Aerocrine: Tillväxt!

2012-05-04 00:36, Edited at: 2012-05-04 15:37

Aerocrine levererade ånyo en kvartalsrapport innehållande rekordhög försäljning. Stark försäljning till läkemedelsbolagen (s.k. strategisk försäljning) var den främsta förklaringen, men även den kliniska försäljningen (fsg till läkare) steg rejält, särskilt i USA. Jag närvarade vid en gruppresentation av VD Scott Myers och CFO Michael Colerus hos ABG under eftermiddagen.

Försäljningstillväxt!

Jag har tjatat om att 2012 kommer bli året då Aerocrine äntligen visar vilken tillväxtpotential som finns i bolaget. Efter flera år av intäkter på 80-90 miljoner kronor hävdar jag att 2012 är året då Aerocrine kommer växa minst 50%. Och vilken start det blev på året med en försäljningsökning på hela 76% i Q1 till 39 miljoner kronor! Detta var en bra bit över mina förväntningar som låg strax över 30 miljoner kronor. Den stora skillnaden var att försäljningen till läkemedelsbolag uppgick till 14 miljoner kronor. Här hade jag väntat mig 6-7 miljoner kronor. Med andra ord var försäljningen till läkare ett par miljoner kronor bättre än väntat.

Vid dagens presentation diskuterades försäljningsframgångarna med läkemedelsbolagen. Det är tydligt att Aerocrine inte vill att man drar för stora växlar på den enorma försäljningstillväxten inom detta segment (över 300% i kvartalet). Intäkter från läkemedelsbolagen går upp och ner mellan kvartalen. En positiv trend är dock att FENO nu används även i fas III-studier, mot tidigare då de främst användes i fas I och fas II. Eftersom fas III-studier omfattar betydligt fler patienter blir volymerna för Aerocrines del också klart högre.

Tillväxten i klinik är också mycket god, runt 100% i USA. Detta är den stora värdedrivaren för Aerocrine på lång sikt eftersom det är i sjukvården den stora potentialen finns. Det är tydligt att de senaste månadernas positiva nyheter i form av riktlinjer och reimbursementbeslut nu äntligen börjar få effekt på intäkterna. Aerocrine har på kort tid fördubblat den egna säljstyrkan i USA vilket påverkar intäkterna positivt. Men det är värt att poängtera att de flesta av säljarna rekryterades i början av 2012 och att det tar lite tid för dessa att få upp farten. Exempelvis skedde utbildning och träning av flera av säljarna under februari månad. Det är således rimligt att anta en gradvis acceleration av försäljningen till läkare. En annan faktor som också talar för en accelererande tillväxt under året är att UnitedHealth började betala för FENO från 1 april. Och Aerocrine påpekar mycket riktigt i kvartalsrapporten att detta får effekt på intäkterna först i slutet av Q2.

Slutsats: Q1 bekräftar min tes att Aerocrine kommer växa mer än 50% under 2012. Jag höjer min prognos för helåret från 140-150 miljoner kronor till minst 160 miljoner kronor.

Reimbursement

Om jag var positivt överraskad över försäljningstillväxten så var det ännu mer glädjande att se att så mycket som 40% av de privata försäkringsbolagen nu reimbursar FENO. Sist Aerocrine diskuterade denna siffra var andelen 36%. Ett antal mindre försäkringsbolag har de senaste veckorna anslutit sig till gruppen av betalande bolag. Om vi tar ett steg tillbaka kan vi konstatera att Aerocrine ligger långt före plan på denna punkt. I början av 2012 var andelen som reimbursar FENO endast 15% bland privata försäkringsbolag. Aerocrines mål för 2012 var att höja denna siffra till 30%. Efter endast fyra månader ligger vi alltså redan tio procentenheter före plan! Tittar vi på samtliga försäkringsbolag i USA, dvs inkluderar de offentliga programmen Medicare och Medicaid så ligger andelen nu på 52%. Scott berättade att i vissa stater ligger nivåerna så högt som 70%. Reimbursement är en förutsättning för att läkarna ska vara intresserade att köpa Aerocrines produkter. Många Aerocrineskeptiker framhåller att bolaget historiskt har haft svårt att växa försäljningen trots att produkterna har funnits på marknaden i många år och trots att de varit godkända av FDA sedan 2008. Men medicinteknisk utrustning säljs inte per automatik för att man får ett FDA-godkännande. Man måste som sagt ha betalningsvilja hos försäkringsbolagen. Detta var ett stort fokusområde när Scott rekryterades som VD. Man kan konstatera att han har mer än levererat så här långt.

Målet är nu att höja nivån till 65% innan 2014. Det känns som att Aerocrine är på god väg att slå även detta. Att döma av kommentarerna runt de pågående processerna med att "konvertera" de största försäkringsbolagen till betalande, så känns det som om det är fler goda nyheter på väg.

Slutsats: Aerocrine är klart före plan även när det gäller att erhålla reimbursement.

Konkurrens

Aerocrine har under de senaste åren varit mycket framgångsrika i patenttvister gentemot sina konkurrenter. FILT och Apieron har redan kastat in handduken. Medisoft har förlorat i Tyskland och dragit tillbaka sina produkter. Den pågående stämningen i Belgien är inne i sitt slutskede och en lösning verkar vara nära. Jag gissar att det blir någon form av settlement inom kort. Oavsett hur det slutar i Belgien är det inte Medisoft man behöver oroa sig för. Deras produkt är ljusår efter Aerocrines när det gäller användarvänlighet. Medisofts affärsmodell bygger på att sälja instrument och ge bort testerna gratis. Denna modell fungerar inte i USA eftersom man inte kan få reimbursement för ett gratistest. Sannolikheten att Medisoft någonsin blir ett reellt konkurrenshot bedömer jag som väldigt liten. Det framkom också på mötet att Siemens har haft planer på att utveckla en FENO-mätare, men att bolaget har lagt ner projektet. Siemens försökte sälja in sina produkter till Panasonic, men misslyckades eftersom Panasonic redan har valt den partner de anser ha den bästa patentsituationen, nämligen Aerocrine.

Slutsats: Aerocrine har mer eller mindre en monopolsituation inom överskådlig framtid. Befintliga konkurrenter utgör inget reellt hot.

Övrigt

Scott var mycket positiv till att AAAAI och ACAAI nu står bakom ATS guidelines för FENO. Det kommer underlätta i processen att få till stånd liknande riktlinjer i Europa och övriga världen eftersom många europeiska "key opinion leaders" är medlemmar av antingen AAAAI eller ACAAI.

Aerocrine har anställt en person i Kina genom Svenska Handelskammaren. Just nu genomförs en stor studie i Kina för att fastställa så kallade normalvärden på FENO i den kinesiska populationen. Efter att denna har färdigställts under 2012 hoppas Aerocrine på positiva reimbursementbeslut under 2013.

Två studier som kommer ge draghjälp i marknadsföringen kommer presenteras det kommande året. Först ut är CDCs (Center for Disease Control, amerikanska Smittskyddsinstitutet) fyra år låga studie på den amerikanska populationen, som baseras på 13,000 patienter. Delar av denna studie kommer presenteras under sommaren. Under 2013 kommer Kaiser Permanente (USAs sjätte största privata försäkringsbolag) att presentera resultaten av sin stora studie kallad "Exuria".

Utvecklingen på vissa mindre europeiska marknader är så pass god att Aerocrine överväger att starta direktförsäljning i dessa, snarare än att gå via distributör. Länder som diskuteras är Danmark, Schweiz och Belgien.

Värdering

Slutligen vill jag återigen diskutera värderingen av Aerocrine. Aerocrinebelackare hänvisar till bolagets "skyhöga" börsvärde och "usla trackrecord" med ett decennium av förluster. Är detta verkligen relevanta argument? När jag läste på Handels fick man lära sig att en aktie ska värderas utifrån FRAMTIDA kassaflöden (vinster).

Aerocrines magra försäljningshistorik beror på att bolaget fram tills i höstas var hänvisad till att sälja sina produkter till en ytterst begränsad del av den potentiella marknaden. Innan ATS publicerade sina riktlinjer var det stört omöjligt att förmå läkare att använda FENO. Aerocrine lyckades dock uppnå en hyfsad försäljning från forskning, läkemedelsstudier och vissa specialistläkare. Riktlinjerna från ATS som publicerades i september 2011 tog Aerocrine ett stort steg närmare bolagets primära marknad, läkarna. Men som jag beskrivit tidigare så köper inte de flesta läkare produkten om de inte kan få tillbaka sina kostnader från ett försäkringsbolag. Det är här reimbursement kommer in i bilden. Och nu har som sagt Aerocrine uppnått drygt 50% genomsnittlig kostnadsersättning i USA.

Vad är då den mest relevanta utgångspunkten för framtida försäljning? 1) Den historiska försäljningen, som fokuserade på en bråkdel av marknaden. Eller 2) Den potentiella marknaden, baserat på antaganden om en viss penetration av läkarkåren? Det här är naturligtvis en retorisk fråga, svaret är givet. Historiken betyder ingenting i värderingen av Aerocrine vid denna tidpunkt. Nu handlar ALLT om vad man antar för framgång med läkarkåren.

Aerocrine beräknar själva värdet på marknaden enbart i USA till 800 miljoner dollar, enbart i klinik. Denna siffra är inte gripen ur luften, utan baseras på antalet faktiska läkarbesök som relaterar till astma. Hemmamarknaden tros vara värd minst tre gånger så mycket. Och vi pratar som sagt endast om USA.

Gör ditt eget antagande om hur mycket av denna marknad Aerocrine kommer lyckas att ta. 10%? Det ger en försäljning på 2,5 miljarder kronor, vilket skulle innebära en vinst på minst 1 miljard kronor. Observera att jag inte säger att Aerocrine kommer uppnå varken det ena eller det andra.

Till detta kan man lägga antaganden om framtida försäljning i Europa och Asien. Det borde stå tydligt att Aerocrine har potential att mångdubblas i värde de kommande åren. När aktiemarknaden nu verkar gradvis förstå denna potential är det inte så konstigt att fler institutionella investerare lockas att investera i Aerocrine. Den som lusläser Aerocrines prospekt kan exempelvis få reda på att Carnegies Healthcarefond och Catella har köpt in sig i Aerocrine i den pågående nyemissionen.

Jag är övertygad om att Aerocrine är i början av en stor omvärdering. Hur högt och hur fort får framtiden utvisa.