +1%
q4/2012: -2%

Dvs försämrad utveckling särskilt för det konjunkturkänsliga affärsområdet gruv- och bergbrytningsteknik och även mager utveckling för industriteknik och kompressorteknik. Positivt med ökning för bygg- och anläggningsteknik (men det svarar som nämnt bara för en mindre del av helheten).

Intäkter och rörelsemarginal per affärsområde under de senaste kvartalen:

Kompressorteknik:

Intäkter:
q1/2012: 8 miljarder kr (+19%)
q2/2012: 9 miljarder kr (+13%)
q3/2012: 9 miljarder kr (+4%)
q4/2012: 9 miljarder kr (+3%)

Förändring av intäkterna exkl företagsköp-/avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +14%
q2/2012: +5%
q3/2012: +6%
q4/2012: +4%

Rörelsemarginal:
q1/2012: 22%
q2/2012: 22%
q3/2012: 24%
q4/2012: 24%

Gruv- och bergbrytningsteknik:

Intäkter:
q1/2012: 8 miljarder kr (+29%)
q2/2012: 9 miljarder kr (+26%)
q3/2012: 8 miljarder kr (+8%)
q4/2012: 9 miljarder kr (+3%)

Förändring av intäkterna exkl företagsköp-/avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +27%
q2/2012: +19%
q3/2012: +8%
q4/2012: +4%

Rörelsemarginal:
q1/2012: 25%
q2/2012: 25%
q3/2012: 25%
q4/2012: 24%

Bygg- och anläggningsteknik:

Intäkter:
q1/2012: 3 miljarder kr (+5%)
q2/2012: 4 miljarder kr (+3%)
q3/2012: 3 miljarder kr (-7%)
q4/2012: 3 miljarder kr (-2%)

Förändring av intäkterna exkl företagsköp-/avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +2%
q2/2012: -3%
q3/2012: -3%
q4/2012: +2%

Rörelsemarginal:
q1/2012: 11%
q2/2012: 13%
q3/2012: 12%
q4/2012: 5%

Industriteknik:

Intäkter:
q1/2012: 2 miljarder kr (+40%)
q2/2012: 2 miljarder kr (+34%)
q3/2012: 2 miljarder kr (+26%)
q4/2012: 2 miljarder kr (-2%)

Förändring av intäkterna exkl företagsköp-/avyttringar och valutaeffekter:
q1/2012: +24%
q2/2012: +15%
q3/2012: +13%
q4/2012: 0%

Rörelsemarginal:
q1/2012: 24%
q2/2012: 23%
q3/2012: 21%
q4/2012: 22%

Intäktarna laggar väl som sagt efter orderingången, så orderingången är mer relevant för att bedöma utvecklingen. Men precis som för orderingången verkar trenden vara en försvagad utveckling för affärsområdena.

Rörelsemarginalerna håller sig väldigt höga och fina i alla affärsområdena (ökar till och med för kompressorteknik), men vad hände i bygg- och anläggningsteknik under q4/2012 där rörelsemarginalen plötsligt blev klart lägre än tidigare? Det verkar dock bara vara en säsongsmässig effekt då rörelsemarginalen till och med var något lägre under samma kvartal året innan.

-

Risksänkande faktorer

Faktorer som minskar risknivån i Atlas Copco:

I grund och botten kan Atlas Copco anses vara ett konjunkturkänsligt bolag, vilket i sig motiverar ett lågt p/e-tal (pga hög risk).

Men samtidigt finns ett antal faktorer som minskar risknivån med Atlas Copco (vilket gör att p/e-talet inte behöver vara jättelågt):

1) branschposition
2) skuldsättning
3) geografisk spridning
4) hög andel eftermarknadsintäkter mm
5) konjunkturparering

Sådana faktorer är positiva för Atlas Copco eftersom de sänker risknivån och därmed motiverar en högre värdering av aktien (ett högre p/e-tal) än annars.

Men att sätta p/e-talet till 16 när utvecklingen för orderingången är skral verkar ändå vara för högt. Säg att ett p/e-tal på 10-12 skulle kunna vara motiverat i nuvarande läge (och p/e 7-8 om Atlas Copco inte hade haft ovannämnda risksänkande faktorer).

Till att konjunkturen inte är jättestark just nu kommer dessutom fortsatt negativa valutaeffekter för Atlas Copco av den starka kronan.

Mer om de faktorer som sänker risknivån med Atlas Copco-aktien:

1) Branschposition

Förenklat kan Atlas Copco sägas vara inriktat på luftkompressorer och luftkompressordrivna produkter, och inom kärnområdet luftkompressorer verkar Atlas Copco vara världsledande (dvs ha störst marknadsandel av världsmarknaden). Det ökar givetvis stabiliteten än om Atlas Copco vore en av många små konkurrenter.

Visst är det ändå hård konkurrens i Atlas Copcos bransch, men att bolaget är världsledande underlättar.

2) Skuldsättning

Positivt även att Atlas Copco bara har en låg skuldsättning med en nettoskuld på 8-9 miljarder kr i slutet av 2012 jämfött med att bolaget är värt över 220 miljarder kr på börsen vid nuvarande börskurser (slutkurser tis 5 mars 2013).

3) Geografisk spridning

Positivt att Atlas Copcos försäljning är väldigt välspridd över hela världen. Så här fördelade sig Atlas Copcos intäkter under 2011 (enl årsredovisningen för 2011):

Europa 31%
Asien 29%
Nordamerika 19%
Afrika, Mellanöstern 11%
Sydamerika 10%

Alternativt uttryckt:
EMEA (Europa, Mellanöstern, Afrika) 42%
Amerika (Nord- och Sydamerika) 29%
Asien 29%

4) Eftermarknad mm

Positivt även att en stor del av Atlas Copcos intäkter utgörs av annat än nyförsäljning av utrustning, vilket ger stabilitet om konjunkturen viker och nyförsäljningen avtar.

Andelen nyförsäljning respektive annan försäljning per affärsområde:

• Kompressorteknik:
utrustning 69%
eftermarknad 35%
uthyrning 6%

• Gruv- och bergbrytningsteknik
utrustning 46%
eftermarknad (inkl uthyrning) 32%
förbrukningsvaror 22%

• Bygg- och anläggningsteknik
utrustning 83%
eftermarknad 17%

• Industriteknik
utrustning 74%
eftermarknad 26%

Här kan alltså "utrustning" tolkas som nyförsäljning medan resten är övriga intäkter (varav "eftermarknad" väl brukar avse service och reservdelar).

Proportionerar man ut det med storlekarna på respektive affärsområdes intäkter blir Atlas Copcos totala intäktsfördelning 2011 enligt följande:

nyförsäljning 64%
övriga intäkter 36%

Dvs mer än en tredjedel av intäkterna kommer från annat än nyförsäljning.

Så här sa Atlas Copcos vd Ronnie Leten i årsredovisningen för 2011:

"Alla affärsområden har nu egna servicedivisioner, vilket hjälper
oss att ytterligare stärka vår globala täckning och våra kundrelationer.
Dessa divisioner har totalt mer än 13 000 anställda
ungefär 35% av Atlas Copcos hela personalstyrka, vilket är
en indikation om hur viktig eftermarknaden är för vårt bolag.
Eftermarknaden ger oss stabila intäkter som gör Atlas Copco
motståndskraftigt i sämre tider."

13 000 anställda i servicedivisionerna utgjorde alltså ca 35% av Atlas Copcos totala antalet anställda på ca 37 600 pers i slutet av 2011. (I slutet av 2011 var det ca 38 900 pers.)

Atlas Copco har följande intäktsfördelning enligt årsredovisningen för 2011:

• utrustning 60%
• eftermarknad och uthyrning 40%

5) Konjunkturparering

Historiskt har Atlas Copco visat sig väldigt skickligt på att parera konjunkturnedgångar med kostnadsanpassningar.

Även under den globala ekonomiska krisen 2008 och 2009 var Atlas Copco aldrig i närheten av att visa förlust, även om intäkterna och marginaler sjönk.

Atlas Copcos ekonomiska utveckling de senaste åren:

Intäkter:
2007: 63 miljarder kr (+25%)
2008: 74 miljarder kr (+17%)
2009: 64 miljarder kr (-14%)
2010: 70 miljarder kr (+10%)
2011: 81 miljarder kr (+16%)
2012: 91 miljarder kr (+11%)

Intäktsförändring exkl företagsköp/-avyttringar och valutaeffekter:
2007: +18%
2008: +12%
2009: -22%
2010: +12%
2011: +22%
2012: +9%

Rörelsemarginal:
2007: 19%
2008: 19%
2009: 14%
2010: 20%
2011: 22%
2012: 22%

Resultat per aktie:
2007: 6,09 kr (-50%)
2008: 8,33 kr (+37%)
2009: 5,13 kr (-38%)
2010: 8,15 kr (+59%)
2011: 10,62 kr (+30%)
2012: 11,43 kr (+8%)

Dvs det blev bara en mindre svacka under 2009 men sedan blev allt snabbt som vanligt igen. Under 2009 föll intäkterna med 22% men rörelsemarginalen föll inte längre ner än till 14% och resultatet per aktie blev 5 kr. Någon brakförlust var det aldrig tal om.

Sedan kan man säga att det var tur (både för Atlas Copco och världsekonomin) att ländernas massiva stimulanspaket gjorde att krisen blev så kortvarig.

Men det har nu i efterhand istället lett till stora skuldkriser med enorma statsskulder i flera länder och stimulanspaketen pågår ännu. Ändå är världsekonomin inte särskilt stark just nu, och vad händer om länderna inte har råd att hålla stimulanspaketen i gång för evigt?

(Att resultatet per aktie förändrades med -50% under 2007 berodde på att resultatet för 2006 innehåll bla en stor positiv engångspost i form av reavinst för såld verksamhet. Förändringen i resultatet per aktie för kvarvarande verksamhet uppgick till +21% under 2007.)

- - -

_Skala för aktie-rekommendationer:

• "Köpläge": En aktie som för tillfället är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning.

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt, även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt.

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex tidigast 1-2 års tid (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp"). Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs (förutom rekommandtionen "kortsiktigt köp").

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella_

Här fick alltså Atlas Copco-aktien rekommendationen "sälj" vid nuvarande börskurs 186,10 kr (A-aktiens slutkurs tis 5 mars 2013).