Fingerprint Cards – Nyckeltalsanalys

2016-11-17 17:22, Edited at: 2016-11-17 17:25

Jag har varit och är positivt inställd till Fingerprint Cards (FPC), nu var det ett bra tag sedan jag sist skrev om FPC sist. Ett år har gått sedan vi fick rapporten som på något sätt etablerade FPC som ett bolag på banan och inte bara förhoppningar. Även om FPC själva har haft en glasklar utveckling under året är det långt ifrån vad man kan säga om FPC-aktien. FPC är det hårdast blankade bolaget på börsen, riktkurserna spänner mellan 40 och 209 kr. Är företaget verkligen så svårbedömt?

Jag förstår att värderingarna och uppfattningarna gick isär för ett år sedan, det fanns då mest förhoppningar att se till men idag är läget annorlunda. Det finns nu fem på varandra släppta kvartalsrapporter där tillväxten varit stark genomgående sett till så väl försäljning som vinst. Någon avmattning i marginaler har vi heller inte sett under året. Nu återstår ca 1½ månad av 2016, fortfarande går meningarna isär. Kritikerna verkar vilja aktivt blunda för att bolaget Fingerprint har utvecklat sig enligt nedan sedan Q2 år 2014:

Bildkälla: borsdata.se

Det lilla hacket ner i vinstmarginalen från 2015:s topp kan förklaras i att man då hade hjälp av att man inte hade någon skatteeffekt.

Under årets första nio månader har FPC haft följande siffror
Omsatt: 5019,6 MSEK

Bruttoresultat: 2450,4 MSEK Bruttomarginal 48,82%

Rörelseresultat 2065,5 MSEK Rörelsemarginal 41,15%

Resultat 1611,8 MSEK Vinstmarginal 32,11%

FPC har presterat bra under 2016. Ursprungligen lämnade bolaget en prognos för omsättningen om 6,5-8,5 miljarder. I samband med Q3-rapporten hade den prognosen tightats åt till att vara 7,2-7,5 miljarder. FPC fakturerar som bekant enbart i valutan USD, världen över, och bolaget själva har inför Q4 räknat med en dollarkurs om 8,6 SEK/USD. Med lite snabb matte kan vi räkna med att bolaget i samband med att Q3-rapporten fastställdes räknade med att få intäkter om ca 2,2-2,5 miljarder SEK under Q4, detta med en USD-kurs om 8,6 SEK/USD ger 255-290 miljoner USD i omsättning. Strax innan månadsskiftet oktober-november klev dollarn upp över 9 kr, under oktober låg den ca på 8,75-8,80. Under november har växelkursen varit en bra bit över 9 kr. Valutaeffekten kan ni se nedan:

SEK/USD

Omsättning 255 miljoner USD

Omsättning 290 miljoner USD

8,60

2,2 miljarder SEK

2,5 miljarder SEK

8,70

2,22

2,52

8,80

2,24

2,55

8,90

2,27

2,58

9,00

2,30

2,61

9,10

2,32

2,64

9,20

2,35

2,67

9,30

2,37

2,70

Att fakturera enbart i USD ser ut att kunna påverka försäljningssiffrorna positivt under Q4 när USD förnärvarande är så pass stark. En genomsnittlig växlingskurs på 9 kr +/- 10 öre ger oss en omsättning omkring 2,27-2,64 miljarder kronor under Q4. Med FPC:s egna siffror till grund finner jag det därför rimligt att räkna med en omsättning på ca 2,4 miljarder utan att vara för optimistisk eller försiktig.

Man räknar på att landa omkring 40% i rörelsemarginal för helåret. Ytterligare ett antagande blir därför att marginalerna från årets första 9 månader kan bibehållas.

För att dessutom få värden baserade enbart på redan realiserad tid har jag sammanställt performance för rullande 12 månader, jag har dock nyttjat de första nio månadernas marginaler för Q4 2015, det har jag gjort för att undanröja den positiva skatteeffekten som fanns på Q4:s resultat 2015.

Följande har vi därför att jobba med:

2016 prognos

Rullande 12 månader

Omsättning

7400 MSEK

6371,1 MSEK

Bruttoresultat

3612,7 MSEK

3110,4 MSEK

Rörelseresultat

3041,5 MSEK

2621,7 MSEK

Resultat

2376,1 MSEK

2045,8 MSEK

Tillväxt:

Tillväxten i FPC är stark. CAGR över senaste 6 kvartalen har exempelvis varit ca 27% i försäljningen. Det är alltså genomsnittligen vad FPC har växt kvartalsvis med försäljningen från Q2 2015 som startvärde. Min uppfattning är att förväntningarna inför 2017 ligger på en försäljning omkring 9-10 miljarder, det skulle i sin tur betyda en tillväxt om ca 20-35% mot 2016. Jag vet att många hoppas på mer och det känns inte otroligt, 2,4 miljarder per kvartal 2017 blir t.ex. 9,6 miljarder och det skulle isf innebär att vi toppat under Q4 2016. Jag tycker dock att man bör ha i åtanke att växlingskursen för USD är väldigt hög, det är ett kinesiskt nyår under Q1 som påverkar försäljningen och att averrage selling price (ASP) kommer fortsätta att pressas.

Syftet med den här delen var att komma fram till ett tillväxtintervall att förhålla sig till, 20-35% är ett rimligt utfall.

Närtida händelser:

Det kommer att hållas en extrastämma i slutet av november. Här kommer det att röstas om att makulera de återköpta aktierna. Det skulle innebära att antalet aktier minskar från ca 317 till ca 307 miljoner aktier.

Nycketal:

Antal aktier: 307 miljoner st

E, 2016 prognos: 2376,1 MSEK

E, 2016 prognos: 2045,8 MSEK

Börsvärde (MSEK)

P, Aktiekurs

PE (2016 Prognos)

PE (Rullande 12 m)

20 000

65

8,4

9,8

22 500

73

9,5

11,0

25 000

81

10,5

12,2

27 500

90

11,6

13,4

30 000

98

12,6

14,7

32 500

106

13,7

15,9

35 000

114

14,7

17,1

37 500

122

15,8

18,3

40 000

130

16,8

19,6

45 000

147

18,9

22,0

50 000

163

21,0

24,4

55 000

179

23,1

26,9

60 000

195

25,3

29,3

65 000

212

27,4

31,8

Vad är ett rimligt P/E? Det definieras enligt mig av en bedömning av risken i försvagade marginaler och tillväxt. Sett till att vi har en rimlig tillväxt kommande år inom intervallet 20-35% är följaktligen ett P/E-tal i nivån 20-35 rimligt om man strävar att ligga under eller lika med 1 i PEG. PEG är PE-talet delat med tillväxten, tumregeln är att aldrig överstiga 1.

I skrivande stund värderas FPC till ett PE-tal omkring 11-12 för det vi har i form av senaste 4 kvartalsrapporterna. Med prognosen för år 2016 är PE-talet omkring 9-10.

FPC ämnar själva att växa med 60% per år med 2015 som utgångsår fram till och med 2018. 2,9 miljarder gånger 1,6^3 (3=antal år) ger en omsättning om 11,9 miljarder år 2018. Det ger med den omsättningen jag spår för 2016 om 7,4 miljarder en årlig tillväxt på ca 27% till och med 2018. Kan man upprätthålla det och dessutom nå sina mål om minst 35% rörelsemarginal för perioden är ett PE på 15 år 2018 inte orimligt att antaga.

År 2018 kommer FPC på en omsättning om 11,9 miljarder med 35% rörelsemarginal nå ett resultat om 3,25 miljarder. PE 15 ger oss ett börsvärde om ca 49 miljarder

År 2017 kommer omsättningen nå 9,4 miljarder om omsättningen för 2016 på 7,4 miljarder slår in. Resultatet blir 2,57 miljarder. Börsvärde 49 miljarder ger PE 19

Ett P/E-tal i dagsläget sett till framtiden om ca 20-21 borde därför vara fullt rimligt. Årsvis med den här tillväxttakten kommer risken vid en sådan värdering att sjunka. Kommer dock förväntningarna om smarta kort och även intäkter därifrån kommer tillväxttakten att bli högre, då finns det inget skäl till att sänka P/E-talet.

Ett P/E-tal i det intervallet är attraktivt sett till PEG då PEG blir under 1, (21/27 = 0,78). En sådan värdering skulle innebära att man värderade omsättningen till 6,6 gånger pengarna (P/S -> 49.000/7.400). Jag finner P/S-talet intressant i sammanhanget att räkna ut pris på då man kan räkna in ett försiktighetsantagande i försvagade marginaler. Sänker vi P/S-talet med en enhet får vi ett börsvärde om 41,5 miljarder med 2016 års förväntade utfall, det ger oss ett P/E om ca 17,5 vilket i sin tur motsvarar en aktiekurs efter makulering av aktier om ca 135 kr.

Slutord

I priset 135 kr är hänsyn tagen till risk för tydligt försvagade marginaler. En inte allt för optimistisk syn om tillväxt är inräknad. Makulering av återköpta aktier är inräknat. Inga intäkter för smarta kort är diskonterade, när de kommer är tillväxttakten mycket högre än antaganden gjorda här. Antaganden om marginal och tillväxt för framtiden baserar sig på FPC:s egna målsättningar, det är t.ex. 6 procentenheter lägre rörelsemarginal än vad man har idag. Växelkursen för SEK/USD är beaktad vid en tidpunkt där halva Q4 har passerat.

PE-talet om 17,5 är fullt motiverat och rimligt. Försiktigt diskonterat är att FPC ska lyckas fortsätta att växa.

Varför vi inte når hit kan förklaras av att förtroendet för aktien är urholkat i skrivande stund. Visst har blankningen sin del i det hela, i början såg jag det positivt att FPC blankades då värderingsmultiplarna tydde på diskontering av för mycket på för kort tid. Varför blankningen inte släpper i takt med att FPC presterar som de gör och aktiekursen inte stiger kan jag inte svara på. Antingen tror hedge fonderna inte på FPC över tid och har viktat FPC i sin portfölj som kort position mot en lång position i annat bolag. Det är även mycket rörigheter på olika håll som media bedriver sensationsjournalistik kring som troligen ger beröringsskräck. När marknaden får förtroende för att bolaget kan prestera enligt sina mål kommer troligen köpkraften och viljan att äga aktien tillbaks, vid mer optimistisk syn är fortfarande inte aktien galet värderad vid 200 kr om FPC fortsätter prestera på inslagen väg…

Vad som definitivt kan konstateras är att en PE-värdering om 9-12 beroende på sätt att räkna som vi har i dagsläget är långt ifrån rättvist.