2018 i backspegeln
2018-12-14 16:45, Edited at: 2018-12-14 16:48Please note: Community posts are written by its members and not by Redeye’s research department. As a reader you’re always encouraged to critically analyze the content.
Börsåret 2018 lider mot sitt slut. Det har varit ett svårt år för många investerare, inklusive undertecknad, och risken att förlora pengar har varit större än på mycket länge. Som i alla tider av risk-off är nedgångarna särskilt stora i mindre bolag. Därför är jag trots allt nöjd med resultatet som i skrivande stund är cirka -5%. Det kunde varit betydligt värre.
Eftersom vinsttillväxt driver aktiekurser har grunden i min investeringsstrategi alltid varit att investera i mindre tillväxtbolag med hög skalbarhet. Genom att försöka hitta dessa bolag tidigt vid inflektionspunkten då resultatet börjar växa snabbare än intäkterna kan man få multipelexpansion (uppvärdering som överstiger vinsttillväxten). Hittar man bolagen när de är små är dessutom det institutionella ägandet litet, men om analysen är rätt och tillväxten fortsätter kommer bolaget tids nog nå en storlek där fonder börjar köpa. Inträdet av microcapfonder på börsen har gjort att gränsen inte är lika tydlig som tidigare, men jag tycker en sweetspot är att hitta bolag med runt 1 miljard i börsvärde. När fonderna kliver in får man ytterligare multipelexpansion.
Eftersom hög tillväxt och tydlig skalbarhet är en grundbult i min strategi faller många branscher bort automatiskt. Jag är heller inte intresserad av cyklisk tillväxt, så snabbt snävas mitt intresse ner till bolag inom hälsovård och teknik. Medicinteknik och digitala affärsmodeller är favoriter och här har många av mina absolut bästa investeringar de senaste 6-7 åren återfunnits. De bästa innehaven 2018 var Xvixo, Sedana, IBT, Surgical Science och Storytel.
Men en hel del investeringar blev rejält fel i år. Min tidigare favorit GomSpace har fallit hela vägen ner till IPO-kurs. Bolaget missbedömde uppenbarligen marknadens mognad samt vissa kunders finansieringsmöjligheter. GomSpace expanderade kostnaderna okontrollerat och försatte sig i en sits där man tvingades be om nytt kapital i värsta tänkbara läge; när man gjort alla besvikna. En svag ägarbas gjorde att emissionskursen behövde sättas mycket lågt för att få in kapitalet. Småsatellittekniken är otvivelaktigt intressant, men jag missbedömde trögheterna i efterfrågan och tills vidare står jag utanför. Dock intressant att Goldman Sachs och Lockheed Ventures investerade 35 miljoner dollar i GomSpaces konkurrent Tyvak under året. Potentialen i tekniken finns där, men frågan är om man vågar lita på att samma ledning som satte GomSpace i denna situation nu kommer göra bolaget framgångsrikt.
Mina förhoppningar på att Scandidos och Integrum skulle nå inflektionspunkten 2018 visade sig obefogade. Scandidos fick efter många om och men sin validering av Varian men orderbonanzan uteblev. Efter två orders från amerikanska kunder inom ett par månader efter valideringen så tystnade telefonen på Scandidos. Integrum var ännu värre där huvudpersonen Richard Brånemark hemlighöll problemen med Sahlgrenska. Det som skulle kunna varit ett mycket intressant medtechbolag i tidig fas blev därmed helt oinvesterbart i mina ögon.
Och länge såg det väldigt illa ut för Cinnober. Bolaget drevs tidigare helt utan lönsamhetsfokus och bolaget försökte göra 5 saker samtidigt, utan koll på kostnaderna. Olyckskorparna kraxade om nyemission men när nye VD Peter Lenardos kom in i bolaget först som rådgivare, sedan som CFO och till slut som CEO ökade min confidence i att bolaget skulle lyckas vända utvecklingen. Och vilken vändning man har gjort under andra halvåret! Budet från Nasdaq som såg ut som en livlina när det lanserades ligger idag långt under bolagets värde. Lönsamheten har aldrig varit bättre i kärnverksamheten och senaste tiden har bolaget tagit order från tre nya kunder, vilket kommer accelerera tillväxten från 4-5% sista åren till runt 15% 2019.
En gemensam nämnare för alla dessa fyra case är att jag missbedömt ledningens affärsmässighet. I efterhand är det lätt att konstatera att jag borde varit mer kritisk och lyssnat mindre på ledningens rosaskimrande verklighetsbeskrivning. Men när man arbetar med investeringar i mindre bolag är man ofta på ospårad mark. Det finns inga analyser och genomlysningen är klart sämre. Man får helt enkelt acceptera att man gör en del dåliga investeringar när man rör sig i mindre bolag. Därmed är det också ännu viktigare att man agerar när det blir allt mer uppenbart att ledningen inte håller vad den lovat. I tre av fallen, GomSpace, Scandidos och Integrum rykte jag plåstret och sålde min position. I Cinnober vågade jag däremot öka, vilket visat sig rätt hittills.
För att minska risken att duperas av en allt för bullish VD kommer jag i ännu större grad undvika kraftigt olönsamma bolag framöver. Olönsamma bolag har nästan alltid ett finansieringsbehov och därför är beroende av en stark aktiekurs. Det finns således ett starkare incitament att skönmåla.
Inför 2019 tror jag att aktiemarknaden kommer vara betydligt mindre givmild jämfört med tidigare år. Bolag som missar förväntningarna kommer straffas mycket hårdare än tidigare. Bolag med finansieringsbehov kommer få det tufft. Förhoppningsbolag som missar förväntningarna och behöver nytt kapital kommer bli fullständigt massakrerade, särskilt om ägarbilden är svag. En stark balansräkning är ett absolut måste i nuvarande börsklimat. Nu går tidvattnet ut och alla kan se vilka som är nakna.
De största innehaven i min portfölj är Cinnober, Surgical Science, SyntheticMR, Sedana, IBT, Fortnox och PledPharma;
- Fortnox och SyntheticMR är redan mycket lönsamma bolag där jag förväntar mig snabb tillväxt i många år med hög skalbarhet.
- Cinnober och Surgical Science står på inflektionspunkten mellan vinst och förlust med mycket kraftig resultatförbättring i korten kommande år.
- Sedana är i utvecklingsfas med begränsad försäljning men med en extremt skalbar affärsmodell när produkterna blir godkända för bredare marknadsföring. Balansräkningen är stark och burn-rate låg.
- IBT och PledPharma är visserligen olönsamma läkemedelsutvecklingsbolag, men båda är välfinansierade med mycket stora vinster om utvecklingsprojekten lyckas och därmed anser jag att uppsidan mer än motiverar den höga risken.
Även om utsikterna för 2019 ser ganska mörka ut i nuläget med inbromsande konjunktur, handelskrig, hög skuldsättning och ett svajande EU som främsta orosmoln, så tror jag det finns goda chanser till positiv avkastning med en stockpickingstrategi. Jag har viss beredskap för sämre tider men har aldrig tyckt att min edge i aktiemarknaden var att calla riktningen. Min kassaposition har pendlat mellan 10% och 30% under 2018 men jag har under hösten allokerat mer pengar till börsen i takt med att kurserna fallit i exempelvis SyntheticMR och Fortnox. Bolag som drivs av strukturella drivkrafter bör kunna öka i värde även med en sämre riskaptit och marknaden har sågat ner vissa aktier för hårt tror jag.
Med detta vill jag önska alla läsare en God Jul och ett lönsamt 2019!