Shelton Petroleum: Omotiverat låg värdering

2012-01-10 17:25, Edited at: 2012-01-11 11:04

Det som talar för Shelton nu är att oljan produceras och säljs under lönsamhet. Det är en trygghet och tillsammans med den starka kassan en bra grund. Dessutom kan man konstatera en lägre värdering och bättre förutsättningar än någonsin.

Shelton Petroleum är ett prospekterings- och produktionsbolag i energisektorn, verksamt i Ryssland och Ukraina.

Sammanfattning av licenserna och verksamheten:

Ryssland:

I Ryssland beskattas oljebolagen mycket hårt men sedan den 01-01-2012 så har vissa lättnader gjort som väntas påverka lönsamheten ordentligt positivt för Shelton.

Rustamovskoye-licensen

Fältet i ryska fjällen där Shelton producerar från två brunnar. Shelton hittade olja i två av två borrningar och producerar 100-150 fat om dagen. Oljan transporteras med lastbil och köparen står för all transportkostnad men betalar bara ca 30 usd per fat. Seismiska studier visar på stor potential och Shelton har inlett borrprogram om upp till 6 nya brunnar. På 60-talet borrades fem hål varav fyra gav kolväten. Oljan är nästan vattenfri och av hög kvalitet (aningen svavel- och vaxföroreningar). Totalt räknar sheltonmed att utbyggnaden på fältet ska kosta ca 120 mkr (sex nya brunnar plus all infrastruktur och förvaring). Idag har bolaget finansiella medel och tillgångar på ca 100 mkr av dessa, samt en fungerande produktion och försäljning, dvs ett sådant enormt utbyggnadsprogram kommer inte vara helt självfinansierat men inte heller långt där ifrån och inte heller är det någon brådska med att bygga alla sex brunnar utan det kommer antagligen ta flera år.

Aysky-licensen

Fältet angränsar till Rustamovskoye. Seismiska studier under 2011 visade 12-22 miljoner fat utvinningsbar olja. Olja från borrningar har påträffats under sovjettiden.

Suyanovskoye-licensen

Fältet är beläget strax väster omRustamovskoye och Aysky. Borrningar av sovjet har även här visat förekomst av olja. Ingen har dock borrat så djupt (devon) som i de angränsande fälten där Shelton hittat olja.

Ukraina:

Lelyaki-oljefält

Sheltons största producerande fält som idag ger ca 300 fat om dagen till Shelton. Fältet ägs av Shelton till 45%. Majoritetsägare är statligt ägda Ukrnafta. Fältet stängdes ned under slutet av 2010 av en myndighet som hävdade att oljeutvinningen inte var tillåten eftersom vissa papper saknades. Efter en mödosam process fick dock fältet öppna igen i september 2011 och har producerat sedan dess. Ukrnaftas ledning byttes delvis ut under 2011 och de nya personerna har en uttalad önskan att prioritera produktionsökning på bland annat Lelyakifältet. Risken på fältet är låg men också potentialen är begränsad. Dock repareras gamla brunnar och sidohål borras till en låg kostnad. All utbyggnad kan finansieras av den sålda oljan från fältet. Under hösten har försäljningspriset på oljan varit mycket gott. Strax under 100 usd per fat. En oberoende firma berättade att fältet har produktionskapacitet motsvarande drygt fyrdubbla dagens utvinning (ca 1400 fat netto till Shelton). För att detta ska uppnås krävs dock hårt arbete. Oljan är lätt och av hög kvalitet. Shelton har av Trimble Associates tillmäts bevisade + och sannolika reserver (2P) om 8 miljoner fat olja på fältet.

Arkhangelskoye-fältet i Svarta havet

Shelton äger även här 45 % av en off shore-licens med hissnande potential. Samarbetspartnern Chornomornaftogaz producerar i ett angränsande fält 6000 fat om dagen och har på fältet skjutit seismik och borrat för prospektering med goda resultat.

Norra Kerchenskoye i Azovska sjön

50% off shore-licens tillsammans med Chornomornaftogaz. Seismik från 70-talet visade på möjlig kommersiell förekomst av gas. Angränsande fält producerar stora mängder gas. Lågt prioriterat fält för Shelton idag.

Biryucha-fälten i Azovska sjön

50% off shore-licens tillsammans med Chornomornaftogaz. 2006 borrades prospektering som gett data om intressanta formationer.

Ekonomi:

Shelton har idag en sund ekonomi. Det finns en kassa om 56 mkr enligt rapporten i Q3. En dellikvid på 20 mkr som från försäljning av Tomsk refining AB ska utbetalas q1 2012 (därefter möjligen några miljoner extra).

Shelton har också en investering i Baltic oil terminals (14%) som har ett marknadsvärde om ca 24 mkr. Sheltons VD Robert Karlsson har berättat att en minoritetspost inte är intressant i det långa perspektivet. Antingen kommer Shelton att öka innehavet eller sälja.

Detta ger konkreta värden om ca 100 mkr i bolaget som har en soliditet om 80%. Från detta ska en skuld om konvertibellån på 30 mkr dras.

Produktionen är idag om ca 400 fat olja om dagen och hela bolaget värderas till ungefär 130 mkr.

Risker:

Som investerare i utvecklingsbolag med kapitalbehov är vill man i regel undvika nyemissioner och utspädning. Shelton kommer att behöva kapitaltillskott för sitt borrprogram eller tänkbara förvärv. Robert är dock medveten om marknadsläget och har flera gånger uttalat sig om att han måste respektera den strama tillgången på riskkapital. Tillsammans med bakgrunden av det låga börsvärdet menar därför VD:n att det är mer lämpligt att expandera i en långsammare takt eller belåna bolaget för att inte späda ut aktierna. Det är också av detta skäl som investeringarna prioriteras till fältet i Ukraina där risken är så mycket lägre. Nya brunnar i Ryssland riskerar alltid att vara torra oavsett förarbete och det är mycket kostsamt att borra nya brunnar. Mer om Sheltons reducerade risker tack vare produktionen finns att läsa om här i en gammal analys( http://www.redeye.se/bolag/shelton-petroleum/analys/partner/risken-minskar-i-shelton)

En annan risk är att brunnarna inte ger flöden som förmodat. Initialt hoppades bolaget att brunnarna i Ryssland skulle ge närmare 300 fat om dagen per brunn och den verkliga produktionen är bara en femtedel av detta idag. Det behövs också hårt arbete för att upprätthålla produktionen i Ukraina i ett fält som utvunnits på olja. Samtidigt ska man ha klart för sig att det går att utvinna på ett annat sätt idag än vad sovjet gjorde på 70-talet. Det finns knep att tillgå som att pumpa ner lösningar i borrhålen för att upprätthålla ett bra flöde och mängder av stängda brunnar som går att öppna åter.

Shelton är också verksamt i byråkratiska områden (läs korrupta) och aktieägarna fick så sent som ifjol erfara omotiverad nedstängning av hela fältet i Ukraina trots att själva staten delvis äger Sheltons samarbetspartner. Det är extremt smärtsamt för resultatet med utebliven produktion och försäljning. Det är hög politisk risk i områdena med andra ord.

Sheltons Q4 2011:

Shelton bör få in ca 19.5mkr i intäkter från försäljning av olja i Ukraina och ca 3.5mkr från försäljning i Ryssland. Om intäkterna blir 23 mkr i Q4 blir det bästa kvartalet försäljningsmässigt någonsin för Shelton och det verkar troligt att det är där det kommer att landa. Med en rörelsekostnad som det senaste året legat rätt konstant på knappt 10 mkr skulle det ge ett kvartalsresultat på 13mkr före skatt. Tillsammans med intäkterna från TRAB skulle rörelseresultatet landa på ca 11.5 mkr före skatt för 2011!

Tillsammans med en ökad produktion i fyra kvartal kan 2012 bli ett riktigt trevligt år för Shelton och ger mycket pengar över till utbyggnad i snabbare takt! Med likvida medel, försäljning av baltic oil och befintligt lager borde dessa intäkter räcka till att finansiera största delen av hela borrprogrammet. Lägg därtill till skattelättnaden i Ryssland som trätt i kraft sedan den första januari 2012 (mer om detta på http://www.introduce.se/foretag/shelton-petroleum/intervjuer/2011/12/shelton-petroleum-gynnas-av-reviderad-rysk-skattelagstiftning).

Aktiens utveckling:

VD Robert Karlsson framhävde 2009 i flera framträdanden hur bolagsvärdet tredubblats de senaste åren. Kursutvecklingen sedan fältet i Ukraina stängdes ner har varit allt annat än munter. Bolaget var strax där innan och nosade på 45kr (bolaget genomförde omvänd splitt 50:1). Shelton förlorade naturligtvis stora pengar på denna nedstängning men sedan september 2011 är detta fält åter i drift och noterbart är att bolaget värderades ungefär 350% högre under klart sämre förutsättningar år 2009. Idag vet vi mer om potentialen i fälten och produktionen är också högre. Noterbart är också att marknaden strax innan beskedet om återöppnandet av Lelyakifältet (dvs när produktionen var ca 100 fat om dagen) i Ukraina värderades Shelton ungefär 30% högre än värdet i skrivande stund.

City capital corp värderade i början på 2011 Shelton till 92 musd (motsvarande 64kr/aktie). Samma analys påpekade reserver om 14 miljoner fat (92musd) och resurser om 300 miljoner fat (346musd). I det läget fanns inte heller någon fungerande produktion i Ukraina och aktien kostade 35 kr (0.70 före omvänd splitt).

Värderingen finns att läsa här: http://spartacusinvest.blogspot.com/2011/01/finansiella-radgivare-varderar-shelton.html

Tänkbart uppköp:Den låga värderingen på Shelton gör att tankarna om uppköp ligger nära till hands. Alliance oil skulle kunna vara en tänkbar köpare som är verksam i regionerna. Dock har inga konkreta förslag eller ens realistiska rykten
florerat.

****Sammanfattning/ rekommendation:****

Det som talar för Shelton nu är att oljan produceras och säljs under lönsamhet. Det är en trygghet och tillsammans med den starka kassan en bra grund. Fortfarande handlar det som små flöden men åtminstone så minskar risken avsevärt med en fungerande produktion. Nu bör Shelton satsa på att öka produktionen och förutsättningarna har knappast varit bättre för att lyckas med detta. Samtidigt är det lätt att glömma bort att Shelton fram för allt är ett prospekteringsbolag med en enorm potential i licenserna. Man ska som investerare också ha klart för sig att det är dyrt att dra el, bygga lager och plöja vägar i de ryska fjällen och borrar man då dessutom torrt så är det mycket pengar kastade i sjön. Om Shelton fortsätter att hålla produktionen uppe och till och med öka utvinningen under året på fältet i Ukraina samt driftsätta ett par brunnar i Ryssland tillsammans med de nya skattereglerna bör Shelton kunna öka intäkterna med 25% (rev för lagerförsäljning) jämfört med Q4 2011. Därmed kan Shelton sälja olja för drygt 90 mkr och med ökad investeringstakt (tex utökad prospektering off shore) om 15-20 mkr per kvartal kan Shelton ha ett resultat om 20 mkr före skatt utan att behöva extra kapitaltillskott under 2012. Idag utvinns ca 300 fat om dagen från Ukraina och ca 100 från Ryssland. Med förändringarna i Ukraina borde den produktionen komma upp mot 350 under 2012 och i Ryssland borde kapaciteten på de befintliga brunnarna kunna förbättras avsevärt och i kombination med nya brunnar (om olja hittas även där) kan man närma sig 200-250 fat om dagen i Ryssland under 2012 men det skulle även kunna bli betydligt mer. Att produktionen ökar med 25% jmf Q4 2011 känns fullt realistiskt. Sheltons resultat 2012 kommer naturligtvis bero på om Shelton kommer fortsätta tron kring integrerad affärsmodell och köpa in sig genom förvärv. Då kommer mer pengar att behövas, annars är det fullt möjligt att genomföra borrprogrammet under lönsamhet.

Hur man än räknar med vad Shelton väljer att investera i och i vilken takt man ska utöka oljeproduktionen i Ryssland så inser man att bolaget idag är mycket attraktivt värderat och Shelton har en god mix at hög risk och potential tillsammans med säkra inkomster tack vare sin fungerande produktion och försäljning. Eftersom risken är så väsentligt mycket lägre i Shelton när produktionen fungerar i Ukraina och finansierar så viktiga element av utbyggnaden så ger detta ett börsvärde som är omotiverat lågt.

Rekommendationen är köp med en blygsam målkurs på 40 kr per aktie under 2012 och höjd för högre kurser än så vid lyckat utbyggnadsprogram.

Lycka till!

/Tom Keifer